主业疫后复苏逻辑加强，创新业务加快上市步伐

海康威视（002415） 公司研究/公司点评 主业疫后复苏逻辑加强，创新业务加快上市步伐 2022-12-21 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）33.66 近12个月最高/最低（元）52.49/28.39 总股本（百万股）9,431 流通股本（百万股）9,176 流通股比例（%）97.29 总市值（亿元）3174 流通市值（亿元）3089 分析师：胡杨 执业证书号：S0010521090001邮箱：huy@hazq.com 分析师：傅欣璐 执业证书号：S0010522100002邮箱：fuxl@hazq.com 相关报告 海康威视中报点评：业绩短期承压，海外与创新业务增长迅速 2022-08-12 海康威视21年报点评：业绩表现超市场预期，引领智能物联新未来2022-04-15 海康威视深度报告：泛安防篇：AI赋能主业，EBG铸就第二成长曲线2022-03-28 主要观点： 公司公告 12月10日，公司发布分拆子公司海康机器人至深交所创业板上市的预案修订稿。本次分拆完成后，海康威视股权结构不会发生变化，且仍将维持对海康机器人的控股权。 12月20日，公司子公司萤石网络公布首次IPO并在科创板上市网上中签结果。此前，萤石网络于11月23日IPO上市发行已获证监会注册。 点评 展望明年，经济复苏预期强烈，内需有望实现一定程度恢复。“新十条”出台后，各地防疫政策在12月出现动态优化。12月14日，中共中央、国务院印发《扩大内需战略规划纲要（2022-2035年）》；15日，国家发改委发布《“十四五”扩大内需战略实施方案》。规划强调强化内需消费、发挥投资作用、提高供给质量等目标，在此目标下，B端与C端消费有望实现一定程度复苏流动；基础设施（交通、能源、水利、物流、生态、民生、信息等）加强建设则有望推动政府端项目恢复；完善技术、数据要素配置加快企业推进数字化改造，数字化解决方案提供商市场机遇提升。 疫后复苏逻辑加强，G端与B端业务恢复可期。前三季度，公司营收与归母净利润分别同比变化+7.36%与-19.38%，利润下滑的原因主要系疫情影响，导致国内部分项目落地延迟与部分行业应用需求缩紧。毛利率与净利率分别为42.35%与15.70%，利润率略微下滑的主要由于去年基数较高，以及下游低端产品在今年比例增长等。海康作为头部数字化公司，业务下游布局广泛，主营业务中PBG/EBG/SMBG在业务收入中的占比分别为18.72%/18.33%/16.87%（22年上半年数据）。疫后复苏预期下，公司ToG端业务与ToB端业务恢复可期：（1）G端业务与政府支出紧密相关，22Q3安防行业景气指数为142，环比Q2上升12pct，同比去年仍下降27pct，展望明年，安防景气有望进一步复苏，政府项目也由单纯公安治理逐渐过渡至视频网联管理。（2）B端项目覆盖能源、地产、金融、教育、工商业等大板块，能源景气背景下，今年能源冶金等板块表现出色，展望明年，工商业、教育等板块有望在政策动态变化后逐步复苏。 公司业绩韧性强劲，数字化领先优势明显，创新业务逐步完成上市。即便在今年国内经济环境充满挑战，海外地缘政治因素不确定的背景下，公司仍然通过调整下游需求订单与上游供应链管理，灵活控制费用支出，实现较为稳定的收入增长，表现出了强有力的业绩韧性。作为头部智能物联网公司，公司积累的感知数据丰富、底层平台基础扎实、可复用组件数量庞大，数字化解决方案领先优势明显。基于此基础下，公司于主业端扩展海外业务，加快在发展中国家的布局；在新产品端孵化出诸多 创新业务，目前创新子公司萤石网络上市在即，海康机器人也已提交上市预案，计划在明年完成分拆上市进程。 萤石网络看点：智能家居+云平台双业务驱动，一体化AIoT能力出色萤石网络为海康首家独立分拆公司，涵盖“智能家居+云平台服务”双主业，客户包括C端（智能家居业务，21年收入占比87%）与B端（云平台业务，21年收入占比13%），业务发展扎实稳健，2018~2021年收入复合增速高于40%。（1）在C端业务侧，公司已经搭建完成“萤石”品牌智能家居产品家族，包括智能家居摄像机、智能入户、智能控制、智能服务机器人、宠物看护等产品，截至21年，智能家居摄像机市场份额已至18%，智能门锁等产品销量领先。此外，公司在实现硬件产品的一次性收入后，利用萤石物联网云平台或算法商店，实现可持续的技术增值服务收入，2018~2021年复合增速高达48%。（2）在B端业务侧，公司在第三方设备基础上，利用物联云平台能力，提供PaaS层的开放平台服务，通过设备接入、运维支撑，及销售API、SDK、SaaS组件实现服务收入。2018~2021年，软件开放平台实现了97%的复合增长速度。 此次分拆有助于母公司与子公司更好厘清各自优势，进一步打造“萤石”独立品牌，发挥其硬件端与平台端的特色，利用二级市场提高投融资灵活度。萤石业务最早孵化自海康内部，沿袭了海康极强的硬件产品能力与AI平台技术能力，萤石通过自主研发的云平台构建其核心竞争力，成为业内少有的具备一体化服务能力的AIoT企业。未来，公司也将进一步强化渠道、品牌、平台能力，发挥视觉与AI能力特长。 海康机器人看点：国内领先的机器视觉与移动机器人提供商 海康机器人是国内领先的机器视觉和移动机器人的硬件产品和算法软件平台提供商。与萤石网络股权结构相同，截至上市前，海康机器人由海康威视持有60%的股权，员工持股平台阡陌青荷持有40%的股权。（1）机器视觉业务端，技术产品已从2D视觉拓展至3D视觉，现形成三大产品线——2D视觉产品线、智能ID产品线、3D视觉产品线，并以VM算法软件平台为核心孵化视觉应用生态，面向碎片化工业场景开发应用。（2）移动机器人业务端，已形成四大类机器人产品线——潜伏、移载、叉式、料箱和两大软件平台——机器人调度系统RCS、智能仓储系统iWMS。