转债市场周报：部分热门行业转债与正股表现背离

证券研究报告|2022年12月19日 转债市场周报 部分热门行业转债与正股表现背离 核心观点固定收益周报 部分热门行业转债与正股表现背离 12月以来随着“新十条”、通信行程卡下线等防疫优化政策持续落地，权益市场疫后复苏板块活跃，消费、医疗等相关板块迎来持续上涨。然而转债市场受债市理财赎回债基潮波挤兑，月内大幅下跌，转债转股溢价率普遍压缩，相关转债表现不佳。 本月正股下跌的转债中，约有45%转债下跌幅度大于其正股，而部分权益热门行业出现较多正股涨而转债跌的背离现象，平价提升暂未能支持起转债价格。 具体到个券来看：食品饮料（洽洽、百润、新乳、华统）、家用电器（三花、莱克、科沃、火星、奥佳）、纺织服饰（台华、海澜）、轻工制造 （欧22、特纸、帝欧等）、银行（兴业、浦发、中信、上银、南银、无锡等）、建材：（冀东、万青、旗滨、再22等）医药生物（现代、乐 普转2等）、农林牧渔（巨星、温氏、牧原）都出现正股涨而转债跌的现象。 虽然本次下跌的来源是债券基金下跌与被赎回的负反馈效应，但个券的机构持仓量与个券跌幅没有明显相关性。机构持仓较密集的个券相对而言跌幅较小。 结合当前的市场环境，我们仍建议采取偏保守的策略，优先关注更抗跌的中低价位转债。2022年盈利增速较低、2023年业绩修复空间较大的板块，正股股价或迎盈利估值戴维斯双击，有望覆盖中低价格转债的高溢价率。 风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158 wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001 基础数据 中债综合指数 224.0878 中债长/中短期指数 245.3736/209.0595 银行间国债收益(10Y) 2.9102 企业/公司/转债规模(千亿) 65.6066/29.2099/8.3758 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《转债市场周报-医疗服务及文旅转债一览》——2022-12-11 《转债市场周报-以史为鉴，债熊时期哪类偏债型转债抗跌？》 ——2022-12-04 《转债市场周报-11月市场回顾与12月择券策略》——2022-11-27 《转债市场周报-债基赎回转债遇抛压，负反馈效应明显》——2022-11-20 《转债市场周报-11月市场反弹特征总结》——2022-11-14 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 热门行业转债与正股表现背离 12月以来随着“新十条”、通信行程卡下线等防疫优化政策持续落地，权益市场疫后复苏板块表现活跃，消费、医疗等相关板块迎来持续上涨。然而转债市场受债市理财赎回债基潮波挤兑，月内大幅下跌，转债转股溢价率普遍压缩。 图1：12月转债正股价格涨跌幅分布图2：12月转债价格涨跌幅分布 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 本月正股下跌的转债中，约有45%转债下跌幅度大于其正股，而部分权益热门行业出现较多正股涨而转债跌的背离现象，转股价值提升暂未能支持起转债价格。 图3：12月以来转债申万行业涨跌幅（%）图4：12月以来全A申万一级行业涨跌幅（%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 具体到个券来看： 食品饮料：受益于线下消费场景修复，12月以来A股食品饮料板块迎来大幅上涨，期间行业指数上涨9.29%，位列申万一级行业涨幅首位。而食品饮料行业7只转债中4只出现正股涨转债跌的情况，包括洽洽、百润、新乳、华统转债。 家用电器：国内多地推出促家电消费政策，包括武汉发放“乐购武汉”家电家具消费券、深圳开启第三轮“乐购深圳”消费电子和家用电器购置补贴等，家用电器消费有望回暖。而行业中9家转债发行公司中有5家出现正股涨转债跌的情况，分别为三花、莱克、科沃、火星、奥佳等。 图5：12月食品饮料行业转债及正股涨跌幅（%）图6：12月家用电器行业转债及正股涨跌幅（%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 纺织服饰：纺织服饰行业中该现象尤其明显，14只转债中有9只转债正股上涨，而同期转债出现下跌。其中海澜转债正股上涨12.96%，而转债价格下跌1.10%；台华转债正股上涨6.40%，转债价格却出现15.73%的跌幅。 轻工制造：随着地产融资“三支箭”齐发、中央经济工作会议再次强调做好“保交楼、保民生、保稳定”各项工作，地产竣工端逐渐改善，并对家居需求形成支撑。然而行业内22只转债仅太阳转债在12月以来实现上涨，欧22（+10.40%）、特纸（+10.35%）、帝欧（+7.61%）等转债尽管正股实现大幅上涨，转债还是出现了不同程度的下跌。 图7：12月纺织服装行业转债及正股涨跌幅（%）图8：12月食品饮料行业转债及正股涨跌幅（%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 银行：银行与建筑材料方面同样受益于地产行业前景的改善，12月以来兴业、浦发、中信、上银、南银、无锡等8只转债正股收涨，但转债收跌。 建材：冀东、万青、旗滨、再22等转债正股收涨，但转债收跌。 图9：12月银行行业转债及正股涨跌幅（%）图10：12月建筑材料行业转债及正股涨跌幅（%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 医药生物：疫情防控“新十条”提出优化核酸检测、优化调整隔离方式、保障社会正常运转和基本医疗服务等，医药行业景气度提升。12月以来医药生物板块小幅上涨1.56%，而行业中现代转债、华海转债、乐普转2等12只转债出现了正股和转债涨跌幅背离的现象。 农林牧渔：冬季猪肉市场旺季即将来临，猪肉价格或季节性上涨，此外部分公司回购股票等利好催化，巨星、温氏、牧原等转债的正股均实现一定幅度上涨，其中巨星农牧12月以来涨幅达11.85%，但这几只转债的价格依旧出现小幅下跌。 