【行业研究】中国项目管理行业 – 与消极的CCM相比，中国项目管理部门更喜欢防御性的绿城管理

2023年1月13日 招银国际全球市场|股票研究|行业更新 中国突起管理Sector 跑赢大盘 (维护) 中国项目管理部门 苗族张 (852)37618910 zhangmiao@cmbi.com.hk Jeffrey曾 (852)39163727 jeffreyzeng@cmbi.com.hk 李贝拉 (852)37576202 bellali@cmbi.com.hk 相关的报告 1.中国项目管理部门 –不可持续的要求 地方政府融资平台违约但更多开发人员 2.中国项目管理部门 –违约开发者平台, 新需求 3.绿城管理(9979 香港)–1h22结果:结构变化是关键 4.绿城管理(9979 香港)–又惊喜:1h22新 合同主要打 更喜欢防御性的绿城管理，而不是失去动力的CCM PJM在22年第四季度的需求弱于21年第四季度，因为两个主要参与者（占约35%）占总份额）新合同建筑面积同比下降7%（图） 1）.全年业绩差异，绿城管理同比21% 服务费增长（超过1%），但CCM因新合同建筑面积同比暴跌66% （完成了目标的48%）。我们的主要发现是1)年代MDs保持切割的土地房地产销售低迷的投资及其对PJM订单的贡献 急剧下降（图2）。2）有违约开发商/金融机构的公司是 由于DD过程较长和缺乏救援资金，进展缓慢。3）地方政府融资平台’22财年的需求看起来很稳定，因为他们是过去两年的主要土地征用者。展望未来，需求疲软可能会在23财年继续，因为SMD和 LGFV的贡献将减少，违约开发商的要求需要通过更多的注资激活。我们继续喜欢绿城管理。 保持购买,并将目标价转期至2023年，价格为8.6港元（较8.1港元上升6%）代表37%的上涨。保持Ho在CCMldTP削减50%,至0.7港元 (从1.4港元),代表3%的缺点 绿城管理：22财年同比净利润+30%，支出+65%。公司’年代 新合同稳定增长（86亿元人民币，同比增长21%）在很大程度上锁定了 22财年收入和收益，我们新预测将增长28%和30% 同比（比旧估计增长3-4%）。即使在 行业需求减弱，主要原因是其多元化的客户结构 其中58%/30%/12%的新合同来自政府和国有企业/私营企业/金融机构 22财年（22年上半年为46%/40%/14%）。虽然我们预计 23/24财年比22财年低，1）SMD不断退出市场。2）地方政府融资平台是面对不断上升的流动性压力，开工率仍然很低。3）需求 来自违约开发商/金融机构，22财年的贡献低于预期，需要通过积极政策推动的更多注资来激活或 更好地实施现有。4）22财年基数较高。考虑到 公司的100元mn秩序手将支持一个体面的未来的增长 3年（如果假设完全转化率，则达到20%）（图3），我们预测收入增长13%，23财年、24财年和NP增长14%，21% 23财年和24财年同比增长21%。我们继续喜欢GreentownMgmt.在其 1）需求来源多元化，2）以品牌价值为后盾的高竞价力 （22财年房地产销售同比增长+4%，表现优异 行业），3）低母公司。风险，以及4）+65%的高股息支付 22财年。维持买入评级，目标价至2023年8.6港元（上调6%）从8.1港元)基于18xFY23EP/E。催化剂:1)更好的政策 实施以增加对不良资产的投资。风险:1)弱于预期的房地产市场。 CCM：惨淡的经营业绩，保持霍德和削减目标价。我们削减 我们对CCM的预测估计NP在22财年将增长-55%，16%和15%， FY23E和FY24E反映了其1）惨淡的经营业绩。(66%/47% 22财年新合同建筑面积/房地产销售同比大幅下降，原因是高企业务集中在商业PJM上，我们来自67%的需求 年代MDsFY22FY21(比98%),2)l电源投标能力品牌“Jianye” 因施工停止等负面事件而部分受损，公司未来可能面临服务费率下降，3）减值压力 ARs可能会在22财年侵蚀约10%的NPBT。积极的一面是股息22财年的支出可能保持在80%。负面的是父母。CCRE是 仍然面临沉重的债务偿还压力（每3-6美元200-4亿美元） 4月23日至8月24日，25日2.6亿美元）。使用TP保持保持 下调50%至0.7港元，基于5倍2023年市盈率（历史平均）催化剂: CCRE债务危机的解决。风险:1)CCRE官方默认;2)正当预计政府和资本PJM扩张。 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露1 更多的报道FROMBLOOMBERG:RESPCMBR<>或http://www.cmbi.com.hk 图1：CR2新签约建筑面积（约占总市场份额的35%） 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图2:客户端结构:绿城管理。图3:客户端结构:CCM 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图3：手头订单将支持未来3年的可观增长 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图4:新合同——绿城管理。 资料来源:公司数据、CRICCMBIGM 图5:新合同-CCM 资料来源:公司数据,CMBIGM 图6:房地产销售——绿城毫克太。 资料来源:公司数据、CRICCMBIGM 图7:房地产销售-CCM 资料来源:公司数据、CRICCMBIGM 收益修正:绿城管理。 We绿城项目管理。的收入同比增加28%,13%,21% 22财年、23财年、24财年分别达到人民币28.82亿元、3257亿元人民币、3910亿元人民币。公司报告22财年新联系人和房地产销售同比增长21%，同比增长4%，主要是 表现优于同行。虽然需求正在减弱，未来可能取决于政策 实施和更广泛的房地产市场的复苏。 我们估计22-24财年GP利润率将稳定在45%，净利润将保持在25- FY22-24E的26%。