公司深度报告：拥抱低碳节能机遇，泵业龙头再出发

拥抱低碳节能机遇，泵业龙头再出发 —大元泵业(603757)公司深度报告 2023年01月13日 罗岸阳家电首席分析师S150052007000213656717902 luoanyang@cindasc.com 相关研究 1.大元泵业：单季度收入创历史新高，屏蔽泵业务蓬勃发展 2.大元泵业：Q3业绩维持高增，节能泵扩产强化龙头优势 证券研究报告公司研究 公司深度报告大元泵业(603757)投资评级买入上次评级 大元泵业沪深300 100%50%0% -50% 22/0122/0522/0923/01 资料来源：万得，信达证券研发中心公司主要数据收盘价（元）21.8752周内股价波动区间31.79-12.65(元)最近一月涨跌幅(％)-0.05总股本(亿股)1.67流通A股比例(％)99.26总市值(亿元)36.47 资料来源：万得，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 拥抱低碳节能机遇，泵业龙头再出发 2023年01月13日 本期内容提要: ⯁泵业领军者，把握发展机遇业绩迎来高增。公司设立于1993年，深耕水泵行业三十载，于2017年上市，2021年入选国家专精特新“小巨人”，为国内家用屏蔽泵龙头企业。目前公司业务主要分为民用水泵、家用屏蔽泵、工业屏蔽泵、车用液冷屏蔽泵四个板块，其中民用泵+家用屏蔽泵收入占比超八成。在下游热泵行业快速发展以及公司屏蔽泵产品结构升级的双重驱动下，公司业绩有望持续增长。2022年前三季度公司业绩实现高速成长，同比+49.73%，Q3单季度营收创历史新高。 ⯁家用屏蔽泵：热泵增量与产品升级双驱动，助力板块二次腾飞。产品包括壁挂炉泵、节能泵、管道泵等，应用场景包括家庭全屋供暖、全屋增压与水循环等。公司家用屏蔽泵目前主要应用领域仍为壁挂炉配套，未来将重点开拓热泵配套领域。16、17年受益于国家“煤改气”工程政策红利，公司家用屏蔽泵业务快速扩张，成长为国内龙头，我们预估市占率在50%以上。近年虽下游壁挂炉市场增长遭遇瓶颈，但公司迎来两大新发展机遇： 1）乘热泵产业发展东风，家用屏蔽泵开辟订单增长新曲线。22年前三季度热泵配套屏蔽泵销售达到20万台，几乎为纯增量。目前在热泵配套领域市占率尚低，凭借高性价比、供应链稳定等优势，未来有望随渠道开拓快速起量。 2）节能泵产品加速渗透，产品结构升级均价有望大幅提升。22年前三季度节能泵实现营收1.51亿元，同比大幅增长，营收占比显著提升。目前公司针对家用节能泵产能进行扩充，未来有望深度参与全球市场竞争，进一步扩大领先优势。 ⯁民用泵：市场需求稳健，份额有望持续提升。公司以民用泵起家，市场需求常年稳健，22年受地产周期回落、疫情等宏观因素短期承压。全国民用泵市场整体体量较大，单小型民用泵行业年产值近七百亿，但竞争较为激烈，格局相对分散。公司属国内第一梯队，我们预计全国排名在11-15名之间。由于外部环境不断变化，民用泵市场中小企业正面临加速出清，市场份额呈现向龙头集中趋势，包括公司在内的龙头企业市占率提升空间较大。为面对市场变化及机遇，公司投建扩张民用泵产能至400万台，未来产值拥有翻倍提升空间。 ⯁工业泵、液冷车泵：赛道领先布局者，中长期市场空间广阔。 1）工业屏蔽泵：整体市场扩容前景明朗，公司为内资供应商中佼佼者，主要产品包括化工、空调制冷屏蔽泵，2017年进入中石油、中石化等大型央企采购名单。随着公司设计能力的不断提升、加工精度与生产效率的不断提高，未来有望同时受益于市场规模扩张及国产替代机遇。 2）液冷车泵：液冷水热管理系统重要组成部分，氢燃料电池车用液冷泵单车价值量可达上万元，22年前三季度公司液冷车泵板块收入约0.2亿元，同比大幅增长。目前国内氢燃料电池汽车市场仍处于起步阶段，受国家政策重点支持，未来保有量提升空间广阔。公司在氢燃料电车液冷泵领域处于国内领先位置，目前已与上海捷氢、北京亿华通等下游优质客户达成合作。