2022年期权市场回顾与2023年展望：商品期权：拾级而上 向阳而生

商品期权：拾级而上向阳而生 ——2022年期权市场回顾与2023年展望 方正中期期货研究院冯世佃牛秋乐 摘要 2022年期权品种上市速度再次加快，上市了9个期权品种。当前我国期权品种已经达到33个品种，包括2个股指期权、6个ETF期权以及25个商品期货期权，全面覆盖金融、农产品、能源、化工、黑色、有色、贵金属等板块。预计2023年会有更多的ETF、商品、指数等期权品种的上市。 近两年商品市场波动明显加大，企业和投资者风险对冲的意愿和内在需求也在不断提升，期权作为精细化的风险管理工具，受到广大企业和投资者的青睐，市场规模稳步放大。从国内市场来看，截至2022年11月底，国内股票股指期权市场1-11月总成交量累计达到116134万张，同比基本持平，略增2.9%；累计成交额达到9307亿元，同比减少13.7%；11月底总持仓量达到592多万张，同比增长18.6%。在商品市场方面，商品期权市场2022年1-11月总成交量累计达到34402 万张，同比增长约76.1%；累计成交额达到3404亿，同比增加约39.7%；11月底总持仓量到389多万张，同比增加23.2%左右。从全球衍生品市场来看，2022年全球衍生品市场仍延续增长态势。截至2022年10月底，期货与期权成交量基 本与去年全年相同，其中期权成交量增长尤为显著，成交量达到432.64亿，相较于去年全年仍出现大幅增长。目前期货成交量占衍生品成交总量的36%，期权成交量占衍生品成交总量的64%。时隔十年之后，期权成交量市场占比连续两年超越期货。分地区来看，2022年亚太地区衍生品成交量份额仍为最大，占比达到59%以上，相较于2021年占比进一步扩大。北美、拉丁美洲和欧洲则分列2-4位。若分 标的来看，截至2022年10月，全球权益类的期货和期权（包括指数和个股）成交量占比达到73%以上，占了全球衍生品市场成交量的七成以上。货币类衍生品和利率类衍生品分列二三位，占比分别为9%和6%。 在策略方面，展望2023年，对于投机客户，在方向上，可关注波动较大且流动性较好的能源化工、黑色、油脂等期权品种，比如原油、PTA、甲醇、铁矿石、棕榈油等。在波动率上，可把握相关品种的Gamma和Vega机会。比如原油、棕榈油、LPG、铁矿石等期权。在时间维度上，一是把握中长期做空Gamma机会，赚取Theta收益，可关注波动较小的农产品，比如玉米、白糖。二是对于大方向较为明确的品种，则可单边卖出期权。对于企业客户而言，我们则更多推荐防御性策略为主，上半年以库存保值为主，比如保护性套保策略以及领口策略。下半年则选择以卖出看跌期权为主，择机买入看涨或牛市价差为辅的合成多头策略。 目录 第一部分2022年我国期权市场发展现状2 第二部分2022年中国期权市场成交情况10 一、金融期权市场成交情况11 二、商品期权市场成交情况13 第三部分2022年全球衍生品市场成交情况16 第四部分我国商品期权交易策略20 一、方向性价差策略21 二、波动率策略29 三、标的+期权组合策略33 第五部分商品期权市场总结与展望36 第一部分2022年我国期权市场发展现状 经过7年多的发展，目前我国期权市场发展良好，市场规模和成熟度也在不断提升。 2022年品种上市速度再次加快，上市了9个期权品种。当前我国期权品种已经达到33个品种，包括2个股指期权、6个ETF期权以及25个商品期货期权，全面覆盖金融、农产品、能源、化工、黑色、有色、贵金属等板块。近两年商品市场波动明显加大，企业和投资者风险对冲的意愿和内在需求也在不断提升，期权凭借其独有非线性的优势，广受企业和投资者的青睐，成为投资和风险对冲管理工具的“新星”。 此外，期权品种持续创新，不仅提供了丰富的风险管理工具，同时便利了企业和投资者构建多样化交易策略，满足资产配置类、套利类、方向性、波动性等不同类型的交易需求。随着我国金融改革的深入，期权市场进一步扩容必将加快，未来将有更多的ETF、指数、商品乃至个股都将有机会迎接相对应的期权品种的上市。这也使得我国场内期权品种进一步丰富，不仅能推动相关产业风险管理及贸易模式的升级，同时也为我国资本市场开放、增强我国在国际大宗商品市场上的定价权和话语权打下坚实的基础。 