2022年12月FOMC会议点评：加息转入小步慢跑，美联储警惕未松

2022年12月15日 总量研究 加息转入小步慢跑，美联储警惕未松 ——2022年12月FOMC会议点评 要点 事件：美联储召开12月FOMC会议，宣布12月加息50bp至4.25%-4.50%，美股先涨后跌，盘中道琼斯指数一度跳水近700点，尾盘跌幅有所收窄。 核心观点： 12月FOMC会议显然令乐观的市场有所失望。通胀数据连续两月快速走低，催化市场释放2023年下半年降息的乐观预期。但是，12月点阵图在落实“更高”的加息终点之余，显示降息时点会滞后到2024年开启，鲍威尔本人也未对降息 时点“松口”。这预示着明年3月或5月加息结束后，美联储会继续耐心观察通胀和经济降温趋势，市场也需忍受更久的高利率环境。 美联储保持谨慎的原因在于，超额储蓄尚未耗尽，就业供需缺口依然存在，家庭杠杆率居于历史低位，三大因素赋予美国消费韧性。美联储货币政策委员会调高对明年美国经济增速的预测，表明其认为在高利率环境下，美国经济也将实现“更软”的“软着陆”。然而CME数据显示，议息会议后市场对2023年降息依然抱有期待。美联储与市场预期的分歧，也将使得明年二季度市场对于降息预期的博弈更为激烈。 12月加息幅度如期放缓，迈入加息“第二阶段”，明年3月或5月加息将结束 考虑到10月和11月通胀快速回落，美联储将加息幅度，从非常态化的75bp，下调至50bp，符合市场预期。点阵图落实此前调高加息终点的指引，2023年利率中枢上行至5.1%，预示还有75bp加息空间。鲍威尔暗示未来加息幅度会考虑调整至25bp，指向2023年2月、3月、5月各有一次加息25bp的操作，而后加息停止。 美联储对降息时点表态强硬，市场需要忍受长期的高利率环境。 点阵图显示2024年有望进入降息周期，利率中值为4.1%（比9月调高20bp）降息时点比市场此前预期的2023年下半年，更为滞后。鲍威尔本人在答记者会上发出强硬表态“在对通胀回落至2%有信心之前，美联储不会降息。”这意味着即使明年加息动作结束，美联储也难以快速走入降息周期，而是要维持一段时间的高利率环境，直到确认通胀的实质性回落。 消费韧性和薪资粘性让美联储保持谨慎，加息尾声将出现激烈博弈。 美联储调低2022年经济预测，调高2023年经济预测，表明其认为经济有望实现“更软”的“软着陆”。美联储对经济保持信心的原因在于，1.7万亿美元超额储蓄，家庭杠杆率居于历史低位，劳动就业供需缺口依然存在，三大因素支撑私人消费保持韧性，薪资增速具备粘性。 因此，面对市场的热烈期待，美联储保持谨慎，尚未释放宽松预期，导致美股高开低走。预计明年上半年，美联储等待连续多月的数据验证后，才会谨慎释放宽松预期，经济也要忍受相当长的高利率环境。届时，尤其在明年二季度，随着失业率逐步上行，市场对于美联储何时进入降息窗口的博弈也将更为激烈。 风险提示：四季度俄乌局势进一步升级，导致国际大宗商品价格波动。中期选举后拜登政府财政开支计划存在不确定性，经济硬着陆风险提升。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：赵格格 执业证书编号：S09305210100010755-23946159 zhaogege@ebscn.com 相关研报非农超预期，为何美股反应温和？——2022年11月非农数据点评兼光大宏观周报 （2022-12-04） 就业需求降温，但供需缺口犹在——2022年10月非农数据点评兼光大宏观周报（2022-11-05） 比鹰派更可怕的是不确定性——2022年11月FOMC会议点评（2022-11-03） LongShadows：中期选举的长尾效应——《大国博弈》系列第三十六篇（2022-11-02） 就业供需依然紧张，美联储难“转向”——2022年9月非农数据点评兼光大宏观周报 （2022-10-08） 美联储短期将维持大步加息——2022年9月FOMC会议点评（2022-09-22） 拜登学贷计划：美国新一轮财政刺激？