在锂电池液冷泵领域，公司产品已获得奇瑞、零跑等客户的认可，客户开发工作取得积极进展。 ⯁盈利预测、估值与投资评级：我们预计公司22-24年营业收入分别为 16.56/19.80/24.02亿元，分别同比+11.6%/+19.5%/+21.3%；22-24年 归母净利润分别为2.37/2.93/3.78亿元，分别同比 +61.1%/+23.4%/+29.3%；22-24年对应PE分别为15.38/12.47/9.64 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⯁风险因素：海外热泵需求不及预期、原材料价格大幅上涨、节能泵需求不及预期、市场竞争加剧风险、国际贸易环境风险、汇率波动等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A1,413 2021A1,484 2022E1,656 2023E1,980 2024E2,402 增长率YoY% 24.5% 5.0% 11.6% 19.5% 21.3% 归属母公司净利润 213 147 237 293 378 (百万元)增长率YoY% 25.0% -31.0% 61.1% 23.4% 29.3% 毛利率% 30.1% 25.3% 27.1% 28.2% 29.3% 净资产收益率ROE% 16.9% 11.6% 16.4% 17.5% 19.3% EPS(摊薄)(元) 1.30 0.89 1.42 1.75 2.27 市盈率P/E(倍) 16.82 24.57 15.38 12.47 9.64 市净率P/B(倍) 2.91 2.89 2.52 2.19 1.86 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年01月12日收盘价 目录 一、泵业领军者，把握发展机遇业绩迎来高增7 二、热泵增量与产品升级双驱动，助力家用屏蔽泵二次腾飞12 2.1家用屏蔽泵国内龙头，技术优势构建护城河12 2.2热泵产业蓬勃发展，公司配套份额具备较大提升潜力16 2.3产品结构升级，节能泵加速渗透21 三、民用泵稳健增长，工业、车用泵步入高速成长期26 3.1国内民用泵领先企业，扩产释放市占率提升弹性26 3.2工业泵领域稳扎稳打，牢抓市场扩容与国产替代机遇29 3.3液冷车泵领先布局者，氢能产业蓄势待发33 四、盈利预测、估值与投资评级36 五、风险因素37 表目录 表1：2016年公司国外市场分国别销售情况10 表2：公司家用热水循环屏蔽泵产品矩阵12 表3：2016年公司屏蔽泵前十大客户12 表4：公司热水循环屏蔽泵产量、销量、产能（万台）13 表5：公司家用屏蔽泵国内外主要竞争对手15 表6：欧美各国热泵安装补贴政策18 表7：公司热泵配套屏蔽泵市占率测算21 表8：公司节能型与普通型壁挂炉泵参数对比22 表9：家用屏蔽泵板块测算24 表10：公司民用泵产品矩阵26 表11：2016年公司农用泵前十大客户27 表12：2020年中国泵业市场收入排行榜29 表13：工业屏蔽泵主要生产企业介绍31 表14：氢燃料电池汽车优势对比33 表15：中国氢燃料电池汽车中长期目标34 表16：分板块营收及利润率预测36 表17：可比公司估值36 图目录 图1：公司发展历程时间线7 图2：公司主营业务结构及部分主营产品7 图3：公司十大股东明细以及控股子公司（2022.12.01）8 图4：公司年度营收规模及同比增速（亿元、%）8 图5：公司年度利润规模及同比增速（亿元、%）8 图6：公司季度营收规模及同比增速（亿元、%）9 图7：公司季度利润规模及同比增速（亿元、%）9 图8：公司17-21年分版块营收（亿元）9 图9：公司分版块业务营收同比增速（%）9 图10：公司22年H1分版块营收及占比（亿元、%）10 图11：22年Q1-3分版块营收同比增速（%）10 图12：公司内外销营收及同比（亿元、%）10 图13：公司17-21年内外销营收占比（%）10 