量化策略研究系列报告之三：细“颗粒度”下北向资金的配置能力

细“颗粒度”下北向资金的配置能力 ——量化策略研究系列报告之三 分析师：祁嫣然执业证书编号：S0930521070001联系人：陈颖 2022年12月13日 证券研究报告 核心观点 核心观点1：配置盘偏好价值投资，交易盘偏向高频交易以赚取定价误差。 按照北向资金托管机构的持股和交易特征，基于换手率将北向资金拆解为交易盘和配置盘。 配置盘资金持续保持净流入态势，交易盘资金体量大致不变，整体资金流向流量与市场行情走势较为相关。 核心观点2：以超额净流入视角构建北向资金的阈值择时策略，拆解后资金择时能力提升。 北向资金可以判断短期市场行情，拆解后交易盘资金的市场择时能力提升显著；交易盘“求进”，配置盘“存稳”。 核心观点3：构建北向行业净流入因子，北向交易盘和配置盘在不同频率下的行业轮动策略上 各有优势。 风险提示：报告结果均基于历史数据，历史数据存在不被重复验证的可能。 目录 掘北水，细分流：北向资金的再拆解善观风色，善择时机：北向择时策略净流入因子构建与行业轮动 掘北水，细分流：北向交易盘与配置盘 基于平均换手率的北向资金再拆解 •挑选“北向重要性持股机构” •两个维度： •覆盖度→持股数量 •影响力→持股规模 •挑选基准：持股数量>=6只、持仓规模>=50万元 •划分的重要基准：换手率 𝑇𝑢𝑟�𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜� =∑�|(𝑋𝑠,�−𝑋𝑠,𝑡−1)×𝑉𝑊𝐴𝑃𝑠,𝑡| ∑�𝑋𝑠,𝑡−1×𝐶𝐿𝑂𝑆𝐸𝑠,𝑡−1 •划分后的资金类型： •交易盘：倾向于高频交易赚取市场定价误差 •配置盘：倾向于长期持有和价值投资 掘北水，细分流：北向交易盘与配置盘 借鉴指数编制规则的机构定期调整 •调样频率：半年度 •样本考察期：过去半年 •缓冲区间：10% •总体思路：重要性机构→交易型→配置型 •前40%*（1-10%）机构优先进入交易型机构样本池 选•前40%*（1+10%）老样本优先保留交易型机构样本池 表1：交易型与配置型机构数量统计 （22.4-22.10） 配置型 87 59.18% 215.31 18731.82 184 机构个数 个数占比 平均持股规模（亿元） 持股规模合计（亿元） 平均持股数量 （只） 区间1 交易型 59 39.86% 85.67 5054.73 519 （20.11-21.4） 配置型 89 60.14% 212.01 18868.95 172 区间2 交易型 60 40.27% 85.04 5102.45 536 （21.05-21.10） 配置型 89 59.73% 230.22 20489.83 182 区间3 交易型 61 39.87% 83.49 5092.71 554 （21.10-22.4） 配置型 92 60.13% 223.95 20603.23 174 区间4 交易型 60 40.82% 72.69 4361.34 556 图1：交易型与配置型机构月度换手率 交易型换手率配置型换手率（右轴） 12% 1.2% 10% 1.0% 样本池满足比例要求？ 8% 0.8% 剩余机构进行递补（按照换手率由高到低依次） 6% 0.6% 4% 0.4% 2% 0.2% 0% 0.0% • 补• 剔•换手率显著分层（10%的幅度） 资料来源：Wind，光大证券研究所；注：统计区间为2020.11.01-2022.11.30； 换手率为月度中位数值 配置型资金总体持续净流入，交易型资金随市场行情波动 图2：2020年11月以来资金累计净流入图3：交易型资金净流入与中证800指数 6000 2020.11-2022.11，配置盘已累计净流入超5900亿元。 800 5000 600 4000 400 3000 200 2000 交易盘仅359.46亿元，波动明显。 0 7000 交易型机构累计净流入配置型机构累计净流入 1000 交易型机构累计净流入中证800（右轴） 6500 6000 5500 5000 4500 1000 -200 4000 20-11 20-12 21-01 21-02 21-03 21-04 21-05 21-06 21-07 21-08 21-09 21-10 21-11 21-12 22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 22-11 20-11 20-12 21-01 21-02 21-03 21-04 21-05 21-06 21-07 21-08 21-09 21-10 21-11 21-12 22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 22-11 0-4003500 -1000 资料来源：港交所，Wind，光大证券研究所；单位：亿元；注：统计区间为2020.11.02-2022.11.30 资料来源：港交所，Wind，光大证券研究所；单位：亿元；注：统计区间为2020.11.02-2022.11.30 2022年以来，交易盘与配置盘资金在总量上的差异更为明显。 图4：2022年以来资金累计净流入图5：交易盘资金的流向与市场涨跌之间的联动性更强 1500 交易型机构累计净流入配置型机构累计净流入 400 交易型机构累计净流入中证800（右轴） 5500 1000 500 0 -500 200 0 -200 -400 -600 -800 5000 4500 4000 -1000 -1000 3500 资料来源：港交所，Wind，光大证券研究所；单位：亿元；注：统计区间为2022.01.04-2022.11.30 资料来源：港交所，Wind，光大证券研究所；单位：亿元；注：统计区间为2022.01.04-2022.11.30 前四大重仓行业相同，均超配食品饮料和家电 •目前，交易盘与配置盘均重点配置电力设备及新能源、食品饮料、医药和银行行业。 •对比A股行业自由流通市值占比，超配食品饮料和家电行业，低配非银行金融、国防军工、电子。 图6：交易盘当前行业配置比例与超配图7：配置盘当前行业配置比例与超配 交易盘配置比交易盘超配配置盘配置比配置盘超配 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 18% 配置盘前四大行业持股规模合计7832.69亿元，占比44.56%。 交易盘前四大行业持股规模合计1671.43亿元，占比37.93%。 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 食品饮料电力设备及新能源 银行医药电子 基础化工非银行金融 家电有色金属计算机机械 汽车电力及公用事业 交通运输 煤炭建材建筑通信 农林牧渔消费者服务国防军工房地产 传媒石油石化 钢铁轻工制造商贸零售纺织服装 综合综合金融 电力设备及新能源 食品饮料 医药银行家电电子 基础化工 机械非银行金融交通运输计算机 有色金属 汽车电力及公用事业消费者服务 建材煤炭传媒 石油石化 建筑房地产通信 农林牧渔 钢铁轻工制造国防军工商贸零售纺织服装 综合综合金融 0% -2% -4% 资料来源：香港交易所，Wind，光大证券研究所； 注：数据截至2022.11.30，采用中信一级行业分类 资料来源：香港交易所，Wind，光大证券研究所； 注：数据截至2022.11.30，采用中信一级行业分类 从历史行业配置变化上看，行业布局思路差异显著 •交易盘在不同时间行业配置受市场热度和行业景气度影响较大，配置重心变化较快。 •配置盘长期布局的投资思路较为明显，短期内资金行业配置变化不大。 图8：交易盘历史行业配置比 图9：配置盘历史行业配置比 图10：2022年以来行业净流入 20% 15% 10% 5% 0% 食品饮料电力设备及新能源银行医药电子电力设备及新能源食品饮料医药银行家电 交易盘净流入配置盘净流入北向净流入行业涨跌幅 （亿元）（亿元）（亿元）（%） 电力设备及新能源-98.22444.04345.90-21.03 有色金属92.81140.14232.99-12.77 银行23.56121.44145.01-6.53 基础化工19.77106.53126.31-19.11 交通运输8.44106.41114.831.66 煤炭44.1649.3693.5230.79 建筑3.1462.2565.39-2.50 电力及公用事业-4.3067.6464.58-9.52 机械-5.1769.5164.34-15.62 石油石化15.4820.1635.64-3.83 传媒-18.1946.8828.71-26.16 通信-1.9924.0122.01-16.61 纺织服装3.58-3.92-0.34-9.68 综合金融-0.29-0.40-0.68-24.64 农林牧渔-6.713.92-2.82-9.60 建材-0.52-2.98-3.35-21.59 综合-1.65-1.71-3.36-5.44 商贸零售0.92-6.45-5.53-7.49 汽车11.43-24.38-12.96-13.52 国防军工-19.195.41-13.78-21.60 轻工制造-4.47-10.93-15.41-21.02 非银行金融14.74-32.67-17.91-14.07 房地产-7.97-20.73-28.701.71 25% 20% 15% 10% 5% 消费者服务 -16.04 -20.79 -36.81 -1.69 家电 71.84 -122.15 -50.31 -20.54 电子 -70.84 9.47 -61.33 -33.02 计算机 -32.28 -33.76 -65.92 -22.83 钢铁 -16.81 -56.47 -73.28 -16.60 医药 -37.41 -69.89 -107.24 -18.50 食品饮料 -158.21 -1.70 -159.71 -22.57 0% 资料来源：香港交易所，Wind，光大证券研究所； 注：统计区间为2020.11.02-2022.11.30 资料来源：香港交易所，Wind，光大证券研究所；注：统计区间为2020.11.02-2022.11.30 资料来源：香港交易所，Wind，光大证券研究所； 注：统计区间为2022.01.04-2022.11.30 目录 掘北水，细分流：北向资金的再拆解善观风色，善择时机：北向择时策略净流入因子构建与行业轮动 北向资金对指数的覆盖情况（截至2022年11月30日） •覆盖广度：对沪深300、中证800指数的覆盖率最高(99.33%和98%)。 •覆盖深度：对沪深300、中证800指数持股规模分别为1.69、1.99万亿元，占指数市值比近5%。 图11：北向资金覆盖指数成份股的情况 图12：北向持股规模占指数市值比 图13：各指数北向持股规模占北向资金总规模比 100% 90% 80% 70% 60% 沪深300中证500中证800中证1000 沪深300 中证500 中证800 中证1000 沪深300 中证500 中证800 中证1000 100% 90% 4.6980% 70% 4.23% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 6% % 5% 4% 3% 2% 1% 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-0