——《大国博弈》系列第三十三篇（2022-09-12） 美国8月非农降温，加息节奏是否会放缓？ ——2022年8月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2022-09-04） 鲍威尔的坚定不移——2022年8月杰克逊霍尔全球央行年会点评（2022-08-27） 芯片法案、削减通胀法案，透视民主党手牌—— 《大国博弈》系列第二十九篇暨光大宏观周报 （2022-08-14） 宏观经济 目录 一、加息速度放缓，但加息终点“更高”3 二、加息小幅放缓，美联储警惕未松3 三、美联储为何依然保持谨慎？5 四、风险提示7 图目录 图1：会议之前，市场对2023年加息高点的预测在5%至5.25%区间波动4 图2：9月FOMC会议点阵图4 图3：12月FOMC会议点阵图4 图4：CME显示，市场依然对2023年降息抱有期待5 图5：从分项环比拉动率看，11月商品和服务价格普遍性回落6 图6：职位空缺率自7月触顶回落，失业率止跌企稳，底部震荡6 图7：美联储预计2022年、2023年美国GDP增长0.5%7 图8：国际组织对于美国、欧洲、东盟、日韩等经济体的预测情况7 中庚基金 一、加息速度放缓，但加息终点“更高” 事件： 北京时间12月15日凌晨3点，美联储货币政策委员会FOMC会后宣布，将政策利率联邦基金利率的目标区间从3.75%至4.00%，上调到4.25%至4.50%，加息幅度50个基点。美联储将在2023年2月1日（北京时间2月2日凌晨）召开下一次议息会议。 市场反应： 美股先涨后跌。盘中，道琼斯指数一度跳水近700点，纳斯达克指数、标普500指数亦迅速转跌，跌幅一度超1%。截至收盘，美股三大指数的跌幅有所收窄，道指、纳指、标普500指数分别下跌0.42%、0.76%和0.61%。 核心观点： 12月FOMC会议显然令乐观的市场有所失望。通胀数据连续两月快速走低，令市场加大对2023年下半年降息的乐观预期。但是，12月点阵图在落实“更高”的加息终点之余，显示降息时点会滞后到2024年开启，鲍威尔本人也未对降息 时点“松口”。这预示着明年3月或5月加息结束后，美联储会继续耐心观察通胀和经济降温趋势，市场也需忍受更久的高利率环境。 美联储保持谨慎的原因在于，超额储蓄尚未耗尽，就业供需缺口依然存在，家庭杠杆率居于历史低位，三大因素赋予美国消费韧性。美联储货币政策委员会调高对明年美国经济增速的预测，表明其认为在高利率环境下，美国经济也将实现“更软”的“软着陆”。美联储与市场就经济衰退的分歧，也将使得明年二季度市场对于降息预期的博弈更为激烈。 二、加息小幅放缓，美联储警惕未松 会议之前，市场对于12月放缓加息幅度至50bp已有充分预期，核心关切在于加息终点，和终点高利率维持的时间。12月4日发布的11月非农就业数据，显示了就业市场进一步降温的趋势；12月14日发布的11月CPI环比及同比数据 均大幅走低，加速了市场乐观预期释放。市场预计12月加息50bp概率在8成左右，对2023年加息终点的预测在5%至5.25%区间内波动。对于降息，市场则预期有望最早在2023年下半年，开始进入降息周期。 图1：会议之前，市场对2023年加息高点的预测在5%至5.25%区间波动 100% 12月加息50bp2023年3月加息高点到5% 2023年3月加息高点到5.25%2023年5月加息高点到5% 2023年5月加息高点到5.25% 80% 60% 40% 20% 2022-12-12 2022-12-05 2022-11-28 2022-11-21 2022-11-14 2022-11-07 2022-10-31 2022-10-24 2022-10-17 0% 资料来源：CME，光大证券研究所（数据更新至2022年12月12日） 然而，美联储虽然如期下调12月加息幅度，迈入了加息“第二阶段”，但是对于何时进入降息周期，美联储却依然保持警惕和谨慎。 