中国汽车行业：2023年展望：长期生存的关键一年

2022年12月7日 招银国际全球市场|股票研究|行业更新 中国汽车行业 2023年展望：长期生存的关键一年 我们预计2023年中国乘用车（PV）批发量将同比下降7%，比其他券商更乐观。尽管刺激措施后汽车行业波动巨大，但我们认为现在的负面因素比2018年更多。我们认为，鉴于内燃机（ICE）汽车的销量可能大幅下降，2023年对许多汽车制造商来说可能是关键的一年。我们可能会更清楚地看到谁将在2023年之后长期生存。 我们预计2023年光伏零售和批发量将同比下降6%和7%。尽管我们在2022年8月率先警告可能发生价格战，但我们对2023年零售销售量的预测似乎比其他经纪商更积极，因为我们认为一些投资者可能会高估购买税削减带来的预购影响。我们预计2023年光伏出口将同 比增长13%，部分抵消了国内的下滑。我们预计2023年中国内燃机汽车批发量将同比下降 21%。我们预计传统奢侈品牌的零售额将同比下降8%。 新能源汽车2023展望：中国将继续保持主导地位，高端BEV和低线城市的PHEV渗透率更高。我们预计中国新能源汽车（NEV）零售量将同比增长38%至7.5百万辆，批发量将同比增长31%至8.5百万辆。我们还预计2023年电池供应状况将有所改善，这可能导致电池降价 以提高汽车制造商的利润率。2023年的新能源汽车驱动可能来自价格在20万元-30万元之间的高端车型和来自低线城市的PHEV。另一方面，我们预计特斯拉（TSLAUS，NR）将扩大其在低线城市的销售网络，以保持其产能利用率。 投资论文,首选。我们预计2023年将与2018年相似，因为这两年都面临购置税削减后的销售疲软。因此，我们建议在2018年运作良好的区间交易之前，才能更轻松地识别长期赢家 。现在和2017年底的不同之处在于，更多的负面因素被定价，这可以从最近的股价反弹中反映出来。我们仍然更喜欢领先的新能源汽车初创企业，而不是现有的汽车制造商。我们的 跑赢大盘 (维护) ,CFA中国汽车行业 (852)37618728 窦文静,CFA (852)69394751 110 100 90 80 70 60 50OEM同龄群体 经销商同龄群体 零部件供应商同龄群体 40中国电池制造商同龄群体摩根 士丹利资本国际(MSCI) 30 2022-012022-042022-072022-10 资料来源:彭博社,CMBIGM NIO李汽车 首选是理想汽车和吉利。 估值表 150 100 50 Xpeng摩根士丹利资 Mkt帽tp向上P/E(x)P/S(x)净资产收益 率(%) 名股票评级(U新元mn)(LC)一边FY23EFY23EFY23Expengxpev我们 买 9,869 20 75% N/A 1.5 (18.9) xpeng9868香港 买 8,643 78 99% N/A 1.3 (18.9) nionio我们 买 22,220 25 90% N/A 1.8 (49.8) 李汽车李我们 买 23,743 48 111% 170.3 1.8 2.3 李汽车2015香港 买 21,734 186 130% 155.9 1.7 2.3 吉利175香港 买 14,972 17 42% 18.3 0.7 7.6 长城2333港元 买 12,905 10 10% 11.3 0.6 10.6 长城601633CH 买 40,522 40 28% 35.5 1.8 10.6 广汽2238香港 买 7,385 8 46% 5.7 0.4 8.8 广汽601238CH 买 17,800 17 39% 13.8 1.0 8.8 比亚迪1211香港 持有 71,631 218 14% 30.4 1.0 14.3 比亚迪002594CH 持有 108,156 248 -5% 45.8 1.5 14.3 meidong1268香港 买 2,428 23 55% 8.0 0.4 37.6 伊娃838香港 买 266 3 152% 4.0 0.3 16.0 0 2022-012022-042022-072022-10 资料来源:彭博社,CMBIGM 吉利 长城 150 100 50 比亚恒生指数 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计。