美联储通货紧缩的产出成本有多大？（英）

财经系列的讨论 美国联邦储备委员会，华盛顿特区ISSN1936-2854（印刷） ISSN2767-3898(在线) 输出通货紧缩的成本有多大? 罗伯特·j·Tetlow2022-079 请引用这篇文章: 泰特洛，罗伯特J.（2022）。“通货紧缩的产出成本有多大？”，财经讨论系列2022-079。华盛顿：联邦储备系统理事会，https://doi.org/10.17016/FEDS.2022.079。 注：财经讨论系列（FEDS）中的工作人员工作文件是分发的初步材料，旨在激发讨论和批评意见。所阐述的分析和结论是作者的分析和结论，并不表示研究人员或理事会的其他成员同意。出版物中对财经讨论系列的引用（致谢除外）应与作者澄清，以保护这些论文的暂定性。 输出通货紧缩的成本有多大? 罗伯特·泰特洛联邦储备委员会美国华盛顿特区 2022年11月9日 本文研究了牺牲率的估计和驱动因素，牺牲率定义为因通货紧缩一个百分点而产生的放弃年化产出的累积总和。采用了三种方法。第一部分回顾了关于预期牺牲比例的文献。第二项研究使用40个估计的美国经济宏观模型进行通用的通货紧缩实验，计算牺牲比率的分布。按照历史标准，这些牺牲率很高，本文讨论了为什么会这样的一些故事。强调期望形成的作用和政策的可信度。第三种方法通过使用FRB/US模型进行一系列通货紧缩实验，改变模型预期形成机制的某些特征，从而深入了解通货紧缩产出成本的驱动因素。确定通货紧缩产出成本的精确衡量标准具有挑战性。但文献和政策实验确实为如何降低牺牲比例提供了一些指导。 关键词：货币政策，通货紧缩，牺牲率，预期形成JEL代码：E4，E5，E3 *美国华盛顿特区西北20街和C街货币事务司高级顾问，邮编20551。电子邮件：rtetlow@frb.gov我感谢GiovanniFavara，EtienneGagnon，ChrisGust，JamesHebden和BenJohannsen的有益评论。还要感谢JakeScott和ConnorBrennan的出色研究帮助。所有剩余的错误都是我的。本文中表达的观点仅代表作者的观点，不应归因于联邦公开市场委员会、联邦储备委员会或其工作人员。 输出通货紧缩的成本 1.介绍 截至撰写本文时，以核心PCE价格指数的12个月变化衡量，美国的通货膨胀率为5.1%。如图1中的上图所示，通胀率在一段时间内一直高于美联储2%的长期通胀目标.1此外，通胀问题并非美国所特有;世界上许多国家的通货膨胀率都高于目标，因此政策制定者在寻求降低通货膨胀时可能会期望什么权衡的问题是一个及时的问题。衡量产出和通货膨胀之间所谓的权衡的一个传统衡量标准是牺牲率;也就是说，从通货紧缩中产生的放弃产出的累计总和归一化为一个百分点，以一年年化产出的百分点表示.2这是货币经济学中的一个老话题，但在沃尔克通货紧缩和随后的大温和之后的几年里很少受到关注。 本文研究了美国牺牲率的估计和驱动因素。有几种方法可以做到这一点。在美国，美联储参与者的预测提供了一种观点。在他们最新的经济预测摘要中，FOMC参与者表示，在到2025年将通胀率降至2%的过程中放弃的产出将导致牺牲率约为2.2个百分点的实际增长年3。但在合理的范围内。 本文采用三种方法来解决这个问题。第一部分看文献中所说的牺牲比例可能是基于历史经验的。然而，尽管数据可能有用，但历史充满了令人困惑的冲击和条件，使得隔离任何牺牲中政策驱动的部分变得难以发现。因此，在第二种方法中，使用一系列现代宏观模型（实际上是其中的40个）进行标准的通货紧缩实验，从中计算牺牲比率的分布。这一步虽然在某些方面有所启发，但也有其局限性，正如我们借助一些使用Smets-Wouters模型的实验所说明的那样。因此，第三种方法试图通过以下方法来确定牺牲比例 1美联储对其双重任务一半的价格稳定性的解释是，从长远来看，以12个月的总体PCE通胀来衡量2%的通胀目标。