宏观 | 需求再度探底,政策仍需发力

11月CPI同比上涨1.6%（前值+2.1%），与预期保持一致，环比较上月回落0.3%，环比-0.2%（前值0.1%），CPI的较大幅回落主要来自于基数作用的影响，猪肉以及鲜菜价格的回落带动。国内经济弱修复和海外经济增长放缓，大宗商品价格总体保持震荡，PPI同比增速在基数效应的推动下持平，同比下降维持在-1.3%（前值-1.3%），略高于市场预期，环比上涨0.1%（前值0.2%），环比大体持平。PPI环比下行态势明显趋缓，说明我国部分行业需求可能已经出现了边际修复的迹象。 图1.CPI同比历史数据 数据来源：wind，新湖研究所 图2.PPI同比历史数据 数据来源：wind，新湖研究所 首先先来看PPI数据，11月，海外方面，近期公布的欧美经济数据来看，经济数据普遍低于预期，欧元区及美国的PMI数据处于荣枯线以下，意味着两地连续的鹰派大幅加息之后，经济衰退的风险增加有所增加，尽管当前加息的频率有所放缓，但并非停止加息，且根据此前的表态表 明，最终加息水平可能要高于当前预期，今年以来加息的负反馈正在逐步显现。而国内则主要是受到全国疫情多地集中爆发的影响，工业品价格环比涨幅有所回落，同比延续着负增长的趋势。 图3.PPI同比分解图4.PPI季节性环比 数据来源：wind，新湖研究所 分行业来看，在40个工业行业大类之中，大部分行业价格同比涨幅均有所回落。伴随着煤炭保供力度的加大，煤炭开采和洗选业价格环比涨幅收敛，同比跌幅收敛。伴随着美联储的鸽派发言，美联储加息节奏预期减缓，原油、有色金属等行业的价格出现小幅反弹，但伴随着全球经济 衰退预期升温，明年海外需求预计将进一步放宽，所以大宗商品价格预计仍将持续回落，尤其是海外定价的部分品种。而国内定价为主的品种，比如制造业、基建、建筑业需求支撑之下的黑色金属冶炼和压延加工业等行业，虽然11月价格有所回落，但是伴随着国内经济弱复苏的预期升温，明年可能表现相对较好，跌幅预计将有所收窄。 图5.PPI分行业同比涨跌幅 数据来源：wind，新湖研究所 综合来看可以看出，11月PPI环比小幅减弱，翘尾因素与上月持平，中游产品价格回落。展望未来，国内方面，11月底以来，防疫政策宽松力度加大，持续优化，而稳地产政策也快速加码，从保项目发展到保房企，融资端喜讯频传，A股市场筑底回升，走出市场底，国内经济最低迷的时间段预计已经过去，中期来看，明年国内经济大概率会企稳回升，房地产投资增速预计中长期也将有所改善，下游开工稍有好转，带动房地产相关产业链回暖，黑色系产品价格将有所回升。而海外方面，根据欧元区、美国等地近期公布的各项数据来看，伴随着近几个月连续大幅加息，全球经济步入衰退周期已成定局，虽然美国通胀的回落路径并不顺畅，但是美联储加息放缓的路径预计不会改变，需求侧持续降温，海外大宗商品价格预计将持续回落。原油价格方面，国际原油价格受到供给的影响，价格小幅回落，但当前尚未传递至出厂价格，布伦特原油期货价格11月出现下行。展望未来，俄乌冲突引发的能源短缺风险已经在逐步消退，能源供给冲击减弱，而需求端，虽然即将进入供暖季原油需求可能会有所回升，但是考虑到全球经济放缓给需求端带来的压力，预计明年原油价格中枢将会较今年进一步回落。整体来看，海外经济衰退，国内经济弱复苏的背景下，叠加2022年PPI基数效应的作用下，预计2023年PPI同比中枢将有所下滑。 图6.PPI同比分项图7.11月原油价格开始回落 数据来源：wind，新湖研究所 再来看CPI方面，11月CPI环比小幅回落，同比回落0.5个百分点至1.6%，基本符合市场预期。11月的CPI同比的回落主要来自于翘尾因素的下行以及鲜菜、猪肉等食品价格的回落。非食品CPI同比及核心CPI同比均与上月持平，依旧弱于季节性，不排除去年基数效应的影响，但也表明当前国内总需求仍未出现明显好转。核心CPI作为反应经济热度的更恰当的通胀指标，主要受到自身供需逻辑主导，自7月以来，核心CPI持续下行，反映出当前经济很大程度上受到了多地疫情复发的困扰，居民收入不确定性增强，导致当前社会需求依然不足，市场消费情绪有待提振。 图8.CPI同比分解图9.CPI分项同比涨幅 数据来源：wind，新湖研究所 结构方面来看，CPI同比表现基本符合预期，此次回落主要是来源于基数效应的拖累，以及食品类价格下行的影响。食品项环比转负，鲜菜、猪肉的价格回落幅度明显，此次回落主要还是由于全国疫情多地爆发的影响，疫情反复影响需求，传统冬季备货阶段需求有所滞后。