环保行业之固废处理行业篇②：“新三类”重绘固废处置行业肖像
2022年12月12日 环保行业之固废处理行业篇②—— “新三类”重绘固废处置行业肖像 ■近年受疫情影响，全国产废规模实际不及预期。2020-2021年间城市平均固废产量受疫情影响或呈下降趋势，与此前预测趋势有小幅偏差，未来随着疫情影响的逐渐淡化产废特征或将重回预测逻辑轨道内。至2024年，我国城市平均固废产量或将重回800万吨/年规模。为更好地对市场进行分析，本篇报告将重新将固废分类为焚烧发电、减量填埋、资源回收三大类。 ■垃圾焚烧市场的产能建设峰值已过，开始趋向饱和状态，未来三年或仅剩不到275亿元投资需求。2022-2025年内仅剩5.5万吨/日新增目标，对应或仅约81座焚烧厂新建需求，对应投资额仅剩约275亿元。运营市场或迎来爆发，至2025年全国市场总规模或将达到938亿元/年。退补新政直接影响的是竞争配置项目的经营，对于非竞项目不构成影响。虽然新政在一定程度上缓解了国家新能源补贴资金的压力，且对于小部分省份（如海南等）或将减轻其省补负担，但对于大多数省份而言或将意味着额外的财政压力。在新政施行初期中央可能会给予的额外补偿资金用于过渡。 ■近年来固废减量无害化处理与资源利用子行业发展迅速。其中水泥窑协同处置子行业建设高峰期已过，或将很快迎来行业运营高峰期，期间或许出现明显的企业价格竞争情况，或对盈利水平造成影响；垃圾填埋子行业受政策压退影响，填埋产能建设市场未来或难见到规模化增长趋势，但成功获批的刚性填埋场或将成为固废处置行业内炙手可热的“战略资源”；锂电池回收子行业受上游新能源汽车高速发展影响或将迎来市场空间爆发期，至2028年全国市场投资需求或达 66.8亿元；餐厨垃圾处理子行业或仍存在较大的市场空间，若未待建餐厨垃圾处置设备可覆盖总规模的50%，则或将有15.8亿元的待建产能规模；电镀污泥贵金属回收子行业属于重资产投资行业，且受上游原材料分布影响，区域属性较为明显，在判断企业的盈利能力及流动性水平时可以参考行业龙头情况。 ■固废处置行业公司整体财务状况良好。营收利润层面，一般危废处置行业营收增速较快，但毛利率下滑也较明显，水泥窑协同处置行业营收增速回落，同时对应板块营业利润出现小幅负增长。垃圾焚烧发电行业的营业利润率与营收增速均维持在较高水平，这与此前的建设高峰期运营效益延期释放有关；流动性层面，行业整体流动性水平稳中有升，经营性现金流净额近年来也表现较好，其中水泥窑协同处置类行业指标由负转正，“造血能力”迅速增强；资产负债率层面，多领域杠杆维持不变，行业整体资产负债率相对较稳，行业整体发展健康。 雷霆行业研究员 ：0755-82954616 ：leit@cmbchina.com 相关研究报告 《环保行业之固废处理行业篇—— 建议重点布局垃圾焚烧与危废处理行业》 2019.06.26 目录 1.固废处理行业特征：缺口较大，政策趋严1 1.1政策环境：站位升高、源头治理、精细分类1 1.2产废结构：至2024年生活垃圾占比固废总量或达25%2 1.3重划分类：减量填埋、焚烧发电、资源回收4 2.焚烧发电：建设向东部下沉，运营中西部放量6 2.1发展水平：对比发达国家，我国垃圾焚烧率以居于中位6 2.2建设市场：“十四五”剩余新建市场需求或不足300亿元7 2.3区域分布：产能分布不平衡，趋势向东部乡镇下沉8 2.4运营市场：2025年规模或达千亿，中西部增长迅速11 2.5退补新政解读①：央地分担补贴新政或将压力传导下沉11 2.6国补退坡解读②：企业层面，大产线项目御寒能力更强13 2.7国补退坡解读③：区域层面，不同省份境遇分化较大14 3.减量&回收：预计成为未来强劲增长点15 3.1减量处置：水泥窑协同处置产能扩张或已渐进尾声16 3.2无害化处置：刚性填埋成本激增，未来或仅用于危废尾渣19 3.3资源回收①：锂电回收至2028年投资缺口或达66.8亿元21 3.4资源回收②：厨余制沼市场待建产能规模或超10亿23 3.5资源回收③：电镀污泥回收行业区域与龙头集中性明显25 4.