注：市场数据截至2022年12月4日 0 2022-012022-042022-072022-10 资料来源:彭博社,CMBIGM 上汽 200长安 广汽 CSI300指数 请阅读LAST上的分析师认证和重要披露页面更多的来自彭博社的报道:RESPCMBR<>或 150 1 100 50 2022-012022-042022-072022-10 资料来源:彭博社,CMBIGM 焦点图 图1:中国光伏批发体积 资料来源:中国汽车工业协会,CMBIGM估计 图2：否。2023年按品牌来源划分的新车型数量 资料来源:公司数据,CMBIGM 图3:中国的内华达州批发和市场份额 资料来源:中国汽车工业协会,CMBIGM估计 图4:内华达州批发厂商建议零售价范围分解 资料来源:中国汽车工业协会,CMBIGM估计 图5：全球电池制造商的产能扩张计划 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图6：传统奢侈品牌、整体奢侈品牌和整体光伏的零售额同比增长 资料来源:CATARCCMBIGM估计 图7：前20个城市新能源汽车零售额（10M22） 来源:CATARCCMBIGM 图8：不同城市不同品牌每家商店的平均单位销售额（10M22） 来源:CATARC、公司数据,CMBIGM 图9：每个品牌从潜在客户到商店访问的转化率 来源:ThinkercarCMBIGM 内容 焦点图2 股价表现和投资论文5 两年的表现在2022年结束5 2023年行业贝塔系数可能比选股更重要8 2022年行业展望：刺激后疲软，出口10 零售额：2023年购置税削减到期同比下降6%10 批发数量:-7%同比飙升之际出口11 中国品牌市场份额：新能源车热潮可能超过50%13 豪华车：高端新能源车上行，传统豪华车下行19 我们中国的长期预测汽车需求23 中国新能源汽车2023展望：中国继续占据主导地位25 全球新能源汽车简言之：中国在市场规模、增长和产品25 我们预计2023年电池供应将改善，到2024年价格将下降30 上海取消绿色许可证后，PHEV销售受到有限影响31 新能源汽车尺寸偏好：2023年更大、更高档车型33 2023年新能源汽车销量在25万-30万元之间可能占主导地位35 2023年新能源车驾驶者：高端车型、低线城市插电式混合动力车城市37 领先指标也意味着竞争加剧40 中国新能源汽车长期预测：到2025年将超过50%43 附录:主要品牌在经销商的折扣44 股价表现和投资理论 两年表现于2022年结束 我们创建了四个市值加权同行小组，以评估汽车供应链上不同参与者在2022年的份额表现。整车厂、经销商和电池制造商年初至今的表现比MSCI中国低3-7%，而零部件供应商年初至今的表现比MSCI中国低12%。我们在2022年9月发布了一份报告，预计汽车行业的股价将出现短暂反弹。这种反弹比我们预期的要晚一些，但帮助原始设备制造商、经销商和电池制造商缩小了与基准的差距。尽管全年的模式不同，但OEM，经销商和电池制造商的同行群体可能会以非常相似的年回报率结束今年。 图10：年初至今不同汽车同行群体的绩效份额（2021年12月31日标准化） 资料来源:彭博社,CMBIGM 注：整车厂同行由比亚迪、蔚来汽车、长城汽车、上汽集团（600104CH、NR）、吉利、小鹏汽车、力汽、广汽、长安（000625CH、NR）、东风汽车集团（489HK，NR）、北汽BluePark（600733CH，NR）、江淮（600418CH，NR）、Seres（601127CH，NR）和北汽（1958HK，NR）组成。 