兼论A股日历效应研究：过往春季行情在躁动什么？

刻舟求剑系列报告三 策略配置 2023年1月17日 过往春季行情在躁动什么？——兼论A股日历效应研究 相关研究报告 【平安证券】刻舟求剑系列报告一：市场底：这一轮市场磨底有什么不同？2022/03/30 【平安证券】刻舟求剑系列报告二：人民币汇率如何影响A股？——“811”汇改以来全复盘2022/09/14 证券分析师 魏伟投资咨询资格编号 S1060513060001BOT313 WEIWEI170@pingan.com.cn 张亚婕投资咨询资格编号 S1060517110001021-20661934 ZHANGYAJIE976@pingan.com.cn 郝思婧投资咨询资格编号 S1060521070001 HAOSIJING374@pingan.com.cn 谭诗吟投资咨询资格编号 S1060522070004 TANSHIYIN596@pingan.com.cn 平安观点： 市场整体：历史经验看A股市场表现具有一定的季节性规律，包括春季躁动、年中博弈加大、四季度逐渐修复等，2月表现最为强势。回顾2005-2022 年间的历史表现，主要市场指数在2月和9-12月获得正收益的概率最大，接近或超过60%；2月正收益概率最高，平均约74%。具体看，春季躁动主要源于流动性宽松和政策预期提振，2月和4月的平均涨幅约4.0%和2.4%；年中博弈加大主要受到半年度获利了结压力和下半年业绩与政策预期重估的影响，5/6/7/8月的平均正收益概率约50%-55%，平均涨跌幅分别为1.4%/-1.6%/1.8%/-0.9%；年底修复在11和12月的表现更好，平均涨幅在2%-3%。结构上看，风格切换一般在9月左右开启，前期中小创相对占优，后期价值蓝筹回暖，风格走向均衡。 行业超额：1-2月电子/计算机/有色金属行业月度超额较高（平均2%-3%），二季度食品饮料正超额收益概率最高（近90%）。以中证800指数为比较 基准，从历史经验看，一季度超额板块在TMT/消费/医药等，电子/计算机行业平均涨幅最高，约6.5%；社会服务/美容护理/电子/有色金属行业Q1正收益概率平均在60%-70%左右。二季度食品饮料行业在白酒行业景气预期向上推动下相对更强，Q2正收益概率和正超额概率分别为72%和89%，平均超额涨幅为8.8%；医药生物/美容护理/电力设备行业正超额收益概率超过65%。三季度超额板块集中在制造和周期，社会服务行业受益于短期景气向上催化也有不错表现，其中，国防军工/电力设备/煤炭/社会服务行业正超额收益概率在60%-70%，平均超额涨幅约6.7%/3.5%/5.7%/4.4%。四季度修复行情以金融和家电超额最为领先，超额收益均值在4%-6%，同时绝对收益概率也达到70%以上；房地产和建筑建材行业的波动相对更大，11月平均超额收益幅度比10和12月高2-4个百分点左右。 特殊事件：节假日、重大会议和业绩集中披露影响短期资金行为。假期影响来看，春节和国庆小长假结束后A股整体震荡上行，后5-10日内累计涨幅平均在2%左右；春节前资金落袋为安的特征更明显，前5-10日内往往趋于小幅震荡回落。会议影响来看，在全国两会、中央经济工作会议、 全国党代会等会议召开前后10日，市场价格和交易活跃度均趋于震荡回落，一般在T+10日左右开始向上修复。业绩披露影响来看，资金交易在披露截止日前普遍偏谨慎，不过随着披露公司的增加，业绩预期逐渐明朗，一般在披露结束前5-10日左右指数价格会提前反弹，中小创弹性更大。 展望：春季躁动行情有望继续，关注消费医药和新兴成长。展望2023年，内外部市场环境的改善有望驱动A股震荡上行，全球经济预期“东升西降”以及美联储加息节奏预期趋缓的背景下，人民币汇率将由2022年的单边贬值转为双向波动，A股市场上外资净流入较为乐观，截至1月16日， 2023年北上资金累计净流入近800亿元，接近2022全年规模的9成水平。