优化防疫模式之后的经济前景（二）：越南防疫之路的教训

证券研究报告 2022年12月11日 │ 越南防疫之路的教训 核心观点： ——优化防疫模式之后的经济前景（二） 抗疫三年在诸多国家走向与病毒共存的过程中，越南的经历颇为曲折，对中国颇有借鉴。在2021年德尔塔疫情来袭之时，政府准备不够充足，应对不够及时，导致了疫情的失控，并被迫走向“与病毒共存”。两次感染高峰和医疗挤兑均对经济产生了负面影响。但是随着疫苗的加速接种与毒株的转换，2022年的奥密克戎感染高峰则没有对经济产生明显负面冲击。当然，三年疫情持续冲击经济，越南潜在经济增速下滑，企业部门资产负债表受损，在全面开放之后越南的经济增长仍明显弱于疫情前的趋势水平。 内容摘要： 越南曲折的防疫放松之路 由于采取了严格的防疫措施，越南在2020年的疫情中表现良好。但在2021年初，越南的防疫措施有所放松，叠加德尔塔毒株的传染性上升，导致了疫情大范围的爆发；尽管越南政府将防疫政策转向最严，但依然无法控制病例的增长。最终，越南被迫在疫苗接种率不高、医疗资源准备不充分的情况下采取与病毒共存的战略，这再度引发医疗资源的挤兑，民众也付出了惨痛代价。2022年疫苗接种率上升之后，虽然奥密克戎疫情再度来袭，但是医疗系统可以平稳应对。越南也最终在3月以后走向全面开放。 防疫政策转向后，越南经济如何演绎？ 2021年初越南的严格防疫使得经济复苏受到越来越大的影响，政府一度放松防疫促进经济增长。但是，德尔塔疫情爆发之后疫情失控，越南政府转向最严的政策反而重创经济。后来，在放弃严格防疫后，越南经济一度明显反弹——部分的也与宽松的货币政策与积极的财政政策有关。但是很快出现的医疗资源挤兑使得经济增长的复苏再起波澜。到2022年疫苗接种率上升、毒株毒性减弱之后，疫情虽然再度爆发，但是对医疗系统、社会生活的冲击有限，经济也得以持续复苏。 然而，即使越南最后走向了全面开放，其经济修复的内生性动力也并不充足。供给方面，资本积累的不足、劳动力回流农村降低了越南的潜在经济增速；需求方面，居民与企业的资产负债表受到伤害，包括大量中小企业倒闭也影响了总需求和就业的恢复。相对而言，受到出口支撑的越南工业恢复更好一些，供需两弱则使得越南服务业产出的增长明显弱于疫情前的趋势水平。 越南的故事告诉了我们什么？ 从越南的经验和教训来看，在疫苗接种率不高、准备不充分的情况下采取与病毒共存的战略，仍然会导致医疗资源挤兑并对经济增长产生负面影响。反过来，当疫苗接种水平达到较高水平，重症可控、医疗资源可以平稳应对感染高峰的情况下，经济的修复受到疫情的冲击有限。这一点对于判断当前中国防疫政策优化之后中国经济复苏的节奏可能具有重要意义。 风险提示：经济、政策与预期不一致，国内外疫情恶化超预期，海外地缘冲突超预期 分析师：樊磊 执业证书编号：S0590521120002电话：15221881900 邮箱：fanl@glsc.com.cn 联系人：方诗超 执业证书编号：S0590122100031电话：18868130217 邮箱：fangshch@glsc.com.cn 相关报告 1、《出口增速是否已经触底？——11月外贸数据点评》2022.12.07 2、《多因素导致短期经济回落——11月PMI数据以及未来经济展望》2022.11.30 宏观报告 宏观专题 正文目录 1引言3 2越南曲折的防疫放松之路4 2.1越南防疫的几个阶段4 2.2越南在防疫放松过程中的两个“致命”失误7 3越南防疫转向后，政策与实体经济如何演绎？