九龙仓控股：快速采取行动：香港的租金增长势头如预期般放缓。没有披露香港零售业绩

研究分析师梁朝伟852 2101 6590萧凤龙，终审法院852 2101 6523谭凯文（CFA）852 2101 6582亚太/香港股权研究房地产（香港房地产（亚洲）/香港联合企业集团（亚洲））码头控股快速评估：香港租金势头如预期般放缓。没有披露香港零售业绩■九龙仓2015财年核心利润同比增长5％至109.69亿港元。分别略低于我们和市场预期的112.82亿港元和113.83亿港元。盈利增长主要是由于租赁物业收入同比增长9％，占核心利润总额的76％。末期每股派息同比上升7％至1.35港元，占昨日收盘价的3.1％。■香港的租赁业务：贡献了公司71％的息税前利润，收入同比增长7％，息税前利润同比增长6％。租金利润率从一年前的86.8％提高到86.4％。■香港零售租金收入海港城（HC）的同比增长5％和时代广场（TS）的同比增长7％，分别低于1H15的7％/ 9％。■没有披露零售业绩在公告中；与1H15一致，尽管它以前在结果公告中报告了数字。回顾一下，2015年上半年HC和TS的零售额分别下降7.1％和9.6％，2015年首9个月同比进一步下降至11％/ 12.9％。■香港办公室租金收入HC租金同比增长9％，至23.17亿港元，TS同比增长+ 1％，至6.7亿港元，这归因于租金调整的积极影响。■办公室入住率：HC为98％（6月末为98％； 14月末为98％）和TS为98％（6月15日末：92％，14月末：98％）。 The Gateway的保留率为76％，而TS的保留率为65％。■中国租金：营业额和息税前利润分别同比增长16％至23.05亿港元和25％至9.91亿港元，这要归功于成都IFS的全年贡献，零售额同比增长25％至6.05亿元人民币。■租金保证金受益于成都IFS的全年贡献，该比例从2013财年的49.9％增至53.9％。■成都IFS零售在15年末完全出租（14年末：99％）。三分之一的写字楼租赁价格达到每月每平方米130-170元人民币，仅比6个月前的30％高出3个百分点。中国房地产开发利润：包括附属公司，合营企业和联营公司在内的收入增长18％，至274.04亿港元，营业利润增长51％，至42亿港元，意味着OPM为15.3％。子公司级别（即码头控制的项目）的OPM较弱，为12.6％。收益超越信息®客户端驱动的解决方案，见解和访问信用证证券研究与分析本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析人员认证以及非美国分析人员的状态。美国披露：瑞士信贷与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。 2码头控股 2016年3月9日■在中国的合同销售2015年收入为260亿人民币，同比增长21％，比其220亿人民币的目标高出21％。截至12月15日，未预订的合同销售额为250亿元人民币，即140万平方米■净负债（净债务占股东权益的比重）在15年底从去年同期的19.4％增至15.3％，这是由于净债务同比减少20％至472亿港元。■最终的DPS建议派发1.35港元的股息，较2014财年的1.26港元增加7％，加上中期股息0.55港元（统一），意味着核心派息率为52.5％（2014财年：52.4％）。图1：码头2015财年业绩概览（百万港元）2015财年2014财年同比百分比周转40,87538,1367.2物业投资11,75910,8967.9香港105169,9056.2中国124399125.4物业发展2,2411,76227.2香港-2593(126.9)中国22661,66935.8饭店278387(28.2)TMT112211(46.9)付费电视和互联网-246-14075.7电信3623522.8其他-4-1300.0后勤6891,051(34.4)集装箱码头6761,034(34.6)其他物流1317(23.5)投资及其他464714(35.0)公司费用-690-738(6.5)总息税前利润14,85314,2834.0其他净收入/（费用）54769692.8净财务贷项/（成本）-1474-1,701(13.3)营业利润13,92612,65110.1合伙人和JCE1,3921,437(3.1)物业发展10911,0523.7码头301385(21.8)税前利润15,31814,0888.7税-3341-3,1874.8少数群体利益-1008-427136.1核心基本利润10,96910,4744.7超凡-1176-2,227(47.2)基本盈利9,7938,24718.7净重估收益623127,683(77.5)报告净利润16,02435,930(55.4)每股股息（港元）1.901.815.0基本派息率（％）52.552.40.1资产负债率（％）15.319.4(4.1)资料来源：公司资料 3码头控股2016年3月9日提及的公司（价格截至2016年3月8日）码头控股（0004.HK，HK $ 43.3，跑输大市，目标价HK $ 35.0）重要的全球披露披露附录Susanna Leung和CFA谭凯文（Kelvin Tam）均针对个人分析的公司或证券，证明（1）本报告中表达的观点准确反映了他或她对所有主题公司和证券的个人观点，并且（ 2）他或她的报酬的任何部分均与本报告中表达的具体建议或观点没有，直接或间接相关。九龙仓（0004.HK）三年期价格及评级历史0004.HK收盘价目标价 日 期（港元）（港元）评级13年3月13日65.10 65.17 O2013年3月26日64.45 70.522013年8月27日64.0072.48*2014年1月21日58.45 70.802014年3月28日50.20 62.0014年7月22日58.00 65.602014年8月11日60.1567.8014年11月14日55.8069.222015年1月26日61.25 73.502015年3月16日50.75 58.00 N2015年5月5日58.2062.0015年8月19日44.1048.26*16年1月12日39.25 38.40 U *2016年2月17日37.6535.00*星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效欧盟联合国ERP ERP负责编写此研究报告的分析师已获得补偿，补偿基于各种因素，包括瑞士信贷的总收入，其中一部分来自瑞士信贷的投资银行业务。