国防军工行业动态点评：军工行业稳健增长，景气度持续提升

相关标的 22Q1-Q3军工板块营收增长10.93%，归母净利润增长40.96%。 截至10.28日，申万国防军工行业共计98家上市公司已全部披露2022年第三季度报告。 营收方面：22Q1-Q3，军工板块上市公司共实现营收3413.41亿元，同比增长10.93%；单看第三季度，共计实现营收1193.85亿元，同比增长8.54%。 利润方面：22Q1-Q3共计实现归母净利润248.44亿元，同比增长40.96%； Q3单季度归母净利润为82.21亿元，同比增长43.15%。其中，中简科技、光启技术、天海防务等公司归母净利润同比增速达到100%以上。 资产负债表：22Q1-Q3军工行业预付款项为844.97亿元，同比减少3.43%； 预收款项为4.16亿元，同比减少81.71%；存货总额为2670.31亿元，同比增长10.99%。 现金流量表：前三季度行业经营活动现金流净额为-425.40亿元，原因或为军工行业现金流呈明显季节性，结算回款一般集中发生在年底，预计第四季度现金流将会得到明显改善。此外，行业构建固定资产等支付的现金为188.47亿元，同比增长24.14%。由此可见，行业固定资产建设速度持续加快，未来产能或进一步提高。 盈利能力：年初至今，行业毛利率为19.97%，同比增长2.39pct；净利率为7.56%，同比增长1.59pct；期间费用率为6.84%，同比增长0.05pct。 综上来看，行业目前盈利水平仍处于较高位置，未来有望实现高质量发展。 航空装备板块营收占比超40%，军工电子业绩增速加快。 营收方面：22Q1-Q3航空装备实现营收1508.16亿元；航海装备为808.64亿元；军工电子为664.18亿元；地面兵装为220.65亿元；航天装备为211.78亿元。其中航空装备对整个行业的营收贡献最大，占比达44.18%。 营收增速：年初至今航天装备板块营收同比增长14.92%；航空装备同比 增长13.47%；地面兵装同比增长13.30%；航海装备同比增长3.76%；军工电子同比增长3.15%，各板块营收均有不同程度增长。 利润方面：年初至今航空装备板块实现归母利润106.37亿元；军工电子为101.80亿元；地面兵装为17.50；航天装备为15.83亿元；航海装备为6.94亿元。 利润增速：22Q1-Q3航天装备板块归母净利增速为25.04%；地面兵装增速为22.59%；航空装备增速为8.35%；军工电子增速为4.96%；航海装备增速为-22.77%。航海装备净利润下降主要系受船舶等主要产品完成物量、交付数量同比减少等影响。 资产负债表：从结构上来看，军工行业的应收款项主要集中于航天装备及航海装备两个板块。截至22Q3，航空装备板块应收款项为164.41亿元，同比下降81.00%；航天装备板块1133.18亿元，同比增长708.03%；航海装备板块为194.15亿元，同比下降7.85%；地面兵装板块92.89亿元，同比增长55.57%；军工电子板块593.46亿元，同比增长8.86%。 现金流量表：22Q1-Q3航空装备板块经营性现金流为-130.09亿元，较去年同期减少211.31亿元；航天装备板块-32.96亿元，较去年同期减少35.33亿元；地面兵装-89.91亿元，较去年同期下降38.69亿元；军工电子-48.81亿元，较去年同期减少25.97亿元。 盈利能力：军工子行业销售毛利率由低到高依次为航海装备9.35%（-1.43pct）、航空装备17.39%（-0.03pct）、地面兵装18.89%（+0.66pct）、航天装备20.22%（-1.42pct）、军工电子39.03%（+0.91pct）。 军工子行业销售净利率由低到高依次为航海装备0.83%（-0.19pct）、航空装备7.32%（-0.37pct）、地面兵装8.08%（+0.55pct）、军工电子15.88%（+0.27pct）。 