蓝晓科技系列深度报告之二：层析介质，新增长极

蓝晓科技（300487） 公司研究/公司深度 蓝晓科技系列深度报告之二：层析介质，新增长极 2023-01-18 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）80.09 近12个月最高/最低（元）90.83/36.38 总股本（百万股）335 流通股本（百万股）199 流通股比例（%）59.32 总市值（亿元）268 流通市值（亿元）159 公司价格与沪深300走势比较 12% -11%1/224/227/2210/221/23 -34% -58% 35% 蓝晓科技沪深300 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 联系人：刘天文 执业证书号：S0010122070031电话：18811321533 邮箱：liutw@hazq.com 主要观点： 层析介质：生物制药分离纯化核心材料，2025年我国市场空间超百亿层析是生物制药行业分离纯化关键技术。由于生物药粗产品成分复杂，普通纯化技术如过滤、蒸馏等已经无法满足提纯要求，层析技术应运而 生。其原理是利用混合组分中各个成分物质的物理和化学性质差异，与层析介质作用力不同，从而实现各组分的分离。色谱柱的分离纯化效果很大程度上取决于层析介质的形貌、结构、粒径大小和分布、孔径大小和分布、材质组成及表面功能基团等。 生物药行业快速发展，预计2025年我国层析介质市场规模达115亿。 从需求端来看，生物制药行业正处于快速发展时期。根据弗若斯特沙利 文的统计数据，2020年全球生物药市场规模为2979亿美元，预计到2025年将增长至5301亿美元，2020-2025年复合增速达12.20%，远超同期化学药的5年年复合增速2.80%。从国内市场来看，中国生物药市场规模增速远超全球。根据弗若斯特沙利文的统计数据，2020年中国生物药市场规模为3457亿元，预计到2025年将增长至8116亿元， 2020-2025年复合增速达18.61%，超过同期全球增速6.41pcts，有望达到全球领先水平。而层析介质作为生物药上游主要耗材之一，占原材料成本的21%，将充分受益于生物药的快速发展。根据测算，2021年我国层析介质市场规模约66亿元。同时，根据国内企业生物药产能扩张计划，预计未来3年我国层析介质市场规模有望达到15%以上年复合增速，则至2025年，我国层析介质市场规模将达到115亿元。 行业准入壁垒高，生物制药降本趋势下国产填料大有可为 层析介质技术壁垒高，国外企业仍占据行业主导地位。层析介质行业主 要有三大壁垒，分别为制造壁垒、品类壁垒和客户壁垒。制造壁垒主要 体现在如何控制层析介质基体材料的种类、粒径大小和粒径分布、孔径大小和孔径分布等指标以及官能团的性能和密度。品类壁垒主要是因为层析介质种类多样，而且下游客户往往会对层析介质制造企业提出配套生产的要求。客户壁垒则主要体现在下游验证周期长和客户粘性高这两 个方面。因此，目前层析介质仍由国外企业主导，新进入者难度较大。药企降本+政策支持+企业技术突破，填料国产替代进程加速。一方面，集采和医保谈判政策下药品价格降幅较大，药企降本动力足。层析介质 作为制药行业核心原材料之一，亦在降本之列。而目前国内药企大多采用进口层析介质，其价格远高于同品类国产层析介质，在降本的趋势下国产层析介质有望加速替代进口产品。另一方面，层析介质作为一种“卡脖子”材料，我国政策大力支持自主化，国产层析介质发展空间广阔。此外，在国内政策的不断支持下，我国层析介质企业如纳微科技、蓝晓科技、博格隆等在部分产品上已经逐渐实现技术突破，产能开始释放并逐步进入下游企业供应链中。随着我国企业产能的不断释放，层析介质有望加快国产替代进程。 蓝晓科技：层析介质有望成为公司新增长极 公司以吸附材料为基，逐步向层析介质等医用材料延伸，打造新增长极。