PMI再创新低，债市修复或未结束，但不宜过度追涨

999563398 月下降1个百分点，连续3个月下降，降至2022年以来的最低点。制造业PMI的5个分类指数均低于临界点，四降一升，具体来看，生产指数较前值下行3.2个百分点至44.6%，新订单指数较前值下行 2.5个百分点至43.9%，从业人员指数较前值下行2.6%至44.8%，供应商配送时间指数较前值下行6.6%至40.1%，仅原材料库存指数较前值小幅上行0.4个百分点至47.1%。 12月全国各地陆续迎感染高峰，疫情对经济的负面影响加大，制造业企业产需双双回落，且劳动力不足使得生产受到的冲击大于需求。12月疫情对企业产需、人员到岗、物流配送带来较大影响，调查的制造业企业中反映受疫情影响较大的企业比重为56.3%，高于上月 15.5个百分点。具体来看，需求端中，12月市场需求整体保持收缩势头，新订单指数为43.9%，较上月下降2.5个百分点；同时随着海外经济下行压力继续加大，加上疫情影响下国内供给能力收紧，出口呈现加快下行态势，新出口订单指数为44.2%，较上月下降2.5%。统计局调查结果也显示，反映市场需求不足的企业比重为53.8%，仍处于较高水平，连续6个月位于50%以上，显示市场需求持续不足，经济回升动力偏弱。生产端来看，受疫情短期影响，制造业企业员工到岗率明显不足，12月从业人员指数为44.8%，较上月下降2.6个百分点，为2020年3月以来的最低水平。劳动力不足导致企业生产活动放缓，12月PMI生产指数为44.6%，较上月下降3.2个百分点，降幅明显。价格和库存方面，12月主要原材料购进价格指数为51.6%，高于上月0.9个百分点，出厂价格指数为49.0%，高于上月1.6个百分点，两家给指数均有所回升；12月原材料库存指数由降转升至47.1%产成品库存指数则由升转降至46.6%。 大、中、小型企业景气度均在荣枯线下进一步回落，且疫情对中小企业的冲击更大。12月大、中、小型企业PMI均在荣枯线下进一步回落，分别较上月下降0.8、1.7和0.9个百分点。其中大型企业PMI录得48.3%，年内仅高于4月水平；中、小型企业受疫情影响更大，PMI分别降至46.4和44.7，均创下2020年3月以来和2013年以来同期新低，生产经营压力持续增大，稳增长政策仍有待发力。 12月建筑业商务活动保持扩张，但疫情影响下服务业景气度明显回落，非制造业商务活动指数进一步大幅收缩。12月非制造业商务活动指数为41.6%，比上月下降5.1个百分点，非制造业景气水平继续回落。具体来看，建筑业商务活动指数较前值小幅回落1个百分点至54.4%，仍位于较高景气区间，其中土木工程建筑业商务活动指数为57.1%，连续11个月位于高位景气区间，表明尽管当前房地产市场仍偏弱，但在推动重大项目建设等各项政策措施带动下，土木工程建筑业企业仍保持较快施工进度。12月国内防控政策放松后疫情的大幅扩散对服务业的负面影响较大，服务业商务活动指数从45.1%进 池光胜分析师 2023年01月01日 PMI再创新低，债市修复或未结束，但不宜过度追涨 12月PMI降至2022年内最低点。12月份制造业PMI为47%，较上 固定收益主题报告 证券研究报告 SAC执业证书编号：S1450518100003 相关报告赛道股反弹，转债跟涨—— 2022-12-31 可转债市场周报（12）合肥土拍零距离（14/22）： 2022-12-31 四拍热度一般，当地民企积极参与厦门土拍零距离（15/22）： 2022-12-31 四拍热度一般，国企仍为拿地主力济南土拍零距离（17/22）： 2022-12-31 四拍热度略升，城投仍为拿地主力长沙土拍零距离（16/22）： 2022-12-31 四拍热度不高，国企为拿地主力 chigs@essence.com.cn 一步回落5.7%至39.4%，降至2020年3月以来的新低，服务业修复节奏持续放缓。 12月产需双双回落，PMI再创新低，往后看，2023年春节较早，历年春节前后生产活动趋于放缓，叠加各地疫情还在分批达峰，预计一季度经济还会受到疫情拖累，短期经济景气度或将还会处于收缩区间，但二季度在疫情冲击有望大幅减弱和稳增长政策持续发力的背景下，PMI或将重拾上行，经济也有望趋于回升。债市策略:前期债市按政策面定价造成了收益率快速上行，理财赎回加剧了债市短期超调，但经济基本面较弱，12月中旬以来在“资金稳定&政策短期利空出尽&疫情冲击较大&地产修复较慢&经济较弱&预期银行自营年初配债需求”等的综合影响下，债市从超调期转入修复期，预计当前修复行情还未结束。但是，基于对2023年经济和政策的预期，我们对债市方向维持谨慎态度。在影响债市的变量中，资金的确定性较高。综上，我们对债市的看法仍然是：超调会修复，但不建议过度追涨，短久期品种更好。 风险提示：疫情发展超预期、房地产超预期、海外超预期等。 固定收益主题报告 固定收益主题报告 内容目录 1.12月PMI降至2022年内最低点4 2.12月产需双双回落，且劳动力不足使得生产受到的冲击大于需求5 3.不同规模企业景气度均在荣枯线下进一步回落，且中小企业受影响更大6 4.建筑业商务活动指数景气度保持扩张，但服务业景气度下行，拖累非制造业PMI进一步回落6 图表目录 图1.2022年1-12月PMI及分项分布4 图2.产需在荣枯线下持续回落5 图3.2022年12月PMI多数需求分项仍处于2021年以来低位（%）5 图4.12月主要原材料购进价格指数与出场价格指数分别回升至51.6%、49%（%）6 图5.12月产成品库存小幅回落（%）6 图6.