2022 年 12 月交付量略高于之前修订版 指导

2023年1月2日亚太| 中国股票研究 亚洲日报 Nio.n:行情)(NIO.N) 2022年12月交付量略高于之前修订后的指引 ▪ 蔚来汽车22年第四季度的交付量同比增长60%/环比增长27%至40，052辆，略高于蔚来汽车38，500-39，500辆的最新指导。这 2022年12月隐含交付量创历史新高，达15，815辆（其中SUV6，842辆、三厢车8 ，973辆），同比增长51%/环比增长12%。销量增长主要由ET5轿车推动，12月销售量为7，594辆，占蔚来汽车总销量的48%。 保持比 以前的评级:比 目标价(美元):17.20 之前的目标价(美元):17.20 ▪ 价格(30-Dec-22,美元) 9.75%chgEst.锅。对TP 76.4 Mkt帽(美元mn) 15052蓝色的天空场景(美元) 40.0 数量的股票(mn) 1544灰色天空场景(美元) 10.0 自由浮动(%)15.6性能1米3m12米52-wk范围(美元)33.47-9.25绝对(%)(23.7)(38.2)(69.9)ADTO-6M(mn)美元113.2相对(%)(28.9)(50.9)(47.9)一年 12/21A 12/22E 12/23E 12/24E 收入(mn)元 36,136.4 49,521.8 98,336.2 146,014 息税前利润(mn)元 (2,788.3) (10,240.7) (5,463.7) 3,597.3 息税前利润(mn)元 (4,496.3) (12,234.3) (7,907.3) 703.7 净利润(mn)元 (3,985.7) (11,654.3) (7,631.2) 968.0 迟的,EPS(CS)(元) (2.48) (6.87) (4.5) 0.57 Chg。从上一页。每股收益(%) 厦门市。 (1.8) (0.4) (1.3) 共识每股收益(元) 厦门市。 (6.15) (3.96) (0.05) 每股收益增长(%)P/E(x) 新墨西哥州。新墨西哥州。 新墨西哥州 。新墨西哥州 新墨西哥 州。新墨西哥 新墨西哥州。 117.8 股息收益率(%)士 0.0 。 0.0 州。 0.0 0.3 EV/EBITDA(x) 新墨西哥州。新墨西哥州新墨西哥 来。的州。 27.5 此前，蔚来汽车已将其22年第四季度的销量指导下调8-10%，从43，000-48，000辆下调至38，500-39，500辆。蔚来属性 奥密克戎病毒爆发造成的交付和生产挑战减少，以及某些供应链限制。涉及车辆使用者的交付和登记程序也出现了中断。 ▪ 2022年12月24日，蔚来举办2022年蔚来汽车日，并推出EC7轿跑车/全新ES8旗舰SUV（5月开始交付/ ▪ 2023年6月-),从NIO技术2.0(NT2.0)。 考虑到22年第四季度交付量较低，我们将2022-24年的每股收益微调了0.4-1.8%。我们保持目标价17.2美元和 资料来源：公司数据、路孚特、瑞 信贷估计 显示了蔚来对其品牌力的信 心，应该会支持蔚 汽车2023年 盈利能力。 增持评级不变。 此前，蔚来汽车已指导其ET5的EDS（电驱动系统）供应问题在12月完全解决，ET5目前订单积压9-11周。 图1:NIO的月度交付数量的趋势 资料来源:公司数据 管理层指导2023年全年交付量同比翻一番，达到250k-260k单位，其中~10%将来自欧洲市场。详细地说，管理层指导1H23的月交付量接近20k单位（因为关键的数量驱动因素将与4Q22相似）和2H23的月交付量接近30k单位，这要归功于1H23推出的五种新产品（ET5旅行车，EC7，EC6，ES6和ES8）的销量增加。管理层表示，前2名的量产产品将是ET5和ES6，销量目标接近宝马3系三厢车和宝马X3SUV的销量。 随着政府新能源汽车补贴从2023年1月1日起逐步取消，预计蔚来汽车将维持其标记价格 ，但从2022年起对遗留订单进行部分补偿。换句话说，蔚来汽车的购车者将在2023年支付更多的钱购买同一辆车，这将 管理层表示，蔚来汽车的品牌运营将在23年第四季度实现收支平衡，届时其季度销量预计将达到10万台（总收入为400亿元人民币）。