个人养老金深度跟踪报告：三支柱落地开闸，供给侧蓄势待发

行业研究|深度报告 看好（维持） 三支柱落地开闸，供给侧蓄势待发 ——个人养老金深度跟踪报告 保险行业 国家/地区中国 行业保险行业 报告发布日期2022年12月07日 核心观点 引言：今年4月顶层设计思路发布，经过半年的酝酿与筹备，11月4日个人养老金制度正式落地，制度运行一月有余，目前已逐步搭建起账户端、渠道端、产品端、 机构端、平台端、监管机构为一体的个人养老金制度体系。 顶层设计落地，细则逐步完善。1）政策端，对产品设计、税收优惠、平台搭建等方面的规范落地，11月25日试点地区名单的公布寓意着个人养老金正式起航；2）居 民端，参与流程明晰，每年1.2万元缴费上限，结合EET模式与3%的领取税率优惠，制度吸引力逐步增强；3）渠道端，公布首批37家基金销售机构名录，基本以非货币代销保有量规模为参考，主流机构在列，基本能满足居民购买需求，我们预计后续销售名单仍有望继续扩容。 机构蓄势待发，产品百花齐放。1）个人养老储蓄方面，四大行参与试点特定养老储蓄，单价试点上限50万元，产品利率较长期定存有优势，此外有23家银行试点其 他养老储蓄，匹配各自银行客户，我们认为保本保收益的特征仍较受欢迎；2）个人养老金理财产品方面，首批入围11家理财公司，产品端持续扩容，具有长期限、低门槛、低风险、业绩比较基准较高的特点；3）个人养老金保险产品方面，监管对险企展业条件和产品细则做了进一步明确，首批纳入7只产品，长期储蓄外兼具保障功能，结算利率为4%-6.1%；4）个人养老金公募基金产品方面，强调长期投资与考核评价，首批入围40家公司129只产品，新设立Y份额，享受费率优惠，推动产品竞争力提升，预计未来养老FOF等产品会尽数纳入。 市场空间可观，把握发展机遇。若以当年全部退休人员养老金和在职人员收入进行测算，我国养老金替代率2020年仅有43.6%，距维持生活水平的70%和最低标准 的55%仍有较大差距，在面临可持续性压力的背景下，需要以其他养老金形式作为补充，第三支柱的发展迫在眉睫。根据个税计算规则，我们认为边际税率10%以上的人群即可享受税收优惠，对应每月税前收入1万元以上，此部分人群100%参与其中，预测2023年约有990万人。假设参与人每年增长3%，人均缴费上限每3年上 调10%，至2030年累计有超1万亿元的增量市场。若缴费上限进一步提升，市场空间更为可观；但也需注意若参与度不及预期，可能导致规模低于我们的测算。 投资建议与投资标的 个人养老金市场为国家在顶层设计上持续推进的超长期广阔市场，在人口老龄化加剧、一二支柱保障力度欠缺的背景下，是保险公司的主要发力点，我们认为在政策引领、税优吸引下的居民参与度有望逐步提升，对市场空间展望乐观，维持行业看好评级。 推荐坚定寿险改革，将综合金融与医疗健康协同深化的中国平安(601318，买入)，以及寿险价值标杆、深化亚太多区域布局的友邦保险(01299，买入)；建议关注康养产业初显成效，“长航合伙人”打造优质代理人队伍的中国太保(601601，未评级)，以及开门红扎实推进，资产端弹性更大的中国人寿(601628，未评级)。 风险提示 居民收入不稳定性提升，政策推进力度不及预期，产品创新进度不及预期，资本市场大幅波动，假设不成立导致的测算偏差风险。 陶圣禹021-63325888*1818 taoshengyu@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521070002香港证监会牌照：BQK280 武凯祥wukaixiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522040001 唐子佩021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001香港证监会牌照：BPU409 需求挖掘添动力，创新破局进行时：—— 2022-11-20 保险行业2023年度投资策略寿险资产承压但队伍企稳，财险量质齐升 2022-11-04 重申配置机遇：——上市险企3Q22季报综述个人养老金明确EET+3%税率，参与率提 2022-09-28 升增厚市场空间：——国常会关于个人养老金相关政策解读 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 引言4 1.