转债抢权配售策略研究：可转债抢权配售策略及收益率情况分析

可转债抢权配售策略及收益率情况分析 ——转债抢权配售策略研究 作者：光大证券研究所固收研究团队 2022年12月7日 证券研究报告 核心观点&风险提示 核心观点 1、转债抢权配售的实施方式：从具体的实施方案看，投资者在股权登记日（T-1日）收盘前买入正股，获得优先配售权，在T日卖出正股并缴纳配售转债金额，待转债上市首日卖出转债，获得转债上市后出售价格与票面价格的价差。因此转债抢权策略下，收益来自两方面：一方面来自于股权登记日前后买卖正股的价差收益，另一方面来自于转债上市后出售价格与票面价格的价差收益。 2、抢权策略的收益率：2019年至2022年11月18日，国内共发行558只转债，从平均数看，如在T-2日参与转债抢权，则一手转债成本1000元，平均可盈利93.6元，其中转债收益201.2元，股票亏损107.5元。从收益构成看，每手转债净收益中来自转债的收益在提升，但股票亏损在逐步扩大。 3、抢权策略的影响因素：转债上市价格和抢权期间股票价格波动影响抢权配售收益。转债上市价格和转换价值在90-100元的转债的平均转股溢价率相关，并可据此大致推算转债上市日收盘价情况。抢权期间股票价格波动主要和正股市值以及前期股价涨跌幅有关，市值小或者前期涨幅较大的股票，在抢权期间正股跌幅较大。 4、如何提高策略收益率：1）改进抢权配售策略，剔除正股市值小于50亿或者T-5至T-3日涨幅超过10%的转债；2）安全边际策略，根据发行规则计算抢权策略的安全边际，但需要针对单只转债进行具体分析，综合各个影响因素后进行抢权配售操作；3）延长正股持有时间策略，将正股的卖出时点延长至转债上市日可获得更大收益。 风险提示 需关注正股价格波动对转债市场价格波动的影响。 请务必参阅正文之后的重要声明2 目录 C |目录 ontents 1转债打新收益逐年提升 2转债发行流程及参与途径 3转债配售策略的实施方式及收益情况 4如何提升抢权配售收益 请务必参阅正文之后的重要声明3 1、转债打新收益逐年提升 01转债打新收益逐年提升 请务必参阅正文之后的重要声明4 转债市场波动加大，打新收益逐年提升 国内疫情反复、国际局势动荡以及美联储加息影响，市场出现较大的波动； 截至11月18日，转债指数最大回撤11.91%，累计下跌8.74%；中证全指最大回撤27.11%，累计下跌 图表1：2022年中证转债和中证全指表现情况 1、转债打新收益逐年提升 中证转债 中证全指 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 18.88%。-30% 图表2：2019-2022年转债发行及上市首日表现情况 涨跌幅 整体 2022年 2021年 2020年 2019年 平均数 19.8% 30.2% 19.3% 19.1% 9.4% 发行情况 整体 2022年 2021年 2020年 2019年 发行规模（亿元） 10048.2 2405.8 2697.8 2466.8 2477.8 中位数17.4%25.9%18.5%17.2%8.8% 发行只数558127121204106 资料来源：wind，光大证券研究所统计区间：2022年1月1日至2022年11月18日   转债配置需求增加，上市价格逐年提升 配置转债提升组合收益，转债上市价格明显提升；2022年以来转债首日涨幅平均在30.2%，转债上市打新收益较为可观。 资料来源：wind，光大证券研究所统计区间：2019年1月1日至2022年11月18日 请务必参阅正文之后的重要声明5 2、转债发行流程及参与途径 02转债发行流程及参与途径 请务必参阅正文之后的重要声明6 2、转债发行流程及参与途径 转债发行方式：原普通股股东的优先配售、网上向社会公众投资者发售和网下向机构投资者配售 原普通股股东的优先配售：在T-1日进行优先 配售股权登记，在T日进行认购； 网上向社会公众投资者发售：在T日进行网上申购（无需缴纳申购资金），T+1日刊登网上中签率并根据中签率进行网上申购的摇号抽签，T+2日刊登中签结果并缴纳认购款； 网下向机构投资者配售：T-1日在17:00前提交《网下申购表》等并缴纳申购保证金，T日确定网下申购初步配售结果，T+2日网下申购者根据配售金额缴款。 请务必参阅正文之后的重要声明 图表3：转债发行时间安排 日期 发行安排 T-2日 刊登《募集说明书》及其摘要、《发行公告》、《网上路演公告》 T-1日 1、网上路演2、原股东优先配售股权登记日3、网下机构投资者在17:00前提交《网下申购表》等相关文件并在17:00前按时缴纳申购保证金 T日 1、刊登《发行提示性公告》2、原股东优先配售认购日（缴付足额资金）3、网上申购（无需缴付申购资金）4、确定网上申购摇号中签率和网下申购初步配售结果 T+1日 1、刊登《网上中签率及网下配售结果公告》2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签 T+2日 1、刊登《网上中签结果公告》2、网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款（投资者确保资金账户在T+2日日终有足额的可转债认购资金）3、网下申购投资者根据配售金额缴款（如申购保证金低于配售金额） T+3日 联席主承销商根据网上网下资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 T+4日 刊登《发行结果公告》 资料来源：wind，光大证券研究所 7 转债打新热度高，但中签率低，且存在不可控性 面对个人投资者，每个账户申购的上限1万张（100万元），信用申购方式，吸引大量投资者参与转债打新。 今年以来转债平均网上中签率仅0.005%，意味着即使 按照上限申购，平均中签不到1手，中签率较低。 