2023年家居行业年度策略：短期关注大宗修复，长期零售能力突围

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 行业研究/行业年度策略 2023年1月15日 2023年家居行业年度策略同步大市-A(维持) 短期关注大宗修复，长期零售能力突围 家居 家居板块近一年市场表现 来源：最闻，山西证券研究所 首选股票评级 603833.SH欧派家居买入-A 603816.SH顾家家居买入-A 002572.SZ索菲亚买入-A 603008.SH喜临门买入-A 相关报告： 【山证家居】日本家居六十年，宜得利如何脱颖而出-【山证轻纺】家居行业专题报告2022.12.18 【山证家居】行业分化持续，龙头韧性尽显-家居行业22H1&22Q2业绩综述2022.9.8 分析师：王冯 执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 研究助理：孙萌 邮箱：sunmeng@sxzq.com 投资要点： 家居用品板块整体走势与大盘一致，行业竞争格局继续优化。2022年SW家居用品板块累计下跌23.64%，跑输沪深300指数2.0pct。截至12/31日，SW家居用品PE-TTM为28.63倍，处于2020年以来三年估值水平中位附近。内需方面，地产及疫情双重压力，我国家具类社零当月增速从2021年12月开始由正转负，截至2022年11月，家具社零当月增速连续11个月为负，尚未出现拐点。外需方面，美国家具批发商库存整体仍处于高位。2022年，我国家具及其零件累计出口为696.80亿美元，累计同比下降5.62%，2022年12月，我国家具及其零件出口60.93亿美元，同比下降14.78%，降幅环比收窄1.1pct。供给方面，22Q1-Q3我国家具社零同比增速分别为-5.9%、-7.1%、-2.2%，同期我国家具制造业营业收入增速为6.0%、-6.7%、-6.2%，而头部家居企业的季度营收增速较行业普遍有更优表现。根据中建协家居市场委，2022年家居卖场中品牌数量减少的情况在大幅增加，且卖场出租率呈总体下降态势，中小型家居企业在外部压力下继续出清。 短期关注受益于保交付政策推进，家居企业工程业务恢复。我国期房销售面积与住宅竣工面积缺口扩大，2022年11月以来，金融管理部门推出多项举措，整合债券、信贷、股权融资等多种手段，涉及“保交楼”、预售监管资金、房企并购等多个方面，根据克而瑞预计，2022年房屋竣工预计为8.3亿平方米，2023年房屋竣工面积将同比增长10%-15%；根据Mysteel预测，2023年房地产竣工面积同比增长8%，地产竣工数据2023年或不悲观。家居企业22Q3大宗业务已现改善，且2021年坏账计提较为充分，2022年我国精装修渗透率有望超过40%，短期关注受益于保交付政策落地，家居企业大宗业务的持续恢复，对企业营收端的负向拖累有望转变为正向拉动。 中长期重点关注零售力突出、市场份额不断提升的龙头家居企业。截至2020年，我国居住在11-30年房龄房屋的家庭户占比为51.7%，存量房改善型装修需求有望成为家居行业新的增长契机。借鉴日本家居龙头宜得利发展经验，契合消费者需求的品牌定位、一站式全品类布局、多渠道布局捕捉客流量、深耕供应链保障自身盈利能力为穿越日本地产周期的秘密武器。渠道方面，二线定制及软体家居企业依旧处于门店拓张阶段，欧派/索菲亚头部定制已进入门店提质增效阶段。整装渠道契合年轻消费者需求，家装公司作为重要流量入口，为定制企业的必争之地，欧派/索菲亚布局领先，软体成品家居标准化属性强，更适合线上销售，电商销售为软体企业线下渠道的有效补充。品类方面，在家居销量增长为企业营收增长的主要驱动力、行业获客成本增加趋势下，横向拓展品类、整家套细化销售为家居企业拉动客单价提升的主要方式，家居企业在地产及疫情双重压力下，第二品类仍能取得较快增长。 