祥鑫科技（002965）研究报告：汽车冲压专业户，借力新能源踏入发展快车道

汽车冲压专业户，借力新能源踏入发展快车道 祥鑫科技（002965.SZ）首次覆盖报告 核心结论摘要内容 证券研究报告 公司深度研究|祥鑫科技 2022年10月21日 公司评级买入 股票代码002965.SZ 前次评级-- 汽车冲压件专业户，新能源浪潮打开成长空间。公司成立于2004年，聚焦冲压模具及 评级变动首次 金属结构件生产，以传统燃油汽车和通信领域为基础，抓住新能源浪潮，顺势拓展至新 能源汽车、动力电池、光伏储能等领域。截至2021年，公司新能源相关业务营收占比已达45.80%，未来有望进一步提升。伴随新能源业务持续上量，规模效应驱动下，公司盈利能力有望持续提升。 冲压技术应用广泛，新能源领域高速成长。冲压技术被广泛应用于汽车、通信、储能、 3C等领域。“双碳”背景下，新能源加速发展，与新能源相关的新能源汽车、动力电池、光伏、储能带动冲压市场快速扩张。在新能源汽车领域，根据我们测算，到2025年新能源汽车冲压件市场有望达到691亿元，2022-2025年CAGR为34.7%。在动力电池箱体领域，根据我们测算，到2025年动力电池箱体冲压件市场有望达到460亿元，2022-2025年CAGR为34.66%。新能源汽车与动力电池冲压件市场有望保持高速成长。 绑定多行业头部客户，定增扩产保障订单交付。新能源汽车领域，公司绑定广汽埃安、比亚迪、吉利、蔚来、小鹏等多家头部汽车厂商。动力电池领域，公司已绑定宁德时代、 孚能科技、欣旺达、国轩高科、亿纬锂能等多家动力电池头部客户。在光伏和储能领域，公司已绑定华为、新能安、EnphaseEnergy等头部客户。新能源领域，公司已成功绑定多家头部客户，后续也将充分受益于新能源行业的高速发展。为保障订单交付，2022年9月，公司拟发行定增募集不超过18.38亿元用于新能源车、动力电池、光伏&储能等新能源相关领域的冲压模具和结构件扩产。 投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.39/4.94/6.99亿元， YoY+272.6%/+106.8%/+41.7%；EPS为1.34/2.77/3.92元（暂不考虑新定增股本摊薄效应）。参考行业平均PE，给予公司23年25XPE，对应目标价69.25元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济及市场需求波动、行业竞争格局加剧、原材料价格波动、现有厂房租赁风险、产品出口受阻、应收款项发生坏账、定增发行失败。 核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,839 2,371 4,000 6,667 8,790 增长率 15.2% 28.9% 68.7% 66.7% 31.8% 归母净利润(百万元) 162 64 239 494 699 增长率 6.8% -60.3% 272.6% 106.8% 41.7% 每股收益（EPS） 0.91 0.36 1.34 2.77 3.92 市盈率（P/E） 60.4 152.3 40.9 19.8 14.0 市净率（P/B） 4.4 4.4 4.5 3.8 3.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 当前价格53.63 近一年股价走势 祥鑫科技其他汽车零部件沪深300 218% 183% 148% 113% 78% 43% 8% -27% 2021-102022-022022-062022-10 分析师 俞能飞S0800522060002 18116395961 yunengfei@research.xbmail.com.cn 卢大炜S0800522050001 13136351582 ludawei@research.xbmail.com.cn 联系人 李启文 18797969181 