立足当下，虽然1月份A股主要指数已实现了平均4-8个百分点的修复，但市场预期在持续改善，目前估值普遍在历史45%分位以下水平，春季躁动行情有望继续演绎。结构上看，一季度建议关注场景消费恢复带来的消费/医药板块的修复机会，以及政策预期明确、产业景气向上且前期调整相对较多的电子、计算机、电力设备等新兴成长行业。 风险提示：1）市场学习效应超预期导致历史经验失效的风险；2）宏观政策和产业政策超预期收紧的风险；3）宏观经济和流动性剧烈变化的风险； 4）新冠病毒变异和扩散超预期。 策略报 告 策略深度报 告 证券研究报告 正文目录 一、市场规律：年初春季躁动，年中博弈加大，年底波动修复5 1.1春季躁动：2月平均收益最高，5月可能有调整后的反弹6 1.2年中博弈：6-8月波动放大，小盘风格溢价相对稳定7 1.3四季度回暖：市场波动收敛，价值龙头相对占优7 二、行业规律：上半年消费医药占优，春季躁动TMT更具弹性8 2.12月：TMT、农业和部分基建中上游行业弹性更大11 2.23月：消费、医疗健康和基建地产更为稳健12 2.34-6月：白酒行业景气向上推动食品饮料行业上涨13 2.47-9月：军工、社会服务行业相对占优13 2.510月-次年1月：银行和家电行业相对占优15 三、特殊事件：会议临近市场盘整，节后市场趋于回暖16 3.1重大会议：会前市场表现相对强于会后16 3.2节假日：假期后市场表现相对更强18 3.3财报季：业绩披露结束后中小盘反弹更强21 四、总结展望：春季躁动有望继续，关注消费医药和新兴成长22 4.1日历效应：春季躁动→年中博弈→年底修复22 4.2展望23Q1：春季躁动有望继续演绎23 五、风险提示25 图表目录 图表12005-2022年期间主要市场指数季度表现回顾5 图表22005-2022年期间主要市场指数月度表现回顾5 图表3春节后短端资金价格趋于回落6 图表42020-2022年间，连续三年一季度“春季躁动”缺席（%）7 图表5特殊风险事件冲击下，2016、2018、2020年的2月A股收益相对低于历史均值（%）7 图表6历史数据显示四季度价值蓝筹一般相对中小创风格有超额收益8 图表72005-2022年间行业季度收益表现8 图表82005-2022年间行业月度超额收益均值9 图表92005-2022年间行业月度正超额收益概率10 图表102005-2022年间行业月度正绝对收益概率11 图表112月电子行业历史平均涨幅为7.1%12 图表122月农林牧渔行业历史平均涨幅为6.9%12 图表133月是年内地产基建项目开工旺季（2005-2022年间均值）12 图表14Q2食品饮料各子行业超额收益中位数（%）13 图表15Q2白酒行业历史收益较高13 图表162005-2022年间暑期休闲旅游旺季景区、酒店餐饮、影视院线等行业平均有相对超额收益13 图表17华住酒店当季综合入住率（%）14 图表182月和7-8月电影票房收入数年内较高水平14 图表191月及9-12月是全年汽车销售旺季14 图表209月汽车行业相对超额收益较为稳健14 图表21历史上苹果新品发布会前后20日内中证指数平均涨跌幅（%）15 图表22白色家电四季度超额收益相对更稳健（2005-2022年间）15 图表232005-2022年期间全国两会、中央经济工作会议及党代会召开前后20日内中证800指数平均涨跌幅（%） 16 图表242005-2022年期间两会召开前后20日市场表现回顾16 图表252005-2022年期间中央经济工作会议召开前后20日市场表现回顾17 图表262005-2022年期间全国党代会召开前后20日市场表现回顾18 图表272005-2022年期间春节、五一、十一小长假前后20日内中证800指数历史平均涨跌幅（%）19 图表282005-2022年期间春节假期前后20日市场表现回顾19 图表292005-2022年期间五一小长假前后20日市场表现回顾20 图表302005-2022年期间十一国庆假期前后20日市场表现回顾20 