光伏切割一体化龙头，硅片切割加工服务有望快速放量

国产光伏切割设备龙头，业绩高速增长。公司是国产光伏切割设备龙头，股权结构集中且稳定，并通过股权激励绑定优秀人才，公司管理层与核心技术人员深耕高硬脆材料切割领域，技术经验丰富。公司自2006年成立以来，逐步延伸业务领域，目前主要包括光伏切割设备及耗材、硅片及切割加工服务、其他高硬脆材料切割设备及耗材等三类，产品广泛应用于光伏、半导体、蓝宝石、磁材等领域。2022年前三季度公司实现营收21.90亿元（同比+125.18%），归母净利润4.28亿元（同比+283.89%），业绩快速增长。 光伏切割设备：硅片扩产&技术迭代推动设备需求，公司市占率业内领先。 硅片大尺寸、薄片化趋势对切割设备要求提高，催生设备更新替换需求，以提高设备兼容性与切割良率，解决碎片、崩边、线痕明显、硅片弯曲、边缘翘曲等质量问题。根据我们的测算，2022-2023年光伏切割设备市场规模合计125亿元。公司为光伏切割设备龙头，根据2021年四家主要硅片切割上市公司披露的切割设备营收计算，公司以56.3%的市场份额排名第一。公司产品矩阵与客户资源丰富，产品涵盖截断机、开方机、磨倒一体机和金刚线切片机，2020年公司推出第五代金刚线晶硅切片机GC700X，具备全球首推的可变轴距设计，具有高精度张力控制，促使公司当年光伏切割设备销量大幅提升139.11%，截至2022年6月，GC700X切片机完成签单数1500台，完成发货1200+台，公司光伏切割设备在手订单约11.76亿元（含税）。 光伏切割耗材：金刚线耗材需求旺盛，公司产能大幅提升。近年来光伏切割市场空间扩大，推动金刚线耗材需求提升，同时，为提高切割效率与降低硅耗，市场对金刚线的细线化要求提升，根据我们的测算，2023-2024年金刚线市场规模合计达到166亿元。公司快速推进细线化进程，客户资源丰富，出货量维持高位，技改&扩产项目使公司产能大幅提升，保障了金刚线业务的快速增长。公司2022年单Q3季度出货约800万公里，前三季度累计出货超过2000万公里，预计2022年有效产能达到3000万公里以上，2023年年末可达7000万公里以上，后续年产8000万公里金刚线项目将视市场情况逐步投产。 光伏切片代工业务：设备+耗材+工艺打造核心竞争力，业绩快速增长。 光伏切片代工不仅仅是转嫁客户风险，“赋能客户轻资产＋行业专业化分工＋公司自身工艺闭环”构成代工业务主要逻辑，未来有望发展成为主流市场趋势。公司在大尺寸、薄片化、细线化等方面技术优势显著，可承接210/182/210R硅片155/150/145μm不同厚度的切割服务，同时，公司对HJT、TOPCon薄片切割等前沿技术储备充分，对120μm的HJT半棒半片（210x150）已实现规模化量产切片，待市场产生需求时可快速放量。 客户方面，公司切片代工合作客户主要包括通威、美科、京运通、阳光能源、润阳、双良节能、英发睿能等。产能方面，公司目前切片代工产能规划47GW，预计2022年年底达产21GW，有效产能10GW，2023年有效产能25GW。考虑现阶段业务处于快速发展期，我们预计中性假设下公司切片代工业务2022-2024年分别贡献营收9.6/19.5/24.7亿元，利润2.6/5.3/6.3亿元。 创新业务：拓展创新业务，碳化硅业务布局顺畅。自2018年起，公司开始将金刚线切割技术向半导体、蓝宝石、磁性材料等其他高硬脆材料加工领域拓展。创新业务下游应用广泛，公司根据切割材料的不同性能研发出不同规格的产品。碳化硅性质优良，广泛应用于无线通信、国防、电动汽车/充电桩、光伏新能源、轨道交通、智能电网等领域。公司充分抓住碳化硅扩产带来的切片需求，研发出碳化硅切割机和专用金刚线，获得市场认可，截至目前，公司已累计售出12台碳化硅金刚线专用切片机。 投资建议：我们预计2022-2024年公司实现营业收入32.49、52.37、68.47亿元，同比增长107.4%、61.2%、30.7%；实现归母净利润5.83、8.49、10.85亿元，同比增长237.8%、45.5%、27.8%，对应PE为为30.8X、21.2X、16.6X。