图表4：2019-2022年转债平均网上中签率（%） 1、转债打新收益逐年提升 0.117 0.010 0.008 0.005 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00 -0.05 2019 2020 2021 2022 图表5：2019-2022年转债发行及上市首日表现情况 指标 2019 2020 2021 2022 总体 发行数量（只） 106 204 121 127 558 发行规模（亿元） 2477.8 2466.8 2697.8 2405.8 10048.2 网下申购转债数量（只） 58 8 6 1 73 开启网下申购转债规模（亿元） 2,224.8 137.4 1,015.5 500.0 3,877.7 网下获配金额（亿元） 875.1 54.8 196.8 166.2 1292.9 网下中签率(%) 5.95 0.17 0.29 0.10 0.09 资料来源：wind，光大证券研究所统计区间：2019年1月1日至2022年11月18日 请务必参阅正文之后的重要声明8 资料来源：wind，光大证券研究所统计区间：2019年1月1日至2022年11月18日 网下申购针对机构客户，但网下发行数量较少 2019年至今发行上市的558只券中仅有73只券开启网下申购渠道，大部分集中在2019年，近年来少有开放网下渠道。 2、转债发行流程及参与途径 抢权配售成为机构投资者参与转债打新的重要方式 2019年至今，由于转债的赚钱效应和原股东避免股权稀释等因素配售比例逐年提升，今年来转债上市原股东平均配售比例68.5%，成为当前参与转债打新的重要方式。 图表6：2019-2022年11月原股东配售比例情况 61.5% 59.6% 68.5% 30.5% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2019202020212022 资料来源：wind，光大证券研究所统计区间：2019年1月1日至2022年11月18日 请务必参阅正文之后的重要声明9 3、抢权配售策略的实施及收益情况 03 3.1.抢权配售策略的实施方法 3.2.转债抢权配售的收益情况 3.3.影响抢权配售收益的因素 3.4.抢权策略的安全边际 请务必参阅正文之后的重要声明10 3.1、抢权配售策略的实施方法 图表7：转债抢权配售实施方式 卖出正股卖出转债 T-2日 T-1日 T日 上市日 买入正股获得转债配售权正股买卖价差收益转债买卖价差收益 资料来源：wind，光大证券研究所 请务必参阅正文之后的重要声明11 3.2、抢权配售的收益情况 以2019年至今发行的全部转债为样本进行回溯，计算参与每手转债抢权配售的收益情况 转债抢权配售收益=转债盈亏+正股盈亏 图表8：转债抢权配售收益情况 转债成本与收益 正股成本与收益 转债购买数量 10张 每股配售金额 转债发行总额/公司总股本数 转债购买价格 100元/张 正股购买数量 1000/每股配售金额 转债购买成本 1000 正股买入成本 T-2日买入均价*正股购买数量 转债开盘日交易均价 X 正股卖出价格 T日卖出均价*正股购买数量 转债盈利 10*（X-100) 正股盈亏 （T日卖出均价-T-2日买入均价）*正股购买数量 资料来源：wind，光大证券研究所 请务必参阅正文之后的重要声明12 T-2日参与平均盈利93.6元，2022年盈利42.7元 T-2日参与转债抢权，则一手转债成本1000元，平均盈 利93.6元，其中转债收益201.2元，股票亏损107.5元。 从收益构成看，每手转债净收益中来自转债的收益在提 升，但股票亏损在逐步扩大。 图表9：T-2日转债抢权配售收益情况 3.2.1、不同参与时间对抢权策略的影响 指标 整体情况 2022 2021 2020 2019 数量（只） 558 127 121 204 106 每手正股参与金额（元） 14898.1 14361.0 16870.5 15345.9 12428.1 每手转债净收益（元）： 93.6 42.7 74.6 96.9 170.1 转债收益 201.2 300.3 192.9 200.3 93.5 股票收益 -107.5 -257.5 -118.3 -103.4 76.6 资料来源：wind，光大证券研究所统计区间：2019年1月1日至2022年11月18日 图表10：T-1日转债抢权配售收益情况 指标 整体情况 2022 2021 2020 2019 数量（只） 558 127 121 204 106 每手正股参与金额（元） 14943.9 14407.7 16881.3 15410.0 12477.5 每手转债净收益（元）： 47.8 -4.0 63.8 32.8 120.6 转债收益 201.2 300.3 192.9 200.3 93.5 股票收益 -153.3 -304.2 -129.1 -167.5 27.1 资料来源：wind，光大证券研究所统计区间：2019年1月1日至2022年11月18日 请务必参阅正文之后的重要声明 T-1日参与抢权配售收益低于T-2日 T-1日（股权登记日）参与转债抢权，一手转债成本1000元，平均可盈利47.8元，其中转债收益201.2元，股票亏损153.3元。 对比T-2日参与，每手转债需要正股金额更多，正股亏损幅度也更大。 13 3.2.2、转债抢权收益拆解 转债溢价率的抬升推高转债上市首日收益 转债上市首日涨幅决定抢权配售策略的盈利上限，转换 价值有所下降，转股溢价率的增长带动整体收益的上升。 图表11：2019-2022年转债上市首日表现情况 2022年以来转债上市平均收盘价在130.2元，转股溢价 率40.0%，较2019年有较大提升。 指标 整体 2022 2021 2020 2019 上市日平均价格 119.8 130.2 119.3 119.1 109.4 上市日平均转换价值 100.4 95.0 100.2 103.4 101.2 转股溢价率 21.2% 40.0% 20.0% 16.6% 8.9%