截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下：优于大市（O）：预计该股票的总回报在未来12个月内将超过相关的基准*。中性（N）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。表现不佳（U）：在接下来的12个月中，该股票的总收益预计将低于相关的基准*。*按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该覆盖范围包括相关行业内分析师所覆盖的所有公司，其中跑赢大盘代表最具吸引力，中立代表吸引力下降，并且表现不及吸引力最低的投资机会。 截至2012年10月2日，美国S. 加拿大和欧洲的评级是根据股票相对于分析师覆盖范围的总回报来确定的，该范围包括相关行业内分析师所覆盖的所有公司，其中表现最佳的是表现优于大盘的股票，中性的则是表现不佳的股票，表现不佳的是最具吸引力的投资机会。 对于拉丁美洲和非日本亚洲股票，评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益；美国2012年10月2日之前S. 加拿大的评级基于（1）股票相对于当前股价的绝对总回报潜力，以及（2）在分析师的研究范围内，股票总回报潜力的相对吸引力。 对于澳大利亚和新西兰股票，预期总收益（ETR）计算包括12个月的滚动股息收益率。 当ETR大于或等于7时，将授予优于大市评级。5％；如果ETR小于或等于5％，则表现不佳。ETR在-5％到15％之间时，可以分配中性。 重叠的评级范围允许分析师分配将ETR置于相关风险范围内的评级。 在2015年5月18日之前，优于大市和低于大市评级的ETR范围与中性阈值（介于15％和7之间）不重叠。5％，从2011年7月7日开始运营。受限（R）：在某些情况下，在瑞士信贷从事投资银行交易的过程中以及在其他某些情况下，瑞士信贷的政策和/或适用的法律法规会排除某些类型的沟通，包括投资建议。波动率指标[V]：如果股价在过去24个月中至少有8个月的一个月内上涨或下跌了20％或以上，或者分析师预计未来会出现大幅波动，则将其定义为波动性股票。分析师的行业比重与分析师的股票评级不同，并且基于分析师对该行业的基本面和/或估值*相对于该集团的历史基本面和/或估值的期望：超重：分析师对行业基本面和/或估值的预期在未来12个月内是有利的。市场重量：分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。 4码头控股2016年3月9日体重不足分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期保持谨慎。*分析师的服务范围包括相关领域内分析师所覆盖的所有公司。分析师可能涵盖多个领域。瑞士信贷的股票评级（和银行客户）分布为：全球评级分布评分对宇宙（％）其中银行客户（％）跑赢/买入*60%（38％的银行客户）中立/持有*28%（25％的银行客户）跑输/卖出*11%（45％的银行客户）受限制的1%*出于纽约证券交易所和纳斯达克评级分布披露要求的目的，我们对“跑赢大盘”，“中性”和“跑输大盘”的股票评级分别最接近买入，持有和卖出；但是，含义并不相同，因为我们的股票评级是相对确定的。 （请参阅上面的定义。）投资者购买或出售证券的决定应基于投资目标，当前持有量和其他个人因素。瑞士信贷的政策是根据主题公司，行业或市场的发展情况，在其认为适当的情况下更新研究报告，这可能会对本文所述的研究观点或观点产生重大影响。瑞士信贷的政策仅是发布公正，独立，明确，公平且不会误导的投资研究。有关更多详细信息，请参阅瑞士信贷关于投资研究的利益冲突管理政策：http://www.csfb.com/research-and-analytics/disclaimer/managing_conflicts_disclaimer.html瑞士信贷不提供任何税务建议。本文中有关任何美国联邦税的任何声明均不得用于或避免被任何纳税人使用，也不得将其用于避免任何处罚的目的。目标价格和评级估值方法和风险：九龙仓控股（0004.HK）（12个月）方法：九龙仓的目标价为35.0港元，是基于相对于资产净值（94.63港元）折价63％得出的。我们的“落后大市”评级基于（1）艰难的高端零售市场； （2）分散办公空间的供应增加； （3）贸易结构调整缓慢。风险：我们给予目标价35.0港元和九龙仓控股的评级为落后大市的主要风险包括：（1）在中国放松货币政策/汇率反弹的带动下，游客人数和高端零售额急剧上升； （2）中国公司对权力下放办公室的需求旺盛； （3）中国IFS的业绩好于预期。请参阅公司的披露网站，网址为https://rave.credit-suisse.com/disclosures，以了解目标价格方法和风险部分中通常使用的缩写的定义。有关完整的公司名称，请参见“提及的公司”部分该标的公司（0004.HK）当前是或在本报告发布之日前的12个月内是瑞士信贷的客户。瑞士信贷预计在未来3个月内从标的公司（0004.HK）收到或打算向其寻求与投资银行相关的补偿。重要的区域披露新加坡接收人应就本研究报告引起的任何事宜与瑞士信贷银行新加坡分行联系。准备本报告的分析师可能会参与主题公司主办的活动，包括实地考察。瑞士信贷不接受或允许分析师接受与这些事件相关的差旅费的付款或偿还。以下缩写表示对某些加拿大证券的限制：NVS-非表决权股票； RVS-限制性投票股份； SVS-从属投票份额。从不与瑞士信贷有关联的加拿大投资交易商那里收到此报告的个人应被告知，如果该报告是自己的报告，则该报告可能不包含非关联加拿大投资交易商将要进行的监管披露。有关瑞士信贷证券（加拿大）公司有关股票研究的传播政策和程序，请访问https：/