美国12月通胀数据点评：美联储仍需坚持走完加息路程

证券研究报告 动态点 评报告日期：2023年1月13日 分析师 蒋飞0755-83537175 Email:jiangfei@cgws.com 执业证书编号：S1070521080001李相龙0755-23820694 Email:lxlong@cgws.com 执业证书编号：S1070522040001联系人（研究助理）： 仝垚炜0086-13680337457 Email:tongyaowei@cgws.com 从业证书编号：S1070122040023联系人（研究助理）： 宏 观贺昕煜0086-13021212875 经Email:hexinyu@cgws.com 济从业证书编号：S1070122050027 研 相关报告 究 《物价降速加快，加息仍有空间——美国11 月通胀数据点评》2022-12-14 《通胀最严峻的时期已经过去——美国10月通胀数据点评》2022-11-11 《核心通胀反弹，加息幅度还需提升——美国8月通胀数据点评》2022-9-14 《忘掉数据回落，警惕需求反扑——美国7月通胀数据点评》2022-08-11 《美国通胀突破9%，和我们预期基本一致— —美国6月通胀数据点评》2022-07-14 《美国通胀难言见顶——美国5月通胀数据点评》2022-06-11 《美国通胀或将继续维持在8%以上——美国4月通胀数据点评》2022-05-12 美联储仍需坚持走完加息路程 ——美国12月通胀数据点评 结论 美国12月CPI同比6.5%，核心CPI同比5.7%，均继续回落。12月美国通胀大幅回落的主要原因是能源价格下跌。但油价下跌对通胀回落的推动作用可能将在1月份减弱。在去年高基数的作用下，美国通胀可能延续回落趋势，但美联储仍需要坚持走完加息的最后一段路程，否则预期改善导致的大宗商品价格和股市反弹可能重新推高通胀。 数据 美国12月CPI同比6.5%，前值7.1%，市场预期6.5%。核心CPI同比5.7%，前值6.0%，市场预期5.7%。 分项来看，房租同比7.51%，贡献2.47个百分点，服务同比6.63%，贡献1.59 个百分点，商品同比2.15%，贡献0.47个百分点，食物同比10.41%，贡献1.39 个百分点，能源同比7.31%，贡献0.54个百分点。 要点 首先来看能源，12月CPI能源项和11月一样，继续保持大幅回落的态势。但油价下跌对通胀回落的推动作用可能将在1月份减弱。一方面，进入1月份后美国WTI原油期货价稳定在75美元/桶，后半月甚至可能因为预期改善而反弹。另一方面，美国能源服务价格大幅上涨，可能原因是美国极端寒潮导致用电和燃气需求激增，而低温天气仍在持续。 其次，商品价格同比增速继续回落，但环比降幅收窄。服务价格还在上涨。经过拆分，剔除房租项后的CPI服务同比6.63%，前值6.55%，出现小幅回升。房租对CPI的推动作用将会趋于稳定。2023年下半年，CPI房租或将大幅回落，届时美国可能快速转入通缩。 美国进口需求正在快速下滑，说明消费可能萎缩。由于高通胀，美国个人储蓄被严重消耗透支，个人储蓄已经降至2008年8月以来最低水平。低储蓄不仅影响消费，而且造成美国经济抵御风险的能力下降，一旦失业率回升，经济将迅速进入深度衰退。 如果美联储加息不足，很可能预期改善会导致商品价格和股市反弹，导致新一轮通胀来袭。美联储应该着重于长期目标，就是将通胀拉回2%并且避免反弹。市场的乐观预期可能将延缓通胀回落的速度，使得通胀长时间处于高位，导致储蓄继续降低，对经济的危害更大。我们认为，美联储仍然需要坚持走完最后一段加息路程，加息50bp来打压市场预期的反弹。 风险提示：国际局势恶化、国际大宗商品价格波动、美联储超预期加息、信用事件集中爆发。 目录 1.美国12月CPI同比继续回落至6.5%4 2.