9 3.1防疫政策与经济增长9 3.2工业产出修复好于服务业产出修复12 3.3需求端有所反弹，但修复程度有限12 3.4供给端劳动参与率偏低16 3.5财政、货币政策支持防疫放松后的经济增长17 4风险提示19 图表目录 图表1：近期本土新增确诊病例与无症状感染病例快速上行3 图表2：越南新增确诊与死亡病例4 图表3：越南防疫的严格指数6 图表4：越南疫苗接种开始较晚6 图表5：2021年上半年越南疫苗接种率还处于极低水平7 图表6：过去一年，越南超额死亡率明显高于其他主要国家与地区8 图表7：越南GDP当季值9 图表8：相对无疫情情况的产出损失（%）11 图表9：国民总储蓄率自2021以来处于低位11 图表10：越南CPI同比上行慢于其他外向经济体11 图表11：各国产出缺口与核心通胀偏离目标的水平11 图表12：第二产业基本完成修复12 图表13：第三产业仍有待修复12 图表14：商品消费13 图表15：服务消费13 图表16：大部分越南家庭收入没有增长14 图表17：疫情以来家庭储蓄增速持续下降14 图表18：一些越南家庭自疫情来持续消耗储蓄14 图表19：外国游客数量尚未恢复14 图表20：越南国内投资短期反弹，但后期乏力15 图表21：防疫转向时出口有明显提振16 图表22：FDI在防疫完全放松后有所回升16 图表23：越南劳动参与率回升不及美国17 图表24：青年失业率水平偏高17 图表25：越南平均工资水平17 图表26：2022年9月底越南开始收紧货币政策18 图表27：越南央行加息也晚于通胀上行18 图表28：美联储加息过晚18 图表29：越南财政赤字19 1引言 近日，在我国防疫政策出现明显调整以后，我国新增确诊与无症状感染者再度上行，引发市场对防疫政策优化调整后，疫情失控可能影响经济增长的担忧。 图表1：近期本土新增确诊病例与无症状感染病例快速上行 12 10 8 6 4 2 0 2022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-11 lg（全国当日新增确诊及无症状感染者数量） 来源：Wind,国联证券研究所 回顾海外各国对防疫政策的调整，虽有新加坡等优秀案例的存在，但也不乏一些国家在防疫之路中历经曲折，为我们留下前车之鉴。 其中，越南在前几轮疫情中表现良好，但在走向“与病毒共存”道路的过程中操之过急，一度付出了惨痛的代价。 从越南的经验和教训来看，在疫苗接种率不高、准备不充分的情况下采取与病毒共存的战略，仍然会导致医疗资源挤兑并对经济增长产生负面影响。反过来，当疫苗接种水平达到较好水平，重症可控、医疗资源可以平稳应对感染高峰的情况下，经济的修复受到疫情的冲击不大。这一点对于判断当前中国防疫政策优化之后中国经济复苏的节奏可能具有重要意义。 2越南曲折的防疫放松之路 回顾越南的疫情，迄今共出现三波感染高峰。第一波感染高峰出现在德尔塔毒株肆虐的2021年8-9月，第二、三波感染高峰则分别出现在防疫转向后的2021年的 10月底到12月，以及防疫基本放开的2022年3月。 从医疗系统压力来看，2021年的两波感染高峰都出现了医疗资源的挤兑，但今年3月的感染高峰中，重症与死亡病例反而持续下降——得益于毒株的转换和较高的疫苗接种率，因此医疗资源的挤兑没有再现，这一阶段的防疫放松实现了平稳过渡。 图表2：越南新增确诊与死亡病例 （每百万人）（每百万人） 450 250000 200000 150000 100000 50000 0 400 350 300 250 200 150 100 50 0 新增病例（7-dayMA)新增死亡病例（7-dayMA，RHS) 来源：约翰霍普金斯大学工程与系统科学中心，国联证券研究所 2.1越南防疫的几个阶段 实际上，越南在新冠疫情前期表现优异，但在走向“与病毒共存”道路的过程中操之过急，为此付出了惨痛的代价。回顾越南的防疫之路，大致可分为四个阶段： 第一阶段：严格防疫，疫情控制较好（2020年—2021年4月） 2020年1月新冠疫情在越南出现后，越南政府采取了严格的防疫措施，有效控制了疫情的发展。在此期间，政府的政策主要以清零为目标，先后发布了15/CT-TTg号指令和16/CT-TTg号指令，对内禁止群众集会并在全国范围内实行全社会隔离，对外采取了严格的边境封锁，初期所有民众不得进入越南边境，并加强了边境与其他危险地区的病毒筛检。