国防军工行业动态点评：行业稳健增长，未来发展可期

行业估值处于阶段性低位。 去年年末由于市场风格再平衡，行业内部分上市公司业绩增速放缓，以及部分军工产品降价等多方面因素导致军工行业经历近四个月的下跌。虽军工行业短期受制于市场风格再平衡，但基本面逻辑并未发生变化。截至2022年12月2日收盘，申万国防军工板块下跌21.66%，跑赢沪深300指数0.01个百分点。从各行业比较来看，今年以来至12月2日收盘，国防军工行业涨幅在申万行业分类中排名第27/31位。回顾往年，国防军工行业估值水平始终高于沪深300。“十三五”期间受到军改影响，军工行业估值自2017年开始逐步下调，其中出现两次较为明显的上涨是在20年以及20年12月，进入21年之后行业估值再次呈现下跌趋势。截至2022年12月2日，当前国防军工行业PE-TTM为53.46倍，处于自17年以来的较低位置。 营收及利润双增长，行业景气度维持高位。 营收：今年前三季度行业整体营收相比21年有所放缓。22Q1-Q3，军工行业共实现营收3413.41亿元，同比增长10.93%；单看第三季度，共计实现营收1193.85亿元，同比增长8.54%，环比下降12.18%。 利润：今年1-9月国防军工（申万）98家上市公司共计实现归母净利润248.44亿元，同比增长40.96%；Q3单季度归母净利润为82.21亿元，同比增长43.15%，环比增长14.16%。其中，中简科技、光启技术、天海防务等公司归母净利润同比增速达到100%以上。 国防建设、对外军贸及民用市场推动行业向前发展。 国防预算：2022全年国防预算为1.45万亿元，同比增长7.1%，即自2019年以来首次突破7%。据政府工作报告，我国今年GDP增长目标为5.5%，国防预算增速继续保持高于GDP增速。 国防建设：国防建设需求仍是国防军工行业的主要驱动力，我国目前GDP 总量在全球排名第二，但军事实力与经济实力存在着不匹配的情况。国家在“十四五“规划纲要中明确提出要“促进国防实力和经济实力同步提升”，“加快武器装备现代化，确保2027年实现建军百年奋斗目标”。今年11月的珠海航展中亮相了许多新式装备，如歼-20、运油-20等。其中，歼-20已换装国产发动机涡扇10，实现了国产替代。根据航发动力的规划，预计涡扇15将应用于歼-20并进行全面替代。目前涡扇20尚在研发中，但未来将应用于运-20及轰-20。我国新一代武器装备的国产替代趋势明显，未来或将有更多主力战机换装国产发动机，相关产业链公司将提供发动机的设计、生产、维修等一条龙服务，行业景气度有望进一步提高。 军贸：根据SIPRI最新发布的数据，2021年全球军贸行业100家最大公司的武器和军事服务销售额达到5920亿美元，与2020年相比实际增长了1.9%。随着我国科技实力的不断上升，越来越多的国家开始青睐于购买中国的军工产品。2021年，全球排名前一百的8家中国军工类企业军售总额为1090亿美元，同比增长6.3%。军贸作为军工行业的第二曲线，将为国防军工行业带来更加广阔的市场空间。 民用市场：“十九大”以来，军民融合在国家推动下持续发展，军民融合发展战略被列入“十九大”报告并写入党章，我国军民融合发展阶段性成效显著。 1）C919大型客机是中国按照国际民航规章自行研制、具有自主知识产权的大型喷气式民用飞机，座级158-168座，航程4075-5555公里。 作为《国家中长期科学与技术发展规划纲要（2006-2020）》确定的重大专项，C919大飞机项目旨在与波音、空客并立，在民航客机市场中占据一席之地。经过多年的发展，民用航空实现了从产品研制到批量交付，C919或将形成巨大的产业链拉动效用。 2）当前全球主要经济体在航天领域竞争激烈，我国从2015年开始明确鼓励民营企业发展商业航天产业，经过7年的高速发展，该产业已初具规模。2015-2020年我国商业航天产业年复合增长率达到22.09%。 