A股底部动静框架之静态指标：A股大底监测

A股大底监测 ——A股底部动静框架之静态指标 证券分析师 姓名：吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn 2022年12月22日 证券研究报告|策略专题 证券分析师 姓名：林晨 资格编号：S0120522040001 邮箱：linchen＠tebon.com.cn 研究助理 姓名：林昊 邮箱：linhao＠tebon.com.cn 0 投资要点 冬至春近。根据《待春来启示录》，我们将4个大类指标展开多个细分项进行分析，最新监测结论如下表所示：1）资产联动指标中股债相关指标显示目前股票相对债券的配置价值较极值有所下降，但长周期上看价值较高；市场配置指标（包括PE\PEG）显示目前估值高于几个历史低位，而估值分化程度（衡量全市场股票分布的离散情况）由于近期价值板块上涨，离散程度有所收敛，但10年维度上仍然处于低位。2）市场交易/情绪指标方面，目前换手率与成交额占前高比例仍然较高，交易未冷却，而个股趋势指标、行业趋势指标近期均出现修复，但仍然处于低位；3）投资者行为方面，寻底期产业资本往往先行，11月回购规模占成交额比例回落至0.03%快速缩水，且净减持规模快速放大，产业资本仍在寻找机会离场。 4大类A股状态监测指标以及结果汇总 风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。 探底期静态指标系列 大类指标 细分指标 情况 资产联动指标 股债相对收益率 11月下降，12月回升，性价比未到10月底水平 持有股债收益差 仅11月初短暂转负，当前仍为正向，未至极端悲观状态 ERP 回落至1倍标准差以下 市场配置指标 PE wind全A为16.6X，明显高于几个历史大底 PEG 宽基指数中仅有中证100、创业板指估值低于2018年末 估值分化程度 5月以来明显修复，但10年维度来看仍然较低 市场交易/情绪指标 换手率 11、12月回升至1%以上，分位数大于50%，交易仍未冷却 成交额占前高比例 比例维持50%水平，距离底部交易情况尚有距离 行业趋势指标 处于历史低位水平 个股趋势指标 处于低位有所修复，但尚不及几个历史低点水平 投资者行为 股东回购 11月回购规模占成交额比例回落至0.03%快速缩水 产业资本增减持 11月反弹后净减持规模快速放大，产业资本仍在寻找机会离场 股债相对收益率衡量当前股票资产内含收益率与国债收益率相比性价比如何。一般有“相除”、“相减”两种形式的计算方法，两者趋势变化相同，但“相除”的计算结果波动更大，更加方便与历史情形作对比。截至12月20日，两种形式的股债相对收益率均处于历史极高水平，以2004年以来分位数衡量，均在95%分位以上，代表股票资产当前相比于债券资产的性价比之高在历史上少有，但相比10月的99%分位水平已有所收敛。 对比绝对水平，当前两种指标形式分别为0.71、-0.85%，而2019年初最高点为0.71、-0.92%，当前股债性价比接近，但未达05、08极端状态。 两种股债相对收益率的形式，当前水平均处于历史高位 上述股债相对收益率虽然能够衡量股债性价比，但无法反应持有股票资产与持有债券资产的真实收益率情况。为此我们计算指标“持有股债收益差”，计算方式具体为：某时点的过去十年所有时点持有股票资产一年以上至该时点的年化收益率，减去同时间区间下债券资产的年化收益率，再对所有时点的年化收益率差取平均，得到该时点“持有股债收益差”的取值。我们对于股票资产的选取采用万得全A指数，债券资产的选取采用中债-国开行债券总全价(7-10年)指数，时点采用周频分割，该指标2012年至今走势如下图所示（截至12月21日）。 当前持有股债收益差为1.86%，即代表过去十年任意时点做多万得全A指数一年以上，至今相比于做多长期国债指数的收益率平均下来只多1.86%，这一水平的历史分位 持有股债收益差2012年以来走势 数为10.90%。相比于历史低点，2012年12月曾达到-0.25%，2019年初曾达到-2.01%，以及2022年11月初的短暂转负，当前未到极端悲观情况。 股权风险溢价ERP(equityriskpremium)是指市场投资组合或具有市场平均风险的股票收益率与无风险收益率的差额。我们采用万得全A指数的PE-TTM以及10年期国债到期收益率作为无风险收益率代入计算得到ERP。 在10月底ERP最高点达3.73%，11月市场反弹、且债市调整，ERP当前在3.13%水平，即在一倍标准差3.31%的下方。 对比历史2008-2009、2011-2014、2018-2019，ERP都曾达到过4%以上水平，当前ERP水平或需进一步消化调整。 2002年以来A股ERP走势，当前ERP回落至一倍标准差以下 从目前估值水平来看，当前尚不及几个历史大底的水平。比如今年的低点Wind全A的动态市盈率均超过15X，而2012、2013年的两个低点不超过12X，2008年、2018年的低点也在13X 左右。 创业板、中小100的PEG低于2018年10月。另外，按照低点时的PEG来看，g我们采用Wind一致预期的两年复合净利润增速，由于过去数据不可得，我们主要与2018/10/18、2022/4/26进行对比，可以看到目前PEG仅有中小100、 主要宽基指数估值（PE/G）的历史对比 创业板指的估值低于2018年的时候。 