垃圾焚烧步入成熟期，看好危废处理未来发展27 4.1营收&盈利：危废处理营收增速向好，垃圾焚烧平稳发展28 4.2流动性水平：行业整体稳定，水泥窑大量短期流动性30 4.3资产负债率：行业逐步成熟，杠杆率维持当前水平不变31 5.业务建议与风险提示32 5.1业务建议32 5.2风险提示32 图目录 图1：近三年固废处置行业环境概述2 图2：疫情对生活垃圾产量的影响或可划分为三段3 图3：疫情期间人均可支配收入增速锐减（%）3 图4：城市平均固废产量结构预测（百万吨）4 图5：城市平均固废产量结构预测（增速）4 图6：《固废年报》中对固体废弃物的分类4 图7：固体废弃物按处置方式重新分类5 图8：“十三五”期间垃圾焚烧产能大幅增加7 图9：我国垃圾焚烧率对比发达国家可居前列7 图10：2019-2021新中标项目数量（个）7 图11：2019-2021新中标项目规模（吨/日）7 图12：“十四五”新增产能需求明显减弱8 图13：我国垃圾焚烧处理量及焚烧率8 图14：2019-2021各项目规模占比（%）9 图15：2021年各级城市项目规模占比（%）9 图16：2021年各省份新建项目规模（吨/日）9 图17：2019-2021年各省份累计新建项目规模（吨/日）10 图18：分区域垃圾发电收入预测（亿元/年）11 图19：分区域垃圾发电市场规模预测（亿元/年）11 图20：2019-2021年各省份累计新建项目规模（吨/日）12 图21：2020年生物质发电国补申报结果12 图22：生物质发电补贴三期过渡转变12 图23：不同退补金额对同一企业经营的影响13 图24：相同退补金额对不同规模企业经营的影响13 图25：退补前各省发电收益组成（元/kWh）14 图26：退补后各省份省级补助增加金额（元/kWh）15 图27：水泥窑协同处置量（万吨/年）17 图28：水泥窑协同占危废处置比例（%）17 图29：水泥窑处置危险废物种类分析18 图30：城市生活垃圾处理方式（万吨/年）20 图31：城市生活垃圾处理方式占比（%）20 图32：柔性填埋场工艺特征21 图33：刚性填埋场工艺特征21 图34：某企业磷酸铁锂电池回收路径22 图35：某企业三元锂电池回收路径22 图36：某企业磷酸铁锂电池回收路径23 图37：某企业三元锂电池回收路径23 图38：城市生活垃圾构成比例24 图39：餐厨垃圾堆肥制沼协同垃圾焚烧流程示意24 图40：厨余垃圾厌氧发酵制沼数据25 图41：某企业电镀污泥贵金属回收业务经营模式示意图26 图42：2018&2019年广东省危险废物产生结构27 图43：固废处理子领域营收增速（17-21）28 图44：固废子领域对应业务营收增速（17-21）28 图45：固废处理子领域营业利润增速（17-21）29 图46：调整后各子领域营业利润增速（17-21）29 图47：固废处理子领域毛利率（17-21）29 图48：调整后各子领域营业利润率（17-21）29 图49：固废处理各子领域流动比率（17-21）30 图50：固废处理各子领域速动比率（17-21）30 图51：经营性现金流净额（17-21）31 图52：经营和投资性现金流净额（17-21）31 图53：固废各子领域资产负债率（17-21）31 图54：固废各子领域资产负债率（1H18-1H22）31 1.固废处理行业特征：缺口较大，政策趋严 固体废弃物是指人类在生产、消费、生活和其他活动中产生的固态或半固态的废弃物质（部分国家将高浓度溶液也归类为固废）。随着全国生态环保行业的快速发展，近几年固废处置行业也迎来了全面高速发展时期。纵观近3年来的政策变化，我们发现近年来政策环境整体呈现管理站位升高、引导精细分类、强调源头治理的特征。 