liqiwen@research.xbmail.com.cn 相关研究 索引 内容目录 投资要点5 关键假设5 区别于市场的观点5 股价上涨催化剂6 估值与目标价6 祥鑫科技核心指标概览7 一、汽车冲压件专业户，新能源浪潮打开公司成长空间8 1.1汽车冲压件专业户，持续开拓新能源车、动力电池、光伏&储能领域8 1.2股权相对集中，股权激励初具规模9 1.3营收稳健增长，各项费用指标稳定10 二、冲压技术应用广泛，新能源领域高速增长13 2.1冲压模具和结构件市场规模大，下游应用广泛13 2.2新能源车：加速对传统燃油车替代，贡献汽车业务新增量15 2.3动力电池箱体：新能源车加速渗透带动市场放量，市场参与者多19 2.4光伏&储能：行业高景气带动储能机柜和光伏逆变器机柜快速放量22 三、大力拓展新能源领域，定增扩产保障订单交付25 3.1保持稳健增长的研发投入，持续开拓新兴领域25 3.2定增扩产保障订单交付，五大制造中心快速响应属地整车厂需求27 3.3凭借多年行业积淀，已成功绑定多个下游知名客户29 四、盈利预测与估值分析30 4.1关键假设与盈利预测30 4.2相对估值31 4.3绝对估值32 五、风险提示33 图表目录 图1：祥鑫科技核心指标概览图7 图2：祥鑫科技发展历程8 图3：祥鑫科技分产品营收构成9 图4：祥鑫科技分产品毛利构成9 图5：祥鑫科技股权结构（截至2022年6月30日）9 图6：祥鑫科技营业收入及净利润10 图7：祥鑫科技毛利率及净利率10 图8：祥鑫科技产品营业收入（亿元）11 图9：祥鑫科技分产品毛利率11 图10：祥鑫科技期间费用率11 图11：祥鑫科技经营性现金流和收现比12 图12：祥鑫科技应收账款及占营收之比12 图13：祥鑫科技应收账款账龄结构12 图14：祥鑫科技资产负债率与有息负债率12 图15：精密冲压模具、金属结构件产业链13 图16：国内模具行业市场规模14 图17：2019年国内模具销售额分类占比14 图18：2019年模具行业下游应用占比15 图19：国内冲压件市场规模15 图20：金属冲压件在新能源汽车各个环节的应用16 图21：汽车金属冲压件17 图22：中国新能源汽车产量17 图23：中国新能源汽车销量渗透率17 图24：动力电池箱体结构示意图19 图25：无模组动力电池主流技术路径发展历程20 图26：中国新能源动力电池装机量21 图27：中国新能源动力电池产量21 图28：祥鑫科技储能机柜精密金属结构件22 图29：祥鑫科技光伏逆变器精密金属结构件22 图30：2021年国内储能累计装机规模细分占比情况23 图31：2021年国内新增投运新型储能项目细分占比情况23 图32：全球储能市场规模23 图33：国内新型储能产业规模23 图34：国内光伏发电新增装机容量情况24 图35：国内光伏发电累计装机容量情况24 图36：国内光伏逆变器需求量24 图37：国内光伏逆变器市场规模24 图38：祥鑫科技研发投入与研发费用率25 图39：2021年国内新能源汽车行业市场份额情况29 图40：2022年7月全球动力电池市场份额29 图41：2022年7月国内动力电池市场份额29 图42：2021年全球逆变器行业市场份额30 图43：2020年全球微型逆变器行业市场份额30 表1：祥鑫科技产品谱系8 表2：祥鑫科技2021年限制性股票激励计划10 表3：模具的主要类别14 表4：金属成型技术对比16 表5：新能源汽车冲压件市场规模测算18 表6：2021年上市冲压企业对比19 表7：宁德时代CTP技术迭代对比20 表8：CTP/CTB/CTC技术对比20 表9：动力电池箱体和托盘市场规模测算21 表10：国内主要电池托盘厂商竞争格局（截至2022年8月31日）22 表11：祥鑫科技四大研发优势25 表12：祥鑫科技研发投入项目26 表13：祥鑫科技产业布局27 表14：祥鑫科技募集资金投资产能情况（截至2021.12.31，单位：万元）28 表15：祥鑫科技2022年度拟非公开发行A股股票募投项目28 表16：祥鑫科技光储业务中标情况30 表17：祥鑫科技主营业务营收与毛利率预测31 表18：可比公司估值对比（截至2022年10月21日）32 表19：祥鑫科技FCFF估值32 表20：绝对估值敏感性分析（元）32 投资要点 关键假设 （1）新能源汽车：公司提供冷却系统、座椅滑轨等模具产品以及车身结构件、底盘部件、座椅系统部件、热交换系统部件等结构件产品。