2023年度全球资产配置和国内基金投资策略：心不动，幡随“主线”而动：全球通胀和中国后疫情时期基金策略

证券投资基金 心不动，幡随“主线”而动：全球通胀和中国后疫情时期基金策略 ——2023年度全球资产配置和国内基金投资策略 上海证券基金评价研究中心分析师：刘亦千 执业证书编号：S0870511040001邮箱：liuyiqian@shzq.com 电话：021-53686101 分析师：池云飞CFA 执业证书编号：S0870521090001邮箱：chiyunfei@shzq.com 电话：021-53686397 相关报告： 立足产品特征，从变化中寻找确定性-2017 精细化选基，采摘时间的玫瑰 -2018 往者尤可鉴，来者同可追-2019 心静如水、处变不惊；把握十年难得的投资机遇-2020 流动性影响市场，分化转向个股，选“基”首看Alpha-2021 立足“稳增长”，布局“十四五”，把握“盈利改善”-2022 报告日期：2023-1-12 主要观点： 2023年市场趋势预判： 全球通胀持续高企，各发达经济体纷纷货币紧缩，美国甚至进入40年最激 烈的加息周期，全球经济衰退风险加大。预计2023年全球资本流动和资产价格演绎仍将受通胀形势和美联储加息节奏主导，市场预期美联储收紧的货币政策可能在下半年迎来缓和，资本市场也将随之波动。 中国进入后疫情时代，经济最差的时候过去了，市场关注的焦点转向，集中在国内经济修复和产业转型升级，在艰难复苏期，政府政策显得至关重要。 大类资产配置建议： 2023年的资产配置，既要“心不动”，也要“幡随主线而动”。“心不动”，即以长期辩证的角度看待当前的经济阶段，在自身风险承受范围内保持定力和乐观预期，失之不悲，得之淡然。“幡随主线而动”，即战术配置为幡，根据经济、政策的主线演绎及市场预期差做好资产布局。在全球资产选择时，更侧重国内资产的配置。 大类资产选择上，受加息和经济走弱影响，权益资产估值、商品价格可能承压，上半年债券的确定性最高，债券>商品>权益。随着美联储加息政策趋缓，国内经济政策见效，企业盈利将进一步改善，下半年，权益资产有望获益最大，商品价格随通胀回落可能面临一定压力，权益>债券>商品。 基金投资策略： 建议投资者在自身风险承受能力范围内，以国内为“核心”，海外为“卫星”，通过优选基金，合理利用债券、权益及商品资产的特点构建基金组合。 QDII基金：先注重“防守”，再择机配置高弹性资产。权益QDII，短期注重风险控制，可适当降低仓位，或配置价值股，长期把握港股、美股的低估值下市场风险偏好反弹机会。固收QDII，具有收益率相对较高的优势，但短期内受美联储加和中资地产债高风险等因素影响，短期建议谨慎配置。黄金QDII，仍具有抗通胀属性，但强势美元及加息政策对金价会有负面影响。原油QDII，地缘冲突和供给短缺会对原油价格形成支撑，但全球经济走弱及强势美元等因素也会压住原油价格，当前原油价格处历史高位，需时刻关注相关因素边际变化，配置上保持谨慎。 权益基金：保持清醒的头脑，随“产业主线”而动，注重风险与收益间的平衡。类型上，先混合基金再股票基金，同时关注性价比不断提升的沪港深基金的配置时机；风格上，先大盘、价值后中小盘、成长；主题上，短线聚焦直接受益于经济政策边际变化的行业，中线布局政策持续输出、基本面逐渐改善的行业，长线关注“美丽中国”、“国家安全”下的产业转型机遇。 固收基金：保持乐观预期。品种上，先利率债产品，再信用债、“固收+”、可转债产品；久期上，先短后长；信用上，先稳再下沉。 