图11：12月医药生物行业转债及正股涨跌幅（%）图12：12月农林牧渔转债及正股涨跌幅（%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 虽然本次下跌的来源是债券基金下跌与被赎回的负反馈效应，但个券的机构持仓量与个券跌幅没有明显相关性。机构持仓较密集的个券相对而言跌幅较小。 图13：转债跌幅与其进入基金前20持仓数目（大于50则计50） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 结合当前的市场环境，我们仍建议采取偏保守的策略，优先关注更抗跌的中低价位转债。2022年盈利增速较低、2023年业绩修复空间较大的板块，正股股价或迎盈利估值戴维斯双击，有望覆盖中低价格转债的高溢价率。 上周市场回顾 市场主要指数震荡下行，消费板块表现领先：上周上证综指全周下跌1.22%，上证50全周下跌0.68%，中证1000指数下跌2.41%，创业板指全周下跌1.94%。分行业看，申万一级行业多数收跌，其中有色金属（-4.33%）、电力设备 （-3.77%）、基础化工（-3.35%）、建筑装饰（-2.89%）跌幅靠前，社会服务（+2.92%）、食品饮料（+1.75%）、农林牧渔（+0.80%）行业领涨。 上周中证转债指数全周下跌2.10%。我们计算的转债平价指数全周下跌1.45%，全市场转股溢价率与上周相比-1.35%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动-1.94%、-2.96%、+0.49%，目前处于历史79%、70%、82%分位数。上周转债市场总成交额大幅减少，全周成交2506.97亿元，日均成交额为501.39亿元。 图14：转债市场回顾（2022/12/12-2022/12/16） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图15：个券溢价率分布（截至2022/12/16） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 转债市场热点 分行业看，上周转债市场除传媒（+0.28%）外全部收跌，其中国防军工（-5.57%）、石油石化（-4.17%）、电力设备（-4.02%）、有色金属（-3.49%）、基础化工（-3.23%）行业跌幅靠前。 图16：申万一级行业转债行情（2022/12/12-2022/12/16) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 估值一览 截至上周五（2022/12/16），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为39.82%、27.21%、16.92%、15.99%、6.98%、6.95%，位于2003年以来/2010年以来85%/85%、 79%/77%、70%/65%分位值、82%/80%分位值、66%/59%分位值、84%/79%分位值。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为1.58%，位于2003年以来/2010年以来的35%/33%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为40.01%，位于2003年以来/2010年以来76%/78%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为-4.26%，位于2003年以来 /2010年以来的71%/60%分位值。 图17：偏股型转债平均转股溢价率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图18：偏债型转债平均YTM 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图19：转债平均隐含波动率与正股实际波动率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 截至目前，待发可转债共计193只，合计规模3229.5亿，其中已获核准16 只，获核准规模合计130.6亿；已过会25只，规模合计328.8亿。 表1：转债/交换债发行进度（截至2022/12/16） 公司名称 发行规模（亿元） 方案进度 主承销商 证监会核准公告日 三房巷 25.00 证监会核准 华兴证券有限公司 2022/11/24 福莱新材 4.29 证监会核准 中信证券股份有限公司 2022/11/22 泰坦股份 2.96 证监会核准 民生证券股份有限公司 2022/11/21 冠盛股份 6.02 证监会核准 国金证券股份有限公司 2022/11/19 九丰能源 10.80 证监会核准 中信证券股份有限公司 2022/11/16 光力科技 4.00 证监会核准 中信证券股份有限公司 2022/11/15 睿创微纳 15.65 证监会核准 中信证券股份有限公司 2022/11/15 赛特新材 4.42 证监会核准 兴业证券股份有限公司 2022/11/12 百川畅银 4.20 证监会核准 中原证券股份有限公司 2022/11/11 恒锋信息 2.42 证监会核准 中泰证券股份有限公司 2022/10/18 韵达股份 24.50 证监会核准 中信证券股份有限公司 2022/10/14 声迅股份 2.80 证监会核准 中邮证券有限责任公司 2022/10/13 春秋电子 5.70 证监会核准 华英证券有限责任公司 2022/9/21 精研科技 5.94 证监会核准 中泰证券股份有限公司 2022/9/15 民和股份 5.40 证监会核准 国信证券股份有限公司 2021/9/14 昆药集团 6.53 证监会核准 东海证券股份有限公司 2020/6/30 浙矿股份 3.20 发审委通过 海通证券股份有限公司 道氏技术 26.00 发审委通过 民生证券股份有限公司 佳禾智能 10.04 发审委通过 招商证券股份有限公司 亚康股份 2.61 发审委通过 安信证券股份有限公司 山东路桥 48.36 发审委通过 广发证券股份有限公司 星帅尔 4.63 发审委通过 安信证券股份有限公司 景旺电子 1