图14：公司热水循环屏蔽泵销量同比增幅（%）13 图15：公司热水循环屏蔽泵营收及同比（亿元、%）14 图16：公司热水循环屏蔽泵单台均价及同比（元、%）14 图17：我国燃气壁挂炉市场销量与公司热水循环屏蔽泵年销量对比14 图18：屏蔽泵行业准入壁垒15 图19：新沪产品参展国际展会15 图20：壁挂炉内销规模同比增速（%）16 图21：22年上半年壁挂炉内销渠道占比（%）16 图22：热泵配套应用与节能泵为板块增长主要增长驱动16 图23：热泵产业链上游17 图24：空气源热泵下游应用17 图25：22年公司热泵配套屏蔽泵规模（万台）17 图26：22年前三季度家用屏蔽泵中热泵配套占比（%）17 图27：欧洲天然气商品价格（美元/百万英热单位）17 图28：欧洲ARA港动力煤现货价格（美元/吨）17 图29：欧洲热泵销量及同比增速（千台，%）19 图30：欧洲热泵销售占供暖设备销售比例（千台，%）19 图31：2017-2021年我国空气源热泵出口规模19 图32：22年我国热泵海关出口金额及同比（亿元、%）19 图33：21年水泵在各热泵应用领域用量及占比（万台，%）20 图34：21年热泵户式供暖领域不同水泵用量占比（%）20 图35：2022年热泵配套泵竞争格局20 图36：泵产品在能源消耗中具有重要作用21 图37：家用节能泵收入及同比增速（亿元、%）23 图38：节能泵占板块比重逐年提升（%）23 图39：家用节能屏蔽泵扩产计划表24 图40：民用泵板块收入及同比增速（亿元、%）26 图41：公司民用泵板块毛利率（%）26 图42：民用泵销量及单价变化（万台，元/台）27 图43：公司部分民用泵产能利用率（%）27 图44：我国水泵行业市场规模预测（亿元，%）28 图45：2019年中国泵行业市场占有率（%）28 图46：公司工业用屏蔽泵主要产品形态30 图47：屏蔽泵内部结构30 图48：国内工业屏蔽泵主要竞争格局31 图49：工业用屏蔽泵板块营收及增速（亿元，%）32 图50：工业用屏蔽泵毛利率（%）32 图51：化工泵年产量及同比增速（台，%）32 图52：化工泵单台均价及同比增速（%）32 图53：2016-2021氢燃料电池汽车产销统计（辆）34 图54：我国氢燃料电池汽车保有量统计（辆）34 图55：新沪电动汽车液冷泵35 图56：新沪氢燃料电池液冷泵35 投资聚焦： 1）家用屏蔽泵国内龙头，热泵产业链优质标的。公司家用屏蔽泵以壁挂炉配套起家，我们预估国内市占率超过50%。随着22年下游热泵产业的快速发展，公司在热泵配套领域订单高速增长，22年前三季度出货约20万台。鉴于壁挂炉泵与热泵配套泵产品形态几乎相同、产能可复用，我们认为公司当前在热泵配套领域市占率尚低，随着客户及渠道开拓，短期内份额提升潜力较高。 2）海外节能泵需求旺盛，推动板块均价及利润率提升。节能泵较普通泵最高可降低60%能耗，相较国内其他企业，公司在设计和技术上具有一定的先发优势。由于海外设备节能技术应用与升级趋势确定性较强，节能泵在海外需求高企。目前公司节能泵对下游包括威能、博世等市场份额排名全球前10的整机厂商均实现配套供应或覆盖，但尚处于市场拓展初期，海外市占率不足5%，未来有望持续拓展规模，进一步提升全球竞争力。 3）民用泵需求稳健，未来市场份额提升空间广阔。民用泵市场体量较大，全国小型民用泵年产值近七百亿，然竞争格局较为分散。我们预计公司全国排名在11-15名之间，属国内第一梯队。随着外部环境持续变化，行业中小企业被加速出清，市场份额有望进一步向头部集中。公司扩建相关产能，年产值存在至少翻倍空间。 4）工业屏蔽泵领域重视市场扩容与国产替代机遇。一方面，屏蔽泵在工业泵市场中渗透率提升前景较为明朗，以化工行业为例，随着行业的技术改造和设备更新，具备耐腐蚀、能传输高温、超低温液体等特征的化工屏蔽泵需求提升为大势所趋。另一方面，目前工业屏蔽泵大部分市场由外资企业占据，公司作为内资佼佼者有望受益于未来国产替代机遇。