新能源车销量持续超预期，根据我们测算，预计至2025年新能源车冲压件市场规模将达到691亿元，2022-2025年CAGR为34.7%，保持高速增长。公司与广汽埃安深度绑定，同时持续加深与比亚迪、吉利汽车、蔚来汽车、 小鹏汽车等整车厂合作。展望未来，公司单车可做冲压件的价值量将进一步提升，规模效应下产品毛利率有望稳步提升。据此，我们预计2022-2024年公司新能源汽车收入同比增长45%/90%/40%，毛利率分别为19.5%/20%/21%。 （2）燃油汽车：可供产品与新能源车领域相似。公司与本特勒、佛吉亚、法雷奥、马勒、延锋等世界知名的汽车零部件企业保持了长期的合作关系。在新能源车对传统燃油车加速替代背景下，预计公司该块业务营收和毛利将不断下滑。据此，我们预计2022-2024年公司燃油汽车收入同比下降10%/15%/15%，毛利率分别为12%/11%/11%。 （3）动力电池设备：公司主要提供动力电池箱体，包括电池拖盘、液冷系统、模组侧板、电池包上盖等，目前主要营收集中在电池拖盘，未来将向整套交付延伸，预计单体电池可做冲压件价值量将稳步提升。在新能源车加速渗透背景下，动力电池需求量也持续攀升，根据我们测算，预计到2025年动力电池箱体冲压件市场规模将达到460亿元，2022-2025 年CAGR为34.66%，保持高速增长。公司已与宁德时代、孚能科技深度绑定，同时持续加深与欣旺达、国轩高科、亿纬锂能等厂家的合作。公司作为市场新进入者，未来该块业务有望保持远超行业增速的成长，同时在规模效应下毛利率有望稳步提升。据此，我们预计2022-2024年公司动力电池设备收入同比增长700%/100%/40%，毛利率分别为 22.5%/23%/23.5%。 （4）储能设备：公司主要供应模具和储能机柜、光伏逆变器结构件等产品。“双碳”背景下，光伏和储能需求呈现迸发之势。公司已与华为、新能安、EnphaseEnergy等客户建立了深度合作关系。通过绑定行业头部客户，公司该块业务有望保持高速增长。据此，我们 预计2022-2024年公司储能设备收入同比增长200%/100%/40%，毛利率分别为15%/15.5%/16%。 （5）通信设备：公司主要向华为、中兴、长城等企业供应户外基站金属结构件、IDC机箱、功能性插箱等产品，可用于5G基站和数据中心建设。2022年，受益于数据中心的建设，公司通信设备结构件业务有望高速增长。2022年后，伴随5G和数据中心建设高 峰的过去，该块业务有望保持相对稳定或小幅下滑。据此，我们预计2022-2024年公司通信设备收入同比增长100%/0%/-10%，毛利率分别为12.5%/12%/12%。 基于以上假设，我们预测2022-2024年公司营业收入分别为40.00/66.67/87.90亿元，营收YoY分别为68.7%/66.7%/31.8%，毛利率分别为17.78%/19.08%/20.17%。 区别于市场的观点 市场认为公司冲压业务壁垒低。受汽车等领域客户不会轻易更换供应商影响，公司业务具有较高壁垒。公司冲压业务覆盖通信、汽车、动力电池、光伏&储能等领域，我们认为在汽车、动力电池、储能等涉及到大批量生产的领域，要进入行业头部客户供应序列均需经过严格的认证过程，该过程要求供应商具有较强的专业技术和产能供应能力，一旦经过认 证之后下游客户也不会轻易更换供应商。公司已成功绑定汽车、动力电池、光伏和储能等领域头部厂商。 股价上涨催化剂 新能源车渗透率超预期、新能源车可做单车价值量提升超预期、动力电池拖盘可做单台价值量提升超预期、储能业