投资建议 各细分板块方面：军工行业基本面持续改善，未来成长确定性高，建议关注：1）主机厂：中航沈飞、航发动力、中航西飞、内蒙一机、洪都航空； 2）中游航空制造：中航高科、航宇科技、3）军工芯片：景嘉微、紫光国微、菲利华、智明达、中国海防、高德红外；4）军工电子：振华科技、宏达电子（未覆盖）；5）军工材料：中兵红箭、西部超导、航发科技、中航机电；6）资产证券化主线，关注中国电科集团的改革。 风险提示 宏观经济持续下行；国防开支预算增速不及预期；军用产品降价的风险； 水军品市场需求不及预期；行业竞争加剧；新冠疫情反复等。 1.军工行业整体 1.1营收：Q1-Q3业绩稳健增长，行业景气度持续提升。 军工行业受疫情等因素影响较小，但仍有一定影响，今年前三季度行业整体营收相比21年有所放缓。22Q1-Q3，军工行业所属98家上市公司共实现营收3413.41亿元，同比增长10.93%；单看第三季度，共计实现营收1193.85亿元，同比增长8.54%，环比下降12.18%。今年上半年，财政部在人大会议上公布2022全年国防预算为1.45万亿元，同比增长7.1%，即自2019年以来首次突破7%，且国防开支将实现连续28年增长。国防预算的提高反映了国防需求的增长，结合“十四五”期间练兵备战和强军建设的大背景，未来军工行业营收方面有望持续提高。 图1：近五年军工行业营收及同比增速 1.2利润：前三季度归母净利润同比增长40.96%。 今年1-9月，军工行业98家上市公司共计实现归母净利润248.44亿元，同比增长40.96%；Q3单季度归母净利润为82.21亿元，同比增长43.15%，环比增长14.16%。 其中，中简科技、光启技术、天海防务等公司归母净利润同比增速达到100%以上。 图2：近五年军工行业净利润及同比增速 1.3资产负债表：基本面持续改善，整体积极备货备产。 22Q1-Q3军工行业预付款项为844.97亿元，同比减少3.43%；预收款项为4.16亿元，同比减少81.71%；存货总额为2670.31亿元，同比增长10.99%。通过观察近五年军工行业预付款项总额，期末虽同比减少3.43%，但总量依旧维持高位。 预付款项的高位运行侧面表明军工企业正在积极备货备产以应对下游市场日益增长的高需求。今年军工行业存货金额突破2670亿元，达到近五年来最高水平。 由于军工行业大多是以销定产，产品滞销的情况在业内很少发生，因此存货情况在一定程度上可以作为行业未来业绩的先导指标。目前行业存货维持较高水平，预计全年需求端保持旺盛，企业生产任务饱满，行业整体处于积极备货备产的状态，行业景气度依旧。 图3：近五年军工行业总预付款项及同比增速 图4：近五年军工行业总存货及同比增速 图5：近五年行业总预收款项及同比增速 1.4现金流量表：经营性现金流流出增加，行业积极构建固定资产。 在经营性现金流方面，由于军工行业下游客户付款特性，结算回款一般发生在年底，参考过去五年不同季度的经营性现金流净额可以发现，在1-3季度行业通常处于现金流流出状态，到第四季度现金流则会大幅改善。年初至今军工行业经营性现金流净额为-425.40亿元，预计第四季度将会转正。此外，为应对下游市场需求，行业持续加大投资，构建固定资产来提高产能。22Q1-Q3行业构建固定资产等支付的现金为188.47亿元，同比增长24.14%，行业整体处于扩产节奏。行业在建工程与存货的大幅增长表明行业积极扩产，未来有望迎来新一轮景气扩张。 图6：近五年军工行业经营性现金流净额 图7：近五年军工行业构建固定资产支出及同比增速 1.5盈利能力：期间费用率控制良好，行业盈利能力维持较高水平。 从经营状况来看，自“十四五”以来军工行业销售毛利率持续改善，盈利水平保持稳定。前三季度行业毛利率为19.97%，同比增长2.39pct；净利率为7.56%，同比增长1.59pct；期间费用率为6.84%，同比增长0.05pct。