恒锋转债，优秀的智慧城市信息服务提供商

恒锋转债，优秀的智慧城市信息服务提供商证券研究报告 2022年12月29日 建议：积极参与恒锋转债申购 申购分析： 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 1.恒锋转债发行规模2.42亿元，债项与主体评级为A/A级；转股价13.85 元，截至2022年12月28日转股价值102.67元；各年票息的算术平均值为1.58元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022年12月28日6年期A级中债企业到期收益率11.31%的贴 现率计算，债底为66.42元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为10.64%，对流通股本的摊薄压力为15.54%，对现有股本有较大的摊薄压力。 2.截至2022年9月30日，公司前三大股东魏晓曦、欧霖杰、魏晓婷分别持有占总股本29.13%、10.77%、3.16%的股份，控股股东承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在75%左右。剩余网上申购新债规模为0.61亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0005%-0.0006%左右。 3.公司所处行业为软件开发（申万三级），从估值角度来看，截至2022年12月28日收盘，公司PE(TTM)为41.13倍，在收入相近的10家同业企业中处于较低水平，市值23.39亿元，处于同业较低水平。截至2022年12月28日，公司今年以来正股上涨3.59%，同期行业指数下跌14.58%，万得全A下跌18.74%，上市以来年化波动率为41.89%，股票弹性较高。公司目前股权质押比例为15.69%，股权质押风险一般。其他风险点：1.行业前景变化风险；2.市场竞争加剧风险；3.技术创新风险；4.募投项目无法达到预期效益风险等。 4.恒锋转债规模较小，债底保护不充足，平价高于面值，市场或给予20%的溢价，预计上市价格为123元左右，建议积极参与新债申购。 风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 近期报告 1《固定收益：天风总量每周论势2022 年第47期-天风总量联席解读 （2022-12-28）》2022-12-28 2《固定收益：从票息为王到流动性为主-2023年度债券市场展望》2022-12-28 3《固定收益：以史为鉴，信用调整到位了吗？-信用债市场历史调整复盘》2022-12-27 关注我们 扫码关注天风证券 研究所官方微信号 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.恒锋转债要素表3 2.恒锋转债价值分析3 3.恒锋信息基本面分析4 图表目录 图1：22h1公司营收结构4 图2：恒锋信息股权关系示意图（截至2022年9月30日）4 图3：营业收入、营业成本与营收增长情况5 图4：归母净利润、毛利率与净利率变动情况5 图5：期间费用率变动情况5 图6：现金流情况5 图7：上下游行业6 图8：恒锋信息近3年PE-Band7 表1：恒锋转债发行要素表3 表2：公司主要产品服务领域4 表3：智慧城市行业发展情况6 表4：2022年前三季度同业上市公司经营情况比较6 表5：募集资金使用计划（单位：万元）7 表6：主要新增功能9 1.恒锋转债要素表 表1：恒锋转债发行要素表 代码123173.SZ证券简称恒锋转债 公司代码 002998.SZ 公司名称 恒锋信息 外部评级:债项/主体 A/A 发行额 2.42亿元 期限（年） 6年 利率 0.50%、0.70%、1.00%、1.80%、2.50%、3.00% 预计发行/起息日期 2022-12-30 转股起始日期 2023-07-06 转股价 13.85元 赎回条款 转股期，15/30，130% 向下修正条款 存续期，15/30，80% 回售条款 最后两个计息年度，30，70% 补偿条款 到期赎回价格：115元 原始股东股权登记日 2022-12-29 网上申购及配售日期 2022-12-30 申购代码/配售代码 370605/380605 主承销商 中泰证券 资料来源:：公司公告，天风证券研究所 2.恒锋转债价值分析 基本情况分析 恒锋转债发行规模2.42亿元，债项与主体评级为A/A级；转股价13.85元，截至2022 年12月28日转股价值102.67元；各年票息的算术平均值为1.58元，到期补偿利率15%， 属于新发行转债较高水平。按2022年12月28日6年期A级中债企业到期收益率11.31% 的贴现率计算，债底为66.42元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为10.64%，对流通股本的摊薄压力为15.54%，对现有股本有较大的摊薄压力。 中签率分析 截至2022年9月30日，公司前三大股东魏晓曦、欧霖杰、魏晓婷分别持有占总股本29.13%、10.77%、3.16%的股份，控股股东承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在75%左右。剩余网上申购新债规模为0.61亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0005%-0.0006%左右。 申购价值分析 公司所处行业为软件开发（申万三级），从估值角度来看，截至2022年12月28日收盘， 公司PE(TTM)为41.13倍，在收入相近的10家同业企业中处于较低水平，市值23.39 亿元，处于同业较低水平。截至2022年12月28日，公司今年以来正股上涨3.59%，同期行业指数下跌14.58%，万得全A下跌18.74%，上市以来年化波动率为41.89%，股票弹性较高。