ESG专题报告：多维度价值导向的投资理念和策略分析

分析师：张锦 执业证书编号：S0890521080001电话：021-20321304 邮箱：zhangjin@cnhbstock.com 研究助理：曾文婉电话：021-20321380 邮箱：zengwenwan@cnhbstock.com 研究助理：张后来 邮箱：zhanghoulai@cnhbstock.com 销售服务电话： 相关研究报告 021-20515355 1《宏观策略：泛ESG债基的筛选绿债策 ◎投资要点： 随着公司治理目标由股东利益最大化转向相关者整体利益最大化，公司治理的范围由内部治理扩大到外部治理，企业创造的价值表现为利益相关者利益最大化。伦理投资、绿色投资、社会责任投资、ESG投资、可持续投资正是以利益相关者利益最大化为导向的投资理念。区别于传统只关注财务绩效的投资，这类投资关注的重点不仅仅是经济价值，也包括环境价值、社会价值。其中： 伦理投资起源于宗教，以伦理道德为落脚点，寻求经济价值与社会价值的结合；但标准的相对性和道德枷锁制约了伦理投资发展。 绿色投资聚焦环境绩效、绿色产业、减少环境，以创造环境价值。 社会责任投资主要围绕经济、持续发展、法律、道德四方面责任实践。 ESG投资是融合环境、社会、治理评价的整合类投资。 可持续投资是ESG投资的扩展，更注重长期价值。 略与跟踪分析-ESG专题报告》2022-12-27 含义速览策略 以伦理标准界定投资范围；但伦理是由人与人的社会以伦理标准进行负面筛选 伦理投资 关系确定，具有相对性，标准不确定性方面比较突出。为主；正面筛选为辅 社会责任投资 主要依据定性判断为主；除了考虑传统的财务指标，围绕经济责任、持续发展责任、法律责任和道德责任评价并选择企业所进行的投资。 对四大责任定性分析，进行筛选、股东主张、社区投资 ESG投资 通过综合考虑环境、社会及治理因素来审视投资标的风险，结合ESG指标与财务因素全面评估投资标的。 依据ESG评价体系进行整合、筛选、股东主张、主题投资、影响力投资 宏观策略专题报告 撰写日期：2023年01月09日 证券研究报告--宏观策略专题报告 多维度价值导向的投资理念和策略分析 ESG专题报告 主要聚焦环境绩效、绿色产业、减少环境，以创造环在绿色领域进行筛选、股 绿色投资 境价值。 东主张 投资范围更广，除了融入ESG体系外，结合微观可 可持续投 持续发展能力（具备合理基础、发展空间大、有持续与ESG投资策略一致 资 成长潜力）评估 风险提示：本报告所提及的基金仅用于对ESG基金的选股策略和评价体系研究，不构成任何投资建议。 内容目录 1.多维度价值导向投资与公司治理3 2.伦理投资起源宗教，以伦理道德为落脚点，寻求经济价值与社会价值结合4 3.绿色投资聚焦环境绩效、绿色产业、减少环境风险，创造环境价值7 4.社会责任投资主要围绕经济、持续发展、法律、道德四方面责任实践10 5.ESG投资是融合环境、社会、治理评价的整合类投资14 6.可持续投资是ESG投资的扩展，更注重长期价值18 7.多维度价值导向的投资理念和策略总结21 8.投资风险分析22 图表目录 图1：传统公司治理与现代公司治理3 图2：兴全绿色投资基金复权单位净值表现（截至2023年1月6日）9 图3：兴全绿色基金投资框架9 图4：兴全社会责任复权单位净值表现（截至2023年1月6日）12 图5：兴全社会责任四维选股模型13 图6：2020年不同地区采用不同ESG投资策略的资产规模分布情况16 图7：2016-2020年全球不同ESG投资策略的资产规模及增长情况17 图8：2020年全球不同ESG投资策略的资产规模占比17 图9：浦银安盛ESG责任投资A复权单位净值表现（截至2023年1月6日）17 图10：华夏融盛可持续一年持有A复权单位净值表现（截至2023年1月6日）21 表1：GPFG伦理道德准则6 