社会服务行业疫后投资指南：布局时间的朋友

投资评级:看好(维持) 最近12月市场表现 社会服务 沪深300 14% 6% -3% -11% -20% -28% 分析师刘洋 SAC证书编号：S0160521120001 liuyang01@ctsec.com 分析师李跃博 SAC证书编号：S0160521120003 liyb@ctsec.com 分析师于健 SAC证书编号：S0160522060001 yujian@ctsec.com 分析师潘宁河 SAC证书编号：S0160521010001 pannh@ctsec.com 相关报告 1.《腾讯携手岭南股份打造商业化元宇宙》2022-12-05 证券研究报告 社会服务行业疫后投资指南 核心观点 免税：2020年起，国际客流受阻背景下，我国国际客流仅恢复至疫前低个位数水平，我们认为长期来看国际航班及客流恢复为大概率事件，机场及市内免税均有望迎来利润释放。国内方面，离岛免税短期受到国内疫情反复影响，但自过往疫情来看，中免对于疫情短期冲击的反应逐渐钝化。中免新离岛物业不断落地，在疫后修复阶段，有望迎来双击过程。 口岸信息化：2020年以来多数口岸关停，出入境业务基本停滞，口岸信息化建设需求延后，行业增速显著放缓。伴随疫情管理常态化，国际航班逐步放开，口岸建设需求有望加速释放，人流量提升亦有望带来口岸升级改造需求。 餐饮：餐饮行业整体在疫后恢复的确定性相对较强，且在疫情反复背景下，尾部出清趋势明显，利好头部品牌整合市场。各头部品牌在稳健展店同时，积极推控费工作，优化成本费用结构，进一步优化单店模型。随后续疫情缓和，有望迎来相对理想的利润释放。 酒店：硬供给下降和更新capex趋缓背景下，2021年酒店行业供给较2019年出清25%。疫情下需求承压，出于维系品牌调性和经营利润目的，行业反映出ADR先行于OCC恢复的趋势。疫情下龙头仍维持10%+的同比增速拓店，疫后仍将享受开店提速和ADR提升带来的成长属性和业绩弹性。 景区：目前文旅行业供给端与疫情前比较仍处于收缩状态，需求端当前旅游需求依旧强烈，文旅标的的营收与客流有望随行业一同复苏。供给端旅游景区数量与旅行社营收增速有望恢复，节假日运送旅客量层面具有较大修复空间；需求端旅游年人数与年收入仅为疫情前约50%的水平；文旅标的端较多数景区2022H1客流仅恢复至2019H1同期20%至30%水平。 博彩：疫情反复下，澳门内地旅客锐减，博彩行业毛收入持续承压，10月较19年同期-85.3%。11月1日起，澳门重启电子签注，团签都需落地有望带动澳门旅游业。扩张方面，赌桌数受政策限制，各公司转向中场及非博彩业务，预计新项目在疫后将逐步落地。建议关注确定性较强的金沙中国、银河娱乐。 珠宝：“投资金”火爆助推珠宝行业总量上行，受疫情冲击相对有限。2021年全国金银珠宝零售总额3041.10亿元，较2019年增长16.71%。疫情期间高速展店公司将在消费复苏阶段抢占更多市场，高ROE代表更优的产品结构与盈利能力，可选消费复苏特别是高毛利的首饰金、镶嵌产品消费提升将带动公司业绩提升。 美妆医美：美妆受疫情等多因素影响短期增速有所放缓，22年1-9月化妆品零售额累计同比下滑2.70%，行业内部分化态势明显，疫情加速洗牌，头部国货美妆企业韧性足，持续高速增长；在后续头部企业历经疫情洗礼后，强化线上布局，我们认为后续复苏后，行业内部将进一步加速分化；医美端之前受到 请阅读最后一页的重要声明！ 疫情影响，线下客流减少，获客难度增加，机构端进一步出清，但是疫情也进一步加速轻医美发展，2020-2022H1轻医美占医美线上交易类分布由44.82%上升至60.72%，；我们认为后续上游制剂龙头将优先受益于疫后反弹。 零售：传统零售方面，百货渠道短期承压，商超经营逐步改善。随着客流量回升和消费复苏，叠加公司自身竞争力提升，传统零售板块修复潜力值得期待。