大、中、小型企业景气度均在荣枯线下进一步回落，且中小企业受影响更大（%）6 图7.建筑业保持扩张，但服务业景气度下行，拖累非制造业PMI进一步回落（%）7 图8.土木工程建筑业商务活动指数连续11个月处于较高景气区间（%）7 固定收益主题报告 2022年12月31日，国家统计局发布12月PMI指数。12月制造业PMI为47.0%，较上月下行1.0个百分点，连续3个月下降，降至2022年以来的最低点。制造业PMI的5个分类指数均低于临界点，四降一升，具体来看，生产指数较前值下行3.2个百分点至44.6%，新订单指数较前值下行2.5个百分点至43.9%，从业人员指数较前值下行2.6%至44.8%，供应商配送时间指数较前值下行6.6%至40.1%，仅原材料库存指数则较前值小幅上行0.4个百分点至47.1%。 12月非制造业商务活动指数为41.6%，比上月下降5.1个百分点，非制造业景气水平继续回落。具体来看，建筑业商务活动指数较前值小幅回落1个百分点至54.4%，仍位于较高景气区间，其中土木工程建筑业商务活动指数为57.1%，连续11个月位于高位景气区间，表明尽管当前房地产市场仍偏弱，但在推动重大项目建设等各项政策措施带动下，土木工程建筑业企业仍保持较快施工进度。12月国内防控政策放松后疫情的大幅扩散对服务业的负面影响较大，服务业商务活动指数从45.1%进一步回落5.7%至39.4%，降至2020年3月以来的新低，服务业修复节奏持续放缓。 1.12月PMI降至2022年内最低点 图1.2022年1-12月PMI及分项分布 2022-12 2022-07 2022-11 2022-06 2022-10 2022-05 生产 2022-09 2022-04 2022-08 2022-03 55 非制造业 50 新订单 45 40 35 供货商配送时间 30 新出口订单 从业人员 产成品库存 原材料库存 资料来源：WIND、安信证券研究中心 固定收益主题报告 2.12月产需双双回落，且劳动力不足使得生产受到的冲击大于需求 图2.产需在荣枯线下持续回落 PMI% PMI:生产% PMI:新订单% PMI:新出口订单% 60 55 50 45 40 2020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/62022/92022/12 资料来源：Wind、安信证券研究中心 图3.2022年12月PMI多数需求分项仍处于2021年以来低位（%） 2021-012021-022021-032021-042021-052021-06 2021-072021-082021-092021-102021-112021-12 2022-012022-022022-032022-042022-052022-06 2022-072022-082022-092022-102022-112022-12 65 60 55 50 45 40 新订单 新�口订单 在手订单 产成品库存 �厂价格 从业人员 资料来源：Wind、安信证券研究中心 固定收益主题报告 图4.12月主要原材料购进价格指数与出场价格指数分别回升至 51.6%、49%（%） 图5.12月产成品库存小幅回落（%） 出厂价格-原材料购进价格（右轴） PMI:主要原材料购进价格 PMI:出厂价格 80 70 60 50 40 30 20 10 260 0 55 (2) 50 (4) (6)45 (8) 40 (10) 35 (12) PMI:产成品库存 新订单-产成品库存（右轴） PMI:新订单 20 15 10 5 0 (5) (10) 0(14)30(15) 2017/122018/122019/122020/122021/122022/122016/122018/122020/122022/12 资料来源：Wind、安信证券研究中心资料来源：Wind、安信证券研究中心 3.不同规模企业景气度均在荣枯线下进一步回落，且中小企业受影响更大 图6.大、中、小型企业景气度均在荣枯线下进一步回落，且中小企业受影响更大（%） PMI:大型企业月PMI:中型企业月PMI:小型企业月 56 54 52 50 48 46 44 42 40 2017/122018/62018/122019/62019/122020/62020/122021/62021/122022/62022/12 资料来源：Wind、安信证券研究中心 4.建筑业商务活动指数景气度保持扩张，但服务业景气度下行，拖累非制造业PMI进一步回落 固定收益主题报告 非制造业PMI:商务活动 非制造业PMI:服务业 非制造业PMI:建筑业 图7.建筑业保持扩张，但服务业景气度下行，拖累非制造业PMI进一步回落（%） 70 65 60 55 50 45 40 35 30 图8.土木工程建筑业商务活动指数连续11个月处于较高景气区间（%） 土木工程建筑业商务活动指数 70 65 60 55 50 25 2018/122019/62019/122020/62020/122021/62021/122022/62022/12 45 2019/122020/72021/22021/92022/42022/11 资料来源：Wind、安信证券研究中心资料来源：Wind、安信证券研究中心 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报