一是，点阵图显示，2023年利率中枢达到5.1%，预示还有75bp加息空间。 整体来看，12月FOMC会议点阵图落实了鲍威尔此前就“调高终点”的表态，基本符合市场预期。点阵图显示，2022年末联邦基金利率中值达4.4%（与9月一致），2023年继续小幅攀升至5.1%（比9月调高50bp），意味着未来还有75bp加息空间。如果考虑鲍威尔在发布会上所言，“美联储考虑下次加息幅度调整到25个基点”指向2023年2月、3月、5月各有一次加息25bp的操作，而后加息停止。 图2：9月FOMC会议点阵图图3：12月FOMC会议点阵图 资料来源：FED资料来源：FED 二是，关于降息时点，美联储体现出更为鹰派立场。 一方面，点阵图显示，2024年才会进入降息周期，利率中值为4.1%（比9月调高20bp），2025年利率中值进一步降至3.1%（比9月调高20bp），预示着2024年及2025年，各有100bp的降息空间。这一降息时点比市场此前预期的2023年下半年，要更为滞后。 另一方面，在答记者会上，当被问及到降息问题时，鲍威尔表示经济预测摘要里面没有显示降息，并发出强硬表态“在对通胀回落至2%有信心之前，美联储不会降息。”此番言论，继续表达了美联储对于抗击通胀的坚定信心。这也意味着，即使是明年3月或5月，加息动作结束，美联储也难以快速走入降息周期，而是要维持一段时间的高利率环境，直到确认通胀的实质性回落。 Thewarandrelatedeventsarecontributingtoupwardpressureoninflationandareweighingonglobaleconomicactivity.TheCommitteeishighlyattentivetoinflationrisks.…TheCommitteeisstronglycommittedtoreturninginflationtoits2percentobjective. ——12月FOMC声明 然而，CME数据显示，即使在会议之后，市场对于2023年降息依然抱有期待。CMEfedwatch工具显示，截至2022年12月15日，市场预计2023年3月加 息至4.75%-5.0%之后，加息将停止，且最快于11月和12月可以连续两次小幅降息。显然，市场当前并未完全相信美联储的强硬表态。 图4：CME显示，市场依然对2023年降息抱有期待 资料来源：CME（备注：更新于2022年12月15日） 三、美联储为何依然保持谨慎？ 从美联储所关切的通胀和就业两个核心指标来看，11月非农就业和通胀数据都显示了明确降温趋势，从而满足了放缓加息的条件。正如美联储11月声明所言，需要考虑“货币政策的累积效应、货币政策对经济和通胀的滞后性，以及经济 和金融发展”——也即在观察到数据降温后，可以从非正常化的75bp加息幅度，过度到正常化的50bp加息幅度，让前期的高利率“再飞一会”。 11月美国CPI明显回落，环比及同比数据均大幅低于市场预期。其中，能源和二手车价格回落是主因，但住宅、餐饮、交通等服务价格涨幅也出现普遍性放缓，表明服务价格带来的通胀高粘性问题已出现边际松动，11月CPI住房价格环比增速已出现放缓迹象。详情参考2022年12月14日外发报告《美国通胀粘性收敛，未来或将超预期下行》）。 11月非农数据显示就业市场持续降温趋势。11月新增非农就业超预期，主因卡塔尔世界杯和圣诞感恩双节到来，餐饮饮酒活动旺盛，以及冬季医疗需求的释放。与就业和商业活动有关的就业需求，则大幅回落，构成拖累。假日效应和就医需求，预计会在冬季持续、在春季回落。 虽然劳动参与率与疫情前相比存在缺口，就业缺口也高于疫情之前，但随7月职业空缺率见顶回落，劳动力市场需求持续降温，失业率也止住跌势，在底部震荡。明年一季度天气转暖，部分劳动力将重回就业市场，失业率有望开启上行