表1-1：我国已上市期权品种 数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 当前金融期权数量增加至8个品种，商品期权数目为25个，但无论在成交规模上， 还是在持仓规模上，目前金融期权还是占据绝对优势，但差距正缓慢减少。截至2022 年11月底，国内股票股指期权市场1-11月总成交量累计达到116134万张，同比基本持平，略增2.9%；累计成交额达到9307亿元，同比减少13.7%；11月底总持仓量达到592多万张，同比增长18.6%。在商品市场方面，商品期权市场2022年1-11月 总成交量累计达到34402万张，同比增长约76.1%；累计成交额达到3404亿，同比增加约39.7%；11月底总持仓量到389多万张，同比增加23.2%左右。 图1-1：2022年我国金融和商品期权交投对比数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 我们认为金融期权和商品期权目前在规模上有如此大的差别主要有以下两点原因：1、相对于大宗商品市场，投资者在平时生活中接触股票、ETF等权益类产品的机会更多，这也使得金融期权受众面更广。另外，我国上市的第一个期权品种也就是金融期权，从而使得人们更愿意交易金融期权。2、金融期权经过7年多的发展，投资者众多，现在市场交投非常活跃，市场流动性充足，大资金也逐渐参与到这个市场中来，从而形成一个正向循环，整体规模愈发庞大。而对于大多数商品期权，发展年限较短，大部分都是近两年才上市，虽然有做市商提供流动性，但其标的受众面本来就低，参与交易的机构、企业以及个人投资者有限，这也使得其规模较小。 但可以看到，从2017年第一个商品期权——豆粕期权上市以来。随着近两年商品期权的扩容，期权基础知识普及度的扩大，企业和投资者参与度的提升。商品期权市场份额占比也逐年递升。若未来所有活跃的商品期货都上期权，那么商品期权市场份额或将迈上新的台阶。 图1-2：我国金融和商品期权成交量占比数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 图1-3：我国金融和商品期权持仓量占比数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 图1-4：我国金融和商品期权成交额占比数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 图1-5：我国期权市场成交额成交量变化数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 图1-6：各商品期权成交量占比图1-7：金融与商品期权成交量占比 数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 图1-8：各商品期权持仓量占比图1-9：金融与商品期权持仓量占比 数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 图1-10：各商品期权成交额占比图1-11：金融与商品期权成交额占比数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 在波动率方面，2022年大宗商品上半年波动仍十分剧烈，下半年在商品大跌之后逐步趋缓，回归正常波动区间。虽然商品期权标的众多，大小不一，但各个品种隐波走势基本趋同。从板块来看，2022年商品期权能源化工、黑色、油脂等期权品种波动较 大，农产品板块波动则相对较小。展望2023年，宏观市场不确定性仍在，海外衰退预期较大，商品市场或再起波澜，期权隐波也将再度走强。 图1-12：大商所期权品种隐波情况 数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 图1-13：郑商所期权品种隐波情况 数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 图1-14：上期所期权品种隐波情况 数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 除了加大推动新品种期权上市之外，近两年各大商品交易所也对期权合约进行修订，或推出配套优惠政策，使投资者交易更加灵活自主，资金使用效率进一步提升。