从收入的角度，公司生命科学板块增长迅速，2022H1实现收入1.53亿 元，同比增长109.29%，远超同期其他领域吸附材料。收入结构上， 2022H1收入占比25%，仅次于水处理与超纯化。从技术储备的角度，公司不断加大研发投入和自身技术布局，层析介质专利数量不断增长， 喷射法均粒技术的突破更是直接使得产品批量稳定性和综合性能得到了质的飞越，助力公司产品抢占市场份额。从产品结构的角度，公司目前已经基本实现了硬胶和软胶的全面覆盖，可为客户提供包括亲和、离 子交换等各类层析介质以及相关的后续服务，逐步受到客户认可。新产品方面，第二代高耐碱性ProteinA亲和填料、mRNA纯化亲和填料oligodT及超大孔离子交换填料持续开发，连续流层析系统已经与客户 合作完成工艺参数设计，并开始进行生产。从产能的角度，公司2022年 新建5万升/年的层析介质生产线，总产能达到了7万升/年。新产能的建成，一方面将有效缓解现有产能不足，另一方面，新生产车间参照GMP规范设计和建设，确保产品质量稳定。此外，新产能建成后，可实现单批次产量2000L，满足部分客户对填料单批次使用量的需求，提 高客户自身产品的批次稳定性。从战略布局的角度，层析介质是公司生 命科学大板块中的一员，其余的还包括如固定化酶、合成载体等产品。由于生命科学板块各个产品客户具备一定的重合，当某一种产品成功进入下游客户的供应链之后，客户可能会倾向于优先考虑同一公司的另一产品，因此公司生命科学多产品的布局有利于发挥整体的协同互补优势，促进各细分领域共同进步。 投资建议 公司是国内吸附分离材料龙头，率先打破外国技术封锁，实现高端吸附分离材料国产化。公司已经成功突破了均粒技术，产品一致性大幅提升，产品结构也逐步向层析介质等医用材料延伸，涉及层析介质、色谱填料、微载体等，未来生命科学领域将成为拉动公司业绩的新增长极。同时，考虑到公司盐湖提锂项目节奏略有改变，预计公司2022-2024年实现营业收入18.31、26.12、33.22亿元（前值为21.10、27.20、34.56亿元），实现归母净利润4.85、7.08、9.05亿元（前值为5.35、7.35、9.32亿元），对应PE分别为55、38、30倍。维持公司“买入”评级。 风险提示 （1）行业竞争加剧； （2）下游需求不及预期； （3）客户验证进度不及预期； （4）公司扩产进度不及预期； （5）新产品开发进度不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1195 1831 2612 3322 收入同比（%） 29.5% 53.2% 42.6% 27.2% 归属母公司净利润 311 485 705 902 净利润同比（%） 53.8% 56.0% 45.2% 28.0% 毛利率（%） 44.6% 48.1% 49.0% 49.4% ROE（%） 14.9% 18.8% 21.5% 21.7% 每股收益（元） 1.43 1.45 2.10 2.69 P/E 68.78 55.27 38.05 29.72 P/B 10.38 10.40 8.19 6.44 EV/EBITDA 48.17 40.05 27.71 21.26 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1层析介质：生物制药分离纯化核心材料，预计2025年国内市场空间超过100亿7 1.1色谱分离/层析是生物制药行业关键步骤7 1.2需求端：生物制药行业快速发展，层析介质迎黄金时期10 1.2.1抗体：中国市场增速远超全球，在研项目丰富发展持续性可期13 1.2.2疫苗：国内企业加速布局，新冠常态化加速国产疫苗需求15 1.2.3重组蛋白：市场规模不断扩大，进口替代稳步推进18 1.2.4细胞及基因治疗：新技术逐步进入释放期，我国企业进展顺利19 1.3国内生物药产能飞速扩张，2025年我国抗体用层析介质市场规模有望超百亿元22 2供给端：行业准入壁垒高，生物制药降本趋势下国产填料大有可为25 