证券行业2023年度策略：资本市场顺势而上，“共振”行情未来可期

2023年01月05日 证券研究报告|行业研究|行业投资策略 证券行业2023年度策略 资本市场顺势而上，“共振”行情未来可期 投资要点 投资评级 强于大市 维持评级 行业表现 证券行业2022年回顾：证券行业跑输沪深300，估值接近历史低位。2022年初证券Ⅱ沪深300 以来权益市场震荡下行，作为贝塔属性较强的板块，券商板块跑输沪深3005.33 个百分点。估值下行明显，接近历史最低水平，截至2022年12月17日，证券板块PE（TTM）估值为19.11倍，位于近五年22.75%分位数水平，PB估值为 1.2倍，位于近10.59%分位数水平。三季度业绩承压，板块整体盈利能力下滑。 2022Q1-341家上市券商（剔除金控和东方财富）实现营收同比-21.03%，净利同比-28.81%，加权平均ROE(年化)为6.1%，同比下降3.8个百分点。 证券行业市场环境回顾：经纪业务方面，股基成交额持续低迷，新发基金遇冷。投行业务方面，IPO规模同比增长，债权承销规模维持稳定。资管业务方面，券商资管规模费用率双降，高集中度延续。投资业务方面，市场波动下行影响投资收益率，券商投资分化延续。资本中介业务方面，两融、股押规模下降，市场下跌未冲击券商资产质量。 资本市场改革不断深化，证券业务发展面临新机遇：围绕资本市场服务实体经济，大投行及大财富业务能力领先的券商有望收获高速成长。1）券商投行业务在注册制改革深化背景下实现快速增长，并带动综合业务能力提升、实现竞争 格局优化。2）居民资产配置拐点背景下，财富管理及资产管理机构迎来重要机遇与变局。资本市场呈现高质量、国际化、严监管的发展趋势，资本实力雄厚、人才项目资源丰富、合规风控能力更强的龙头券商，具备更强的长期竞争力和增长动能。1）当前A股市场机构投资者交易占比已提升至近40%，头部券商综 合机构业务能力更强。2）高水平、制度型开放持续推进下，国际业务正成为行业领先机构的新增长引擎，头部综合型券商正处于打造国际一流投行的海外战略投入期。3）证监会按照分类监管、放管结合的思路，头部券商资本补充和业务创新方面具备优势，更容易取得业务创新试点资格。 投资策略：估值处于历史低位，看好投行业务与泛财富管理业务成长性。2022年券商业绩承压，22Q1-3经纪、投行、资管、利息、投资净收入同比增速分别为-16%/5%/-4%/-6%/-52%，投行和资管是表现较好的两个业务条线，主要是受益于注册制改革及资管行业蓬勃发展，且仍是券商未来的发展重心。从目前估值来看，券商板块PB估值为1.2倍，为近五年10%分位数水平，仍然处于历史较低位置。 “共振”行情未来可期，维持“强于大市”评级。券商板块行情影响因素主要包括流动性、风险偏好（政策）、盈利能力，板块的行情往往是三种因素共振的结果。流动性方面，目前防疫政策有所优化，2023年或有相关政策做出更多调整，促进经济发展，看好宏观经济复苏。基于全球经济或面临滞胀困境，叠加国内需求偏弱预期，依据央行稳增长的第一导向，我们判断2023年的结构性宽松有望持续。政策方面，预计资本市场将迎来新一轮松绑周期。同时随着市场回暖，券商基本面会加速修复。目前从券商板块配置的胜率、赔率来看，板块具备配置价值，维持行业“强于大市”评级。建议关注投行业务及财富管理业务领域具有优势的券商，如东方财富、中信证券。 风险提示：宏观经济下行；政策落地不及预期；新冠疫情反复。 38% 28% 18% 8% -2% -12% -22% -32% 22-0122-0422-0722-1023-01 1M 3M 12M 绝对收益 -2.7% 6.6% -27.2% 相对收益 -3.3% 4.3% -6.4% 资料来源：恒生聚源，万和证券研究所 作者 刘紫祥分析师 资格证书：S0380521060001 联系邮箱：liuzx@wanhesec.com联系电话：(0755)82830333-119 相关报告 《行业专题-三季度业绩承压，景气改善带来配置机遇》2022-11-15 《行业月报-估值接近历史低点，左侧布局时点又至》2022-10-13 《行业专题-业绩环比改善，内部分化加剧》 2022-09-15 请阅读正文之后的信息披露和重要声明 正文目录 一、证券行业行情回顾3 二、上市券商整体经营情况4 三、证券行业市场环境回顾6 （一）经纪业务：股基成交额持续低迷，新发基金遇冷6 （二）投行业务：IPO规模同比增长，债权承销规模维持稳定7 （三）资管业务：券商资管规模费用率双降，高集中度延续8 （四）投资业务：市场波动下行影响投资收益率，券商投资分化延续8 （五）资本中介业务：两融、股押规模下降，市场下跌未冲击券商资产质量8 四、资本市场改革不断深化，证券业务发展面临新机遇9 （一）资本市场服务经济高质量发展的方向进一步明确9 （二）资本市场呈现高质量、国际化、严监管的发展趋势10 （三）服务实体经济的功能不断强化，证券业务发展面临新机遇13 五、投资策略13 六、风险提示14 图表目录 图12022年证券行业跑输沪深3003 图2证券板块PE估值位于机会值（分位数20%）附近3 图3证券板块PB估值接近历史低位3 图4上市券商营业收入及同比增速4 图5上市券商净利润及同比增速4 图6上市券商2022Q1-3分部收入及同比增速5 图7上市券商2022Q1-3收入结构5 图8股基成交额基环比增速6 图9日均换手率（%）6 图10新成立基金平均发行份额及环比增速7 图11公募基金规模及同比增速7 图12股权融资总额及环比7 图13月IPO发行规模及再融资规模7 图14债券总承销金额及环比7 图15债券承销分项数据7 图16券商资管规模费用率双降8 图172022Q3前20券商资管规模及较年初变动8 图182022Q1-3上市券商投资业务净收入及同比增速8 图19月末两融余额及环比增速9 图20市场质押股数及占总股本比9 图21月末两融担保比例9 图22信用减值与资产减值损失及同比9 图23我国直接融资占比（万亿，%）10 图24我国股权融资规模统计11 图25我国债权融资规模统计11 图26交易所债券发行规模统计11 图27创业板上市公司行业分布（截至2022年10月）11 图28科创板上市公司行业分布（截至2022年10月）12 图29退市股票统计（截至2022年10月）12 图30证券行业处罚统计（截至2022年6月）13 表1上市券商股价表现（截至2022年12月17日）3 表2上市券商业绩表现（亿元，%）5 表3十九大报告及二十大报告有关金融和资本市场的表述9 表4金融服务实体经济功能不断强化10 表5对外开放事件时间线梳理12 一、证券行业行情回顾 权益市场震荡下行，证券行业跑输沪深300。