2023年A股市场投资策略展望：时蕴新生，布局之年

时蕴新生,布局之年 ——2023年A股市场投资策略展望 核心观点: 复盘2022：零和博弈视角下，大宗商品价格前升后震荡；全球债券市场行情分化；前三季度美元指数单边强势，非美货币多数下跌；全球权益资产价格总体下跌，但各国股市表现明显分化；A股市场走势不确定性较强，经历了先跌后涨、再跌再涨的“W”型行情。 2023年的挑战与机遇：国际视角，“灰犀牛”效应：（1）全球通胀受供应链阻碍或长期处于高位；（2）全球经济衰退风险骤升；（3）上半年仍在加息进程中；（4）地缘政治对资本市场的扰动。国内视角的风险与挑战：（1）经济下行压力仍大；（2）房地产的长期“灰犀牛”风险仍在；（3）缓释债务风险具有长期性；（4）优化信贷结构存在压力；（5）中美贸易仍很脆弱。时蕴新生：（1）“二十大”战略布局，革故鼎新；（2）周期视角，全球大类资产将迎来新的配置周期，权益市场存更多机遇。 A股市场大势研判：展望2023年，基于当前A股估值低位，经济修复动力较强，市场存上行动能，但是，行情亦或一波三折，受上市公司业绩修复影响，二季度A股上行动能或更为明显。整体上，2023年是新的转换之年，是A股市场布局之年。 2023年A股市场是否具备风格转换条件？（1）成长VS价值：回顾2000以来的A股市场，在股市下行周期中，价值股具有较强的防御性，总体风格占优；在股市上行周期中，成长风格占优的可能性更大。业绩上行期，成长相对占优；业绩下行期，价值相对占优。因此，预判2023年成长或是主线。（2）大盘VS小盘：“二十大”对产业革新提出了新的要求，国产替代科技创新将迎来长期发展趋势，小盘股或仍是2023年的主线，从市场情绪分析，小盘股灵活性强，与成长股分析一致，在A股没有出现长期牛市的背景下，小盘股行情仍存更多期待。（3）但受政策面，尤其是中国特色估值体系及对地产流动性支持等影响，大盘股、价值股亦会存在较好的交易性机会。 结构性博弈机会：在A股市场存在较多不确定性时，预判结构性博弈仍绝对占优。行业配置上，建议关注（1）后疫情时代消费领域 （食品饮料、医药生物、酒店、旅游、交运等）；（2）安全领域：信息安全、国防安全、粮食安全；（3）国产替代科技创新：电子、计算机、通信、软件服务、工业母机、工业机器人等；（4）新旧能源转换——双碳策略：储能、汽车零配件、光伏、绿电（风电、氢能源等）；（5）交易性策略机会：地产产业链、电力设备、金融、平台经济等。 风险提示：地缘政治因素风险，全球经济加速衰退风险，大宗商品价格大幅波动风险，政策不及预期风险，市场情绪弱势风险。 分析师杨超 ：010-80927696 ：yangchao_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522030004 蔡芳媛 ：15210656365 ：caifangyuan@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130517110001 王新月 ：010-80927695 ：wangxinyue_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522040003特别鸣谢：周美丽、汪翎翼 相关研究 2022-11-14，多重政策催生房地产行业产业链行情发酵 2022-10-24，A股市场的若干底部信号：结构性收益机会在何处？ 2022-09-06，A股市场博弈（一）：行业抉择策略仍占优 2022-07-31，A股市场的“变”与“不变”——短期内结构性收益机会仍占优 2022-06-06，决定A股市场6月行情的关键因素有哪些？ 2022-05-31，揭秘5月市场行情：哪些指数与行业受益？——6月A股何去何从？ 2022-05-09，政策接踵而至，持续稳预期——A 股市场相对机会在何处？ 年度策略报告●深度研究 2022年12月16日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 目录 一、复盘2022：零和博弈视角下的全球资本市场3 （一）大宗商品价格的剧烈波动3 （二）全球债券市场分化4 （三）汇率市场美元单边强势5 （四）全球风险资产价格大幅下调6 （五）2022年A股市场行情6 二、2023年A股市场面临的挑战与机遇10 （一）国际视角：“灰犀牛”效应10 （二）国内视角：风险与挑战16 （三）时蕴新生：“二十大”战略布局，革故鼎新24 三、2023年A股大势研判26 （一）纵：周期视角——2023布局之年26 （二）横：大类资产配置视角下的A股市场32 （三）A股市场势能变化35 四、2023年A股市场是否具备风格转换条件？40 （一）大盘VS小盘40 （二）成长VS价值40 （三）政策性风格机会：重塑中国特色估值体系52 五、结构性博弈机会55 （一）行业景气测评55 （二）消费：把握边际改善，关注复苏机遇59 （三）安全领域：把握四条安全主线66 （四）国产替代科技创新69 （五）新旧动能转换——双碳策略73 （六）交易性机会策略：地产产业链、金融、平台经济等76 六、2023年综合研判79 七、风险提示80 一、复盘2022：零和博弈视角下的全球资本市场 （一）大宗商品价格的剧烈波动 大宗商品的价格首先受到供需变化的影响，其次，在美元定价下，价格受到美元指数影响较大。2022年2月底爆发的俄乌冲突导致全球供应链持续紧张，欧美等经济体开启加息周期使经济衰退担忧逐步加剧，两者共同作用下，今年大宗商品价格经历了先涨后跌、后期整体震荡的行情，主要分为两个阶段，如图1-4所示。 第一阶段：年初至6月中旬。俄乌冲突扰动占主导，大宗商品供应紧张，油价震荡上行， 依次在2月底和6月中旬见顶。农产品价格在2月底快速上行，随后高位窄幅震荡。 第二阶段：6月中旬至今。美欧加息影响占主导，美联储大幅加息下，美元指数上涨，欧洲央行开启11年来首次加息，全球经济衰退风险增大，需求趋弱，油价等大宗商品价格承压。 