这些严格的防疫措施使得越南在2021年4月之前较好控制了国 内的疫情扩散，作为人口近亿的人口大国，越南在这个阶段的累计确诊病例不足3000 例，被国际社会视作防疫的典范之一。 第二阶段：德尔塔疫情爆发，防疫从摇摆到最严（2021年5月-2021年9月）前期优异的防疫效果使得越南民众与政府对自身的防疫能力抱有强烈信心。在此 基础上，越南政府开始讨论放松防疫措施，以给予经济发展更多的支持。2021年4 月27日越南政治局发布了《关于防控疫情，落实“双目标”的指导意见》，强调要实 现疫情防控与经济社会发展两不误。2021年6月5日，越南政府发布公函对一些地区过严的隔离政策提出批评，强调在防疫的同时，不应放弃经济发展的目标。2021年7月1日的月度例会上，越南总理范明政再次强调既要考虑疫情防控任务，也要考虑经济社会发展责任。 实践上，越南的防疫措施也有实质性的放松，尤其是在出入境方面。4月初多家航空公司恢复了多条国际航线的运营，5月初越南出入境事务部宣布延长部分签证的有效期，6月初多地放宽餐饮与旅游行业的营业限制、降低了防疫等级，7月越南疫情防控指导委员会在广宁省试点入境隔离政策优化，将全程接种者的入境集中隔离的时间从21天缩短至7天。 此外，民众对防疫态度也有所松懈。在5月的国会大选的集会上，许多民众都没有严格佩戴口罩进行防疫。 然而在此期间，传染性更强的Delta毒株已经开始在越南境内传播。2021年4月27日，越南出现了首例Delta变异病毒病例，新增确诊病例随之快速增加，从此前的个位数在5月初迅速增长至三位数，并一路上行在8月15日破万（19,296例）， 达到了前所未有的感染高峰。随后到9月底，越南每日新增病例基本都在万例以上，每日死亡人数也基本300以上，新冠死亡率快速上升至2.5%，比世界平均水平高0.4%。医疗体系也出现挤兑。 虽然7月中下旬开始，越南政府转变防疫政策方向，实施了三次大规模的严格封锁控制，但仍然无法控制病例的快速增长。 在此期间，在各国的援助下，越南在7月开始加快疫苗的接种，但由于接种开始过晚，民众的疫苗接种率仍然偏低，9月30日接种过疫苗的民众仅为33.7%，完成全程接种的仅有10%。 第三阶段：防疫被动转向，医疗系统面临重压(2021年10月-12月) 失控的病例增长、对所有感染者都要处置带来的医疗资源的挤兑以及经济压力迫使越南政府转变了防疫政策。2021年10月1日胡志明市宣布解封，10月11日，越南政府发布第128号决议，宣布放弃此前颁布的关于封控的15、16、19号指令，防疫政策正式由严格防控转向“与疫情共存”——突出表现为只是关注和救助重症，并且逐步解除社交隔离和入境严控等措施，防疫政策逐步放松，疫苗的接种也继续加速进行，10月中旬接种人群进一步拓展到12-17岁的青少年。 防疫放松后，新增病例与死亡病例明显反弹。10月中下旬开始，此前已有所回落的确诊病例重新上行，甚至一度在11月中旬出现单日新增39,132例的极高水平， 为防疫放松前最高值的2倍以上，并持续位于高位。新冠死亡人数也在11月重新上 行，并在12月中下旬达到了每日250人的次新高。 即使只关注重症，医疗系统的压力也由此加大。10月底11月初，医疗系统的压 力再度回到8、9月的水平，多省市报告医疗资源超负荷。比如，一些医院里，所有床位已被重症患者占用——主要为患有慢性病的老年人，医院不得不临时增加折叠床供轻、中度症状的患者使用；许多省市为此紧急开始野战医院以及增设新的加护病房，比如多乐省10月30日决定设立第二野战医院以增加1500张床位收治更多病患。 除了床位与医护的不足，药物供应也面临短缺。卫生部向各省分发的预防重症的抗病毒药物远低于实际所需。比如胡志明市提出了10万剂量的需求，但最终只获得 了5000剂，对此卫生部选择更换药物品种来缓解药物供应链紧张的影响。第四阶段：重症率下降，防疫措施基本放开(2022年1