软商品策略日报：商品普涨，板块同行

中信期货研究|软商品策略日报 2023-01-19 商品普涨，板块同行 投资咨询业务资格： 报告要点 橡胶：橡胶偏强；纸浆：纸浆维持在原震荡下行通道内；棉花：棉价增仓放量，涨 幅明显；白糖：郑糖窄幅整理，等待年后指引。 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 摘要： 橡胶：橡胶偏强 明年金三银四仍是值得期待。这一中期看涨驱动，在未来的两个月左右都不会出现改变，需求端也会处于持续的季节性走弱，这也就表明在下一轮旺季前，数据的恶化更多归结于季节性，未来的需求修复这一个点是无法被证伪的。短期来说，边际供需恶化较快（港口库存快速累库），不考虑追高，依旧维持回调做多策略。 操作策略：逢低做多，关注12000~12500区间。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：纸浆维持在原震荡下行通道内 现阶段纸浆期货的价格决定因素趋向于向下。但由于流通货源持续性的不足，期货的深度贴水，持续的单边下跌始终是较难的，价格都会反复。但预计现阶段会呈现震荡下跌的走势。此轮反弹的压力位在6600左右，新一轮下跌目标在6100~6200。操作端，区间逢高偏空对待。 操作策略：区间逢高偏空对待，6500以下，不追空风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 棉花：棉价增仓放量，涨幅明显 临近春节，下游纺织企业陆续放假，但下游市场对年后预期偏好，年后补库行情或进一步推动价格走强。总体来看，年后预期棉价偏强运行，关注需求变化，同时也需警惕预期打满、现实不足导致冲高回落的风险。 操作：节前观望。 风险因素：宏观、需求、疫情。 白糖：郑糖价格低位震荡 国际方面，印度糖业贸易商协会调低全年预期产量，且第一批出口配额已用完，短期贸易流预期偏紧，原糖期价有所反弹。后期需重点关注印度开榨情况、出口政策以及巴西燃油税延迟到期后的新政策。国内方面进入生产高峰期，叠加消费淡季以及食糖阶段性累库，来自基本面的支撑较为有限，节前预计维持弱势震荡为主。 操作策略：观望。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：橡胶偏强（1）青岛保税区人民币泰混价格11150元/吨，+150，对上一交易日RU05收盘价基差为-2280；国产全乳老胶12700元/吨，+50。保税区STR20价格1470美元/吨，平。（2）1月18日合艾原料市场报价：白片44.50涨0.20；烟片47.95涨0.55；胶水45.70涨0.40；杯胶39.30涨0.10。（3）2022年欧盟乘用车销量下降4.6%至930万辆。总体来看，2022年欧盟乘用车市场萎缩4.6%，主要受上半年零部件短缺影响。尽管市场从2022年8月到12月有所改善，但累计销量为930万辆，是该地区自1993年以来的最低水平，当年销量为920万辆。在欧盟四大市场中，只有德国在12月的强劲业绩的帮助下，在2022年实现了增长（+1.1%），其他三个市场的表现均不及2021年，其中意大利跌幅最大(-9.7%)，其次是法国(-7.8%)和西班牙(-5.4%)。。逻辑：昨日橡胶延续了之前的强势太多。此次01合约的交割数量较大，在11万吨左右，而现有仓单仅有18万吨左右，因此从比例上来看，仓单成交比例较高。而过去三年，全乳胶的年产出量持续低于20万吨，与2019年前相比，仓单数量大幅减少。因此，主力合约的上涨可能是延续了01交割品博弈的逻辑。同时在供需维度上，市场普遍相对看好春节后的复苏行情。因此昨日的上涨可能是同时交易了两者。我们认为，对于年后的供需表现，我们同样持有乐观判断。然而在当前的上涨过程中，非标基差不断扩大，现实需求还未启动，预期与现实的偏离度再加深。因此追涨的风险偏高。我们建议等待回落后逢低偏多操作。建仓建议关注12800到12500的区间。操作策略：逢低做多，关注12800~12500区间。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 震荡上涨 纸浆 观点：商品整体上涨氛围带动，纸浆维持在原震荡下行通道内（1）针叶浆银星参考报价在7350-7350，平；俄针报价7200-7200，平；阔叶鹦鹉6200-6250，平。逻辑：昨日纸浆期货的显著反弹或许一方面来自于昨日商品的整体上涨，另一方面，是修复基差。过去一个月，纸浆处于震荡下行，从下行驱动来看，依旧是此前的三个点：1、汇率。2、阔叶浆装置投产带来的间接影响。3、美金盘价格的主动下调。目前来说，这一下行驱动只运行了两周左右，尚可进一步运行。目前期货的估值是否合理的判断关键在于与美金盘对标还是和现货对标。如果按照最新的7100左右的美金盘完税价格对比，当前的期货价格处于合理范围。如果按照7200的国内现货去看，则期货有所偏低。从各个细分价格对比来看，我们倾向于认为当前的国内针叶浆现货价估值相对过高，有下修需求。博弈角度来看，针叶浆的供应略有增量的预期，但增量预计不是太大。进口价格在汇率以及调价的影响下处于下行状态，因此现阶段纸浆期货的价格决定因素趋向于向下。但由于流通货源持续性的不足，期货的深度贴水，持续的单边下跌始终是较难的，价格都会反复。预计现阶段会呈现震荡下跌的走势。此轮反弹的压力位在6600左右，新一轮下跌目标在6100~6200。操作端，区间逢高偏空对待。操作策略：区间逢高偏空对待，6500以下，不追空风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 震荡下跌 棉花 观点：棉价增仓放量，涨幅明显数据1、棉花仓单6095张，折合24.38万吨，环比-23张，折合-0.09万吨；有效预报1931张，折合7.72万吨。