图表312005-2022年期间业绩披露前后20日内中证800指数历史平均涨跌幅（%）21 图表32历史数据显示业绩增长较低的公司财报披露相对较晚21 图表332005年以来财报披露期截止日前后20日市场表现回顾（截至2022年三季报）21 图表34人民币汇率由单边贬值转为双向波动24 图表352023年1月以来北上资金净流入加速24 图表36沪深300指数股债收益比24 图表37创业板指股债收益比24 图表38A股市场主要指数PE估值（截至2023年1月16日）25 图表39申万一级行业指数PE估值（截至2023年1月16日）25 本篇报告回顾了A股市场的日历效应，系统梳理了在不同季度、月份、假日、会议/业绩披露等特殊事件前后的风格与行业的表现规律。如无特殊说明，历史规律的数据统计时间范围为2005-2022年。 一、市场规律：年初春季躁动，年中博弈加大，年底波动修复 复盘历史表现，A股市场具有一定的季节性规律，包括春季躁动、年中博弈加大、四季度修复等，2月表现最为强势。首先，从交易活跃度来看，上半年显著强于下半年，我们选取中证800为基准指数，Q1、Q2、Q3、Q4的日均换手率均值分别为1.15%、1.19%、0.97%、0.86%。其次，从涨跌表现来看，2月平均上涨概率最高且平均上涨幅度最大，主要市场指数2 月录得正收益的概率平均为74%，平均涨幅为3.95%；12月表现次之，主要指数12月取得正收益概率平均为57%，平均涨幅为2.99%；1月、6月、8月的表现相对落后，正收益概率均值分别为48%、53%、52%，平均涨跌幅分别为-0.53%、 -1.58%、-0.9%。第三，从市场博弈强度来看，年初和年中的市场波动显著加大，Q1、Q2、Q3、Q4的日度涨跌的年化波动率均值分别为3.14%、2.99%、3.04%、2.70%。 图表12005-2022年期间主要市场指数季度表现回顾 指数 Q1 涨跌幅均值（%） Q2Q3 Q4 Q1 正收益概率 Q2Q3 Q4 Q1 日均换手率（%） Q2Q3 Q4 中证800 4.04 2.36 1.10 5.69 50% 56% 50% 72% 1.15 1.19 0.97 0.86 上证指数 1.12 0.95 1.20 6.14 44% 44% 50% 67% 1.20 1.30 1.06 0.98 上证50 0.80 1.94 0.06 8.74 44% 56% 56% 72% 0.72 0.77 0.57 0.57 上证180 2.16 1.97 0.57 7.33 44% 61% 56% 67% 0.90 0.96 0.74 0.71 沪深300 2.76 2.57 0.50 6.96 44% 56% 50% 72% 0.98 1.05 0.82 0.78 创业板指 5.35 4.50 -1.25 3.23 50% 54% 46% 54% 2.53 2.31 2.48 2.31 中证500 8.61 1.87 2.72 2.83 61% 50% 56% 56% 2.10 2.14 1.88 1.72 中证1000 9.96 1.95 2.60 2.92 56% 56% 50% 56% 2.28 2.33 2.24 2.07 平均值 4.35 2.27 0.94 5.48 49% 54% 52% 64% 1.48 1.50 1.34 1.25 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表22005-2022年期间主要市场指数月度表现回顾 指数 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 涨跌幅均值（ %） 中证800 -0.12 3.61 0.04 2.94 0.95 -1.81 1.97 -1.17 -0.06 0.18 1.86 3.67 上证指数 -1.51 2.46 -0.10 2.45 0.40 -2.04 1.75