公司为光伏切割设备绝对龙头，金刚线产能翻倍增长，切片代工快速放量，有望显著拉升公司业绩，创新业务有望打造多元成长曲线，长期看好公司成长，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：硅片扩产不及预期、硅料价格骤降、产品技术创新不及预期、创新业务发展不及预期、测算误差风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 1硅片切割一体化龙头，业绩高速增长 1.1硅片切割专家，业绩高速增长 公司为硅片切割一体化龙头。公司于2006年成立，自轮胎检测设备领域起家。2011年，公司确立了为高硬脆材料切割加工环节提供系统切割解决方案的发展战略，并于2016年向市场推出光伏切片机和切割耗材金刚线。2020年，公司登陆科创板上市。2021年，公司成立乐山高测和盐城高测新能源公司，建设切片代工产能。目前，公司的主要业务包括光伏切割设备及耗材、硅片及切割加工服务、其他高硬脆材料切割设备及耗材等三类，产品广泛应用于光伏、半导体、蓝宝石、磁材等领域。2021年公司实现营收15.67亿元（同比+109.97%），归母净利润1.73亿元（同比+193.38%），2022年前三季度公司实现营收21.90亿元（同比+125.18%），归母净利润4.28亿元（同比+283.89%），业绩快速增长。 图表1：公司发展沿革 公司产品矩阵完善，产品性能优越。公司依托持续性研发投入不断推出创新产品，发挥“切割装备、切割耗材、切割工艺”联合研发优势，形成技术闭环，产品应用领域从轮胎、光伏向半导体、蓝宝石、磁材等领域拓展。设备、耗材等产品核心技术指标领先于行业平均水平。2022年10月27日，公司第三届董事会第十四次会议审议通过了《关于转让轮胎检测业务的议案》，同意将轮胎检测业务的相关资产和负债转让给厚泽锦业。由于轮胎检测业务在公司总业务中占比较小，此次交易不构成关联交易和重大资产重组，有利于公司聚焦主业，优化产品结构。目前，公司的主要业务可分为： 光伏切割设备领域：公司的主要产品包括截断机、开方机、磨面抛光倒角一体机、切片机等。其中，公司于2020年推出的第五代金刚线晶硅切片机GC700X至今仍保持市场领先地位和高市占率，客户包括晶澳、晶科、高景等大型光伏企业。公司于2022年推出的新一代GC-MK202R单晶开方机是行业首款采用“环线＋立式”设计的设备，具有产能大、精度高、自动化水平高等技术优势，推出后迅速实现批量销售。 金刚线领域：公司持续推动金刚线细线化进程。截至2022年H1，公司40μm、38μm及36μm线型金刚线已实现批量销售，35μm及以下线型正在研发测试，钨丝金刚线切割技术储备工作积极开展；公司已完成金刚线“单机十二线”技改项目，金刚线产能进一步提升。 光伏硅片切割代工业务：公司已批量供应155μm及150μm片厚PERC大尺寸硅片，具备量产120μm片厚的HJT半棒半片能力，并已推出210mm硅片80μm半片样片。目前，公司已实现半棒半片的双棒切割，在不影响产能、效率的同时，各项技术指标均可达到单棒切割同样水平。此外，公司还在储备更薄的硅片技术，已对外进行切割100μm、90μm、80μm硅片的技术展示。 创新业务领域：公司的主要产品为应用于半导体、蓝宝石及磁性材料切割领域的切片机、截断机、研磨机等。其中，GC-SADW6670蓝宝石切片机及GC-MADW1660磁材多线切割机凭借领先的技术优势，覆盖一定的市场份额；GC-SCDW6500碳化硅金刚线切片专机是国内首款高速碳化硅金刚线切片专机，具有切割效率高、出片率高的优点，自2022年6月至今，公司碳化硅金刚线切片机已签销售订单12台。 图表2：公司产品发展图 图表3：公司产品简介 1.2股权激励绑定核心技术人员，募投项目推进产能扩张 公司控制人技术出身，股权结构集中稳定。