图1.2022年原油与天然气价格走势图2.2022年大豆、小麦和玉米等农产品价格走势 ICE布油NYMEX天然气(右轴) (美元/桶)(美元/mmBtu) CBOT大豆CBOT小麦(右轴)CBOT玉米(右轴) (美分/蒲式尔) 140 130 120 110 100 90 80 70 101800 9 8 71600 6 51400 4 3 22-10-31 22-11-30 21200 1300 1100 900 700 21-12-31 22-01-31 22-02-28 22-03-31 22-04-30 22-05-31 22-06-30 22-07-31 22-08-31 22-09-30 22-10-31 22-11-30 500 21-12-31 22-01-31 22-02-28 22-03-31 22-04-30 22-05-31 22-06-30 22-07-31 22-08-31 22-09-30 资料来源：wind,中国银河证券研究院资料来源：wind,中国银河证券研究院 图3.2022年金属铜和镍的价格走势图4.2022年贵金属黄金和白银价格走势 11000 10000 LME铜LME镍(右轴) (美元/吨) 60000 50000 2100 2000 1900 伦敦金现伦敦银现(右轴) (美元/盎司) 28 26 24 9000 8000 7000 21-12-31 6000 40000180022 30000170020 20000160018 22-10-31 22-11-30 21-12-31 22-01-31 22-02-28 22-03-31 22-04-30 22-05-31 22-06-30 22-07-31 22-08-31 22-09-30 22-10-31 22-11-30 10000150016 22-01-31 22-02-28 22-03-31 22-04-30 22-05-31 22-06-30 22-07-31 22-08-31 22-09-30 资料来源：wind,中国银河证券研究院资料来源：wind,中国银河证券研究院 （二）全球债券市场分化 2022年，全球债券市场分化明显，主要由于各国经济周期和货币政策错位。截至2022年 11月末，今年美联储已加息6次共计375BP，欧洲央行加息6次共计200BP，英国央行加息7 次共计275BP。此外，英国央行早自2021年12月加息15BP，开启加息周期。如图5所示。 在加息潮下，2022年欧美债券市场同步持续走高。截至2022年11月30日，较上年末收 盘价，美国10年期国债收益率上行216BP，美国2年期国债收益率上行365BP；德国10年期国债收益率上行215BP，法国10年期国债收益率上行220.4BP，意大利10年期国债收益率上行268.5BP；英国10年期国债收益率上行223.9BP。如图6所示。 图5.2022年欧美央行加息与基准利率上调图6.2022年欧美经济体国债到期收益率 美国联邦基金利率英国基准利率欧元区基准利率美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:2年 (%)意大利:国债收益率:10年英国:国债收益率:10年 (%) 4.5% 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 年初2月4月6月8月10月12月 4.5%5 4.0%4 3.5% 3.0%3 2.5%2 2.0%1 1.5%0 1.0% -1 0.5% 0.0% 法国:国债收益率:10年德国:国债收益率:10年期 5 4 3 2 1 0 21-12-31 22-01-31 22-02-28 22-03-31 22-04-30 22-05-31 22-06-30 22-07-31 22-08-31 22-09-30 22-10-31 22-11-30 -1 资料来源：wind,中国银河证券研究院资料来源：wind,中国银河证券研究院 相较之下，中国坚持宽松货币政策以稳增长，国债收益率上行幅度较小，债券价格保持稳定。截至2022年11月30日，中国10年期国债收益率较上年末上行10.96BP。日本坚持实施 宽松货币政策以保证通胀稳定可持续，且实施利率曲线控制政策，确保10年期国债收益率低 于0.25%。截至2022年11月30日，日本10年期国债收益率较上年末上行18.7BP。 图7.2020年以来中国与日本国债到期收益率图8.2020年以来美债利差与欧债利差变化 3.6 3.4 3.2 3.0 2.8 2.6 20-01-01 20-04-01 20-07-01 20-10-01 21-01-01 21-04-01 21-07-01 21-10-01 22-01-01 22-04-01 22-07-01 22-10-01 2.4 中债国债到期收益率:10年日本:国债利率:10年(右轴)(%)(%) 0.3 0.2 0.1 0.0 -0.1 20-01-01 20-04-01 20-07-01 20-10-01 21-01-01 21-04-01 21-07-01 21-10-01 22-01-01 22-04-01 22-07-01 22-10-01 -0.2 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 (%) 美国国债利差：10年-2年 欧元区10年国债利差：意大利-德国 (%) 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 资料来源：wind,中国银河证券研究院资料来源：wind,中国银河证券研究院 与此同时，欧美加息导致经济下行风险增大，避险情绪推动债券买盘，降低债券到期收益 率上涨幅度，加剧债券市场波动。美国10年期国债和2年期国债收益率自7月初开始倒挂， 11月倒挂程度一度超过70BP；欧元区重要利差，意大利与德国10年期国债利差今年不断上升，10月曾超过250BP，均预示着未来经济衰退可能性增大。 （三）汇率市场美元单边强势 随着本轮欧