到2030年，其市场规模可能达到1000亿人民币。随着航天领域商业化发展，将持续带动航天上下游配套产业发展，我们预计行业内公司增长确定性将进一步增强。 3）北斗卫星导航系统是我国着眼于国家安全和经济社会发展需要，自主建设、独立运行的卫星导航系统。2021年我国卫星导航与位置服务产业总体产值达到4690亿元人民币，较2020年增长16.29％。其中，包括与卫星导航技术研发和应用直接相关的项目核心产值同比增长约12.28％，达到1454亿元人民币，在总体产值中占比为31％，增速高于去年。得益于“北斗+”和“+北斗”的深化发展，由卫星导航衍生带动形成的关联产值继续保持较高速度增长，不仅有力推动了产业核心产值的提升，同时也正在显现出北斗时空应用服务的巨大赋能效应。 投资建议 各细分板块方面：军工行业基本面持续改善，未来成长确定性高，建议关注：1）主机厂：中航沈飞、航发动力、中航西飞、内蒙一机、洪都航空；2）中游航空制造：中航高科、航宇科技、3）军工芯片：景嘉微、紫光国微、菲利华、智明达、中国海防、高德红外；4）军工电子：振华科技、宏达电子（未覆盖）；5）军工材料：中兵红箭、西部超导、航发科技、中航机电；6）资产证券化主线，关注中国电科集团的改革。 风险提示 宏观经济持续下行；国防开支预算增速不及预期；军用产品降价的风险； 水军品市场需求不及预期；行业竞争加剧；新冠疫情反复等。 1.2022年国防军工行业行情回顾 1.1行业处于短期性承压阶段，近期行业关注度不断提升 截至2022年12月2日收盘，申万国防军工板块下跌21.66%，跑赢沪深300指数0.01个百分点。去年年末由于市场风格再平衡，行业内部分上市公司业绩增速放缓，以及部分军工产品降价等多方面因素导致军工行业经历近四个月的下跌。虽军工行业短期受制于市场风格再平衡，但基本面逻辑并未发生变化。相比一般工业领域，国防军工行业最大的特性在于规划属性较强，在“十四五”期间练兵备战的大背景下，军工产业链相关企业未来五年需求基本明确，外部干扰因素极少。 从4月下旬开始，由于行业短期内积累大幅度下跌，且多家上市公司一季报验证行业景气度较高，军工行业开始不断向上调整。8月中旬，随着军工重点关注事件影响逐渐减少以及大盘走低等影响，军工行业再次呈现下跌趋势。10月中旬，党的二十大在京顺利召开，会议重点强调“提高人民军队打赢能力，创新军事战略指导，发展人民战争战略战术，打造强大战略威慑力量体系，增加新域新质作战力量比重，深入推进实战化军事训练”，是对国防建设提出的新要求，预示军工行业将向着更加全面、更多维度方向发展。加之多家上市公司三季报表现较好，军工行业关注度再次提升，板块呈现上涨趋势。 图1：2022年国防军工行业行情走势 从各行业比较来看，今年以来至12月2日收盘，国防军工行业涨幅在申万行业分类中排名第27/31位。 图2：2022年国防军工行业涨幅在申万各行业中排名 1.2Q1-Q3业绩稳健增长，行业景气度持续提升。 军工行业受疫情等因素影响较小，但仍有一定影响，今年前三季度行业整体营收相比21年有所放缓。22Q1-Q3，军工行业所属98家上市公司共实现营收3413.41亿元，同比增长10.93%；单看第三季度，共计实现营收1193.85亿元，同比增长8.54%，环比下降12.18%。 图3：近五年军工行业营收及同比增速 从各行业比较来看，前三季度国防军工的收入增速排在9/31位。 图4：2022年前三季度国防军工行业收入增速排名 年初至今行业内各个板块业绩稳步发展。22Q1-Q3航空装备实现营收1508.16亿元；航海装备为808.64亿元；军工电子为664.18亿元；地面兵装为220.65亿元；航天装备为211.78亿元。其中航空装备对整个行业的营收贡献最大，占比达44.18%。营收增速方面，受上半年宏观经济和疫情等因素影响，军工行业整体增速较21年有所放缓。