版权劣势逐步消除，社区模式迭代，年轻人社交属性日趋浓厚

2023年1月13日 强烈推荐/首次 公司报告 云音乐 云音乐（9899.HK）：版权劣势逐步消除，社区模式迭代，年轻人社交 属性日趋浓厚 云音乐成功三要素：社区定位+扶持音乐人+推荐分发。 （1）UGC模式打造音乐社区：「歌单」功能与「评论区」功能是网易云音乐早期最具特色的UGC功能；「评论区」成为网易云音乐社区精神的象征之一； （2）扶持独立音乐人生产原创音乐。2015年，国内音乐市场进入正版化时代，在版权劣势下，网易云音乐重点扶持独立音乐人，而独立音乐人相比已经成名的歌手，同样具有较高的音乐唱功，以及高品质歌曲生产能力。2016年至今，平台从“石头计划”出发，通过云梯计划、硬地围炉夜、硬地原创音乐榜、星辰集·词曲创作大赛、探月者行动等一系列扶持计划，独立音乐人成为平台音乐生态重要构成，并与平台实现合作共赢； （3）实现算法推荐分发。过往用户发现喜欢的歌曲主要通过榜单和搜索等模式。通过推荐算法为用户提供个性化音乐体验是行业发展方向。网易云音乐采用多种算法策略，推出私人FM+每日歌曲推荐+推荐歌单的组合推荐功能，实现不同程度的个性化推荐。目前网易云音乐的推荐算法已经获得用户认可，2022年二季度，来自平台推荐的音乐播放比例约32%。 独家版权模式终结，版权劣势逐步消除。（1）2020年底，网易云音乐的曲库量约为6000万首，随着独家版权模式结束，2022年上半年，平台曲库数超过1亿首；（2）核心曲目回归网易云音乐，或驱动用户规模增长。近两年，网易云音乐陆续与国内外唱片公司 开展合作，签署版权合作协议。核心曲目对于平台用户的增长驱动具有关键作用，展望未来几年，平台用户数有望实现进一步增长。 公司简介： 网易云音乐是中国领先的在线音乐平台之一，为音乐爱好者提供互动的内容社区。网易云音乐打造了一个大型、富有活力且坚固、快速成长的业态，为用户提供以社区为中心的在线音乐服务及社交娱乐服务。 资料来源：公司官网 未来3-6个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍: 无 交易数据 52周股价区间（港元）57.5-140.7 总市值（亿港元）207.7 流通市值（亿港元）- 总股本/流通A股（亿股）2.12/0 流通B股/H股（亿股）0/2.12 52周日均换手率- 52周股价走势图 社区模式持续迭代，年轻人群体社交属性日趋浓厚。 （1）得年轻用户者，得未来。年轻用户活跃度高，更愿意线上社交互动。网易云音乐是国内90后用户群体最受欢迎的音乐平台之 一。根据公司2021年的招股书披露，公司在线音乐服务月活跃用 户数1.85亿人（截止2021年6月），其中1990年或之后出生的用户占比超过90%； （2）遵循流量为王策略，持续升级迭代音乐社区。网易云音乐APP 的底部导航栏分别是发现、播客、我的、关注、云村/社区五个板 20% 0% -20% -40% -60% 2022-01-11 2022-02-11 2022-03-11 2022-04-11 2022-05-13 2022-06-13 2022-07-12 2022-08-09 2022-09-06 2022-10-06 2022-11-03 2022-12-01 -80% 云音乐恒生指数 块。网易云音乐在流量为王的策略下，重点建设播客、关注、云村等新板块，期望其成为平台新的流量增长点。其中播客板块主要是长音频内容，社区建设重心主要在“关注”和“社区”两个板块； （3）“关注”和“社区”板块上线多种社区社交功能，社交属性日趋浓厚。社交网络的建立涉及四个维度：建立链接、互动、自我呈现和平台内容。而网易云音乐具有独立的账号体系优势，平台也持续推出多种互动功能。在内容维度，云村板块的社区内容涵盖很多品类，如影视、二次元、搞笑、生活、情感等，社交属性日趋浓厚，与平台的音乐调性处于融合之中。