海康机器人基于母公司的硬件与数据能力，深耕出独具自身特色的算法服务、人机交互、数据融合等领域，实现多行业全场景覆盖。 2019-2021年，海康机器人净利润分别为0.45/0.65/4.82亿元，快速的业绩增长，一方面得益于突出的技术、客户、品牌优势。海康机器人具备视觉定位导航、激光SLAM定位导航、障碍物感知识别、视觉成像技术、复杂数据处理、算法优化等领域的技术优势，深耕多年布局3C电子、汽车、新能源、半导体等客户的优势，受到了多行业多客户的认可；成为本土领先的机器视觉与AGV机器人供应商。 另一方面，机器视觉与AGV机器人下游应用领域市场空间广阔。据M&M数据预测，至2025年全球机器视觉市场规模将超1200亿元；据GGII预测，至2025年我国机器视觉市场规模将达469亿元；据GGII预测，至2025年全球移动机器人市场规模将达766亿元，复合增长率近40%。 本次分拆响应国家资本市场改革政策，海康机器人上市后有望获取二级市场融资，保障机器视觉与移动机器人业务研发投入，提升企业经营与创新能力。 投资建议 公司在智能物联领域的定位明确，具备前瞻性的智能感知、AIoT、大数据、云计算等技术积累，在全球化业务危中有机、国内高质量发展大方向确立的背景下，公司未来的市场空间明朗。我们认为22年公司业绩仍将呈现一定韧性，23年业务复苏与创新业务成长可期，长期基本面优势明确。我们预计2022-2024年公司归母净利润为138.52、186.73、 222.20亿元，对应市盈率为22.54、16.72、14.05倍，维持“买入”评级。 风险提示 项目落地不及预期，地缘政治产生影响，技术推进不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 81420 90060 101999 117156 收入同比（%） 28.2% 10.6% 13.3% 14.9% 归属母公司净利润 16800 13852 18673 22220 净利润同比（%） 25.5% -17.5% 34.8% 19.0% 毛利率（%） 44.3% 42.4% 43.3% 43.6% ROE（%） 26.5% 20.4% 24.2% 24.7% 每股收益（元） 1.81 1.49 2.01 2.40 P/E 28.91 22.54 16.72 14.05 P/B 7.70 4.59 4.05 3.48 EV/EBITDA 23.97 19.85 14.18 11.59 资料来源：Wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 86019 95749 10967 12858 营业收入 81420 90060 101999 117156 现金 34722 38846 46492 58067 营业成本 45329 51903 57877 66131 应收账款 26175 30936 35090 40364 营业税金及附加 561 630 714 820 其他应收款 360 493 559 642 销售费用 8586 10717 11220 12887 预付账款 506 579 646 738 管理费用 2132 2954 3162 3632 存货 17974 19328 20856 22148 财务费用 -133 -29 -132 -220 其他流动资产 6283 5567 6036 6630 资产减值损失 -448 -580 -550 -500 非流动资产 17845 16888 15884 14856 公允价值变动收益 -38 0 0 0 长期投资 982 982 982 982 投资净收益 174 180 153 176 固定资产 6696 6900 6476 5739 营业利润 18474 15279 20622 24540 无形资产 1304 1304 1304 1304 营业外收入 76 100 100 100 其他非流动资产 8863 7702 7121 6830 营业外支出 82 80 100 100 资产总计 10386 11263 12556 14344 利润总额 18468 15299 20622 24540 流动负债 33292 37447 41100 46239 所得税 957 1377 1856 2209 短期借款 4075 4075 4075 4075 净利润 17511 13922 18766 22332 应付账款 15890 20761 23151 26453 少数股东损益 710 70 94 112 其他流动负债 13327 12611 13874 15712 归属母公司净利润 16800 13852 18673 22220 非流动负债 5178 5178 5178 5178 EBITDA 19274 14186 19321 22646 长期借款 3284 3284 3284 3284 EPS（元） 1.81 1.49 2.01 2.40 其他非流动负债 1894 1894 1894 1894 负债合计 38470 42625 46278 51418 主要财务比率 少数股东权益 1934 2003 2097 2209 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 股本 9336 9431 9431 9431 成长能力 资本公积 5404 5464 5464 5464 营业收入 28.2% 10.6% 13.3% 14.9% 留存收益 48721 53113 62292 74923 营业利润 21.6% -17.3% 35.0% 19.0% 归属母公司股东权 63461 68008 77187 89818 归属于母公司净利 25.5% -17.5% 34.8% 19.0% 负债和股东权益 10386 11263 12556 14