经销商同行组由中盛（881HK，NR）、美东和永达（3669HK，NR）组成。 零部件供应商同行组包括InovanceTechnology（300124CH，NR），福耀玻璃（600660CH，NR），HASCO（600741CH，NR），星宇（601799CH，NR），DesaySVAutomotive（002920CH，NR），拓普集团（601689CH，NR），Minth（425HK，NR），宁波均胜（600699CH，NR）和耐世特（1316HK，NR）。 电池制造商同行组包括宁德时代（300750CH，NR），Eve（300014CH，NR），GotionHigh-Tech（002074CH，NR），Farasis（688567CH，NR），Sunwoda（300207CH，NR）和CALB（3931HK，NR）。 主要销售传统豪华品牌的经销商同行群体年初至今的表现落后于所有其他集团，尤其是从2022年6月开始，因为购置税下调仅惠及价格低于300，000元的车辆。此外，整车厂回扣收紧，高端新能源车型竞争激烈，导致投资者对经销商的盈利能力和估值感到担忧。 由于原材料价格上涨，尤其是电池价格上涨，从2022年初到2022年5月，OEM同行群体的表现落后于 其他群体。购置税削减从2022年6月起提振了OEM同行集团的股价。我们在2022年8月发布了一份报 告，警告称，尽管6月、7月和8月的批发量创下了中国历史上最好的6月、7月和8月，但内燃机和新能源汽车都可能出现价格战。OEM同行集团的股价从2022年6月底的峰值到2022年10月底的低谷几乎减半 。 零部件供应商是2022年所有汽车集团中最具弹性的。他们从2022年7月开始跑赢大盘，因为投资者认为库存补充将使零部件供应商比其他参与者受益更多。 从个别汽车制造商来看，新能源汽车三巨头的股价是所有中国汽车制造商中波动最大的。2022年前11个月的股价表现排名为：理想汽车>蔚来汽车>小鹏汽车（2021年与小鹏汽车>利汽车>蔚来汽车相比）。小鹏汽车在新能源三巨头中毛利率最低，P5销量疲软，导致其股价在上半年表现不佳。投资者对新G9的预期不断恶化，自动驾驶技术的发展速度低于预期，加上特斯拉的汽车降价，导致小鹏汽车在2022年8月至11月期间表现更差。相比之下，理想汽车的新旗舰车型L9和蔚来汽车的新款中型轿车ET5受到了消费者的好评。理想汽车以最少的车型数量领跑年初至今的销量。小鹏汽车和蔚来汽车也是2022年前11个月所有主要中国原始设备制造商中股价表现最差的公司。 图11：蔚来汽车、理想汽车和小鹏汽车与MSCI中国的股价（2021年12月31日标准化） 资料来源:彭博社,CMBIGM 2022年，3家H股非国有整车厂的股价表现差异仍在继续。比亚迪很可能在2022年保持三者中表现最好的，这得益于其强劲的新能源汽车销量同比增长超过200%。吉利在2022年的表现优于长城汽车，这要归功于Zeekr销量的提高。然而，它的表现仍然落后于恒生指数。长城汽车是三家公司中表现最差的，因为其销量大大低于销售目标，许多新车型被推迟。 图12：比亚迪、长城和吉利的股价与恒生指数（2021年12月31日正常化） 资料来源:彭博社,CMBIGM 纵观三家A股国企车企，上汽集团在2021年的表现持续低于基准后，2022年全年股价表现与沪深300指数基本一致。永恒之塔高于预期的销量，以及广汽合资企业的强劲收益，帮助广汽股价在今年大部分时间跑赢基准。长安股价是三家公司中波动最大的，2022年1-5月表现最差，自2022年6月以来表现明显优于基准 ，这得益于购置税下调、新能源汽车市场份额增加和更多高端新能源汽车品牌的推出。 图13：广汽、上汽和长安A股股价与沪深300指数（2021年12月31日标准化） 资料来源:彭博社,CMBIGM 2023年，行业贝塔可能比选股更重要 在上述九家主要汽车制造商中，只有长安的业绩基本优于基准年初至今，这在一定程度上凸显了汽车行业在宏观不确定性下面临的挑战，尤其是在刺激措施后销