运动服饰方面，此前几轮疫情后流水的快速恢复及疫情影响下较高的经营质量展现出较强的景气度和韧性，若终端客流有所回暖，预计运动服饰流水依然有较大增长潜力。电商方面，线下场景受损期间消费者线上消费习惯逐渐固化，并进一步延展至“兴趣电商”模式。当前直播电商渗透率仍处于爬坡阶段，未来增长动力充足。 广告：2022年传媒大盘受疫情与经济不确定因素压制，广告行业需求疲软，广告投放受主要城市疫情影响开展受限；影院歇业导致全国票房、观影人次下降明显，影业仍处修复周期。随着疫情整体缓解，出行恢复带来人流增长，固定成本占比较高的广告媒体行业龙头复苏弹性可期；影业供给端受到疫情压制减轻，居民观影需求较强，影院复苏也具有较大弹性。 风险提示：国内疫情反复、出行链恢复不及预期、可选消费恢复不及预期。 表1：重点公司投资评级: 代码 公司 总市值 （亿元） 收盘价 （12.06） EPS（元） PE 投资评级 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 601888 中国中免 4,344.60 204.92 4.94 3.60 7.0 44.38 56.92 29.27 买入 2990 盛视科技 75.04 29.08 0.7 0.5 1.7 49.3 58.16 17.11 增持 9869.HK 海伦司 173.33 15.44 0 0.17 0.47 0 90.82 32.85 买入 600754 锦江酒店 593.87 55.50 0.1 0.15 1.63 606.63 370.00 34.05 买入 300144 宋城演艺 384.10 14.69 0.12 0.14 0.48 118.84 104.93 30.60 增持 000519 中兵红箭 308.17 22.13 0.35 0.73 0.98 76.53 30.32 22.58 买入 688363 华熙生物 590.39 122.72 1.63 2 2.6 95.28 61.36 47.20 买入 603708 家家悦 74.83 12.30 -0.49 0.34 0.38 -33.96 36.18 32.37 增持 1368.HK 特步国际 220.61 9.32 0 0.42 0.52 0 22.19 17.92 增持 002027 分众传媒 927.19 6.42 0.42 0.2 0.4 19.51 32.10 16.05 增持 数据来源：wind数据，财通证券研究所 内容目录 1如何看社服零售板块修复的节奏和空间13 1.1回顾历史，商贸消费途径分化造成修复反弹分化17 1.2借鉴海外，社服板块修复节奏亦有差异19 1.2.1欧美：出行链数据修复持续爬升，数据基本恢复至疫情前同期21 1.2.2亚洲：政策释放相对滞后，餐饮修复受限较少26 2免税板块29 2.1国际客流仍处低位，国际活动有所回暖29 2.2疫情反复致使离岛免税承压，市场反应逐渐钝化32 2.3中国中免2023年归母净利润情景测试35 2.4海旅、王府井异军突起，丰富岛内免税业态36 3智慧口岸：疫后需求释放，龙头业绩弹性可期38 4餐饮板块43 5酒店板块48 5.1供给出清结构分化，需求受抑经营承压48 5.2行业静待政策拐点，龙头疫后业绩高弹性复苏可期49 6旅游板块57 6.1旅游层面各数据较疫情前在增幅等方面存在较大修复空间57 6.1.1旅游景区数量持续增长，受疫情扰动增速下降57 6.1.2旅行社数量及营收两大指标疫后具有较大修复空间57 6.2需求端，当前旅游需求依旧强烈，恢复弹性大59 6.2.1国内旅游年人数与年收入存在较大修复空间59 6.2.2出行端，节假日交通出行数据承压60 6.2.3国内各个节日小长假近年旅游人次与收入60 6.3政策端释放边际改善信号，推动跨省游与演艺市场加速修复61 6.4旅游标的层面，客流与营收承压状况有望恢复63 6.4.1各景区近年营收与接待游客数量呈强相关关系，疫后恢复空间较大63 