国产直写光刻设备龙头，光伏电镀铜打开成长天花板

国产直写光刻设备龙头，业绩高速增长。公司是国产直写光刻设备龙头，股权结构集中且稳定，并通过股权激励绑定优秀人才，公司管理层与核心技术人员深耕直写光刻领域，技术经验丰富。公司自2015年成立以来，逐步延伸业务领域，目前主要包括PCB直接成像设备、泛半导体直写光刻设备，同时积极布局光伏HJT电镀铜领域的曝光显影设备。2021年，公司实现营收4.92亿元（同比+58.74%），归母净利润1.06亿元（同比+49.44%），2022H1公司实现营收2.55亿元（同比+36.95%），归母净利润0.57亿元（同比+31.72%）。 PCB业务：汽车电子、服务器等下游景气度高，公司产品竞争力强劲。PCB应用场景广泛，其中汽车电子、服务器等下游细分赛道景气度较高，据Prismark预测，2021-2026年CAGR分别为7.5%与10.0%，同时，PCB市场中高端化趋势凸显，直接成像设备依托优异的曝光精度及良率、高效的生产效率，在中高端PCB制造中得到广泛应用，未来需求有望持续提升。公司提供PCB直接成像设备及自动线系统，依托直写光刻核心技术优势、优异的产品性能及本土化服务，逐步实现进口替代和设备出口，覆盖了鹏鼎控股、深南电路、景旺电子等PCB前100强企业。2021年公司PCB业务收入为4.15亿元，同比+47.61%，毛利率为38.7%。 泛半导体业务：行业高景气，公司直写光刻设备国内领先。公司泛半导体直写光刻设备主要应用于IC制造、掩膜版制版、先进封装、FPD制造等多个场景，下游细分市场景气度高，将持续带动直写光刻设备需求。公司泛半导体业务量利双升，产品具备国际竞争力，客户粘性较高，积累了维信诺、辰显光电、上达电子、日翔股份等企业级客户及大院大所客户。2021年公司泛半导体业务收入为5562.04万元，同比+393.5%；毛利率为62.04%，同比+5.93pct。 光伏铜电镀：依托直写光刻技术切入光伏蓝海，打开成长天花板。HJT为下一代电池片主流技术，优势众多、潜力巨大，具备长期发展潜质。目前，因为成本高企限制了HJT大规模量产，而铜电镀技术为HJT降本的重要方式，能够提高效率的同时解决高昂的银浆成本。曝光机作为HJT电镀铜工序中的核心设备，有望迎来快速发展，经过我们的测算，2023-2025年曝光机市场规模从2.64亿元提升至11.34亿元，CAGR为100%以上。HJT电镀铜路线中所需要的激光成像技术与公司的传统应用领域无技术区隔，且线宽、线距等要求低于泛半导体领域，精度要求为微米级。公司依托直写光刻技术优势，切入HJT铜电镀曝光显影领域逻辑顺畅，无技术障碍。未来随着HJT电镀铜工艺逐渐成熟，光伏业务将为公司打开巨大的成长空间。 投资建议：我们预计2022-2024年公司实现归母净利润1.37、2.26、3.14亿元，同比增长28.8%、65.1%、39.1%，当前股价对应公司PE为79.6/48.2/34.7X。公司直写光刻技术业内领先，深耕PCB以及泛半导体领域，同时光伏铜电镀领域中的曝光显影设备有望大规模放量，我们长期看好公司未来业绩保持高速增长，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：PCB&泛半导体下游市场波动、市场规模测算误差、光伏扩产不及预期、电镀铜工艺导入不及预期、业务增速与假设存在偏差。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 1国产直写光刻设备龙头，业绩高速增长 1.1芯碁微装：国产直写光刻设备龙头，技术业内领先 公司为国产直写光刻设备龙头。公司于2015年6月成立，自半导体领域起家，2016年推出首款半导体直写光刻设备，同时，公司依托直接成像设备逐步替代传统曝光设备的发展机遇，进入市场需求广阔的PCB领域，向市场推出产品Tripod100。