软商品策略日报：纸浆大级别驱动还不具备，上有顶下有底

中信期货研究|软商品策略日报 2022-12-15 纸浆大级别驱动还不具备，上有顶下有底 投资咨询业务资格： 报告要点 橡胶：趋势未变；纸浆：大级别驱动还不具备，上有顶下有底；棉花：宏观因素 及补库行情提振价格；白糖：政策预期转好持续支撑糖价。 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 摘要： 橡胶：趋势未变 近期最主要的向上驱动依旧集中在国内防疫政策的调整后，对未来宏观的乐观预期，以及全乳胶今年继续大幅减量的情况。短期无法证伪。技术层面而言，橡胶存在了超涨的迹象，即使出现回落也实属正常，预计震荡上行的态势没有改变。 操作策略：回调且非标基差缩小到1700附近的时候，可考虑偏多交易。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：大级别驱动还不具备，上有顶下有底 针叶的供需博弈上，当前主要的利空会在从阔叶往针叶传导的这一个弱势预期。然而利多因素则依旧还是之前那些老生常谈的因素，如，市场流通货源不足、明年需求预期有所复苏等。预估05合约往上7000以上依旧存在压力。6500以下按照当前的现货情况来说，存在支撑。 操作策略：观望。或考虑等待反弹后买入开跌期权进行区间博弈风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 棉花：宏观因素及补库行情提振价格 短期来看，在市场交易强预期以及补库行情持续下，棉价延续偏强走势，但越往上面临产业套保压力逐渐增大；中期来看，随着公检速度加快、运输恢复，供应增量，棉价承压。 操作：关注14000处压力；跨月关注5-9正套机会。风险因素：宏观、需求、疫情。 白糖：政策预期转好持续支撑糖价 国际方面，2022/23榨季截至11月底巴西中南部累计产糖3294万吨，同比增加 90.3万吨，同比增幅达2.82%，原糖短期或以高位运行为主。后期需重点关注印度开榨情况、出口政策，以及巴西新任总统上台后糖价的变化情况。国内方面，疫情防控政策趋于宽松，国内消费环境预期改善带动近一周糖价走高。短期仍需关注南方甘蔗糖厂生产进度及现货购销情况；中期或受原油及宏观影响较大。 操作策略：观望。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 中信期货研究|农产品专题报告 2/12 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：趋势未变（1）青岛保税区人民币泰混价格11140元/吨，+120，对上一交易日RU05收盘价基差为-2000；国产全乳老胶12250元/吨，+50。保税区STR20价格1425美元/吨，+15。（2）12月14日合艾原料市场报价：白片无报价；烟片47.90涨0.20；胶水45.30涨0.40；杯胶40.75涨30。海南产区，国有、金橡胶水制浓缩乳胶原料收购指导价格10900元/吨；胶水制全乳胶原料收购价格10600元/吨。（3）2022年10月马来西亚天胶产量持续下降。QinRex据马来西亚统计局12月14日消息，2022年10月天胶出口量同比降33.2%至41,548吨，环比降23.8%。10月马来西亚天胶进口量为79,233吨，同比降18.5%，环比降6.8%。10月可监控天胶总产量为31,795吨，同比降26.3%，环比降10.3%。10月马来西亚天然橡胶库存为198,122吨，环比降0.3%，同比降29.7%。10月国内天胶消费总量同比降34.5%至28,494吨，环比降1.9%。逻辑：近期橡胶震荡，技术上依旧维持在上行的状态中。橡胶已经连续上涨约一个月的时间。目前来说，最主要的向上驱动依旧集中在国内防疫政策的调整后，对未来宏观的乐观预期，以及全乳胶今年继续大幅减量的情况。但在过去的三周中下游的实际好转的迹象并没有出现，轮胎企业库存依旧较高，下游轮胎的开工率没有突破今年二三季度的高峰数值。因此实际的需求反馈并没有如预期一般出现好转，当然这与当前的季节性处在需求淡季有关。往后来看，目前已经在运行了看涨驱动，在未来的两个月左右都不会出现改变，需求端也会处于持续的季节性走弱，这也就表明在下一轮旺季前，需求修复这一个点是无法被证伪的。能改变趋势的供需驱动，只有累库速度以及非标基差的绝对值上。这两者也是观测盘面是否对多方驱动交易过度的核心指标。如果出现了港口库存累库的加速或者非标基差在上涨过程中的快速扩大，那么可以认为出现了明显的下跌驱动，如否，则交易驱动会始终略偏向上。技术层面而言，橡胶存在了超涨的迹象，即使出现回落也实属正常，预计震荡上行的态势没有改变。操作上，如遇回落且非标基差快速收缩的时候偏多为主，非标基差仍回落到1700左右更佳。价格层面，上放压力依旧先看13500，下方支撑12500。操作策略：单边：回调，且非标基差缩小到1700附近的时候，可考虑中期布局多方配置。套利：观望。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 震荡上涨 纸浆 观点：大级别驱动还不具备，上有顶下有底（1）针叶浆银星参考报价在7250-7250，-100/-100；俄针报价7100-7100，-50/-50；阔叶鹦鹉6450-6450，平。（2）进口：巴西Suzano12月份金鱼阔叶浆外盘报价。Suzano宣布中国市场12月桉木浆报价为820美元，即日起执行。逻辑：前两日，01合约形成了巨大的价格回落，01期货价格回到现货价格附近，01的高升水现象消失。阔叶浆美金盘价格下调，这使得原本就氛围偏弱的现货市场的弱势预期进一步加强。但阔叶的弱势毕竟是阔叶的，不代表能等比例的传导到针叶。针叶的供需博弈上，当前主要的利空会在从阔叶往针叶传导的这一个弱势预期。然而利多因素则依旧还是之前那些老生常谈的因素，如，市场流通货源不足、明年需求预期有所复苏等。