科技电子演绎困境反转，数字经济孕育活力生机

科技行业2023年投资策略： 科技电子演绎困境反转，数字经济孕育活力生机 行业评级：增持 分析师：刘牧野 证券执业证书号：S0640522040001 研究助理：刘一楠 证券执业证书号：S0640122080006 中航科技电子团队 2023年1月10日 股市有风险入市需谨慎 中航证券研究所发布证券研究报告请务必阅读正文后的免责条款部分 我们提出2023年科技行业的投资，聚焦三条主线：1）主导硬科技投资的半导体领域，关注安全与复苏；2）其他电子的结构性机会，关注应用领域拓展与工艺技术升级；3）政策大力引导下的数字经济，关注数据要素与AI。 电子行业深度回调，深跌蕴含反攻之机。2022年电子指数下跌36.5%，本轮回调后PE-TTM仅24.9X，估值位于近五年内15.4%的分位点。复盘电子行业规律，创新刺激需求，以“整机->核心零部件->半导体”为趋势牵引着A股电子投资，当前时点半导体主导电子行情。2022年半导体跌幅达37.1%，当前估值仅37.6X，处于历史低位，估值已不再“高处不胜寒”。根据半导体行业强周期+高弹性+事件驱动的特征，结合产业链去库存节奏及芯片保质期考虑，我们判断23年中有望构筑“U型底”，23H2厂商回补库存，资本先行，把握估值底部区间的布局机会。 主线一：半导体2.0时代，自主可控牵引行业长期投资，强周期属性驱动行情反弹。当前时点以低端芯片替代的1.0时代已接近尾声，以设备材料、 CPU、高端模拟芯片等为主的国产替代2.0时代开启。上游设备材料具备新机会+强逻辑，IC设计23年有望演绎反弹行情。 •“安全”需求下强β的设备材料：过往半导体全球化分工的世界格局已被打破，逆全球化与逆周期扩产将长期并存，自主可控是必由之路。我们测算2021-2024年中国大陆晶圆产能CAGR超24%，远超全球增速，且逻辑领域新增产能以28nm及以上为主，为国产设备&材料的突破预留时间窗，结合国产设备现有能力与在手订单情况，我们认为赛道具备高景气度，23年业绩有足够支撑。材料环节，晶圆扩产是国产材料替代的最佳导入窗口，同时材料耗材的属性也无惧半导体周期下行，重点关注高壁垒、低国产化率环节（如硅片、光刻胶）的突破情况。 •“复苏”周期驱动的的芯片设计：关注三条逻辑，三个方向：1）国内自循环为主，有高景气下游驱动-功率半导体：功率器件持续供不应求，全球扩产力度不减，同时持续加码碳化硅投资，看好具备自主产能的IDM供应商；2）拓展应用领域，实现第二增长极-模拟芯片：行业下游广泛，市场格局分散，国产芯片较容易在单一领域获得成长空间，看好后续有业务横向拓展能力的公司。3）周期回暖，估值修复-存储芯片：海外巨头集体削减开支以清理库存，预计2023Q2行业基本供需平衡。看好在车载存储市场中进展顺利，且现阶段配置性价比较高的公司。 主线二：其他电子，部分赛道尚存结构性机会，积极寻觅α。鉴于新品创新乏力，消费电子回暖仍需观察，行业整体景气度不容乐观，我们判断传统面板、消费电子、LED机会较弱，但光学元件、PCB领域尚存结构性机会。 •光学元件：传统下游应用增量有限，重点关注在车载光学、VR/AR等新兴下游应用积极布局的公司。 •PCB：成本压力最大时点已过，高增速下游+技术升级为投资主线，重点关注“含车量”、“含服务器量”较高的公司及布局IC载板的提估值机会。 主线三：数字经济，受政策和技术成熟度推动，23年数字经济将备受关注。我国数据资产化探索逐步深化，数据确权在顶层规划中有序推进，数据定价、交易流通等重启探索，迎来新一轮建设热潮。AIGC在2022年出现现象级应用，被认为是数据世界的重要生产力。 •数据要素：市场迎建设热潮。我国数据资产化逐步深化，关注数据要素市场的数据存储、加工、流通等环节。 •AI：AIGC方兴未艾，关注互联网内容生产方式变革带来的机遇，以及AI算力的产业机会。 