目前云音乐正积极沿着社交 资料来源：iFinD、东兴证券研究所 分析师：石伟晶 021-25102907shi_wj@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480518080001 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 发展路线发展。 投资建议：看好网易云音乐发展为用户规模庞大、富有活力的年轻人音乐社区。我们预计2022-2024年公司经调整净利润分别为 -4.88亿元，3.51亿元11.29亿元，首次评级，给予“强烈推荐”评级。 风险提示：（1）版权回归对会员数增长驱动不显著；（2）平台社区建设进展缓慢。 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（亿元） 48.96 69.98 88.86 110.70 133.00 增长率（%） - 42.93% 26.99% 24.57% 20.14% 归母净利润（亿元） -15.68 -10.44 -4.88 3.51 11.29 增长率（%） - - - - 221.39% 每股收益(元) - - -2.34 1.68 5.40 PE - - - 49.4 15.4 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券深度报告 云音乐（9899.HK）：版权劣势逐步消除，社区模式迭代，年轻人社交属性日趋浓厚 目录 1.云音乐成功三要素：社区定位+扶持音乐人+推荐分发3 1.1UGC模式打造音乐社区3 1.2扶持独立音乐人生产原创音乐5 1.3实现算法推荐分发8 2.独家版权模式终结，版权劣势逐步消除9 3.社区模式持续迭代，年轻人群体社交属性日趋浓厚11 4.投资建议12 5.风险提示12 插图目录 图1：网易云音乐/酷狗音乐/QQ音乐平均月活用户（百万）3 图2：网易云音乐用户制作歌单功能与精选歌单界面4 图3：网易云音乐现象级评论区与乐评专列4 图4：入驻网易云音乐的音乐人总数5 图5：网易云音乐平台推荐歌曲播放量占比8 图6：网易云音乐三种主要推荐功能8 图7：网易云音乐曲库数（万首）9 图8：Z世代用户规模（亿人）11 图9：网易云音乐MAU11 图10：网易云音乐单用户日均时长11 图11：网易云音乐底部导航栏“关注”“社区”板块12 表格目录 表1：网易云原创音乐人扶持计划5 表2：网易云音乐热门歌手专辑数及粉丝数7 表3：2021年7月-2023年1月网易云音乐新增版权方10 P3 东兴证券深度报告 云音乐（9899.HK）：版权劣势逐步消除，社区模式迭代，年轻人社交属性日趋浓厚 1.云音乐成功三要素：社区定位+扶持音乐人+推荐分发 网易云音乐充满发展势能，有望进一步缩小与竞对产品的差距。网易云音乐APP最早于2013年初上线，经历十年发展，成为赛道内月活用户数排名第三的应用，打破国内音乐赛道格局。我们认为，网易云音乐成功 的主要原因有三个：1）社区化定位，致力于打造围绕音乐展开交流讨论、创作分享、情感表达的音乐社区；2）扶持独立音乐人生产原创音乐；3）实现算法推荐分发，提高用户挖掘喜爱歌曲的效率。尽管2020年以来，网易云音乐用户数陷入增长瓶颈，但公司一直在积极探索音乐社区建设，充满发展势能，在用户数和商业化维度，有望进一步缩小与竞争对手差异。 图1：网易云音乐/酷狗音乐/QQ音乐平均月活用户（百万） 资料来源：Questmobile，东兴证券研究所 1.1UGC模式打造音乐社区 「歌单」功能与「评论区」功能是网易云音乐早期最具特色的UGC功能。内容平台建设成为社区，需要让用户参与平台内容的建设以及用户围绕内容建立互动关系，常见互动方式例如点赞，评论，转发等，即UGC模 式（用户生成内容）。 （1）网易云音乐率先推出「歌单」功能，用户可以创建、保存及分享他们的歌单。用户通过分享歌单，可以更高效率挖掘喜欢的歌曲，替代过去主动搜索歌曲或歌手，以及根据各类榜单挖掘喜爱歌曲的老方法。