公司董事长张顼为公司第一大股东，直接持有公司25.48%的股份，为公司实际控制人，公司第二大股东为红线资本管理（深圳）有限公司，持有4.74%的股份，公司股权结构较为集中。张顼毕业于青岛科技大学生产过程自动化专业，为公司牵头高速晶硅切片测试平台、新型单晶开方机等研发项目。 图表4：公司股权结构 公司核心技术人员深耕切割设备领域，技术经验丰富。张顼、于群、张璐、段景波、仇健和邢旭为公司核心技术人员。其中，仇健是教授级高级工程师，为博士研究生学历，在2010年4月至2018年6月期间历任沈阳机床集团设计研究院切削研究所所长、高档数控机床国家重点实验室切削工艺室主任；其在硬脆材料切割领域拥有较丰富的研究经验和成果，获得9项省市级科研成果。其他核心技术人员在行业同样具备多年研发技术经验。 图表5：公司核心技术人员简历 股权激励绑定核心骨干，考核目标彰显发展信心。公司于2021年实施限制性股票激励计划，以2021年4月23日为首次授予日，向符合条件的148名激励对象授予321.05万股限制性股票。激励人员以公司董事、高级管理人员、核心技术人员等公司骨干为主，占公司总人数的7.58%。股权激励有利于增强团队凝聚力，充分调动员工积极性，彰显了公司的发展信心。 图表6：公司股权激励计划 募投资金布局产能扩张，推动业务持续发展。目前，公司共发起3次资金募集项目，持续推进切割设备、切割耗材和硅片切割加工业务增长。 首次公开发行股票：募集资金总额约5.83亿元，扣除发行费用后募集资金净额约5.31亿元，除补充流动资金外，还用于“高精密数控装备产业化项目”、“金刚线产业化项目”、“研发技术中心扩建项目”和“光伏大硅片研发中心及智能制造示范基地项目”的建设，通过技术加码提升产品竞争力。其中，“高精密数控装备产业化项目”主体厂区厂房已交付使用，公司切割设备产能得到较大规模扩张。“金刚线产业化项目”已于2021年12月完成建设，20条金刚线生产线可年产320万千米金刚线；随着今年一季度“单机十二线”技改活动的完成，公司2022年金刚线产能预计可达2500万千米以上。“研发技术中心扩建项目”已于2021年1月31日完成建设并投入使用，有利于公司进一步提升技术研发水平。“光伏大硅片研发中心及智能制造示范基地项目”已于2021年12月完成建设并已达产，满产后可实现年产能约5GW，为公司提供更多切割加工服务产能。 发行可转债：2021年公司向不特定对象发行可转换债券，募集资金总额约4.83亿元，扣除发行费用后净额约4.74亿元，用于投资“乐山12GW机加及配套项目”和“乐山6GW光伏大硅片及配套项目”。此次募投项目为客户京运通12GW拉晶项目配套下游12GW硅棒加工和6GW硅片切割产能，公司从京运通处取得单晶圆棒进行加工后返还单晶硅方棒和单晶硅片产品，其中“乐山12GW机加及配套项目”为客户提供光伏硅棒加工产品，“乐山6GW光伏大硅片及配套项目”为客户提供光伏硅棒及硅片产品。截至2022年8月，该项目已实现产能爬坡并基本达产。目前，公司硅片切割加工服务业务已投产规模达21GW，预计2022年全年有效产能约为10GW。 定向增发：2022年10月，为补充营运资金，降低财务费用，公司拟以70.72元/股的价格向公司控股股东、实际控制人张顼锁价发行股份，募集资金10.00亿元。本次发行完成后，张顼所持股份将占发行后股本总额的29.51%。公司实际控制人以自有或自筹资金认购10亿公司股票，彰显对公司发展前景的信心。 图表7：公司募集资金具体内容 图表8：募投项目具体内容（截至2022年8月31日） 1.3营业收入快速增长，盈利能力维持高位 公司营业收入快速增长，光伏切割设备增速强劲。受益于下游企业扩产，近年来光伏切割设备市场高景气，公司营业收入保持高速增长。2015-2021年公司营业收入从0.65亿元增长至15.67亿元，CAGR为70.00%。在公司的业务线中，光伏切割设备收入自2