一个因此，绿城管理的总净利润预计将 同比增长31%、同比增长14%和21%至人民币7.43亿元、人民币8.5亿元和人民币 22财年、23财年和24财年分别为1029百万图7：收益修正 元锰 FY22E 新 FY23E FY24E FY22E 老 FY23E FY24E FY22E 差异(%) FY23E FY24E 收入 2,882 3,257 3,910 2,766 3,241 3,721 4% 0% 5% 总利润 1,305 1,472 1,778 1,255 1,507 1,739 4% -2% 2% 营业利润 792 924 1142 761 932 1083 4% -1% 5% 净利润 743 850 1028.6 719 857 982.0 3% -1% 5% 每股收益(RMB) 0.39 0.44 0.54 0.37 0.45 0.51 3% -1% 5% 毛利率 45.30% 45.20% 45.47% 45.38% 46.50% 46.75% -0.1ppt -1.3ppt -1.3ppt 营业利润率 27.48% 28.36% 29.22% 27.53% 28.77% 29.12% 0.0ppt -0.4ppt 0.1ppt 净利润率 25.78% 26.11% 26.31% 25.99% 26.45% 26.39% -0.2ppt -0.3ppt -0.1ppt 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图8:财务预测——绿城毫克太。 资料来源:公司数据,CMBIGM 估值 保持与TP买上涨6%,至8.6港元 我们继续看好绿城管理，因为它1）多元化的需求来源，2）高出价以品牌价值为后盾的力量，（22财年房地产销售同比增长+4%证明，大体上跑赢行业）3）低母公司。风险，4）高股息支付+65% 在22财年。维持买入评级，目标价至2023年8.6港元（较8.1港元上升6%） 基于18倍23财年市盈率，公司目前的交易价格为13倍2023财年市盈率。催化剂:1)更好的政策实施，以促进对不良资产的更多投资。风险：1）较弱 今年房地产市场。 图9：绿城管理前期滚动市盈率波段 资料来源:公司数据,CMBIGM 图10:估值比较(12/01/2023) 资料来源:公司、广播、CMBIGM估计 财务总结 损益表 现金流汇总 你们12月31日(mn)元 FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E你们12月31日(mn)元 FY20A FY21E FY22E FY23E FY24E 收入 1,813 2,2432,8823,257 前3910年利润征税 412 571 743 850 1,029 商业 1,312 1,4781,9172,212 2662年折旧/摊销 24 25 24 24 24 政府310572762 831 1024年营运资本变化 503 57 60 24 27 其他服务191194203 214 224人 (81) (119) (197) (226) (273) 销售成本(947)从经营净现金 903 566 730 798 972 总利润8661,0411,305 1,472 1,778 销售和营销 资本支出 (6) (21) (39) (46) (56) 管理费用 其他人 (110) (238) - - - 上市费(48)(93)(58)(42)(39)从投资净现金24 (238) 81 84 81 其他收益和损失(331)(378)(456)(506)(596)(92) (497) 43 37 26 营业利润 (34) - ---股票发行 (31) (10) ---净借款 (15) (333) (446) (510) (617) 融资成本,净4225607929241,142其他人(524) 25 - - - 税前利润从融资现金净额1,184 - - - - 4711096101107(159) (15) (6) (6) (6) 所得税5257229401,0761302年净改变现金486 (322) (452) (516) (623) 已停止经营今年的利润 (117) (152)(197)(226) (273) 1,258 (260) 322 319 375 - -- (39) (6) - - - 出于兴趣 5 - 净利润 412 571 743 850 1,029交换的区别 现金在今年年底 1,139 2,397 2,138 2,459 2,778 现金在今年年初 资产负债表关键比率 你们12月31日(mn)元 FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E你们12月31日 FY20A FY21E FY22E FY23E FY24E 流动资产 3,321 3,7014,4425,006 5809年销售组合(%) 银行存款和现金 2,397 2,1382,4592,778 3153年商业 72.4 65.9 66.5 67.9 68.1 贸易和otherreceivables 388 749 962 1,087 合同资产 317 482 620 700 1305年政府 841人 17.1 10.5 25.5 8.6 26.4 7.1 25.5 6.6 26.2 5.7 存放相关的数量 203 240 308 349 418 总计 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 其他流动资产 16 92 92 92 92 增长(%) 非流动资产 1,4271,5431,5641,5871,619收入 财产,厂房和 98102 120 140 167 总利润 使用权资产 18 17 19 23 27日营业利润 -22.5% 32.8% 41.5% 16.6% 23.7% Investmentproperties 53 47 47 47 47岁的净利润 35.3% 28.7% 31.4% 14.4% 21.0% 善意 769 769 769 769 兴趣的同事, 161 244 244 244 -9.1