公司目前股权质押比例为15.69%，股权质押风险一般。其他风险点：1.行业前景变化风险；2.市场竞争加剧风险；3.技术创新风险；4.募投项目无法达到预期效益风险等。 恒锋转债规模较小，债底保护不充足，平价高于面值，市场或给予20%的溢价，预计上 市价格为123元左右，建议积极参与新债申购。 3.恒锋信息基本面分析 国内具有较强竞争力的智慧城市信息技术和智慧行业解决方案提供商 公司是一家致力于为智慧城市行业客户提供信息技术和智慧行业解决方案的高新技术企业。公司智慧行业解决方案主要服务于智慧城市、公共安全、民生服务三大细分应用领域，服务对象主要系政府机关、事业单位和大中型国有、股份制企业。公司主要产品中，智慧 城市行业综合解决方案、软件开发和养老服务是公司主要的营收来源，22h1分别占公司 营收的79.46%、12.10%、5.54%。 图1：22h1公司营收结构 资料来源：可转债募集说明书，天风证券研究所 表2：公司主要产品服务领域 服务领域具体内容 智慧城市 新型智慧城市、智慧政务等综合解决方案以及数据中心、大数 据服务等新型基础设施建设 公共安全 智慧公安、智慧司法、市域治理、雪亮工程、智慧社区等综合解决方案 民生服务 智慧校园、智慧文体、智慧健康、再生资源回收循环利用系统 等综合解决方案 资料来源：可转债募集说明书，天风证券研究所 公司成立于1995年10月27日，于2017年2月8日在深交所上市。截至2022年9月30日，公司前三大股东魏晓曦、欧霖杰、魏晓婷分别持有占总股本29.13%、10.77%、3.16%的股份，其中魏晓曦与欧霖杰系夫妻关系，系公司的控股股东和实际控制人，而魏晓婷为公司实际控制人的一致行动人。 图2：恒锋信息股权关系示意图（截至2022年9月30日） 资料来源：WIND，天风证券研究所 恒锋信息2022年前三季度营业收入4.05亿元，同比增长5.80%；营业成本2.84亿元，同比减少0.95%；归母净利润0.52亿元，同比增加23.19%；毛利率29.84%，同比增加4.78pct。其中，公司22Q3营业收入1.90亿元，同比增长5.44%；归母净利润0.29亿元，同比增加40.52%。公司归母净利润同比增加幅度较大，主要系毛利率提升幅度较 大。 图3：营业收入、营业成本与营收增长情况图4：归母净利润、毛利率与净利率变动情况 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 2022年前三季度，公司销售费用率2.57%，与2021年同期相比增加0.61pct，主要系职工薪酬及招待费用增加，导致销售费用较营业收入增加较多；管理费用率5.18%，与2021年同期相比减少0.36pct；财务费用率0.54%，与2021年同期相比减少0.05pct；研发费用率3.78%，与2021年同期相比减少1.34pct。 2022年前三季度，公司经营活动产生的现金流量为净流出0.58亿元，2021年同期为净 流出1.07亿元，同比增加0.49亿元，主要系本期购买商品、接受劳务支付的现金减少；收现比0.55，同比下降0.17；付现比0.64，同比下降0.40。 图5：期间费用率变动情况图6：现金流情况 资料来源：WIND，天风证券研究所 注：2017年管理费用率口径包含研发费用率 资料来源：WIND，天风证券研究所 公司主要经营智慧城市信息技术和智慧行业综合解决方案业务 智慧城市通过大数据、云计算、人工智能、区块链、边缘计算等为代表的新一代信息技术，建设新型智慧城市管理平台。根据IDC发布的《2019H1全球半年度智慧城市支出指南》，2019年中国智慧城市技术相关投资约228.79亿美元，到2023年将达到389.2亿美元， 年复合增长率约14.21%。具体来看，例如根据山东省政府2020年11月27日举办的新 闻发布会，临沂市已累计投入16.5亿元推进市域社会治理现代化；根据央广网2021年8 月8日的报道，新疆阿勒泰地区已实施市域社会治理项目110项，完成投资76.81亿元。 智慧城市行业未来发展趋势主要有三方面，分别是：1）新兴技术与智慧城市不断融合；2）安全、可靠成为智慧城市发展的基础；3）从“建设智慧城市”到“运营智慧城市”。 表3：智慧城市行业发展情况 发展趋势具体内容 新兴技术与智慧城随着大数据、云计算、物联网、边缘计算、人工智能等新技术的蓬勃发 市不断融合展，新兴技术手段将得到广泛运用并推动智慧城市建设普及与深化。 安全、可靠成为智慧城市发展的基础 智慧城市的建设涉及交通、医疗、公共安全、司法等各方面，广泛应用了物联网、移动互联网、云计算、大数据等信息技术对各项关键数据进行感测、分析、整合、共享，信息安全问题对城市安全至关重要。 我国的智慧城市建设已取得一定成效，但在建设过程中也暴露出了“重 从“建设智慧城市” 硬件轻软件、重建设轻运营”的问题。随着智慧城市建设的不断深入， 到“运营智慧城市” 未来智慧城市项目将更加强调项目的持续性运营能力。 资料来源：可转债募集说明书，天风证券研究所 公司处于综合解决方案细分领域，上游行业主要由软硬件供应商组成，下游行业应用包括政务、医疗、教育、文体、公共安全、交通等众多领域。智慧城市产业链划分为硬件设备制造、软件平台、综合解决方案等细分领域。目前智慧城市的定制化和智能化程度较高， 要求企业为客户提供智慧城市行业综合解决方案，根据每个项目客户的需求设计综合解决方案，在方案整体设计的基础上组织软件开发、项目实施、集成调试、竣工验收、运行维护和售后服务等工作。 图7：上下游行业 资料来源：可转债募集说明书，天风证券研究所 从市场格局来看，众多智慧城市行业综合解决方案服务商均不具备较高的市场占有率。智慧城市行业综合解决方案提供商主要包括达实智能、银江股份、海峡创新、科创信息、南威软件、恒锋信息等。目前，智慧城市行业综合解决方案领域建设面广泛、市场化程度较高、市场容量庞大，市场整体处于分散割据的充分竞争状态，单家