顶层设计落地，细则逐步完善5 1.1政策端：细则逐步完善，试点地区启动5 1.2居民端：参与流程明晰，税优吸引力增强6 1.3渠道端：首批销售机构名录出炉，未来有望继续扩容7 2.机构蓄势待发，产品百花齐放9 2.1个人养老储蓄：多样产品齐发，仍具备保本保收益特征的稳健产品9 2.1.1特定养老储蓄：四大行参与试点，产品利率较长期定存有优势9 2.1.2其他养老储蓄：试点23家银行，匹配各自银行客户10 2.2个人养老金理财产品：理财公司积极布局，以稳为先侧重长期保值10 2.2.1首批入围11家理财公司，产品端持续扩容10 2.2.2长期限、低门槛、低风险，业绩比较基准较高11 2.3个人养老金保险产品：兼具保障功能，产品优势突出13 2.3.1明确险企展业条件，产品要求进一步细化13 2.3.2首批纳入7只产品，后续有望逐步扩容13 2.3.3长期储蓄外兼具保障功能，产品保本优势凸显14 2.4个人养老金公募基金产品：费率优惠提升竞争力，长期稳健风格为主15 2.4.1政策规范产品形态，强调长期投资与考核评价15 2.4.2首批入围40家公司129只产品，马太效应凸显16 2.4.3面向个人养老金账户新设Y份额，费率优惠更具竞争力19 2.4.4预计未来养老FOF或尽数纳入，以长期稳健风格为主20 3.市场空间可观，把握发展机遇21 3.1规模预测：预测2023年参与人数近1000万人，至2030年累计增量超1万亿元21 3.2投资建议23 4.风险提示23 图表目录 图1：我国个人养老金制度体系逻辑图4 图2：养老理财产品多为长期限理财产品12 图3：工银、建信、光大养老理财产品数量领先12 图4：养老理财产品业绩比较基准多在4.5%-8.0%区间12 图5：养老理财产品以中低风险为主12 图6：4只2021年成立的养老理财产品净值表现13 图7：129只Y份额养老基金管理费率分布19 图8：129只Y份额养老基金托管费率分布19 图9：养老目标日期FOF到期日集中在2035、2040年20 图10：养老目标风险FOF以稳健型为主20 图11：养老目标日期FOF规模分布集中（亿元）20 图12：稳健型目标风险FOF占目标风险规模近九成（亿元）20 图13：养老金已逐步下降至40%水平21 表1：关于养老金三支柱的相关政策及相关事件梳理5 表2：个人养老金先行城市（地区）名单6 表3：《个人养老金实施办法》中的居民参与流程7 表4：《关于个人养老金有关个人所得税政策的公告》核心梳理7 表5：《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》对基金销售机构的要求8 表6：个人养老金基金销售机构名录（截至2022年11月18日）8 表7：工行普通存款利率和养老储蓄存款利率对比9 表8：特定养老储蓄各年龄段与可购买产品种类10 表9：首批开办个人养老金业务的商业银行名单10 表10：首批开办个人养老理财业务的理财公司11 表11：《关于保险公司开展个人养老金业务有关事项的通知》对保险公司及产品要求13 表12：首批个人养老金保险产品名单及收益表现14 表13：专属商业养老保险试点进展14 表14：国寿鑫享宝专属商业养老保险核心条款梳理15 表15：《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》对基金产品要求核心梳理.16 表16：养老FOF规模排名前十的基金公司（截至3Q22末）17 表17：首批129只个人养老金基金产品统计（数据截至3Q22末）18 表18：Y份额养老基金费率水平远低于其他类型份额19 表19：养老FOF年化收益率21 表20：个人所得税税率表22 表21：个人养老金规模预测表22 引言 自今年4月推动个人养老金发展意见出台后，经过半年的酝酿与筹备，11月4日个人养老金制度正式落地，居民参与流程逐步明晰，机构业务开展规范逐步到位，11月25日试点地区名单的公布寓意着个人养老金正式起航。