目录 一、2022年资本市场回顾1 1.1市场回顾1 1.2大类资产表现回顾1 二、2023年宏观展望2 2.1海外：把握通胀及美联储加息节奏变化两条主线3 2.1.1海外通胀演绎，影响全球经济走向3 2.1.2经济衰退风险下，美联储或面临政策困境5 2.2国内：把握经济修复和产业转型两条主线7 2.2.1经济修复：货币财政先支撑后推动，内需拉动是重点8 2.2.2产业转型：政策引导是方向，细微处存机遇15 三、大类资产配置22 3.1海外权益及商品：随通胀和加息分化演绎22 3.1.1海外权益：迷雾渐散，伺机布局长线机会22 3.1.2海外商品：基本面变化下，且行且谨慎23 3.2国内资产：或将先企稳后爆发25 3.2.1演绎路径：先债券后权益25 3.2.2景气与估值：寻找预期差，重视盈利兑现27 3.3配置建议：中国资产为“核心”，海外资产为“卫星”29 四、2023年基金投资策略30 3.1QDII基金：全球视角下，充分发挥多元资产的配置优势31 3.2国内权益基金：把握经济修复、配置随“产业主线”而动31 3.3国内固定收益基金：立足政策“稳中求进”，保持乐观预期33 五、风险提示34 一、2022年资本市场回顾 1.1市场回顾 近十几年来，随着互联网、电子等产业走向成熟，全球经济增长逐渐乏力。在新的全球性的经济增长点还未形成，原有的经济推动方式难以维继，全球的经济、政治变得更为脆弱，产业结构性失衡、通胀、经济衰退、社会矛盾、地缘冲突等问题显现。 2022年，为对抗高通胀，海外主要经济体陆续采取激进的加息政策以收紧流动性，美 国甚至进入40年最激烈的加息周期，但不断增长的融资成本加剧了企业的负担，原有的“廉价资本”推动模式难以维系，叠加疫情反复和地缘政治冲突等多重负面影响，给全球带来巨大冲击。经济增长不达预期下，引发全球经济和金融市场大幅波动。 国内方面，虽然货币财政政策相对宽松，但疫情反复对经济修复形成约束，房地产需求低迷，居民消费意愿不高，加之海外高通胀下不断加息，经济走弱而外需下行，地缘冲突又加剧了前两者的恶化。因此，国内资本市场风险偏好下降，风险资产进一步承压。 1.2大类资产表现回顾 回顾2022年各资产表现，仅中证国债、中证信用债月收益率为正。权益资产表现较差，中证全指复合月收益率为-1.9%，其中成长股跌幅大于价值股。受美联储加息预期放缓及欧盟对俄油限价影响，原油期货价格震荡加剧。整体看，标普500、成长股、恒生指数及原油等指数波动率较大。权益和商品资产震荡明显，债券市场收益较为平稳。 图1.2022年月度各类资产表现 数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心，数据区间为2022-1-1至2022-12-30注：月波动率由周频数据计算 二、2023年宏观展望 我们预计，2023年全球资本流动和资产价格演绎仍将受通胀形势和美联储加息节奏主导，市场预期美联储收紧的货币政策可能在下半年迎来缓和，资本市场也将随之波动。中国将进入后疫情时代，经济最差的时候过去了，市场关注的焦点转向，集中在国内经济修复和产业转型升级，在艰难复苏期，政府政策显得至关重要。因此，对外要把握好通胀和加息变化两条主线；对内要把握好经济修复和产业转型升级两条主线。 2.1海外：把握通胀及美联储加息节奏变化两条主线 近年来，单边主义、民粹主义依然盛行，疫情反复、区域冲突不断，全球性的合作在逐渐弱化，全球性的军事、技术和资源的争夺更为激烈。在新的全球经济政治格局催生前，全球经济的发展难免出现阶段性的不确定性。我们预计，2023年上半年，海外经济会继续重构，期间，高通胀、加息仍将继续演绎，全球经济甚至面临衰退风险。2023年，海外资产配置时，把握海外通胀和加息两条主线。 2.1.1海外通胀演绎，影响全球经济走向 新冠全球性爆发后，欧美经济体为对冲疫情对经济的影响向全球市场大量注水，至2022年6月，欧洲央行总资产最高越升至8.84万亿，较2020年2月增长89%，美国存款 机构总资产升至8.98万亿，增长1倍多。 图2.欧美央行资产规模仍处历史高位 数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心，数据截至：2022-12-12 “大灌水”下，美国PPI直接提高至20.4%，CPI升至9.1%，流动性泛滥，供给和需求失衡等问题逐渐显现。2022年，叠加疫情、极端气候及俄乌冲突等诸多因素，全球原材料供给受阻、能源价格居高不下，最终导致商品价格失控，企业利润被侵蚀，居民生活成本增加。