事件点评：重磅整合，叶片板块加速集中

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 中材科技（002080.SZ）事件点评 重磅整合，叶片板块加速集中 2023年01月18日 ➢ 事件：1月18日，中材科技及全资子公司中材叶片与中复集团、中国巨石签署合作备忘录，约定中材叶片向中国复材、中国巨石增发股份收购其持有的中复连众股权，同时，中材科技与中复集团、中国巨石将争取促成中复连众其他股东将所持中复连众的全部或部分股权转让给中材叶片。 ➢ 风电叶片板块率先整合 巨石与中材在玻纤、风电叶片2个板块存在同业竞争关系。①玻纤板块，2022年12月16日，同时公告再次延期2年解决；②风电叶片板块，中材科技拟收购中复连众。中复联众主要股东包括中国复材62.96%、中国巨石32.04%。中材叶片所用玻纤主要来自泰玻，中复连众所用玻纤主要来自巨石（巨石海外客户包括西门子、维斯塔斯等）。 ➢ 合并后风电叶片市占率提升+产品结构优化 根据华经产业网数据，2020年中材叶片市占率约25%，中复连众2020年产能约是中材叶片的60%。22Q1-Q3中材叶片收入37.11亿元，中复连众收入27.1亿元。结合收入，我们预计合并后市占率为40%。此外，截至2022年4月，中复连众所供海风装机规模达3GW，海风业务布局较广；2022年3月，中材科技公告在广东阳江、陕西榆林建设风电叶片，其中阳江为超100米级海风叶片、榆林为80-100米，我们预计合并后海风占比有望提升。 ➢ 盈利筑底，合并有利议价能力提升，受益风电招标量高景气 2020年以来，风电招标价持续下行，当前仍处于低位。22Q3风电整机商机组投标均价1808元/千瓦，较2020年初下降50%+，推动风电招标量提升，截至22Q3，国内风电公开招标市场新增招标量76.3GW，同比+82.1%。但叶片厂盈利承压，例如22Q1-Q3中材叶片净利润-0.02亿元、中复连众净利润0.17亿元。合并后议价条件有望改善。同时，值得关注的是，目前国内部分整机厂如三一、明阳等，向下游切入风电叶片板块。整机厂自建叶片可实现垂直一体化降本，同时保供。 ➢ 全年看好“经济晴雨表”玻纤板块 电子布利润弹性有望率先体现，2022年10-12月电子布连续3个月提价，1月暂稳；粗纱方面，截至1月12日，2400tex无碱缠绕直接纱全国均价4122.75元/吨，环比持平。12月末玻纤行业库存64.25万吨，环比+3.15万吨，较9月末高点下降5.72万吨。需求端跟随经济复苏趋势有望对冲海外及上半年基数影响，以及2022年风电招标量同比高增带动风电纱需求，供给端2023年投产力度偏轻，因此，我们预计今年供需关系预计偏紧，粗纱价格也有提升空间。 ➢ 投资建议：我们预计2022-2024年公司归母净利分别为30.36、32.75、41.85亿元，现价对应动态PE分别为13x、12x、10x。公司看点包括：①叶片板块整合、加速集中，合并后风电叶片市占率提升+海风占比提升，②玻纤板块电子布价格弹性率先体现，粗纱需求端顺周期共振向上，供给端存有预期差，③锂膜产能加速投放，基地布局贴近市场，关注成本、客户结构改善，涂覆比例提升。维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：风电叶片盈利能力修复不及预期；锂膜业务拓展不及预期；国内玻纤供需格局变化不及预期；燃料价格波动的风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 20295 20382 23451 27869 增长率（%） 7.6 0.4 15.1 18.8 归属母公司股东净利润（百万元） 3373 3036 3275 4185 增长率（%） 65.4 -10.0 7.9 27.8 每股收益（元） 2.01 1.81 1.95 2.49 PE 12 13 12 10 PB 2.8 2.8 2.4 2.1 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年1月18日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 23.98元 [Table_Author] 分析师 李阳 执业证书： S0100521110008 邮箱： liyang_yj@mszq.com 研究助理 赵铭 执业证书： S0100122070043 邮箱： zhaoming_yj@mszq.com 相关研究 1.中材科技（002080.SZ）跟踪快报：风电叶片回暖，锂膜加速扩张-2022/10/16 2.中材科技（002080.SZ）2022年半年报点评：玻纤贡献主要增量，继续看好风电回暖、锂膜盈利改善-2022/08/18 3.中材科技（002080.SZ）深度报告：新材平台，乘风而上-2022/06/09 4.中材科技（002080.SZ）2022年一季报点评：玻纤高景气贡献主要利润，继续关注新材料增长极-2022/04/24 5.