进入12月之后，季节性需求的上行叠加防疫政策优化的影响，消费有望回暖。但是猪肉价格在储备肉等政策的调控之下，11月价格有所下行，预计将维持在当前位置保持震荡，上涨空间有限。而非食品项，疫情影响之下线下消费、购物场景受限，居民的收入预期不确定性增加，预防性储蓄行为增加，核心CPI依旧维持同比低位，需求侧保持低迷，抑制了需求的释放。进入12月之后，伴随着防疫政策的持续优化，跨省人员流动的约束有所接触，尽管政策的宽松伴随着疫情的反扑，短期内可能对消费造成影响，但中期来看，消费逐渐复苏的大方向不会改变，将对CPI同比形成支撑。但另一方面，考虑到海外经济衰退，外需回落的影响，能源输入性通胀的压力有所缓解，供应链的持续改善也将改善商品领域的通胀问题，所以预计2023上半年在高基数以及政策宽松后短期疫情的影响下，CPI同比可能仍会有所回落，但下半年伴随着经济基本面的复苏，居民生活可能回归疫情前水平，CPI同比可能会有所回升。 图10.猪肉价格政策影响回落图11.食品类价格普降 数据来源：wind，新湖研究所 图12.PPI-CPI剪刀差出现反弹图13.核心CPI继维持低位 数据来源：wind，新湖研究所 11月的通胀数据显示，疫情的影响下国内需求探底，通胀数据进一步回落。PPI方面，海外加息的负反馈正在逐步显现，全球经济步入衰退周期已成定局，而国内方面仍然是受到全国多地疫情集中爆发的影响，PPI同比延续此前的负增长。而CPI方面，基数效应的影响叠加鲜菜、猪肉价格的下行，CPI加速回落，核心CPI维持低位。展望后续，伴随着防疫政策的逐渐优化，中期消费温和复苏大方向不会改变，海外经济衰退，国内经济弱复苏的背景下，海外大宗商品价格预计将持续回落，国内下游开工将有所好转，带动房地产相关产业链回暖，叠加2022年PPI基数效应的作用下，预计2023年PPI同比中枢将有所下滑。而CPI伴随着防疫政策的持续优化，跨省人员流动的约束有所接触，尽管政策的宽松伴随着疫情的反扑，短期内可能对消费造成影响，但中期来看，消费逐渐复苏的大方向不会改变，将对CPI同比形成支撑。但另一方面，考虑到海外经济衰退，外需回落的影响，能源输入性通胀的压力有所缓解，供应链的持续改善也将改善商品领域的通胀问题，所以预计2023上半年在高基数以及政策宽松后短期疫情的影响下，CPI同比可能仍会有所回落，但下半年伴随着经济基本面的复苏，居民生活可能回归疫情前水平，CPI同比可能会有所回升。整体来看2023年通胀风险仍然温和可控，但是经济的平稳修复目前来看仍需政策的进一步支持。 霍柔安（股指） 执业资格号：F3073006投资咨询号：Z0016229电话：17695606206 E-mail：huorouan@xhqh.net.cn 审核人：李明玉 免责声明： 本报告由新湖期货股份有限公司（以下简称新湖期货，投资咨询业务许可证号32090000）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其他法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于新湖期货。未经新湖期货事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布。如引用、刊发，须注明出处为新湖期货股份有限公司，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本报告的信息均来源于公开资料和/或调研资料，所载的全部内容及观点公正，但不保证其内容的准确性和完整性。投资者不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是新湖期货在最初发表本报告日期当日的判断，新湖期货可发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但新湖期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知更新情况。新湖期货不对因投资者使用本报告而导致的损失负任何责任。新湖期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于投资者，新湖期货建议投资者独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计、税务建议或担保任何内容适合投资者，本报告不构成给予投资者投资咨询建议。