2018年，公司全面推出双波段混合照明系统的UVDI直接成像设备，成功进入PCB阻焊工艺细分市场； 在自动系统方面，推出国产OLED显示面板直写光刻自动线系统，产品成功通过下游客户的产线验证。2021年4月，公司登陆科创板上市，并建成3.5万平米的智能化研发制造基地。目前，公司以微纳直写光刻技术为核心，主要业务包括PCB直接成像设备、泛半导体直写光刻设备，并积极布局光伏HJT电镀铜领域的曝光和显影设备，产品功能涵盖微米到纳米的多领域光刻环节，2021年公司实现营收4.92亿元（同比+58.74%），归母净利润1.06亿元（同比+49.44%），2022年上半年公司实现营收2.55亿元（同比+36.95%），归母净利润0.57亿元（同比+31.72%），业绩快速增长。 图表1：公司发展沿革 公司产品矩阵多元，产品性能优异。公司通过持续投入研发新产品并提高产品性能，构建了比较完善的研发体系，产品线不断丰富，主要涉及产品应用领域为PCB领域及泛半导体领域，应用产品的最小线宽依次递减，对产品精度要求依次递增。最小线宽、套刻精度、产能效率等指标为行业通行的评价指标，公司持续研发新产品，推出的产品在各项指标上对标海外知名厂商Orbotech（以色列）、ORC（日本）、ADTEC（日本）等。 目前，公司主要产品线可分为： PCB领域：公司主要产品为激光直接成像（LDI）设备、紫外LED直接成像（UVLEDDI）设备、直接成像联机自动线系统。公司顺应高阶PCB不断增加的需求，产品升级朝着更精细的光刻精度发展，并着眼于客户需求，开发出了高效、高稳定性、小型化的设备。目前，在PCB领域，公司直写光刻技术不断突破，目前已将应用于PCB线路层曝光的直写光刻设备曝光精度（最小线宽）由8μm提升至6μm。 泛半导体领域：公司主要产品为IC掩膜版制版、IC制造直写光刻设备、OLED直写光刻设备自动线系统。公司能够提供最小线宽在 500nm -3μm的直写光刻设备，主要应用于下游IC掩膜版制造以及OLED显示面板制造中的直写光刻工艺环节。公司2017年推出的LDW500产品在最小线宽指标方面，与海外厂商的竞品处于同一水平，且优于国内厂商的竞品。未来，公司将逐步探索圆晶级封装、OLED显示面板高世代线等领域，进一步打开市场空间。 图表2：公司产品发展图 图表3：公司现有产品矩阵 1.2股权激励绑定核心技术人员，募投项目推进产品升级 公司股权结构集中、稳定。公司创始人兼董事长程卓目前直接持有公司股权30.45%，同时，程卓通过亚歌半导体、纳光刻、合光刻这三个员工持股平台控制公司11.93%的股份。程卓为公司实际控制人，公司股权结构稳定。除程卓外，公司总经理方林，总工程师何少锋以及首席科学家CHEN DONG均为公司重要股东。 图表4：公司股权结构图 公司管理层、核心技术人员深耕直写光刻领域，技术经验丰富。总经理方林在公司成立前，为合肥芯硕半导体有限公司技术部副总经理，何少锋在公司成立前，为合肥芯硕半导体有限公司研发部总工程师。方林与何少锋都是国内最早从事激光直写光刻设备的技术人员，曾在国家02专项中承担激光直写光刻领域相关设备的研发任务，拥有十几年的微纳直写技术行业研发经验。首席科学家CHEN DONG历任美国Veeco公司全自动扫描显微镜分公司首席科学家、光学精密计量分公司首席科学家、美国Bruker公司纳米表面集团探针与精密光学计量分公司首席科学家、美国科天公司首席系统设计工程师等职务，可为公司提供前沿技术指导。 图表5：公司主要管理层及技术人员履历 股权激励绑定技术骨干，考核目标彰显发展信心。为进一步健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动公司员工的积极性，使各方共同关注公司的长远发展，公司在2022年4月8日发布了限制性股票激励计划草案，拟向不超过212名核心骨干员工授予不超过108.70万股限制性股票，占员工总数的58.73%，将核心员工的利益与股东利益、公司利益紧密连接，并于2022年4月27日完成了2022年限制性股票激励计划的首次授予。