在产废层面，2020-2021年间城市平均固废产量受疫情影响或呈下降趋势，与我们此前深度报告预测趋势出现小幅偏差，预测2021-2024年随着疫情影响 的逐渐淡化，产废特征或将重回我们此前深度报告预测的逻辑轨道内。至2024 年，我国城市平均固废产量或将重回800万吨/年规模，其中生活垃圾占比或将达到25%。 为了更准确地分析行业未来发展趋势，甄别行业中的优秀子领域及优秀企业，本篇报告我们将不再按照《固废年报》中“工业固废、工业危废、医疗废物、生活垃圾”的四大类进行分类，而将按照废物处理方式，重新将固废分类为焚烧发电、减量填埋、资源回收三大类处置路径进行分析。 1.1政策环境：站位升高、源头治理、精细分类 2019年6月，国务院常务会议审议通过《中华人民共和国固体废物污染环境防治法》修订草案，固废治理的正规化、体系化、严格化时代自此展开。纵观近3年来的政策变化，我们总结出了如下特征： 1)站位升高：从“无废城市”建设试点工作方案、到“清废2019”、危险废物专项治理工作，各类针对固废治理的政府行动的组织者多数为国务院部委层面，对于专项行动的监督效果明显强于地方政府层面的行动； 2)精细分类：针对不同类型的固废采取不同的手段治理，除现行的危险废物全程封闭转运处置外，生活垃圾的精细化分类也为后端的焚烧发电、厨余堆肥、金属回收等子领域的发展提供了更好的环境； 3)源头治理：政策中“治未病”的旋律愈发凸显，不但对各家产废企业的经营过程提出了更加细化的要求，甚至对日常消费品的包装层数及包装体积都提出了可量化的新标准。 图1：近三年固废处置行业环境概述 资料来源：政府官网，招商银行研究院 1.2产废结构：至2024年生活垃圾占比固废总量或达25% 根据《固废年报》统计，2019年全国固废总产量约为16.61亿吨，同比上年产废减少8%。从整体趋势来看，2013-2019年全国整体固废产量整体呈先降后稳趋势，其中2013-2017年呈明显下降趋势，五年间年产下滑近40%；2017-2019年呈企稳窄幅波动趋势，但总量趋稳的情况下内部结构开始出现分化。 根据我们此前的预测，认为固废整体产量会呈现先降后升的趋势，与实际先降后平的趋势有一定偏差。造成这种偏差的原因或在于疫情冲击与所导致的固废产生增速不及预期，特别是生活垃圾的产生量不及预期。疫情对于生活垃圾产量的影响或许经历了先增后降的三段期变化： 1)上升期：疫情发展初期，防疫方法与政策仍在探索之中，疫情传播严重的地区时有封锁管控举措，城镇居民开始有意识地增加物资采购囤积量，衍生出增量生活垃圾； 2)稳定期：疫情发展中期，防疫方法与政策日趋成熟，物资供给不再是城镇居民恐慌的原因，但疫情背景下的居民消费习惯已经发生变化，大量的快递、外卖订单开始替代传统的线下购物与餐饮堂食，衍生出对应的包装垃圾增量，此前囤积的多余物资也在逐渐转变为生活垃圾增量； 3)下降期：疫情发展后期，虽然疫情对居民消费习惯的改变依然存在，但受到城镇居民人均可支配收入增速的迅速回落，以及对未来收入不确定性的担忧，消费欲望或有所降低，作为消费衍生品的生活垃圾的产生增速也或将于此时回落。 图2：疫情对生活垃圾产量的影响或可划分为三段图3：疫情期间人均可支配收入增速锐减（%） 资料来源：招商银行研究院资料来源：Wind，招商银行研究院 在其他固废产量层面，疫情对于工业固废（一般工业固废与工业危废）的产生规模的冲击是毋庸置疑的，在疫情发展的前两年或将出现明显负增长；唯一受到疫情正向刺激产生的废物或为医疗废物，但该类型固废在总体产量中占比过低，难以对整体规模造成明显影响。 综合考虑，我们认为2020-2021年间城市平均固废产量或呈下降趋势， 2021-2024年随着疫情影响的逐渐淡化，产废特征或将重回我们此前深度报告预 测的逻辑轨道内。至2024年，我国城市平均固废产量或将重回800万吨/年规模，其中生活垃圾占比或将达到25%。 图4：城市平均固废产量结构预测（百万吨）图5：城市平均固废产量结构预测（增速） 资料来源：生态环境部，招商银行研究院资料来源：生态环境部