2022年初以来权益市场震荡下行，券商作为贝塔属性较强的板块，表现弱于大盘，截至2022年12月16日，申万券商指数较年初下跌24.92个 百分点，沪深300指数较年初下跌19.59个百分点，券商板块跑输沪深300指数5.33个百分点。 图12022年证券行业跑输沪深300 成交金额（百万，右轴）证券Ⅱ(申万) 沪深300 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% 22-0122-0322-0522-0722-0922-11 资料来源：Wind，万和证券研究所 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 估值下行明显，接近历史最低水平。市场景气度走弱导致成交量、两融规模、投资收益均表现不佳，券商业绩承压，板块估值受到压制。截至2022年12月17日，证券板块PE（TTM）估值为19.11倍，位于近五年22.75%分位数水平，PB估值为1.2倍，位于近五年10.59%分位数水平。 图2证券板块PE估值位于机会值（分位数20%）附近图3证券板块PB估值接近历史低位 危险值（70%分位数） 中位数（50%分位数） 机会值（20%分位数） 市净率 危险值（70%分位数）中位数（50%分位数）机会值（20%分位数） 市盈率TTM 502.50 40 2.00 30 1.50 20 10 17-1218-1219-1220-1221-12 1.00 17-1218-1219-1220-1221-12 资料来源：Wind，万和证券研究所资料来源：Wind，万和证券研究所 财富管理标的回调幅度较大，少数中小市值券商跑赢行业。回调较多的主要是2021年涨幅较高的财富管理类券商，如广发证券、兴业证券、东方证券、东方财富。实现股价正增长标的仅有两只，分别为个人投资者占比较高的光大证券以及流通盘较小、进行互联网战略转型的华林证券。业绩景气较强且机构配置和估值较低的品种回调幅度较小，如光大证券、华安证券、国元证券、中国银河、中信建投。 代码 简称 年初至今涨跌幅 PB PB近五年分位数 PE PE近五年分位数 表1上市券商股价表现（截至2022年12月17日） （%） (LF,倍) （%） （TTM，倍） （%） 601788.SH 光大证券 5.87 1.31 63.10 19.73 21.66 002945.SZ 华林证券 2.92 6.05 34.58 86.00 56.68 601881.SH 中国银河 -9.17 1.14 14.66 10.51 14.74 000728.SZ 国元证券 -9.93 0.89 7.99 16.82 7.58 600909.SH 华安证券 -10.68 1.14 6.92 15.72 10.71 601066.SH 中信建投 -13.57 2.84 24.25 20.53 20.59 000712.SZ 锦龙股份 -14.04 3.99 67.01 -30.75 0.00 002500.SZ 山西证券 -14.41 1.15 7.66 35.18 25.21 601456.SH 国联证券 -15.26 1.99 25.78 37.95 28.20 600621.SH 华鑫股份 -15.63 1.67 18.70 48.60 66.64 600030.SH 中信证券 -15.77 1.29 13.26 13.74 14.66 000750.SZ 国海证券 -15.80 1.00 5.72 65.25 82.71 002926.SZ 华西证券 -16.50 0.96 11.10 37.72 97.03 002736.SZ 国信证券 -16.51 1.16 6.43 12.37 21.50 601990.SH 南京证券 -16.77 1.80 6.38 47.65 35.73 002670.SZ 国盛金控 -17.29 1.37 3.71 -57.87 0.00 601696.SH 中银证券 -17.36 1.88 5.04 39.23 31.65 601211.SH 国泰君安 -17.38 0.91 3.29 10.64 16.39 601901.SH 方正证券 -17.48 1.23 7.58 28.85 2.72 000166.SZ 申万宏源 -17.89 1.06 6.01 16.38 34.68 601099.SH 太平洋 -18.60 1.89 25.21 -64.35 0.00 600095.SH 湘财股份 -19.02 1.90 15.24 -1278.52 0.00 600864.SH 哈投股份 -19.51 0.83 21.50 -16.72 0.00 600109.SH 国金证券 -19.73 1.09 14.74 20.97 45.14 002797.SZ 第一创业 -19.83 1.68 6.10 53.18 43.78 002673.SZ 西部证券 -19.98 1.05 6.43 30.95 24.92 600999.SH 招商证券 -20.16 1.19 14.50