其中，6名激励对象因离职失去激励资格，最终激励对象人数由212人调整为206人。此次股权激励在公司层面的考核使用营业收入与净利润为指标，并设定触发值，若未达到业绩考核目标触发值，则所有激励对象对应考核当年计划归属的限制性股票均不得归属或递延至下期归属，直接作废失效；若实际业绩大于触发值但未达到目标值，则只给予当期归属权益比例的部分限制性股票，具体给予比例与实际业绩完成度有关。目标值为以2021年营业收入为基数，2022年、2023年、2024年营业收入增长率分别不低于45.00%、100.00%、170.00%；或以2021年净利润为基数，2022年、2023年、2024年净利润增长率分别不低于35.00%、80.00%、135.00%。据此标准计算，公司2022-2024年的营业收入目标分别为不低于7.13/9.84/13.28亿，或净利润目标为不低于1.43/1.91/2.49亿。高标准的考核目标建立起长效发展机制，彰显了公司的发展信心。 图表6：公司股权激励计划 图表7：股权激励计划具体归属股权比例 募投资金布局高端技术领域。公司募投项目原计划总投入为4.73亿元，调整后实际募投资金投资总额为4.16亿元，募投资金分别投入四个项目中，助力公司产能扩张以及研发中心的建设。目前四个项目均在有序推进中，预期将于2023年上半年前全部达到可使用状态，各项目具体情况为： 高端PCB激光直接成像（LDI）设备升级迭代项目：PCB业务为公司目前主营业务，随着市场对高端PCB产品的需求不断扩大，该项目可以帮助公司在现有LDI产品基础上，对设备性能进行升级迭代，使其更好地满足下游客户的产品需求。项目达产后，将具有年产200台LDI产品的生产能力，将进一步拓展公司LDI系列设备产品的市场空间。截至2022年4月，该项目产线及设备已达到可使用状态并投产。 晶圆级封装（WLP）直写光刻设备产业化项目：WLP技术是半导体IC封装领域的新兴技术，是先进封装技术的重要组成部分，通过直接对圆晶进行封装可使IC产品实现更大的带宽、更高的速度、更好的可靠性以及更低的能耗，应用前景广阔。该项目的实施将进一步丰富公司产品体系，拓展泛半导体领域市场空间。2023年2月，项目达产后，将具有年产6台WLP直写光刻设备产品的生产能力。 平板显示（FPD）光刻设备研发项目：OLED显示面板是新兴的FPD产品，相比较传统的LCD显示面板具有更好的性能及更高的技术含量，目前全球主流OLED显示面板光刻设备基本被国外厂商垄断，未来国产替代前景广阔。该项目帮助公司在现有OLED低端产线直写光刻设备的技术开发基础上，对高端产线直写光刻设备进行研发，为将来公司OLED高端产线直写光刻设备的产业化打下坚实的基础，预期将打开公司新的增长空间。 微纳制造技术研发中心建设项目：该项目将建设微纳制造技术研发中心，对公司现有技术研发平台进行全面升级，改善现有研发环境，随着研发中心的落成，公司综合研发实力将进一步得到提升。 图表8：公司募投项目具体内容 定向增发推进产能扩张和自主研发。公司向特定投资者发行总额不超过7.98亿元的募集资金用于四个项目的建设。具体情况如下： 直写光刻设备产业应用深化拓展项目：直写光刻技术是微纳制造技术的底层关键技术之一，作为国内领先的直写光刻设备厂商，公司直写光刻设备主要应用于泛半导体领域和PCB领域。本次发行后，公司将利用部分募集资金建设现代化的直写光刻设备生产基地，加大对直写光刻设备在新型显示、PCB阻焊、引线框架以及新能源光伏等领域内的产业化应用推广，充分把握市场先机。项目达产后，公司将形成年产210（台/套）直写光刻产品的生产规模。 IC载板、类载板直写光刻设备产业化项目：IC载板是IC先进封装中的关键材料，类载板的精细程度接近用于IC先进封装的IC载板。随着终端电子设备不断向小型化、便携式、高性能等方向发展，半导体器件尺寸不断缩小，推动了先进封装市场需求的持续增长，从而拉动IC载板、类载板的市场需求快速攀升。公司目前主要营业收入仍来源于MLB、FPC、H