高通胀问题成为主导近几年全球经济的最关键因素之一。全球经济、政策大概率会随通胀的变化演绎。 我们认为，通胀演绎的路径大致有3种。1、地缘冲突、异常气候问题、全球供应链问题更加恶化，导致高通胀反复，工资物价螺旋上涨，加息力度加强，经济衰退，进入“滞涨”。2、全球分歧、地缘冲突消散，全球供应链快速恢复，通胀问题解决，货币宽松，经济重回原有模式。3、地缘冲突依然存在，经济短期内仍面临挑战，通胀缓慢下降，在经济新增长点形成前，全球政治经济依然脆弱，但越来越多国家逐渐达成抗经济衰退共识，加息节奏放缓，区域合作加强，经济逐步修复，期间，经济新增长点有望逐渐形成。 我们认为，第3种路径的可能性最大。自2022年9月以来摩根大通全球制造业PMI持续位于荣枯线以下。从新订单及出产价格分项可以看，高通胀问题引发的链式效应，正在负面影响全球经济需求。从全球主要经济区OECD领先指数可以看到，未来全球经济增速回落的压力在增加。 图3.摩根大通全球制造业PMI趋势回落图4.全球OECD领先指数回落 数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心，数据截至：2022-12-12 不过，在全球经济因高通胀问题持续承压时，我们也看到一些边际变化正在发生。中国和欧洲、东南亚、中东等合作在加强。2022年11月，德国总理朔尔茨带领12家德国知名企业的高级商业领袖访华，就是要加强德国与中国、欧洲与亚洲的经贸、文化合作，加大互信、加大相互投资，重塑世界贸易格局，深化多边高质量合作。此外，近期，包括法国总理马克龙在内的欧洲多国元首也表示要访问中国。未来，全球性的合作，尤其是欧洲、亚洲、中东的经贸、文化合作将会继续深化和重构。 这些细微变化显示，全球主要经济体已认识到发达经济体对低价能源和商品的依赖具有非常高的粘性，而区域安全和稳定性对全球的经济的稳定发展具有难以估量的影响，单 边主义、区域主义、对抗主义会伤害全球经济的发展，而加强全球合作将给全球经济注入活力，带来新的增长点,是解决经济衰退的最好方法。 2.1.2经济衰退风险下，美联储或面临政策困境 基于第3种通胀演绎，短期的高通胀和长期的经济下行风险，将相互碰撞，使美联储 的货币政策面临更大困境，最终导致海外的货币政策会在2023年出现边际变化。 一方面，高能源价格依然在影响欧洲，乃至全球经济。海外通胀，尤其是美国的通胀仍有粘性，可能难以快速有效下行。据环球财经报道，美国亚特兰大联邦储备委员会主席拉斐尔·博斯蒂克(RafaelBostic)于2023年1月9日表示，美联储仍将致力于解决高通胀问题，对此美联储“必须坚定决心”，将利率上调至5%到5.25%之间，以压缩经济中的过度需求。他同时认为，美联储不仅应尽快提升利率水平，并且还应在未来“很长一段时间”内维持5%以上的高利率，以“让政策发挥作用”。市场也普遍预计2023年美国联邦利率将继续上调至5.0%-7.0%，对应的时间节点可能是23年中后旬，而高利率水平可能会维持较长一段时间。 图5.国际主要经济体CPI走势：同比图6.全球工业品价格走势：同比 数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心，数据截至：2022-12-12 图7.美国通胀压力仍有粘性(单位：%) 数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心，数据截至：2022-12-12 另一方面，高利率、高通胀会进一步加速海外经济的周期性向下。11月，世界主要经济体的制造业和服务业PMI持续维持在枯荣线以下。花旗经济意外指数处于低位，全球经济的衰退风险加剧。 表1.全球主要经济体经济景气情况 指标名称 国家 2022-11 2022-10 2022-9 2022-8 2022-7 2022-6 2022-5 2022-4 2022-3 2022-2 美国 47.7 50.4 52.0 51.5 52.2 52.7 57.0 59.2 58.8 57.3 欧元区 47.1 46.4