蔚来汽车预计其23年第四季度的毛利率将比SG&A高出5-6%，因此毛利润与SG&A之间的差距估计为20亿元人民币 P/B(x) 3.11 4.95 7.39 6.96 ，这可能涵盖蔚来汽车与品牌运营相关的研发费用。此前，蔚来汽车指导其季度研发费用稳定在30亿元人民币，非蔚来品牌/蔚来品牌运营为10亿元/20亿元。换句话说，管理层预计23年第四季度净亏损为~10亿元人民币，全部是非蔚来品牌运营的研发费用，如两款新产品（阿尔卑斯大众市场和喜马拉雅超值品牌）产品、内部芯片、内部电池、手机等。管理层指导蔚来汽车整体将在2024年以后实现盈利。 图2:NIO全新ES8旗舰运动型多功能车(SUV) 资料来源:公司数据 研究分析师 本王/85221016702 bin.wang@credit-suisse.com 斯佳丽通用电气/85221016760scarlett.ge@credit-suisse.com 本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师认证、法人实体披露和 非美国分析师的状态。美国披露：瑞士信贷正在并寻求与其研究报告中涵盖的公司开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。 估值方法和风险 目标价和评级 估值方法和风险：（12个月）为蔚来汽车（NIO.N) 方法:我们从基于DCF（贴现现金流）的方法得出蔚来汽车17.20美元的目标价，这意味着2.2倍2023年市盈率/S.我们对股票估值采用了11.5%的WACC。关键假设包括4.3%的债务成本，3.5%的无风险利率， 1.59beta，所得税率为15%，股权/股权+债务比率为70%，终端增长率为1%。我们认为DCF是评估像蔚来汽车这样的早期成长型公司的最合适方法。换句话说，蔚来汽车的盈利能力在未来几年内无法通过简单的倍数充分展示出来，因此我们认为有必要对蔚来汽车进行长期估值，以捕捉转型发展到顶线。我们对蔚来汽车给予跑赢大盘评级，因为它作为中国高端智能电动汽车（EV）制造商的增长前景良好。我们认为，蔚来汽车是一个成熟的高端品牌，在智能电动汽车技术方面处于领先地位，并为车主提供差异化体验。 风险:可能阻碍我们实现17.20美元目标价的下行风险包括：（1）近期里程碑的执行风险，例如无法按时交付车辆产品或产能短缺（鉴于必须依赖合作伙伴）。蔚来汽车是汽车行业的新进入者，可能无法定期成功推出新的和改进的电动汽车产品。（2）未能满足客户的期望。鉴于蔚来将自己定位为高端品牌，任何产品缺陷或 服务故障都可能损害蔚来汽车的品牌和声誉，并导致收入下降、交付召回、产品召回、产品责任索赔等。我们的“跑赢大盘”评级的下行风险是：（1）未能打造蔚来汽车的高端品牌。与其他强调汽车产品的传统整车厂不同，蔚来汽车的目标是通过提供高质量的产品和优质的服务来建立其高端品牌形象。（2）无法控制未来业务发展产生的成本。因此，如果蔚来汽车不能有效地管理成本，其盈利能力将受到负面影响。 公司所提到的(30-12月-2022的价格) 宝马(BMWG。德,€83.38) Nio.n:行情)(NIO。N,9.75美元,比[V],TP17.2美元) 分析师认证 披露附录 王斌和葛磊律师就其所分析的公司或证券分别证明：（1）本报告中表达的观点准确反映了其对所有标的公司和证券的个人观点，以及（2）其薪酬的任何部分过去、现在或将来均与本报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关。 