当前，05下行的幅度要小于01。从05的估值水平来看，越靠近当前的现货价格，其未来进一步上行的驱动会不足，但是价格能否在一段时间内有效的大幅下跌，也存在疑问。目前，预估05合约往上7000以上依旧是一个较为显著的压力范围，但向下跌至6500附近，能否进一步下跌也要去看现货端下行的配合度，也就是说在6500以下按照当前的现货情况来说，可能存在支撑。操作策略：观望。或考虑等待反弹后买入开跌期权进行区间博弈。 震荡上涨 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 棉花 观点：宏观因素及补库行情提振价格数据：1、棉花仓单1317张，折合5.27万吨，环比+55张，折合+0.22万吨；有效预报407张，折合1.63万吨。2、据全国棉花交易市场，截止到2022年12月13日，新疆地区皮棉累计加工总量333.36万吨，同比减幅20.1%。当日加工增量5.73万吨，同比增幅32%。3、截止到2022年12月13日24点，新疆棉累计公检量182吨，同比减少51.3%。逻辑昨日，郑棉1月合约收于13885，环比-15，郑棉5月合约收于13900，环比+60。宏观方面，美国11月CPI数据超预期回落，放缓加息步伐的预期得到加强；政策方面，国内优化调整防疫政策，后市内需有望得到回升，市场信心恢复；供应方面，日加工水平处于峰值，峰值期较往年延长，累计加工量同比减幅持续收敛，供应随着上市量增加而压力增大；需求方面，终端需求疲弱的现实问题短期难改，下游纺织端节前备货，开机率环比提升、原料采购增加、成品库存去化。短期来看，在市场交易强预期以及补库行情持续下，棉价延续偏强走势，但越往上面临产业套保压力逐渐增大；中期来看，随着公检速度加快、运输恢复，供应增量，棉价承压。操作：关注14000处压力；跨月关注5-9正套机会风险因素：宏观、需求、疫情 反弹 白糖 观点：政策预期转好持续支撑糖价（1）广西白糖现货成交价为5556元/吨，较昨日上涨22元/吨。广西新糖报价在5590-5770元/吨，云南新糖报价区间为5590～5620元/吨，加工糖厂报价区间为5670～5930元/吨，今日制糖集团报价较昨日小幅上涨。（2）11月下半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量为1622.7万吨，较去年同期的387.5万吨增加了1235.2万吨，同比增幅达318.75%；甘蔗ATR为139.87kg/吨，较去年同期的134.15kg/吨增加了5.72kg/吨；制糖比为47.64%，较去年同期的32.90%增加了14.74%；产糖量为103万吨，较去年同期的16.3万吨增加了86.7万吨，同比增幅达532.32%。（3）据外媒近日报道，受干旱的影响，法国农业部本周二（12月13日）将法国今年的甜菜的产量的预测值从11月预测的3194万吨下调至3155万吨，较5年平均水平低14.6%。（4）据巴西经济部外贸秘书处12月12日公布的数据显示，12月初（7个工作日），巴西食糖和糖蜜累计出口量为106.8万吨，累计出口金额为4.2867亿美元；日均出口量为15.26万吨，较去年12月平均日均出口量8.45万吨增长约80%；出口均价为401.30美元/吨，同比增长约7%。逻辑：国际方面，美国12月CPI涨幅低于预期，资金风险偏好升温，金融市场普涨带动ICE原糖走高，最终报收涨于19.72美分/磅。短期糖价受宏观因素提振，但随着印度、泰国渐入生产高峰，供给增加仍将制约糖价上行空间，原糖或以高位运行为主。后期需重点关注印度开榨情况、出口政策，以及巴西新任总统上台后糖价的变化情况。国内方面，疫情防控政策趋于宽松，国内消费环境预期改善，郑糖主力合约2301冲高回落后仍收于5696元/吨，较昨日上涨4元/吨。短期仍需关注南方甘蔗糖厂生产进度及现货购销情况。中期或受原油及宏观影响较大。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，对外依存度增加，郑糖价格将与原糖价格联动性增加；国际方面，全球21/22年度供需较为平衡，但需关注原油走势及天气情况。操作策略：观望。风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 震荡 二、品种数据监测 （一）橡胶 表1：橡胶近日期现价格变化 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1430 1415 15 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 640 685 -45 山东全乳胶老胶（元/吨） 12500 12300 200 NR主力-STR20(人民币计） 51 11 40 山东RSS3（元/吨） 14650 14450 200 NR主力-STR20(美金计） 7 2 6 山东越南3L（元/吨） 11700 11600 100 RU5-1 -35 -40 5 期货价格 RU01（元/吨） 13175 13025 150 RU9-5 -50 -45 -5 RU05（元/吨） 13140 12985 155 RU1-9 85 85 0 RU09（元/吨） 13090 12940 150 NR03-NR02 55 75 -20 NR主力（元/吨） 10025 9880 145 RU主力-NR主力 3115 3105 10 数据来源：Wind，中信期货研究部 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 橡胶期、现货走势 23000 21000 19000 17000 15000 13000 11000 9000 7000 2017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-0