譬如，此前郑商所、大商所已经在备兑策略、卖出跨式以及宽跨式策略上均有保证金优惠。后来大商所在原有策略组合基础上，新增了四项期权组合保证金政策。这些期权组合保证金政策的推出使得投资资金使用效率提升，增加期权市场流动性。预计未来各大交易所或推出全市场组合保证金优惠，进一步提升全市场的资金使用效率。此外，去年11 月8日，郑商所推出“拆备兑组合参与自动对冲”，使得投资者交易灵活度进一步上升。 上期所对铜、黄金期权合约进行了修订。预计2022年年底郑商所也将对合约内容进行修订。总的来说，随着我国期权市场的进一步成熟化，可以预见在不远的将来，各大交易所均会加大对期权交易的优惠力度，提高投资者的积极性。 表1-2：大商所期权组合保证金 数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 第二部分2022年中国期权市场成交情况 近两年商品市场波动明显加大，大宗商品超级“过山车”行情，使得企业和投资者风险对冲的意愿和内在需求不断提升。期权凭借其独有的魅力，广受企业和投资者的青睐，成为投资和风险对冲管理工具的“新星”，越来越多的机构、企业以及个人投资者开始使用期权工具进行规避风险，市场规模和投资者普及度也在迅速增长。截至2022 年11月底，国内股票股指期权市场1-11月总成交量累计达到116134万张，同比基本持平，略增2.9%；累计成交额达到9307亿元，同比减少13.7%；11月底总持仓量达到592多万张，同比增长18.6%。在商品市场方面，商品期权市场2022年1-11月 总成交量累计达到34402万张，同比增长约76.1%；累计成交额达到3404亿，同比增加约39.7%；11月底总持仓量到389多万张，同比增加23.2%左右。 一、金融期权市场成交情况 2022年我国金融期权上市了4个品种，包括两个中证500ETF期权，一个中证1000股指期权，还有一个创业板ETF期权，未来还将上市深100ETF期权。目前共有8个金融期权品种，基本覆盖权重蓝筹、中小票，为不同市场、不同板块和不同特征的股票匹配相应的风险对冲工具。近两年随着市场成熟度提升，金融期权交投规模呈迅猛增长态势。年初受疫情和俄乌战争影响，市场低迷，期权作为衍生品的利器，较好地满足了机构和投资者的对冲需求，股票期权成交量较去年基本持平，整体仍维持在高位。截至2022年11月底，国内股票股指期权市场1-11月总成交量累计达到116134万张，同比基本持平，略增2.9%；累计成交额达到9307亿元，同比减少13.7%；11月底总持仓量达到592多万张，同比增长18.6%。 图2-1：我国股票期权成交额成交量变化数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 表2-1：2022年1-11月股票期权成交情况及排序（单位：张，亿元） （一）成交量 数据来源：Wind资讯、方正中期研究院整理 2022年1-11月我国股票股指期权市场总成交量累计达到116134万张，同比基本持平，略增2.9%。其中50ETF期权仍是投资者最为喜爱的交易品种，占整个市场总成交比例46%。沪300ETF期权成交量占比也有39%。 图2-2：我国股票期权成交量情况图2-3：我国股票期权成交量占比情况资料来源：WIND、方正中期研究院资料来源：WIND、方正中期研究院 （二）成交额 2022年1-11月我国股票期权累计成交额达到9307亿元，同比减少13.7%。从成交额占比来看，50ETF期权成交额占比为28%，沪300ETF期权占比就达到 35%，深300ETF期权和沪深300股指期权则分别占5%和21%。此外，中证1000股指期权占比也达到5%。 图2-4：我国股票期权成交额情况图2-5：我国股票期权成交额占比情况资料来源：WIND、方正中期研究院资料来源：WIND、方正中期研究院 （三）持仓量 2022年11月底总持仓量达到592多万张，同比增长18.6%。 从持仓量占比来看，沪50ETF期权持仓量占比仍最高，达到40%，沪300ETF期权持仓