根据公司公布，自2013年推出「歌单」功能至2015年7月，平台用户自主创建歌单6400万个；而到2021年 6月，平台拥有近28亿个用户生成歌单。 P4东兴证券深度报告 云音乐（9899.HK）：版权劣势逐步消除，社区模式迭代，年轻人社交属性日趋浓厚 图2：网易云音乐用户制作歌单功能与精选歌单界面 资料来源：公司招股书，东兴证券研究所 （2）「评论区」成为网易云音乐社区精神的象征之一。网易云音乐的很多用户在听歌的时候，会在评论区分享自己的心情、感悟和最近的经历；与此同时，更多用户在听歌的时候，会点开「评论区」看评论。网易云音乐是国内最成功开发、使用和推广评论区的在线音乐平台之一。根据官方披露，截止2021年6月，网易云音乐平台超过48%的聆听者亦浏览「评论区」。目前云音乐的评论区分为“推荐”、“最热”以及“最新”三个板块，推荐板块采用算法机制向用户推荐定制评论，最热板块按照评论的获赞数由高到低排序，最新板块按照时间顺序由近到远排序。最热板块能够将最精彩的热评展示给用户，瞬间抓住眼球；推荐板块保证每个优质评论都有获得展示的机会；最新板块满足了用户读取时效性的评论的需求。 注：2017年，网易音乐为了展示平台独特的音乐社区文化，在杭州推出一场名为「乐评专列：看见音乐的力量」的营销活动。公司从平台上发布的数以百万计的评论中挑选了85条评论，并在杭州地铁1号线的一个 地铁站和地铁车厢展示。这项市场活动赢得2018年金瞳奖媒介组金奖及全场大奖。 图3：网易云音乐现象级评论区与乐评专列 资料来源：公司招股书，东兴证券研究所 P5 东兴证券深度报告 云音乐（9899.HK）：版权劣势逐步消除，社区模式迭代，年轻人社交属性日趋浓厚 1.2扶持独立音乐人生产原创音乐 网易云音乐扶持独立音乐人群体，在版权劣势下得以发展。2015年，国内音乐市场进入正版化时代，歌曲版权价格在独家模式下大幅提升。2015年7月，网易云音乐平台收录音乐仅500万首；而竞争对手腾讯音乐在 2016年通过收购中国音乐集团在曲库和独家版权方面取得显著优势。在此背景下，网易云音乐重点扶持独立音乐人，而独立音乐人相比已经成名的歌手，同样具有较高的音乐唱功，以及高品质歌曲生产能力。2016-2022上半年，在网易云音乐官方扶持下，入驻网易云音乐平台的独立音乐人数量由2万人增长至超过53万人。 根据网易云音乐招股书披露，截止2021年6月，独立音乐人的音乐曲目占平台所有音乐流媒体播放量的47% 以上。 图4：入驻网易云音乐的音乐人总数 53 40 20 7 10 2 60 50 40 30 20 10 0 2016年2018年2019年2020年2021年2022上半年 入驻网易云音乐的音乐人总数（万人） 资料来源：公司招股书及财报，东兴证券研究所 网易云音乐平台通过一系列计划扶持独立音乐人孵化原创音乐。2016年至今，平台从“石头计划”出发，通过云梯计划、硬地围炉夜、硬地原创音乐榜、星辰集·词曲创作大赛、探月者行动等一系列扶持计划，从原 创音乐的推广、创作、演出、商业化、音乐人系统培养等方面进行深入和系统的支持。根据灼识咨询，网易云音乐是国内最大的独立音乐人在线孵化器。根据公司财报披露，截至2022年6月，平台已为超过52.9万 名注册独立音乐人提供服务，内容库中230万首为注册独立音乐人创作的音乐曲目。 表1：网易云原创音乐人扶持计划 扶持计划名称活动目标活动详情/成果 石头计划 云梯计划 2016年11月宣布发起石头计划，为音乐人提供全方位、创新性和系统性扶持，具体包括七个子计划，分别是：专辑投资计划、演出计划、赞赏计划、音乐人培训计划、音乐人周边计划、音乐人指数体系以及推广计划。该计划至2022年举办四期。 “云梯计划”是针对音乐人的多元化扶持计划，于 2018年5月推出。云梯计划旨在为音乐人提供更 以2021年第四季为例，上线第四季作品合辑 《未定义边界》。这张合辑中包含十一组从第四季“石头计划”中脱颖而出的音乐人,包括了:时间不够以后、花墙、布朗尼、SHarK、蔓灵、白百Endlesswhite乐队、I’llcallu.乐队、海尾巴、海妖乐队、