6.5景区标的客流疫情后恢复至19年水平业绩测算65 6.6部分标的弹性测试66 6.6.1天目湖弹性测试66 6.6.2宋城演艺弹性测试69 6.6.3丽江股份弹性测试70 6.7旅游景区合理估值测算71 7博彩：疫情下客流承压，签注重启释放业绩弹性73 7.1行业：内地入境旅客处于低位，毛收入持续承压73 7.2公司：毛收入较19年减九成，中场业务修复更快74 7.3防疫政策调整：重启电子签注，11月初逐步恢复团签75 7.4竞争及扩张：牌照22年底落定，积极发展非博彩业务77 8金银珠宝：疫情冲击零售有限，“投资金”火爆助推总量上行79 8.1珠宝消费受疫情影响有限，多因素助推消费总量上行79 8.2珠宝企业增长复盘：展店&高ROE80 8.2.1疫情下龙头跑马圈地，业绩显著提升80 8.2.2业绩增长归因：门店拓展&黄金收入提升81 8.2.3线下消费复苏受益标的：高速展店&高ROE84 9美妆板块：行业分化格局已定，后续复苏后将进一步加速分化87 9.1美妆行业复盘：两轮疫情对行业影响有所区别，内部分化持续87 9.2疫情对美妆行业的影响89 9.3公司：线上成为核心渠道，加速布局兴趣电商93 10医美板块：轻医美加速占据市场份额95 10.1行业：线下受冲击严重，机构客流大幅下降95 10.2公司：上游药械商韧性较强97 11零售板块100 11.1从数据看疫情对零售行业的影响100 11.2后疫情时期的零售行业101 11.2.1商超百货：静待线下消费复苏101 11.2.2运动服饰：“韧性”和“景气”是关键词103 11.2.3电商：疫后直播电商发展强劲，消费复苏前景可期106 11.3美国管控放开后复苏情况复盘109 11.3.1宏观：疫后耐用品快速修复，服务消费紧跟其后109 11.3.2疫后的美国零售行业恢复情况111 12户外广告复苏115 12.1户外广告为展示类广告，与人流密切相关115 12.2分众传媒116 12.2.1梯媒固定成本占比较高，经营杠杆较大116 12.2.2回顾2020年H2：疫后广告需求快速复苏，业绩实现增长117 12.2.3梯媒品牌广告对品牌主依旧不可或缺，看好复苏后的长期价值117 12.3兆讯传媒119 12.3.1出行向好推动业绩好转，政策调整促进稳定修复119 12.3.2关注疫后恢复、全国新增高铁站点增长带来的弹性119 13电影行业复苏122 13.1疫情影响票房与观影，投资制作端同步波动122 13.2影院端受影响较大，电影行业供给受限123 13.3政策端暖风频吹，影业复苏犹可期123 14风险提示126 15业绩估值概览127 图表目录 图1.长期来看，社零增速结构相对稳定13 图2.社零行业绝对值普遍恢复到疫情前水平14 图3.社零细分行业增速受损情况15 图4.餐饮、医药、纺服等行业处于估值相对低位16 图5.限额以上各消费类别疫情受损程度和反弹程度17 图6.社零行业绝对值普遍恢复到疫情前水平18 图7.疫情冲击导致居民服务消费占比快速下降19 图8.美国解封后疫情反复并未影响美国入境人数修复20 图9.疫情反复对餐饮冲击一般持续一个月（以新加坡为例）20 图10.美国新冠疫情修复情况22 图11.量减价增，美国出行链条仍有修复空间23 图12.德国新冠疫情修复情况25 图13.日本新冠疫情修复情况27 图14.新加坡新冠疫情修复情况28 图15.北京、上海、白云机场国际客流仍处于相对低位29 图16.杭州亚组委向亚奥理事会陈述筹办工作31 图17.2022贝壳北京马拉松将于11月6日起跑31 图18.疫情反复致使海南离岛免税销售额承压32 图19.海南客流已步入修复区间32 图20.三亚市接待过夜客流量恢复理想32 图21.海口美兰机场客流量短期承压33 图22.三亚凤凰机场客流量短期承压33 图23.三亚机场周度客流（人）34 图24.上海→海南周度客流（人）34 图25.中国中免股价及成交量34 图26