然而，美联储在12个月核心PCE通胀方面讨论通胀发展并讨论政策选择是司空见惯的，因为核心通胀比整体通胀本身更能预测未来总体通胀。有关美联储对其任务的解释的详细信息，请参阅联邦公开市场委员会（2022a）。 2这种牺牲率的定义完全是约定俗成的，这意味着牺牲比率（比如说四）是损失四个百分点的产出年，以便持续降低通货膨胀率一个百分点。一些作者对累积的产出损失进行折衷，有些作者使用失业牺牲，有时使用奥肯定律系数以产出术语重新计算，如脚注1所示。 3正文中的计算基于2022年9月经济预测摘要（SEP）的中位数，并假设潜在产出以委员会报告的长期增长率1.8%的增长率增长，预计2022年产出增长从1.8%的缺口是尚未发生的通货紧缩的首付，通货膨胀率从2022年8月的4.9%12个月核心PCE率下降到2025年的2%。不能排除疫情给潜在产出增长率带来暂时变化的可能性。见联邦公开市场委员会（2022a）。 使用FRB/US模型进行一系列通货紧缩实验，改变该模型预期形成机制的某些特征。 为了预览结果，历史记录和文献清楚地表明，确定通货紧缩产出成本的精确衡量标准具有挑战性，但作为一个统计问题，它似乎在过去30年左右的时间里显着上升，目前可能相当高战后的历史标准。然而，有理由质疑历史记录能告诉我们多少，并且从一般文献，特别是基于模型的练习中，有一些关于如何降低成本的指导 。模型实验表明，并且历史记录支持，通货紧缩政策的实施方式和沟通方式原则上可以影响预期的调整方式，这反过来又可以改善通货紧缩的产出成本。在讲道中 输出通货紧缩的成本 “出现”是人们最喜欢的一句话：在高通胀被纳入长期通胀预期之前，迅速而有力地采取行动来应对高通胀是有帮助的。 2.文献所说 文献传统上侧重于驱动牺牲率的两个关键渠道，可以在内在调整成本和预期调整成本的标题下进行有益的总结。内在调整成本，包括粘性价格、工资和指数化，可能因国家或时期而异，但被认为不会随着货币政策的适度变化而变化。预期调整成本包括更新对价格和工资以及决定价格通货膨胀的经济其他方面的信念，以及政策的可信度;预期调整费用可能因保单而异5。 关于牺牲比例决定因素的规范性辩论可以用两个问题来表述。第一个问题涉及内在调整成本与预期调整成本引起的持续通货膨胀的比例。人们越是认为历史上持续的通货膨胀源于预期，政策就越能确定（至少部分地 ）牺牲率。第二个问题涉及预期调整成本如何适应政策制定者关于如何执行和沟通货币政策的决定。越能引导经济主体通过政策沟通和政策承诺调整对未来价格的预期，货币政策通过采取限制性政策立场的作用就越小，通货紧缩的产出成本就越低。 一种传统观点认为，如果通货紧缩缓慢发生，那么它的成本就会降低——用1970年代成为传统的语言来说，是逐步的紧缩——这样工资和价格就有时间适应更紧缩的政策（参见，例如，Meltzer，1980）。一种相反的观点，通常被称为冷火鸡方法，认为快速通货紧缩的成本更低，因为速度会诱发离散调整的预期（Sargent，1983;Bomfim等人，1997）.6曾经经常有人认为，如果紧缩的货币政策伴随着收入，通货紧缩的成本就会降低 4美联储前副主席艾伦·布林德（AlanBlinder）在2022年10月30日的《华尔街日报》上撰文阐述了这一点：“鲍威尔先生正在处理的通货膨胀是一个年轻人持久的高通胀并没有融 入人们的信念。他们记得低通胀，他们认为它会回来“（Blinder2020）。 5在完全可信的货币政策制度下，充分信息理性预期的限制情况下，预期调整成本可能为零。 6从规范的角度来看，渐进主义方法似乎是1960年代末和70年代的主流观点。沃尔克通货紧缩的经验改变了人们的看法，现在，如果人们不得不在这些两极情况之间做出选择，那么现在最好是冷火鸡方法。得出这样的结论似乎是公平的，即适当的行动方针取决于某些条件，其中政策的透明度和可信度也许是最重要的。Bordo等人（2017）认为，渐进主义在高政策可信度的环境中可能更好，而在低可信度的世界中，代价高昂的政策举措可以表明对通货紧缩目标的忠诚。 