重点关注标的：工程业务修复建议关注江山欧派、志邦家居、金牌厨柜；零售能力突围，市场份额加速推升，推荐欧派家居（大家居战略行业引领者，家居龙头行稳致远）；索菲亚（全渠道多品牌矩阵，司米橱柜调整后再出发）；顾家家居（“单品—多品—全屋”转变，不断创新进取的家居零售商）；喜临门（卡位床垫赛道，看好自主品牌零售业务长期成长）。 风险提示：地产销售恢复不及预期；行业竞争加剧；原材料价格上涨的风险。 目录 1.家居用品板块回顾7 1.12022年SW家居用品板块下跌24%，定制家居表现相对领先7 1.2内外需2022年均承压，行业竞争格局持续优化8 1.2.1需求：内销连续11个月下滑，静待外需库存拐点8 1.2.2供给：行业竞争格局继续优化，龙头韧性凸显10 2.家居用品板块趋势展望12 2.1短期：关注受益于保交付政策推进，家居企业工程业务恢复12 2.2中长期：重点关注零售力突出、市场份额不断提升的龙头家居企业16 2.2.1存量住房翻新需求释放，家居行业消费属性增加16 2.2.2借鉴宜得利经验，品类、渠道、供应链能力突出的家居企业有望突围18 （一）渠道：零售门店提质增效，整装渠道加速拓展19 （二）品类：销量增长推动家居企业营收扩容，品类融合拉动客单价提升24 3.建议关注标的25 3.1欧派家居：大家居战略行业引领者，家居龙头行稳致远25 3.2索菲亚：全渠道多品牌矩阵，司米橱柜调整后再出发27 3.3顾家家居：“单品—多品—全屋”转变，不断创新进取的家居零售商29 3.4喜临门：卡位床垫赛道，看好自主品牌零售业务长期成长30 4.风险提示32 图表目录 图1：SW家居用品和沪深300累计涨跌幅（单位：%）7 图2：SW家居用品子版块2022年累计涨跌幅（单位：%）8 图3：SW家居用品板块估值PE-TTM8 图4：家具社零及社零总额当月同比增速8 图5：家具社零及社零总额累计同比增速8 图6：当月住宅竣工面积（万平方米）及当月同比9 图7：全国二手房出售量指数（2015年1月=100）9 图8：美国成屋及新建住房销售（单位：万套）9 图9：美国家具家用装饰店销售额（百万美元）及同比增速9 图10：我国家具及其零件出口额（亿美元）及同比增速9 图11：美国批发商家具库存（百万美元）及库销比9 图12：家居卖场品牌数量变化情况11 图13：家居卖场当前出租率11 图14：住宅期房销售面积持续超过竣工面积12 图15：2022年我国精装修渗透率预计超过40%14 图16：2022年10月精装房配套部品配置率14 图17：家居企业大宗业务营收占总收入比重15 图18：家居企业大宗业务营收同比增速15 图19：家居企业应收账款及应收票据（亿元）15 图20：家居企业资产减值与信用减值损失（亿元）15 图21：家居需求分类及新房交房过程16 图22：2020年中国存量住房房龄结构（户数）16 图23：2020年家居家装动机/需求调研情况16 图24：按房源类型分类的我国家装市场规模（万亿元）17 图25：宜得利营业收入及同比增速18 图26：宜得利营业利润及同比增速18 图27：日本家居行业及宜得利发展历程18 图28：日本家居行业各公司市占率变化19 图29：欧派家居全部门店各城市等级占比（2021）20 图30：索菲亚专卖店各城市等级占比20 图31：经销渠道收入增速与经销门店数量增速估算（2021）21 图32：经销渠道收入增速与经销门店数量增速估算（2022Q1-Q3）21 图33：90后家装时长分布21 图34：90后家装方式选择21 图35：家装业务模式划分22 图36：顾家家居整装业务发布会23 图37：志邦家居整装业务发布会23 图38：慕思股份2019-2021电商渠道营收CAGR为42.0%23 图39：喜临门2019-2021电商渠道营收CAGR为48.8%23 图40：天猫双11住宅家具店铺销售战报24 图41：喜临门及慕思股份线上毛利率24 图42：欧派家居各品类营收及销量2014-2021年CAGR24 图43：土巴兔获客成本不断增加24 图44：2022Q1-Q3各定制家居企业，第二品类保持高增长25 