美联储仍需走完最后一段加息8 风险提示9 图表目录 图1：美国CPI4 图2：美国汽油零售价和国际油价5 图3：CPI商品分项5 图4：CPI服务分项6 图5：美国CPI房租与房价增速7 图6：美国核心CPI和平均时薪增速8 图7：此处录美国商品进出口增速8 图8：美国个人储蓄8 图9：美股和铜价8 图10：美国信用利差8 图11：警惕通胀反弹9 表1：CPI分项4 表2：CPI能源分项5 1.美国12月CPI同比继续回落至6.5% 1月12日，美国劳工部公布12月CPI同比6.5%，前值7.1%，市场预期6.5%。CPI环比增长-0.3%，前值-0.1%。2020年3月和4月疫情后，美国CPI首次出现连续两月环比下跌。美国通胀回落幅度超过我们预期，主要原因是能源价格大幅下跌，CPI同比回落了 0.6个百分点，能源项就拉低了0.44个百分点。在去年高基数的作用下，美国通胀可能延续回落趋势，但美联储仍需要坚持走完加息的最后一段路程，否则预期改善导致的大宗商品价格和股市反弹可能重新推高通胀。 图1：美国CPI 美国:CPI:当月环比美国:CPI:当月同比 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) 2018-122019-122020-122021-122022-12 资料来源：IFIND、长城证券研究院 从分项来看，能源价格下跌是通胀回落的主要原因，这与11月一致。CPI房租项同比7.51%，贡献2.47个百分点，预计将会继续升高后趋于稳定。CPI服务（不含能源、房租）同比6.63%，前值6.55%，贡献1.59个百分点。CPI商品（不含食物、能源）同比2.15%，同比增速继续下跌，但环比有所回升。CPI食物同比10.41%，变化较小。CPI能源同比7.31%，环比-6.15%，拉低通胀0.44个百分点。 表1：CPI分项 2022-122022-11 同比 环比 贡献 贡献变化 同比 环比 贡献 CPI 6.45% -0.31% 7.11% -0.10% CPI:房租 7.51% 0.73% 2.47 0.18 7.12% 0.58% 2.29 CPI:服务:不含能源、房租 6.63% 0.48% 1.59 -0.04 6.55% 0.43% 1.62 CPI:商品:不含食物、能源 2.15% -0.60% 0.47 -0.28 3.68% -0.79% 0.75 CPI:食物 10.41% 0.31% 1.39 -0.08 10.63% 0.17% 1.47 CPI:能源 7.31% -6.15% 0.54 -0.44 13.07% -2.47% 0.98 资料来源：IFIND、长城证券研究院注：绿色增速回落，橙色增速回升 首先来看能源，12月CPI能源项和11月一样，继续保持大幅回落的态势。这符合我们在《物价降速过快，加息仍有空间-美国11月通胀数据点评》报告中的观点“12月CPI能源项跌幅可能超出预期，促使通胀加速回落”。美国12月能源商品环比12.4%，其中燃料油环比暴跌16.6%，汽车燃料环比暴跌12.4%，均创2020年4月后环比新低。这与12月国际油价大幅下跌相一致。12月WTI原油期货均价较11月大幅下跌了8.67%。 表2：CPI能源分项 12月同比 11月同比 12月环比 11月环比 能源 7.3 13.1 -6.1 -2.5 能源商品 0.4 12.2 -12.4 -3.2 燃料油 41.5 65.7 -16.6 1.7 汽车燃料 -0.9 10.8 -12.4 -3.5 汽油（所有类型） -1.5 10.1 -12.5 -3.6 能源服务 15.6 14.2 1.4 -1.5 电 14.3 13.7 0.7 -1.2 公用事业（管道）燃气服务 19.3 15.5 3.4 -2.2 资料来源：IFIND、长城证券研究院 但油价下跌拉动通胀回落的作用可能将在1月份减弱。一方面，进入1月份后美国WTI 原油期货价稳定在75美元/桶，后半月甚至可能因为预期改善而反弹。