表2：部分纳入GPFG伦理投资清单公司6 表3：《绿色投资指引（试行）》的主要内容7 表4：《绿色投资指引（试行）》提供的绿色标的资产环境评价指标8 表5：兴全绿色基金绿色投资评价标准10 表6：兴全绿色基金投资策略10 表7：SRI基金常用的筛选标准12 表8：社会责任评价指标14 表9：ESG评价指标15 表10：ESG投资策略15 表11：浦银安盛ESG责任投资基金策略方法18 表12：浦银安盛ESG评价体系18 表13：2015-2030年可持续发展议程19 表14：华夏融盛可持续投资基金策略方法21 表15：可持续投资及相关投资理念的含义与策略22 1.多维度价值导向投资与公司治理 从16世纪西方开始兴起伦理投资，到近年来绿色投资、社会责任投资、ESG投资、可持续投资成为市场热点，其背后都蕴含了投资理念和投资策略的变化。区别于只关注财务绩效的传统投资，这类投资的关注重点不仅仅是经济价值，也包括环境价值、社会价值，价值导向呈现多维度的特点。相比以往的投资活动，这类多维度价值导向的投资既关注企业经营活动内部性，同时兼顾外部性。 从微观经济学角度来分析，企业存在的目的是创造价值。根据以新古典经济学为代表的传统理论体系，企业创造的价值表现为股东利益的最大化。但随着以利益相关者利益最大化为导向的现代公司治理理论的逐步成熟，公司治理的范围由内部治理扩大到外部治理，企业创造的价值表现为利益相关者利益最大化。 传统公司治理：新古典企业理论认为，股东是企业的所有者，应该享有剩余控制权和剩余索取权，并承担相关的剩余风险，因而他们拥有最佳的激励去监督企业，最大化股东的利益就等于最大化公司的利益。从这一点说，公司存在的目的就是追求股东利益最大化。 利益相关者治理：1984年弗里曼出版了《战略管理：利益相关者管理的分析方法》一书，明确提出了利益相关者管理理论。利益相关者管理理论是指企业的经营管理者为综合平衡各个利益相关者的利益要求而进行的管理活动。与传统的股东至上主义相比较，该理论认为任何一个公司的发展都离不开各利益相关者的投入或参与，企业追求的是利益相关者的整体利益，而不仅仅是某些主体的利益。其中企业的利益相关者是指那些与企业决策行为相关的现实及潜在的、有直接和间接影响的人和群体，包括企业的管理者、投资人、雇员、消费者、供应商、债权人、社区、政府等，这既包括股东在内，又涵盖了股东之外与企业发展相关的群体。 从利益相关者关注点来看，他们从企业获取的利益主要来自于人与人关系、人与自然关系两个领域。投资作为股权方、债权方向企业提供资金的经营性行为，是以企业价值最大化为导向的，因此须要充分理解环境、社会、公司治理等多维度因素对投资行为和经济社会的影响，进而做出最有有利于经济、社会、环境价值的投资决策。 图1：传统公司治理与现代公司治理 资料来源：中证金融研究院《责任投资的理论构架、国际动向与中国对策》，华宝证券研究创新部 本报告尝试对伦理投资、绿色投资、社会责任投资、ESG投资、可持续投资等多维度价 值导向投资进行分析，梳理理论框架和投资策略。 2.伦理投资起源于宗教，以伦理道德为落脚点，寻求经济价值与社会价值的结合 伦理投资起源于宗教 伦理投资（部分学著称为道德投资）源起圣经时代，当时犹太人曾设定以道德价值为标准的投资原则。美国贵格会教徒被视为是第一批的道德投资者，16世纪乔治·福克斯(GeorgeFox)在美国创建了贵格会教派，该教派教徒信仰人权平等及反对暴力战争，同时也以这些社会标准来规范投资行为。 到了1758年，北美贵格会宣布其教徒不得从武器和奴隶贸易中获利。1760年，美国卫理公会创始人约翰·卫斯理发表著名布道《论金钱的使用》，号召“使用金钱的人不应该参与罪恶的交易”；之后两百年，这些道德投资的原则主要被宗教组织及其教徒所执行，对主流投融资活动并未造成显著影响。 伦理投资在欧洲最早可以追溯到英国维多利亚时期（1840年左右）。