图45：索菲亚品牌工厂端客单价25 图46：欧派家居营业收入及同比增速26 图47：欧派家居收入结构——分产品26 图48：欧派家居PE-BAND（TTM）26 图49：索菲亚营业收入及同比增速27 图50：索菲亚收入结构——分产品27 图51：索菲亚品牌梯队28 图52：米兰纳经销商及门店数量28 图53：索菲亚PE-BAND（盈利预测）28 图54：顾家家居营业收入——分区域29 图55：顾家家居门店数量及结构29 图56：顾家家居单店提货额及同比增速（估算）29 图57：顾家家居内销及外销业务毛利率29 图58：顾家家居PE-BAND（TTM）30 图59：喜临门各渠道营收同比增速31 图60：喜临门收入结构——分渠道31 图61：喜临门门店数量31 图62：美国床垫市场竞争格局31 图63：喜临门PE-BAND（TTM）31 表1：家具社零、家具制造业及主要家具企业季度营收同比增速10 表2：各家居企业营收占家具制造业营收的比重10 表3：各家居企业毛利率11 表4：各家居企业净利率11 表5：地产行业相关支持政策13 表6：各家居企业门店数量20 表7：欧派家居及索菲亚整装业务进展22 表8：欧派家居的大家居模式探索26 1.家居用品板块回顾 1.12022年SW家居用品板块下跌24%，定制家居表现相对领先 家居用品板块整体走势与大盘一致，“保交楼”政策带动板块阶段性逆势上涨。截至2022年12月31日，SW家居用品板块累计下跌23.64%，跑输沪深300指数2.0pct，其中SW定制家居、SW成品家居、SW卫浴制品、SW瓷砖地板累计下跌分别为16.85%、28.73%、20.77%、30.92%。回顾SW家居用品板块2022年走势，8月以前，家居用品板块与大盘走势基本一致，前4个月受到疫情及地产的双重压力，板块持续下行，5月上海解封后，稳增长预期叠加疫情好转，板块开始随大盘上涨，7月美联储加息超预期，板块再度随大盘开始下跌。8月初开始受益于“保交楼”政策出台，家居用品板块上涨至9月中旬。9月下旬至10月末，国内各地疫情封控及美国高通胀持续，板块再度下行。11月至12月中旬，地产融资政策及疫情管控政策均得到优化，板块持续上涨。12月中旬至2022年底，受各地感染人数快速增加，线下客流扰动，板块有所回调。 家居用品板块估值处于近三年中位，头部家居企业估值仍然具性价比。截至12/31日，SW家居用品PE-TTM为28.63倍，较2022年初的26.00倍小幅上涨，处于2020年以来三年估值水平中位附近，其中欧派家居、顾家家居、志邦家居、金牌厨柜、喜临门PE-TTM分别为29.1、19.2、16.1、12.8、19.3倍，处于近三年估值水平42.5%、9.8%、38.4%、17.1%、31.7%分位。 图1：SW家居用品和沪深300累计涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，山西证券研究所 图2：SW家居用品子版块2022年累计涨跌幅（单位：%）图3：SW家居用品板块估值PE-TTM 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 1.2内外需2022年均承压，行业竞争格局持续优化 1.2.1需求：内销连续11个月下滑，静待外需库存拐点 新房竣工及二手房销售持续低迷，家居内销趋势向下。我国家具类社零当月增速从2021年12月开始 由正转负，截至2022年11月，家具社零当月增速连续11个月为负，尚未出现拐点，11月家具社零同比下降4.0%，降幅收窄2.6pct。2022年1-11月，我国限额以上家具类零售额同比下降7.7%，降幅环比收窄0.5pct。家具需求端表现疲软主要来自疫情及地产市场的双重压力，我国住宅竣工面积2021年9月开始由正转负， 2022年11月同比下降18.3%，降幅再度扩大，2022年1-11月，我国住宅竣工面积累计实现4.0亿平方米，累计下降18.4%。我国二手房出售量指数今年以来持续下滑，2022