7许多研究人员认为，价格粘性的起源可能意味着进行通货紧缩的初始通货膨胀率将对成本产生相当大的影响（Ball，Mankiw和Romer，1988;Anderson和Wascher，1999）.8在许多模型中，观察到的通货膨胀倾向于围绕长期通货膨胀预期（LTIE）的某种概念波动，两者之间的因果关系通常是双向的。在许多模型中，将观察到的高通货膨胀率降低到LTIE的水平并不是很昂贵，但是反映高LTIE的高通货膨胀被认为降低成本更高.9，10对文献的其他贡献表明，经济的开放性（Romer，1991;丹尼尔斯等人，2005年;Boudler，2009），或者劳动合同的性质应该很重要 （Gordon，1982）.11 表1显示了从过去四十年左右的学术文献中收集到的美国通货紧缩事件的牺牲率。右栏显示了牺牲比率的度量来自各种方法。有些是通过简单的算术计算的，使用产出（或失业）的原始数据和事后通货膨胀率变化的确定通货膨胀下降时期。许多计算遵循Ball（1994）的方法，该方法将通货紧缩定义为趋势通胀的“大幅”下降，其中前者定义为两个百分点或更多，后者使用CPI通胀的九季度中心移动平均线计算。Ball将趋势输出计算为商业周期峰值处相对于上一个低谷后一年的产出水平。其他牺牲比率由估计系数 7詹姆斯·托宾（JamesTobin）谈到了如何降低通货膨胀的问题评论《华盛顿邮报》的记者1981年获得诺贝尔奖后不久。托宾认为，“如果没有某种 工资和价格控制，我们不会有成功的通货紧缩”，并且“依靠紧缩的资金最终会起作用，但这是一种非常痛苦的方式，对经 济来说代价很高“（奎因，1981）。沃尔克通货紧缩确实是痛苦的——失业率达到10.8%——但表1显示，鲍尔（1994）记录了这一事件的牺牲率为1.8，这意味着每单位通货膨胀降低的成本并没有那么大。 8Gagnon（2009年）认为，由于总通货膨胀率从最初的低水平略有上升，价格变化的频率不应大幅增加，并提供了墨西哥的一些证据。Nakamura等人（2018）使用微观数据表明，与人们的预期相反，零售和批发贸易的技术进步并没有增加美国价格的灵活性。 9实际通货膨胀和LTIE之间的区别是为什么在反通货膨胀事件开始时的通货膨胀水平通常被认为是牺牲率的决定因素的原因之一。异常高的通货膨胀率可能高于LTIE，因此更容易降低，至少达到LTIE的水平。在更结构性的层面上，高水平的通货膨胀可能与更快的价格调整频率有关，这将导致较低的牺牲率（Ball，Mankiw和Romer，1988）。作为一个经验问题，关于通货膨胀初始水平重要性的证据是混合的（Ball，1994）。 10不被认为是可信的政策除了通过抑制预期的传导渠道来提高牺牲率外，还可能导致通胀上升更快地嵌入LTIE。参见GoodfriendandKing（2005）和GibbsandKulish（2017）关于货币政策可信度对于最小化通货紧缩产出成本的重要性的阐述。 11在牺牲率的国际比较中，制度特征，如政治稳定，善治和中央银行独立性（CBI）经常被引用为重要（Fischer，1996） ，尽管关于CBI的证据好坏参半。关于制定通胀目标制度的重要性的证据也好坏参半。更一般地说，Gibbs和Kulish（2017）表明，使用Ball方法从数据计算的牺牲比率的分布也显示出很大的可变性。 输出通货紧缩的成本 工资价格方程组。还有一些是从完整模型的模拟中计算出来的。表2所示的牺牲比率大致按照测量它们的时间段顺序排列。数据也很重要，正如曼昆（1991年）和鲍尔（1994年）的沃尔克通货紧缩计算的差异所表明的那样，曼昆（1991年）使用了类似的方法，但基于CPI.12。 表1 历史事件中产出牺牲率的估计 (选择学术引用) 源 估计期 牺牲率 方法 奥肯(1978) 各种各样的 6-18 调查的6个模型 戈登(1982) 1920–1921 0.2 计算 1929–1933 1