1月6日，美国汽 油零售价3.37美元/加仑，已经较12月3.2美元/加仑的低点回升。另一方面，美国能源服务价格，包括电力和燃气，同比都在大幅上涨，可能原因是美国极端寒潮导致用电和燃气需求激增，而低温天气仍在持续。1月份，CPI能源项环比可能大幅回升，对通胀的作用力很可能从拉低转为推高。 图2：美国汽油零售价和国际油价 零售价:汽油:美国:当周值美元/加仑 期货收盘价(连续):WTI原油:ICE:周:平均值美元/桶 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 2020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-12 130 110 90 70 50 30 10 资料来源：IFIND、长城证券研究所院 其次，商品价格同比增速继续回落，但环比降幅收窄。CPI娱乐用品同比4.1%，回升0.5 个百分点，酒精饮料同比5.8%，连续四个月上升，反映了经济萧条时期对娱乐消费需求的增加。同比增速回落最快的商品依然是二手汽车与卡车，同比从-3.3%下滑至-8.8%，大幅回落5.5个百分点。二手汽车与卡车价格同比从去年2月最高的41.2%下降至12月最低的-8.8%，汽车价格大幅下降的原因是供应链恢复正常后，货运市场降温。 图3：CPI商品分项 2022-11 2022-12 -10-5051015 CPI:商品 家用家具 和供给 服饰 新汽车 新卡车 二手汽车 和卡车 医疗用品 机动车部件和设备 娱乐用品 教育和通 信商品 酒精饮料 其他 2022-11 3.70 8.30 3.60 7.80 7.10 -3.30 11.60 3.10 3.60 -9.70 5.50 7.50 2022-12 2.10 7.30 2.90 6.20 6.00 -8.80 9.90 3.20 4.10 -10.10 5.80 7.20 资料来源：IFIND、长城证券研究院 服务价格还在上涨。经过拆分，剔除房租项后的CPI服务同比6.63%，前值6.55%，出现小幅回升。其中涨幅最大的是CPI运输服务同比14.6%，前值14.2%。在运输服务中，机动车保养与维修同比13.0%，机动车保险同比14.2%，均继续上涨。但从环比来看，CPI运输服务环比从0.3%转为-0.2%，主要原因是美国极端寒潮导致出行需求骤减，航空票价环比-8.2%。CPI娱乐服务同比5.7%，前值5.4%，这与商品中娱乐用品价格上涨相一致。 图4：CPI服务分项 2022-11 2022-12 0246810121416 CPI服务 水、下水道和垃圾回收服务 医疗服务 运输服务 娱乐服务 教育和通信服务 其他 2022-11 6.55 5.00 4.40 14.20 5.40 2.20 6.50 2022-12 6.63 4.90 4.10 14.60 5.70 2.40 5.50 资料来源：IFIND、长城证券研究院 房租对CPI的推动作用将会趋于稳定。CPI房租中有一项业主住宅等价租金的计算与过去一段时间美国房价相关，因此房价增速领先CPI房租增速大约13-16个月。虽然美国房价增速已经见顶回落，且下降幅度较大，但CPI房租项依然会上涨直至年中，不过后续几个月的同比增速将有所放缓，对CPI的贡献可能稳定在2.5个百分点左右。2023年 下半年，CPI房租或将大幅回落，届时美国可能快速转入通缩。 图5：美国CPI房租与房价增速 美国:标准普尔/CS房价指数:20个大中城市:当月同比:后置14期 美国:CPI:房屋:住所:当月同比 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) 8 7 6 5 4 3 2 1 0 (1) 2002-012004-102007-072010-042013-012015-102018-072021-04 资料来源：IFIND、长城证券研究院 12月美国核心CPI同比5.