22Q1-Q3航天装备板块营收同比增长14.92%，上半年，我国已完成多项发射任务，包括发射首型固体捆绑运载火箭、长征七号遥五运载火箭搭载天舟四号成功升空、神州十四号载人飞船成功升空、首个科学实验舱“问天”发射成功等。航天领域今年将保持50次以上高密发射，板块增长确定性进一步提高；航空装备同比增长13.47%。“十四五”规划纲要指出，要加快军用先进航空发动机研发验证/民用涡扇发动机产品研制，加强科技科研对军备建设战略支撑作用，快速发展国防科技创新能力和应用水平，推动C919落地运营和国产支线客机系列化发展，未来航空板块高景气度或将持续；地面兵装同比增长13.30%，板块龙头企业内蒙一机1-9月营收增速达到29.84%。航海装备同比增长3.76%，船舶行业作为典型的周期行业，往往具有大周期、中周期、小周期三周期叠加的特点。目前我国开启了新一轮造船大周期，根据工业和信息化部发布的数据，今年1至9月，全国造船完工量2780万载重吨，同比下降8.4%；新承接船舶订单量3245万载重吨，同比下降40.1%；手持船舶订单量10256万载重吨，同比增长11.0%。数据显示，中国造船完工量、新接订单量和手持订单量以载重吨计，分别占全球总量的45.9%（+0.7pct）、53.6%（+2.8pct）、48.0%（+0.2pct），均位居世界第一，行业集中度持续提升。但船舶制造周期较长，订单转化为业绩尚需时间来体现；军工电子同比增长3.15%，军工半导体、上游元器件、雷达及电子对抗、通信导遥等率先反应行业景气度，部分公司尤其是上游半导体和元器件公司业绩在2021年已率先进入高速增长阶段。今年前三季度上游芯片和元器件公司保持高速增长的同时，景气度进一步向下传导，预计未来板块或保持高速增长态势。各板块营收保持稳步增长。 图5：近五年军工行业子板块营收增速 1.3前三季度归母净利润同比增长40.96%。 今年1-9月，军工行业98家上市公司共计实现归母净利润248.44亿元，同比增长40.96%；Q3单季度归母净利润为82.21亿元，同比增长43.15%，环比增长14.16%。 其中，中简科技、光启技术、天海防务等公司归母净利润同比增速达到100%以上。 图6：近五年军工行业净利润及同比增速 从各行业比较来看，前三季度国防军工（申万）收入增速排在12/29位。 图7：2022年前三季度国防军工行业净利润增速排名 注明：农林牧渔及社会服务行业利润涨跌幅与往年差异较大，与其对比利润增幅意义较小，因此图中并未显示。 按细分板块来看，年初至今航空装备板块实现归母利润106.37亿元；军工电子为101.80亿元；地面兵装为17.50；航天装备为15.83亿元；航海装备为6.94亿元。按利润贡献来看，航空装备占比最高，达到43%。利润增速方面，22Q1-Q3航天装备板块归母净利增速为25.04%，在全年预计保持50次以上高密发射的背景下，航天领域任务日益饱满，预计相关产业链景气度将持续提升；地面兵装增速为22.59%，其中培育钻石行业龙头中兵红箭归母净利润增速达到45.21%。在目前练兵备战和强军建设的大背景下，伴随“十四五”期间装备放量以及军演强度提升，弹药及装备需求逐步增加，军品的消耗进一步加快，行业景气度正在逐步兑现；航空装备增速为8.35%，我们预计，在“十四五”期间各式主战机型的更新换代需求将使航空装备领域充分收益；军工电子增速为4.96%，归母净利润增速同比放缓主要系21年基数较大且大部分企业如兴图新科、华力创通等因疫情等因素影响项目推进，预计后续景气度将持续向下游传导，板块高增长态势保持不变；航海装备增速为-22.77%，与收入端趋势基本一致。其中航海装备净利润下降主要系中船防务开展资产重组，导致产生大额非经营性损益。加之上半年国内多地疫情爆发，许多工厂被迫停工。2021全年度归母净利润超过70亿元，2022年上半年则出现负增长。我们认为，船舶板块未来趋势仍然向好，板块行业内新接订单量以及手持订单量充足，随着交付量不断提升，整个板块的利润率以及期间费用或将进一步改善，预计未