当时一些投资者已开始关注暴力和公正的雇佣条件，促进了英国伦理投资的萌芽。以宗教文化为背景的信徒投资者，他们拒绝投资于酒类、烟草、赌博、武器等行业，其实质是在投资选择中推行和传播一种与自己的宗教信仰相一致的价值观。 20世纪20年代美国宗教运动中循道宗教徒在股票市场进行投资时，排除了与酿酒和赌博有关的公司；公谊会教徒紧随其后，拒绝投资于武器制造业等等。教会不投资于烟草、酿酒、武器、赌博等行业已有多年的历史。 在金融投资领域，大多数的金融理论者认为，金融学是一门仅依赖于可视事实的客观科学，它不作任何关于伦理价值的判断。伦理投资的兴起，形成了一种新的视角认识，对以往的投资理念发起了挑战，有助于提升整个社会的伦理标准。 以伦理道德为落脚点，寻求经济价值与社会价值的结合 国内李树(1999)将伦理投资定义为以社会伦理道德为落脚点，寻求经济价值与社会价值的结合，使经济主体在投资过程中产生正外部性来实现社会和谐发展。从其定义可以看出，伦理投资范围将企业的投资行为由企业内部转移到企业外部，考虑伦理投资对外部经济有效性的重要意义。 克里斯托弗·J·考顿(1999)认为金融投资的伦理冲突存在于投资者在进行战争武器制造、烟酒、赌娱活动及环境污染等投资项目决策时，只顾财务效率还是兼顾伦理理性投资。IulieAslaksen与TerjeSynnestvedt(2003)认为将伦理理念引入公司的投资审查，可以激励公司改善自身不良行为，使伦理投资践行着在用伦理理念进行投资决策时获得一定的额外福利，抓住自己偏好的投资机会，实现公司的可持续发展。 标准的相对性和道德枷锁制约了伦理投资发展 整体来看，伦理投资尽管有明确的伦理标准界定，但作为一种金融产品首先要说明什么是伦理。在现代社会里要说明这个问题确有困难。因为伦理是由人与人的社会关系决定，伦理标准具有相对性；日益增长的国际化趋势以及某些国家国内传统道德观念的衰落和边缘化，使得以伦理道德为标准追求社会价值存在不确定性。也有部分学者认为：伦理投资者渴望在创造社会和谐的积极变化中发挥作用。在实践中，基本信仰和价值观不同的人也能够在社会和谐上达成共识，伦理在确定的领域内具有一定的确定性。 伦理投资虽然为企业的健康可持续发展提供了指导，但是其所具有的沉重的道德枷锁抑制了其在理论界和实务界的发展。随着学术界对社会责任研究的日渐兴盛，人们开始淡化对伦理投资的研究，转而研究并宣扬措辞比较柔和的社会责任投资，并将伦理投资视作社会责任投资的一个维度。 伦理投资主要应用负面筛选策略 在选择投资策略时，伦理投资者往往运用筛选法列举应该支持的投资项目和应该规避的投资项目，从实践来看，采取负面筛选（规避相关行业）为主。由于伦理投资者对筛选标准的理解有差异，因而他们所支持和规避的项目也不尽相同。 案例：GPFG应用伦理投资的实践 挪威全球政府养老基金（GPFG），成立于1990年，该基金的设立是为了保护挪威经济 免受石油收入起伏的影响。该基金现在是世界上最大的主权财富基金之一，截止2022年该基金在全球拥有9000家公司股份，持股份额接近全球上市公司近1.5%。 在伦理投资实践上，2004年底GPFG特别成立了道德监督委员会，帮助财政部更全面地监督基金运作。同时GPFG制定基金道德准则，避免投资于导致或助长严重违反基本道德规范的公司。 GPFG道德规范委员会的职责包括： 道德委员会根据基金道德准则第3条和第4条规定的标准，就GPFG投资组合中的公司的观察和排除以及观察和排除决定的撤销向银行提出建议。 道德委员会对GPFG的投资进行监督，目的是识别那些对基金道德准则第3和第4 节所列的产品或行为有贡献或本身有责任的公司。 道德规范委员会主动或应挪威央行的要求受理案件。道德操守委员会应制定并公布选择公司进行密切调查的原则。 道德委员会可自由收集其认为必要的信息，并应确保在就观察、排除或撤销此类决定提出建议之前，对每个事项进行彻底调查。 正在被考虑观察或排除的公司应在该过程的早