全年净利同比减亏明显，后续盈利能力有望持续回升

全年净利同比减亏明显，后续盈利能力有望持续 回升 核心观点： 大唐发电(601991.SH) 推荐(维持) 事件： 公司发布2022年业绩预告，2022年实现归母净利润-4.0～-5.5亿元，相较2021年归母净利润-90.98亿元，同比减亏94.0%～95.6%；2022年实现扣非后归母净利润-14.7～-16.2亿元，相较2021年扣非后归母净利润-98.24亿元，同比减亏83.5%～85.0%。其中第四季度实现归母净利润-11.64～-13.14亿元，扣非后归母净利润-17.62～- 19.12亿元。 受益于电价上涨及新能源投产，全年同比实现大幅减亏 火电板块：2022年燃料成本持续高位运行，对公司整体盈利能力造成较大压力，但结算电价上涨大幅缓解了燃料成本上涨的压力，推动公司2022年全年实现同比大幅减亏。公司全年上网电量2469.3亿 千瓦时（同比-4.35%），其中煤机上网电量1849.2亿千瓦时（同比-5.63%），主要是由于疫情影响机组所在区域用电需求。全年平均上网电价460.79元/兆瓦时（同比+18.4%）。 新能源板块：受益于装机规模提升，新能源发电量及上网电量保持高速增长，对公司整体盈利能力有一定促进作用。2022全年新能源上网电量占比仅为5.9%，随着新能源装机规模增长，新能源发电量及上网电量仍有较大提升空间。公司全年风电上网上网电量120.8亿千瓦时（同比+19.2%），占比4.9%；光伏上网电量25.2亿千瓦时（同比 +55.3%）,占比1.0%。 长协煤价下降叠加容量电价出台，火电盈利能力有望明显回升 2022年以来，山东、甘肃、云南已制定容量电价补偿政策；国家能源局也明确提出，各地结合电力市场发展情况和实际需要，探索建立市场化容量补偿机制；《2023年电煤中长期合同签约履约工作方案》发布，结合了2022年合同实际执行过程中存在的问题，调整后更加 明确合理，也更具有执行力。此外秦港5500大卡动力煤市场价已由 2022年最高点1669元/吨回落至1月30日1195元/吨，降幅接近 30%，市场煤价下降也有利于长协履约率提升。因此我们预计2023年长协履约率有望大幅提升，长协煤价能够基本回归限价区间，叠加容量电价出台增厚收益，后续火电盈利能力有望明显回升。 十四五计划新增新能源30GW，新能源建设有望进入加速期 根据公司总体发展规划，十四五期间新增新能源装机不低于30GW。2021年-2022年上半年，公司实际新增新能源装机仅为1GW，距离30GW仍有较大缺口，预计新能源建设将会进入加速期。2022年上半年末，公司在建新能源装机合计3.68GW，其中风电2.59GW，光伏1.09GW；上半年新能源项目核准合计3.73GW，其中风电1.3GW，光伏2.43GW。充足的在建项目及储备项目为公司发展提供广阔空间。 分析师陶贻功 ：010-80927673 ：taoyigong_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522030001 分析师严明 ：010-80927667 ：yanming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520070002 研究助理梁悠南 ：010-80927656 ：liangyounan_yj@chinastock.com.cn 市场数据2023-1-30 A股收盘价(元)2.73 股票代码601991 A股一年内最高价(元)4.09 A股一年内最低价(元)2.08 沪深3004201.35 市盈率（TTM）-5.9 总股本（万股）1,850,671 实际流通A股（万股）1,239,609 流通A股市值(亿元)338 相对沪深300表现图 资料来源：wind，中国银河证券研究院 公司点评●公用事业 2023年1月31日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 估值分析与评级说明 考虑到第四季度燃料成本高位运行导致公司单季度出现亏损，我们下调2022年盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为 -4.42亿元、29.11亿元、44.37亿元，对应PE分别为-114倍、17.4倍、11.4倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 煤价维持高位；新能源开发进度不及预期；电价上涨幅度受限等。 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 103411.96 119974.11 122810.47 126217.85 收入增长率% 8.16 16.02 2.36 2.77 归母净利润（百万元） -9263.93 -442.24 2911.14 4437.28 利润增速% -404.71 95.23 758.28 52.42 毛利率% -0.92 7.07 11.53 13.46 摊薄EPS(元) -0.58 -0.02 0.16 0.24 PE — — 17.36 11.39 PB 0.97 0.82 0.78 0.73 PS -0.02 0.02 0.02 0.03 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产45637.10 42709.23 43179.45 43022.07 营业收入 103411.96 119974.11 122810.47 126217.8 现金11258.41 6913.62 5732.66 5500.53 营业成本 104362.15 111497.40 108645.79 109230.4 应收账款18359.51 20153.18 21216.55 21503.60 营业税金及附加 1249.78 1439.69 1473.73 