中材科技（002080）年报点评：玻纤量价齐升，重视新材料增长极-2022/03/21 中材科技(002080)/建筑建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 20295 20382 23451 27869 成长能力（%） 营业成本 14207 14860 16986 19789 营业收入增长率 7.58 0.43 15.06 18.84 营业税金及附加 205 188 216 256 EBIT增长率 38.34 -16.60 18.78 28.70 销售费用 283 275 293 348 净利润增长率 65.40 -10.00 7.86 27.78 管理费用 996 999 1149 1366 盈利能力（%） 研发费用 961 999 1161 1393 毛利率 30.00 27.10 27.57 28.99 EBIT 3915 3265 3878 4992 净利润率 16.62 14.90 13.97 15.02 财务费用 487 383 380 368 总资产收益率ROA 8.97 7.39 7.25 8.39 资产减值损失 -98 -32 -37 -42 净资产收益率ROE 23.81 20.98 19.60 21.37 投资收益 48 169 70 84 偿债能力 营业利润 4099 3743 4042 5140 流动比率 1.06 1.13 1.17 1.26 营业外收支 25 57 25 25 速动比率 0.84 0.91 0.96 1.01 利润总额 4124 3800 4067 5165 现金比率 0.19 0.22 0.29 0.30 所得税 649 604 656 806 资产负债率（%） 58.51 60.91 59.14 56.89 净利润 3475 3196 3411 4359 经营效率 归属于母公司净利润 3373 3036 3275 4185 应收账款周转天数 64.63 80.00 80.00 73.00 EBITDA 5207 5555 6480 7896 存货周转天数 55.65 60.03 57.36 57.68 总资产周转率 0.56 0.52 0.54 0.59 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 2635 3053 4501 5152 每股收益 2.01 1.81 1.95 2.49 应收账款及票据 4064 5261 5464 6200 每股净资产 8.44 8.62 9.96 11.67 预付款项 308 258 292 371 每股经营现金流 2.19 1.50 3.85 3.56 存货 2250 2706 2707 3634 每股股利 0.64 0.57 0.61 0.79 其他流动资产 5121 4689 5490 6539 估值分析 流动资产合计 14379 15967 18455 21897 PE 12 13 12 10 长期股权投资 343 343 343 343 PB 2.8 2.8 2.4 2.1 固定资产 17883 20332 22289 23817 EV/EBITDA 9.28 9.22 7.68 6.22 无形资产 1280 1330 1370 1400 股息收益率（%） 2.65 2.38 2.56 3.28 非流动资产合计 23247 25142 26703 27957 资产合计 37627 41109 45159 49854 短期借款 1888 2661 2661 2661 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 7172 5954 7163 8558 净利润 3475 3196 3411 4359 其他流动负债 4522 5491 5952 6211 折旧和摊销 1292 2290 2601 2904 流动负债合计 13583 14106 15776 17430 营运资金变动 -916 -2442 625 -1141 长期借款 3371 5093 5093 5093 经营活动现金流 3672 2525 6469 5980 其他长期负债 5061 5839 5839 5839 资本开支 -1693 -3409 -3655 -3690 非流动负债合计 8432 10932 10932 10932 投资 51 0 0 0 负债合计 22015 25038 26708 28362 投资活动现金流 -1553 -3240 -3585 -3606 股本 1678 1678 1678 1678 股权募资 387 -6 0 0 少数股东权益 1442 1602 1739 1913 债务募资 339 2500 0 0 股东权益合计 15611 16071 18451 21492 筹资活动现金流 -2354 1134 -1436 -1722 负债和股东权益合计 37627 41109 45159 49854 现金净流量 -258 419 1448 651 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 中材科技(002080)/建筑建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告