蔚来汽车（NIO.N) NIO.N 关闭价格 目标价格 日期 (美元) (美元) 评级 31-Dec-19 4.02 12.60 O 06-Feb-20 4.08 R 10-Feb-20 3.87 12.60 O 14-Feb-20 3.77 R 21-Feb-20 4.08 12.60 O 05-Mar-20 3.72 R 06-Mar-20 3.72 12.60 O 09-Jun-20 6.68 R 11-Jun-20 6.30 12.60 O 24-Jul-20 11.82 16.00 11-Aug-20 12.99 17.50 03-Sep-20 18.70 25.00 18-Nov-20 45.06 60.00 06-Jan-21 50.50 65.00 11-Jan-21 62.70 R 13-Jan-21 62.15 71.00 O 30-Apr-21 39.84 75.00 12-Aug-21 42.47 80.00 10-Nov-21 39.55 83.00 24-Feb-22 21.22 R 25-Feb-22 20.94 83.00 O 28-Feb-22 22.84 R 01-Mar-22 21.87 83.00 O 25-Mar-22 19.91 40.00 11-Apr-22 19.70 38.00 06-May-22 14.92 R 11-May-22 12.71 38.00 O 11-Nov-22 11.56 17.20 *星号表示承保范围的开始或承担。 截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下： 超越(O):预计该股票的总回报率将在未来12个月内跑赢相关基准*。中性(N):预计未来12个月，该股票的总回报率将与相关基准*保持一致。表现不佳(U): 预计未来12个月，该股票的总回报率将低于相关基准*。 *按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该范围包括分析师在相关行业中涵盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力 ，中性表现代表吸引力最低，跑输表现最不吸引人的投资机会。截至2012年10月2日，美国和加拿大以及欧洲（不包括土耳其）的评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报 ，该范围包括分析师在相关行业中涵盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力，中性代表吸引力较小，跑赢大盘代表最不吸引人的投资机会。对于拉丁美洲、土耳其和亚洲（不包括日本和澳大利亚），股票评级基于股票的总回报率相对于相关国家或地区基准（印度-标准普尔BSESensexIndex）的平均总回报率;中国A股的相关指数为沪深沪深300指数 （沪深300）;在2012年10月2日之前，美国和加拿大的评级是基于（1）股票相对于其当前股价的绝对总回报潜力和（2）股票总回报潜力在分析师的覆盖范围中的相对吸引力。对于澳大利亚和新西兰股票，预期总回报（ETR）计算包括12个月的滚动股息收益率。当实际税率大于或等于7.5%时，将给予跑赢大盘评级;当ETR低于或等于5%时表现不佳。当ETR介于-5%和15%之间时，可以分配中性。重叠的评级范围允许分析师分配一个评级，将ETR置于相关风险的背景下。在2015年5月18日之前，跑赢大盘和跑赢大盘评级的ETR范围与15%至7.5%之间的中性阈值没有重叠，中性阈值从2011年7月7日起实施。 限制(R):在某些情况下，瑞信政策和/或适用法律和法规禁止在瑞信参与投资银行交易期间和某些其他情况下进行某些类型的沟通，包括投资建议。不是额定(NR):瑞信股票研究目前对股票或与公司有关的任何其他证券没有投资评级或观点。 没有覆盖(NC):瑞信股票研究不提供对公司的持续报道，也不对公司或相关产品的股权证券提供投资评级或投资观点。 波动性指标[V]:如果股票价格在过去24个月中的至少8个月中在一个月内上涨或下跌了20%或更多，或者分析师预计未来会出现重动，则股票被定义为波动性。 分析师的行业权重不同于分析师的股票评级，并基于分析师对行业基本面和/或估值*相对于集团历史基本面和/或估值的预期： 超重:分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是有利的。市场重