主要宽基指数估值（PE_ttm）的历史对比 代码指数2005/6/32008/10/272012/12/32013/6/252016/1/282018/10/182022/4/262022/12/21 881001.WI WIND全A 18.0 13.2 11.9 12.0 17.1 13.1 15.2 16.6 881003.WI WIND全A(非金融石油石化) 20.4 14.2 19.7 21.6 34.4 17.8 23.3 26.8 000001.SH 上证指数 16.5 12.9 10.2 9.7 12.5 11.1 11.2 12.2 000016.SH 上证50 12.0 12.1 8.7 7.8 8.4 9.3 9.5 9.2 000300.SH 沪深300 13.0 12.2 9.5 8.9 10.7 10.5 11.2 11.2 000905.SH 中证500 - 17.5 26.1 28.4 37.7 16.7 15.6 22.6 000852.SH 中证1000 - - - - 66.6 18.9 24.0 28.0 399303.SZ 国证2000 - - - - 75.6 24.1 28.6 41.1 399005.SZ 中小100 - 14.8 20.5 25.8 29.6 19.5 24.9 23.2 399006.SZ 创业板指 - - 28.8 47.2 52.5 27.0 40.1 38.1 399673.SZ 创业板50 - - - - 63.6 28.3 35.2 36.4 000688.SH 科创50 - - - - - - 35.3 40.8 G0(一致预期2年复合净利润增速)% PE/G0 代码 指数 2018/10/18 2022/4/26 2022/12/21 2018/10/18 2022/4/26 2022/12/21 881001.WI WIND全A 17.46 22.11 17.98 0.75 0.69 0.92 881003.WI WIND全A(非金融石油石化) 24.22 34.47 26.56 0.73 0.68 1.01 000001.SH 上证指数 15.13 20.23 14.20 0.74 0.55 0.86 000016.SH 上证50 13.14 17.62 9.03 0.71 0.54 1.02 000300.SH 沪深300 14.33 17.10 13.34 0.73 0.66 0.84 000905.SH 中证500 24.42 33.30 22.30 0.68 0.47 1.01 000852.SH 中证1000 30.15 42.59 38.41 0.63 0.56 0.73 399303.SZ 国证2000 33.67 42.84 39.66 0.72 0.67 1.04 399005.SZ 中小100 22.90 22.32 35.98 0.85 1.11 0.65 399006.SZ 创业板指 32.55 29.90 47.62 0.83 1.34 0.80 399673.SZ 创业板50 33.68 37.16 37.62 0.84 0.95 0.97 估值分化程度性价比一般。另外，在此前报告中，我们曾经用估值变异系数来提示全面牛市的顶部风险，同样其也可用来提示底部的情况。过去几个低点为2005年7月（0.922）、2008年10月（1.002）、2012年7月与11月（0.863、0.864）、2018年10月（0.889）、2022年4月（0.884）。截至12/21，全A估值变异系数为0.83，由于市场低估值板块的修复，全A的估值差异度有所下降，是4月29日以来的新低，但长周期上仍然处于高位。 全A估值变异系数创4月29日以来新低，长周期上仍然处于高位 换手率代表了一定时间内市场中股票转手买卖的频率，可以很好的衡量市场的交易活跃程度。我们采用万得全A日频换手率的20日平均来衡量观察全市场的交易情况。由历史走势可以看出，牛市交易往往更为活跃，体现为大部分时间换手率水平都位于1%以上；而熊市则伴随着换手率的持续走低，交易萎靡。 2010-2014年万得全A换手率（MA20）走势 对比历史市场走弱时期换手率水平：2011-2012年换手率不断走低，市场交易持续萎缩，换手率最低点在2012年初下至0.4%以下，而此后大部分时间在0.5%-1%区间内震荡两年有余；2018年初换手率水平由接近1%持续走低，最低点出现在9月的0.5%水平。2022年以来，全市场换手率水平大多时间位于1.2%-1.4%区间内震荡，9月中旬打破区间下沿，紧接着9月底再次下破1%，11月重回1%以上，但来到12月又再次有回落趋势。当前市场换手率水平为1.15%，且历史分位数由12月初的60%回落至50%水平，距离市场大底的交易低迷仍有一定距离。 万得全A日频换手率MA20，市场交易未到冰点 2010-2014年万得全A换手率（MA20）走势 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 2017-2019年万得全A换手率（MA20）走势 2010-01-042011-01-042012-01-042013-01-042014-01-04 我们采用万得全A月频日均成交额占前高比例，来从时间纵向维度更好的对比当前与历史的市场活跃程度。 可以看出历史上市场低点时的月频日均成交额往往对应着前期高点时的20%水平。尽管2015年的杠杆牛市有着月频30万亿的天量成交额，但2018年低点时的成交额占前高比例依然在15%水平，说明20%的阈值具备一定的稳定性。 11月的日均成交额占前高比例小幅上升至53%，但12月再次小幅回落至49%，尚未达底部交易情况。 万得全A月频日均成交额占前高比例不低 通常可以将市场划分为：牛市、熊市、结构市三种类型。区别的关键在于其中是否存在结构性机会，即熊市往往是所有行业的趋势都会走弱。 我们处理得到两类指标。一方面，我们对各行业的MACD值进行加总，另外则通过衡量MACD为负的数量占比（月度MACD趋势性较强），这两个指标为一体两面。 从历史上来看，典型的熊市触底前往往会出现所有的行业MACD<0这一现象，比如2008年7月vs2018年10月；2011年9月vs2012年11月；2016年1月vs2016年2月；2018年8月vs2018年12月。2022年在