2.1层析介质技术壁垒高，国外企业仍占据行业主导地位25 2.2下游降本+政策支持+企业技术突破，填料国产替代加速28 3蓝晓科技：层析介质有望成为公司新增长极31 4投资建议36 风险提示：36 财务报表与盈利预测37 图表目录 图表1生物药与传统小分子药物纯化难度对比7 图表2常见的层析工艺路线选择7 图表3液相色谱技术原理示意图8 图表4主要的层析介质及应用领域8 图表5抗体纯化亲和填料选择要点之一：分辨率9 图表6不同粒径离子交换填料纯化能力不同9 图表7层析介质产业链10 图表8全球生物药进入快速发展期10 图表9全球生物药市场规模（十亿美元）11 图表10全球类生物药市场规模（十亿美元）11 图表112021年全球生物药市场规模占比（%）11 图表122025年全球生物药市场规模占比（%）11 图表13全球生物药研发数量快速增长（个）12 图表142021年全球在研生物药细分领域占比12 图表15中国生物药市场规模（十亿元）12 图表16中国历年新药IND中生物药持续增加13 图表17中国历年获批新药中生物药持续增加13 图表182021年中国CDE注册申报中各类生物药占比13 图表192021年中国NMPA批准上市中各类生物药占比13 图表20全球单抗市场规模（十亿美元）14 图表21中国单抗市场规模（十亿元）14 图表22中国历年CDE抗体注册申报（个）14 图表23中国历年NMPA批准上市抗体（个）14 图表24中国部分企业抗体已有产能及未来规划（L）15 图表25全球疫苗市场规模（十亿美元）16 图表26中国疫苗市场规模（十亿元）16 图表27中国历年CDE疫苗注册申报16 图表28中国历年NMPA批准上市疫苗16 图表29中国部分企业疫苗已有产能及未来规划17 图表30全球重组蛋白市场规模（十亿美元）18 图表31中国重组蛋白市场规模（十亿元）18 图表322021年中国CDE重组蛋白受理和批准情况19 图表33中国部分企业重组蛋白已有产能及未来规划19 图表34全球细胞治疗市场规模（十亿美元）20 图表35中国细胞治疗市场规模（亿元）20 图表36全球基因治疗市场规模（单位）20 图表37中国基因治疗市场规模（单位）20 图表38中国历年CDE细胞治疗+基因治疗注册申报21 图表392021年国内上市细胞治疗及基因治疗产品21 图表40中国部分企业细胞/基因治疗已有产能及未来规划21 图表41层析介质是生物药上游主要耗材之一22 图表42全球主流生物药CDMO产能及扩建计划（万升）23 图表43以药明生物为首的中国生物药CDMO企业产能快速扩张（L）23 图表44全球生物药产能统计（万升）24 图表45我国层析介质需求及市场空间测算（亿元）24 图表462018年全球色谱填料行业的市占率26 图表472021年全球主流色谱填料企业收入（亿美元/亿元）26 图表48层析介质结构示意图26 图表49影响层析介质性能的两大因素：基体材料和官能团27 图表50层析介质按基体材料分类27 图表51层析介质按分离机理分类28 图表52色谱填料下游客户验证周期长28 图表53集采政策下药品价格降价幅度大29 图表542016-2021医保谈判降级幅度29 图表55国内色谱填料/层析介质相关材料的支持政策29 图表56我国企业亲和层析介质性能大幅提升30 图表57国内色谱填料/层析介质相关企业布局情况31 图表582022H1公司吸附材料各领域收入增速（%）32 图表592021H1年公司吸附材料收入结构32 图表602022H1公司吸附材料收入结构32 图表61公司层析介质等材料技术布局深厚33 图表62公司色谱填料/层析介质种类丰富34 图表63公司色谱填料/层析介质产能（L）35 图表647-ACA化学法与酶法对比35 图表65公司多肽固相合成载体应用领域36 1层析介质：生物制药分离纯化核心材料，预计 2025年国内市场空间超过100亿 1.1色谱分离/层析是生物制药行业关键步