结合国际经验来看，第三支柱是为满足居民长期养老保障的最有效路径，其发展势在必行，目前我国已逐步搭建起账户端、渠道端、产品端、机构端、平台端、监管机构为一体的个人养老金制度体系，我们认为在政策引领、税优吸引下的居民参与度有望逐步提升，对市场空间展望乐观。 图1：我国个人养老金制度体系逻辑图 数据来源：国务院，银保监会，证监会，人社部，财政部，税务总局，东方证券研究所编制 1.顶层设计落地，细则逐步完善 1.1政策端：细则逐步完善，试点地区启动 顶层设计正式落地，三支柱启航蓄势待发。2018年以来，关于养老金融产品的试点已在逐步推进，涵盖养老FOF、税延养老险等具体业务，但试点效果不及预期，其中税优吸引力较弱、覆盖面窄等是主要原因。在一二支柱承压的发展趋势下，第三支柱的建设迫在眉睫，2021年以来政策加速明显，2022年4月顶层设计的提出与11月的正式落地，意味着第三支柱的启航已蓄势待发，涉及产品设计、税优政策、试点范围、平台搭建等方面的筹备有序展开。 表1：关于养老金三支柱的相关政策及相关事件梳理 发布时间 发布单位 政策名称/相关事件 2018/3/2 证监会 《养老目标证券投资基金指引（试行）》 2018/4/12 财政部等 《关于开展个人税收递延型商业养老保险试点的通知》 2021/5/15 银保监会 《关于开展专属商业养老保险试点的通知》 2021/9/10 银保监会 《关于开展养老理财产品试点的通知》 2022/2/21 银保监会 《关于扩大专属商业养老理财产品试点范围的通知》 2022/2/25 银保监会 《关于扩大养老理财产品试点范围的通知》 2022/4/21 国务院办公厅 《关于推动个人养老金发展的意见》 2022/5/10 银保监会 《关于规范和促进商业养老金融业务发展的通知》 2022/6/24 证监会 《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定（征求意见稿）》 2022/7/29 银保监会、央行 《关于开展特定养老储蓄试点工作的通知》 2022/9/26 国务院常务会议 对个人养老金实行EET模式，每年限额12000元，领取税率降为3% 2022/9/29 银保监会 《关于促进保险公司参与个人养老金制度有关事项的通知（征求意见稿）》 2022/11/4 人社部、财政部、税务总局、银保监 《个人养老金实施办法》 2022/11/4 会、证监会财政部、税务总局 《关于个人养老金有关个人所得税政策的公告》 2022/11/4 银保监会 《商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法（征求意见稿）》 2022/11/4 证监会 《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》 2022/11/18 银保监会 《商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法》 2022/11/22 银保监会 《关于保险公司开展个人养老金业务有关事项的通知》 2022/11/25 人社部、财政部、税务总局 公布个人养老金先行城市（地区）名单 数据来源：国务院，银保监会，证监会，央行，人社部，财政部，税务总局，东方证券研究所 先行试点地区名单公布，个人养老金正式启动。人社部、财政部、税务总局于11月25日公 布个人养老金先行城市（地区）名单，涵盖1省份35城市，寓意着个人养老金的试点正式启动。试点城市（地区）覆盖约3.9亿人口，全国占比约27.7%；2021年GDP合计约46.2万亿元，全国占比约40.4%。我们认为试点区域分布较为广泛，既包括大多数省会，也涵盖经济发达的计划单列市，人均可支配收入较高，纳税人群比例也更高，对个人养老金制度