综上来看，行业目前盈利水平仍处于较高位置，未来有望实现高质量发展。军工行业期间费用率近年来下降趋势明显，成为行业提高盈利能力的关键因素。22Q1-Q3行业整体期间费用率为6.84%，较21年增长0.08pct，维持在较低水平。自18年起，行业期间费用率呈波动式下降趋势，期间费用率的下降有效提高了行业的盈利水平。军工行业期间费用率呈明显季节性，通过研究过去五年行业期间费用率特点可以看出，一季度由于生产经营活动照常展开而交付结算处在低点，费用率通常为一年当中的最高峰，接着从二到四季度开始逐步下调。22Q1-Q3军工行业销售费用率、管理费用率及财务费用率分别为1.57%（-0.01pct）、6.31%（+0.05pct）、-1.04%（-0.04pct）。销售费用率及财务费用率均出现小幅下降，行业成本控制保持良好态势。随着未来规模效应的不断增加，军工行业盈利能力或持续提高。 图8：近五年军工行业销售毛利率及净利率 图9：近五年军工行业总毛利及同比增速 图10：近五年军工行业期间费用率及三项费用率 2.军工行业子板块 2.1营收：航空航天增速领先，军工子板块均有增长。 年初至今各个板块业绩稳步发展。22Q1-Q3航空装备实现营收1508.16亿元；航海装备为808.64亿元；军工电子为664.18亿元；地面兵装为220.65亿元；航天装备为211.78亿元。其中航空装备对整个行业的营收贡献最大，占比达44.18%。 营收增速方面，受上半年宏观经济和疫情等因素影响，军工行业整体增速较21年有所放缓。22Q1-Q3航天装备板块营收同比增长14.92%，上半年，我国已完成多项发射任务，包括发射首型固体捆绑运载火箭、长征七号遥五运载火箭搭载天舟四号成功升空、神州十四号载人飞船成功升空、首个科学实验舱“问天”发射成功等。航天领域今年将保持50次以上高密发射，板块增长确定性进一步提高； 航空装备同比增长13.47%，我国着眼于建设现代化军队，积极推动武器装备更新。 “十四五”规划纲要指出，要加快军用先进航空发动机研发验证/民用涡扇发动机产品研制，加强科技科研对军备建设战略支撑作用，快速发展国防科技创新能力和应用水平，推动C919落地运营和国产支线客机系列化发展，未来航空板块高景气度或将持续；地面兵装同比增长13.30%，板块龙头企业内蒙一机1-9月营收增速达到29.84%。2022年8月10日，国务院发表《台湾问题与新时代中国统一事业》白皮书，重申台湾是中国的一部分的事实和现状，阐述中国共产党和中国政府在新时代推进实现祖国统一的立场和政策。地缘政治因素持续催化装备加速列装，我国对武器装备的需求或进一步提升；航海装备同比增长3.76%，船舶行业作为典型的周期行业，往往具有大周期、中周期、小周期三周期叠加的特点。 目前我国开启了新一轮造船大周期，根据工业和信息化部发布的数据，今年1至9月，全国造船完工量2780万载重吨，同比下降8.4%；新承接船舶订单量3245万载重吨，同比下降40.1%；手持船舶订单量10256万载重吨，同比增长11.0%。 数据显示，中国造船完工量、新接订单量和手持订单量以载重吨计，分别占全球总量的45.9%（+0.7pct）、53.6%（+2.8pct）、48.0%（+0.2pct），均位居世界第一，行业集中度持续提升。但船舶制造周期较长，订单转化为业绩尚需时间来体现；军工电子同比增长3.15%，军工半导体、上游元器件、雷达及电子对抗、通信导遥等率先反应行业景气度，部分公司尤其是上游半导体和元器件公司业绩在2021年已率先进入高速增长阶段。今年前三季度上游芯片和元器件公司保持高速增长的同时，景气度进一步向下传导，预计未来板块或保持高速增长态势。各板块营收保持稳步增长。 图11：军工行业子板块营收占比 图12：近五年军工行业子板块营收增速 2.2利润：航天装备增速最快，航海装备短期承压。 年初至今航空装备板块实现归母利润106.37亿元；军工电子为101