1514.61 其它应收款2285.22 2217.16 2491.74 2446.71 营业费用 33.53 35.99 36.84 37.87 预付账款3096.48 2708.97 2931.63 2800.65 管理费用 3461.64 3959.15 3929.93 3912.75 存货6244.63 5585.56 5971.83 5737.98 财务费用 6536.84 5493.52 5818.11 6073.12 其他4392.86 5130.74 4835.04 5032.60 资产减值损失 -1165.56 -500.00 -500.00 -500.00 非流动资产250330.60 263727.69 274930.32 285897.67 公允价值变动收益 36.82 0.00 0.00 0.00 长期投资17962.37 18361.26 18619.77 18948.48 投资净收益 1616.57 1799.61 1842.16 1893.27 固定资产188265.37 203014.88 216789.38 229588.89 营业利润 -11459.12 -636.13 4776.31 7385.10 无形资产4164.99 4863.61 5217.37 5639.59 营业外收入 459.31 600.00 800.00 1000.00 其他39937.87 37487.95 34303.79 31720.71 营业外支出 268.57 400.00 600.00 800.00 资产总计295967.70 306436.92 318109.77 328919.74 利润总额 -11268.39 -436.13 4976.31 7585.10 流动负债96022.09 102058.28 104998.89 105120.04 所得税 627.28 130.84 1244.08 1896.27 短期借款39277.35 42836.94 46637.92 46529.47 净利润 -11895.67 -566.97 3732.23 5688.82 应付账款25909.76 26300.25 26300.43 26103.73 少数股东损益 -2631.74 -124.73 821.09 1251.54 其他30834.97 32921.10 32060.54 32486.84 归属母公司净利润 -9263.93 -442.24 2911.14 4437.28 非流动负债123778.57 128778.57 133778.57 138778.57 EBITDA 8062.27 18920.09 25487.07 29278.31 长期借款102615.86 107615.86 112615.86 117615.86 EPS（元） -0.58 -0.02 0.16 0.24 其他21162.71 21162.71 21162.71 21162.71 负债合计219800.66 230836.85 238777.47 243898.61 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益14031.69 13906.95 14728.04 15979.58 营业收入 8.16% 16.02% 2.36% 2.77% 归属母公司股东权益62135.35 61693.12 64604.26 69041.54 营业利润 -261.76% 94.45% 850.84% 54.62% 负债和股东权益295967.70 306436.92 318109.77 328919.74 归属母公司净利润 -404.71% 95.23% 758.28% 52.42% 毛利率 -0.92% 7.07% 11.53% 13.46% 现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 净利率 -8.96% -0.37% 2.37% 3.52% 经营活动现金流8245.34 20488.28 22349.53 28159.75 ROE -14.91% -0.72% 4.51% 6.43% 净利润-11895.67 -566.97 3732.23 5688.82 ROIC -2.36% 1.56% 2.47% 3.13% 折旧摊销13526.47 15902.20 16787.45 17781.34 资产负债率 74.27% 75.33% 75.06% 74.15% 财务费用6552.48 5652.95 5944.96 6191.12 净负债比率 288.58% 305.34% 300.98% 286.87% 投资损失-1616.57 -1799.61 -1842.16 -1893.27 流动比率 0.48 0.42 0.41 0.41 营运资金变动682.45 1059.69 -2511.55 154.85 速动比率 0.38 0.34 0.33 0.33 其它996.18 240.01 238.59 236.89 总资产周转率 0.35 0.39 0.39 0.38 投资活动现金流-13115.43 -27739.70 -26386.52 -27092.31 应收帐款周转率 5.63 5.95 5.79 5.87 资本支出-13761.41 -29200.56 -27986.67 -28695.20 应付帐款周转率 3.99 4.56 4.67 4.84 长期投资-823.58 -338.75 -242.00 -290.38 每股收益 -0.58 -0.02 0.16 0.24 其他1469.55 1799.61 1842.16 1893.27 每股经营现金 0.45 1.11 1.21 1.52 筹资活动现金流8066.12 2906.63 2856.03 -1299.57 每股净资产 3.36 3.33 3.49 3.73 短期借款10237.33 3559.58 380