建议关注： •半导体：1）半导体设备&零部件：华海清科、拓荆科技、微导纳米、正帆科技、富创精密；2）半导体材料：华懋科技、华特气体、雅克科技。 3）功率半导体：士兰微、扬杰科技、时代电气、天岳先进、东尼电子；4）模拟芯片：杰华特、希荻微、力芯微、思瑞浦； 5）WiFi6：恒玄科技、矽昌通信(未上市)；6）存储芯片：兆易创新、北京君正。 •其他电子：1）光学元件：联创电子、水晶光电；2）PCB：深南电路、兴森科技、景旺电子、博敏电子。 •数字经济：1）AIGC：头部互联网公司腾讯、阿里、百度、字节跳动等以及创梦天地（港股）；2）AI算力：面向GPU的创新企业，如景嘉微、航锦科技，和未上市的地平线、黑芝麻等。以及面向基于ASIC架构、感知识别等AI训练芯片公司，如寒武纪、商汤（港股）、燧原科技（未上市）等。 •风险提示：消费复苏不及预期；疫情升级反复扰动；俄乌地区冲突加剧；美国制裁进一步升级，联合Chip4合围中国；竞争加剧的风险。 主线一：半导体2.0时代，自主可控牵引行业长期投资，强周期属性驱动行情反弹。当前时点以低端芯片替代的1.0时代已接近尾声，以设备材料、 CPU、高端模拟芯片等为主的国产替代2.0时代开启，上游设备材料具备新机会+强逻辑，IC设计方面，23年反弹行情将启动，建议逢低布局。 主线二：其他电子板块。我们认为消费电子回暖仍需观察，除半导体外的其他电子，仅光学元件、PCB领域存在部分结构性机会，积极寻找α。 主线三：数字经济，受政策和技术成熟度推动，23年数字经济将备受关注。我国数据资产化探索逐步深化，数据确权在顶层规划中有序推进，数据定价、交易流通等重启探索，迎来新一轮建设热潮。AIGC在2022年出现现象级应用，被认为是数据世界的重要生产力。 2023年科技投资主线：半导体国产替代2.0+其他电子结构性机会+数字经济新机遇 数字经济：信息和通信技术将大幅提升生产力，开启继工业革命之后，世界经济的第二次大分流。 •数据要素市场迎建设热潮：我国数据资产化逐步深化，关注数据要素市场的数据存储、加工、流通等环节。 •AI：AIGC方兴未艾，关注互联网内容生产方式变革带来的机遇，以及AI算力的产业机会。 其他电子板块：新品创新乏力，行业整体景气度不容乐观，部分赛道尚存结构性机会，寻找α。 •光学元件：传统下游应用增量有限，重点关注在车 载光学、VR/AR等新兴下游应用积极布局的公司。 •PCB：成本压力最大时点已过，高增速下游（如汽车电子、服务器）与技术升级为投资主线，关注国内ABF载板从0->1突破的机遇。 半导体2.0时代：自主可控大势所趋，IC设计静待回暖。两大投资重点� •高质量国产替代：①半导体设备&零部件：半导体产业基石，轮番制裁倒逼国产提速。②半导体材料：自主可控促进产品验证，耗材逻辑无惧周期下行。 •半导体周期性机会：关注三条逻辑，三个方向。 ①高景气下游驱动-功率半导体：国内自循环为主， IGBT方兴未艾，SiC势在必行。 ②拓展应用领域，实现第二增长极-模拟芯片。 ③周期回暖，估值修复-存储芯片。 资料来源：中航证券研究所观点 一、电子行业复盘：深度回调孕育反攻之机 二、主线1：自主可控牵引行业长期投资，强周期属性驱动行情反弹 三、主线2：其他电子尚存结构性机会 四、主线3：数字经济创造发展增量 五、风险提示 制替 2022年A股各板块普跌，电子行业回调明显。2022年，在全球摩擦加剧，美联储加息，疫情反复的背景下，A股成长股普遍承压。其中，电子指数大幅回调，跌幅达到36.5%，排名居于末位。经过本轮深度回调后，电子板块PE-TTM仅24.9X，估值位于近五年来15.4%的分位点。 细分板块来看，高估值+弱业绩板块年内回调较大。2022年SW半导体指数下跌37.1%，当前估值为37.6X，位于五年内5.4%分位点，低于2018年末半导体行情启动前，其中前期高估值的模拟芯片跌幅达63.4%。