2、据全国棉花交易市场，截止到2023年1月17日，新疆地区皮棉累计加工总量476.67万吨，同比减幅6.63%；17日当日加工增量2.36万吨，同比增幅112.61%。3、截止到2023年1月17日24点，新疆棉累计公检量417万吨，同比减少17%。逻辑昨日，郑棉5月合约收于14705，环比+330，郑棉9月合约收于14840，环比+330。昨日商品市场整体表现强势，继续走复苏逻辑，金融属性更强的铜、原油带头领涨，棉花跟随增仓放量、上涨明显。在节前供需双方普遍放假的情况下，不能准确反映真实的供需情况，亦不阻碍资金继续推涨相关品种。12月份，社会消费品零售总额同比下降1.8%（11月同比-5.9%），服装鞋帽、针、纺织品类零售额同比下降12.5%（11月同比-15.6%），减幅环比收敛，但零售额较往年同期仍有较大落后，受疫情冲击波影响，内需市场短期难以快速复苏，但随着各地第一波感染高峰期陆续结束，内需有望逐步修复。临近春节，下游纺织企业陆续放假，但下游市场对年后预期偏好，年后补库行情或进一步推动价格走强。总体来看，年后预期棉价偏强运行，关注需求变化，同时也需警惕预期打满、现实不足导致冲高回落的风险。操作：节前观望。风险因素：宏观利空、需求不及预期 震荡偏强 白糖 观点：郑糖窄幅整理，等待年后指引（1）广西白糖现货成交价为5645元/吨，上涨34元/吨。产区制糖集团主流报价区间为5570~5690元/吨，加工糖厂主流报价为5660~5920元/吨，多数下调10元/吨。春节假期临近，现货市场购销基本停滞，整体商谈氛围冷清，成交偏淡。（2）据路透社1月17日报道，一位行业高级官员表示，印度2022/23榨季的食糖产量可能为3430万吨，比之前的预测下降4%，原因是主要生产邦的甘蔗单产因受恶劣天气影响而下降。印度糖厂联合会总经理PrakashNaiknavare在接受采访时表示，9月和10月的降雨过多和多云天气限制了甘蔗的生长。预计甘蔗产量将低于去年。 （3）据外媒近日报道，白俄罗斯2022年甜菜420万吨。 逻辑：国际方面，国际油价走强，刺激大宗商品反弹，提振国际原糖高开高走，重回20美分关键位，最终报收于20.07美分/磅，上涨0.35美分/磅。市场对北半球产糖预期存在分歧，叠加需求旺盛，短期原糖基本面支撑较强。后期需重点关注印度压榨情况、出口政策以及巴西燃油税延迟到期后的新政策。国内方面，郑糖跟随原糖偏强运行，延续反弹走势，最终报收于5675元/吨，上涨41元/吨，成交小幅放量。春节假期临近，市场投机情绪减弱，叠加国内食糖阶段性累库，上涨动力不足，节前或以弱势震荡走势为主。短期仍需关注南方甘蔗糖厂生产进度及现货购销情况。中期或受原油及宏观影响较大；国际方面，全球21/22年度供需较为平衡，但需关注原油走势及天气情况。操作策略：观望。风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 震荡 二、品种数据监测 （一）橡胶 表1：橡胶近日期现价格变化 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1480 1470 10 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 580 515 65 山东全乳胶老胶（元/吨） 12850 12800 50 NR主力-STR20(人民币计） 341 243 98 山东RSS3（元/吨） 14650 14650 0 NR主力-STR20(美金计） 51 36 15 山东越南3L（元/吨） 11900 11800 100 RU5-1 -540 -510 -30 期货价格 RU01（元/吨） 13970 13825 145 RU9-5 -295 -255 -40 RU05（元/吨） 13430 13315 115 RU1-9 835 765 70 RU09（元/吨） 13135 13060 75 NR02-NR01 10 -60 70 NR主力（元/吨） 10290 10125 165 RU主力-NR主力 3140 3190 -50 数据来源：Wind，中信期货研究所 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 2300021000 0 1900017000 -500 橡胶期、现货走势 500 15000 13000 -1000 11000 -1500 9000 7000 2017-01-01国产20全18乳-01-012019泰-0国1-R0S1S3 2020-01-01沪胶主20力21-01-01202202号-0胶1-0主1力2023-01 -2000 基差（对老全乳） 数据来源：Wind，中信期货研究所数据来源：Wind，中信期货研究所 图3：沪胶主力与20号胶主力价差单位：元/吨图4：沪胶1-5价差季节性单位：元/吨 沪胶主力-NR主力 5300 4800 4300 3800 3300 2800 2300 1800 1300 800 2019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-09 1000 2022 2021 2020 500 0 -500 -1000 -1500 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 -2000 数据来源：Wind，中信期货研究所数据来源：Wind，中信期货研究所 图5：沪胶5-9价差季节性单位：元/吨图6：沪胶9-1价差季节性单位：元/吨 2000 1500 1000