全球智能手机、PC砍单频发，消费电子指数下跌40.4%。细分SW三级，上游景气度优于下游，半导体设备、电子化学品、IC制造&封测跌幅较小，芯片设计、被动元件、光学元件、消费电子跌幅前列。 随大盘反弹 加息扰动+疫情，抑制消费，智能手机砍单严重 图：各申万一级行业2022年度涨跌幅图：2022年A股大盘及电子指数走势 裁强化代逻辑 需求萎靡，业绩下滑 超跌率先反弹 主线不明，震荡下跌 各领域市场规模扩大 通信技术驱动，智能手机占比提升 RAM提升& 操作系统升级 PC 电脑运行内存 2MB 32MB 128MB 512MB 4GB 4GB 8GB 服务器 数据中心 外包趋势 云服务开始兴起 随着视频流迅速增长 自19904000X 50X 手机& 智能机 通信技术发展智能手机运行内存服务驱动 1G 2G 移动电子邮件 3G 3.5G 128MB 网络接入 256MB 512MB 1GB 4G 2GB3GB4GB 视频流 5G 6GB 高带宽流 消费品 TVS CRVTVS(老式显像管电视) 大屏电视成为主流 高分辨率液晶电视（HD,4K,8K） 自2007 工业 机器人节能&环保 工业自动化开始出现 变频器在工业中应用 IoT出现 可再生能源发展 AI发展 汽车 动力系统安全性 传统车微控制器 广泛使用安全气囊与ABS 混合动力车（HEVS） 电动车（EVS） ADAS技术的使用和进步 混动/纯电车推广使用 自动驾驶汽车的开发 2020年以来新能源汽车销量换挡提速PC出货量连续3个季度负增长，Q3下滑14% 图：2021年全球半导体销售：按终端需求划分 中国新能源车增速领跑全球 全球智能手机出货量连续5个季度负增长 由果链智能手机->华为手机链->国产替代链，对应的“整机-核心零部件-半导体”为引线，主导了过往A股电子板块投资。 苹果链：2008-2015年，智能手机快速成长带动消费电子需求。苹果产业链上A股公司歌尔股份、立讯精密市值迅速攀升。 华为手机链：2013-2019年，以华为、小米为代表的国产智能手机开始崛起，带动国产供应链消费电子相关标的。 果链成长期 国产替代链：2019年-至今，中美贸易摩擦引发的国产替代成为主旋律，半导体增长明显。 华为手机链成长期 国产替代1.0 半导体成长 图：全球半导体刺激因素叠加分析 行业特征：半导体是一个强周期、高弹性、事件驱动的行业。稳定的全球政治环境、宽松的货币环境、主流意愿的消费爆品是周期上行的土壤。 周期判断：本轮下行期有望于23年中见底。复盘近20年以来的全球半导体周期，每轮周期持续约3年左右，上下周期各约1.5年。2022年以来， 全球半导体增速逐月放缓，并于9月首次出现负增长。结合产业链去库存节奏及芯片保质期，预计23年中有望构筑“U型底”，当前时点多看少动。 板块估值回归理性，高质量成长强化内生逻辑。2018年末，受美国对华科技封锁、科创板半导体上市潮和国内鼓励政策等刺激因素，半导体板块估值急速拉升，2019年末开始回调。至2022年10月，事件刺激的边际效应逐渐减弱，月度估值中位数创6年新低。但期间半导体指数维持高位，估值下降而指数上升，说明2020年以来的指数繁荣，主要来自板块高速增长的业绩支撑，半导体板块的整体估值已经不再“高处不胜寒”。 限制芯片设计软件和晶圆代工厂为华为提供服务 半导体设备和高性能芯片出口管制;USPerson禁令;全面限制中国 先进芯片制造，以及AI、高算等 限制华为使用美国科技含量25%以上的商品，包括货物、技术和软件；谷歌和Arm停止为华为服务 扩大华为禁用范围，针对5G及相关半成品；台积电对华断供 制裁开端：制定针对14类关键新型技术和相关产品的出口管制框架 中芯国际被列为实体清单，针对10nm及以下 华为禁令正式生效，华为手机不再拥有5G 涟漪效应（R