新力量New Force总第4184期

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第4184期2022年12月6日星期二 研究观点 【大市分析】 后市仍维持正面但不宜盲目乐观 【公司研究】 哔哩哔哩（BILI.US/09626.HK，买入）：成本控制初见成效，用户战略转向高质量增长好市多（COST，买入）：全球会员续约率达90%，毛利率收窄至12.1% 【宏观经济评论】 第一上海——美股宏观策略周报 评级变化 公司 代码 评级 目标价(港元） 2022年EPS(港元) 2023年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 哔哩哔哩（美元） BILI 买入 买入 30.00 30.00 0% (3.246) (3.060) -6% (1.969) (2.177) 10% 好市多（美元） COST 买入 买入 589.07 647.00 -9% 2.045 1.932 6% 2.126 2.055 3% 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 首席策略师叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 【大市分析】 后市仍维持正面但不宜盲目乐观 12月5日，港股又再伸延出现放量跳升，恒指涨了有840多点，进一步上试并到 达了19400点的参考目标，而大市成交量亦见增加配合至逾2200亿元，在内地防 疫监控继续有新消息出来的推动下，市场对内地逐步适度开放精准放疫的预期又 再升温了，相信是导致资金继续跑步进场的原因。另一方面，美国11月非农职位 增加了有263000个表现超预期，显示美国经济还好，但相信情况不会影响美联储放慢加息步伐的机会。目前，我们依然对港股维持正面看法，尤其是恒指仍企于10日线18121点的短线好淡分水线以上来收盘，向好试高走势未有受到明显破坏。 然而，从10月31日的阶段性底部14597点反弹修正到现水平，已累涨了有接近5000点或34.2％，短线超买状态已开始浮现，恒指的9目RSI指标已上升至77.32，加上美联储下周议息日期正逐步逼近，要注意市场有逐步进入关键敏感窗口期的机会。因此，以操作的角度来说，我们目前可以继续保持正面，但不宜盲目乐观，对于短线涨幅过大、涨速过急的个股品种，也可以考虑趁高逐步减持锁定一下仓位。 港股出现跳升，并且以接近全日最高位19539点来收盘，市场人气是获得了进一步的激发，但要注意短期涨幅以及涨速都已来得有点超出了范围，超买状态已开始浮现。指数股又再普涨，其中，阿里健康(00241)再加速涨了19.86％，连续第二日站到了恒指成份股最大涨幅榜的首名，而同属于在线医药医疗服务平台的平安好医生(01833)，更是大涨了有37.9％。资金追落后的行为明显，但需要留意的是，早前未能够跟上大盘升势的落后股，可能是因为公司业绩有待改善、又或者是正在面对的不明朗因素仍多，以致他们在11月以来未能完全的跟上。因此，在追落后时，建议宜以交易态度来看待，设定好止蚀退出位为上策。 恒指收盘报19518点，上升843点或4.51％。国指收盘报6706点，上升338点或5.3％。恒生科指收盘报4238点，上升359点或9.26％。另外，港股主板成交量增加至2229亿多元，而沽空金额有315.7亿元，沽空比例14.16％未见增加。至于升跌股数比例是1282：442，日内涨幅超过18％的股票有47只，而日内跌幅超过10％的股票有41只。港股通连续第二日出现净流出，在周一录得有逾14亿元的净流出额度。 韩啸宇 +852-25222101 【公司研究】 哔哩哔哩（BILI.US/9626.HK，买入）：成本控制初见成效，用户战略转向高质量增长 Peter.han@firstshanghai.com.hk ChuckLi +852-25321539 Chuck.li@firstshanghai.com.hk 行业TMT 业绩摘要 公司Q3收入57.9亿元，同比增长11.3%，略高于彭博一致预期。毛利率18.2%，环比提升320bps；经营利润率-31.9%，同比提升420bps。归母净亏损17.1亿，每股净亏损4.34；Non-GAAP净亏损17.7亿元，同比扩大9%，高于一致预期的18.9亿元。公司预计22Q4收入60-62亿，同比增长4-7%。 股价 19.84美元/172.00港成本控制初见成效 元本季度公司的毛利率及经营利润率均有所改善，其中销售及营销费用控制情况较 目标价 30.00美元/233.43港好，从去年的16.3亿下降至12.3亿元。公司预计将继续采取人员优化等措施来 元 （+51.23%/35.71%） 市值78.1亿美元 已发行股本3.94亿股 收紧支出，同时会进一步精简在研发上的投资，减少成功几率较低的项目并更加 谨慎的投资。公司目前仍然对2024年实现Non-GAAP经营利润率达到盈亏平衡的目标保持信心。 用户战略转向高质量增长 22Q3公司VAS、广告及电商业务收入分别为22.1、13.5及7.6亿元，对应同比增 52周高/低62.46美元/8.23美元长15.8%、15.6%及3.2%。本季度MAU为3.33亿，同比增长25%，DAU为9000万， 每ADS净现值6.02美元 股价表现 70 60 50 40 30 20 10 0 同比增长25%。单用户日均使用时长同比增长9%达到96分钟，日均观看量、月互动量等活跃性指标均保持高于MAU的增速，公司的生态具备网络效应。付费会员数量同比增长19%至2850万，用户付费率为8.6%。目前公司的DAU/MAU为27%，在缩减费用的情况下公司的用户战略将转向提升用户粘性。这对于公司实现盈利是十分重要的战略转向，将提升用户广告价值及降低开支。 陈睿挂帅聚焦自研游戏 22Q3游戏业务收入14.7亿，同比增长5.7%。公司CEO陈睿亲自管理游戏自研项目，将聚焦精品自研游戏而放弃部分项目。游戏的研发难度较高，公司的自研游 戏能否取得成功还需要市场的考验，目前主要收入还是来自于独家代理游戏。 目标价30.00美元/233.43港元，维持买入评级 预计公司利润率预计将改善。2022-2024年收入为219/258/300亿元，三年复合增长率15.7%。归属于公司净利润-82/-50/-27亿元，净利润率为-38%/-20%/-9%。近期B站回港二次上市，同时其亏损幅度改善，取WACC为12%，折现到2023年的目标价为30.00美元/233.43港元，对比当前股价仍有51.23%/35.71%的增长空间，维持买入评级。 图表1:盈利预测 截至12月31日止财政年度 20年历史 21年历史 22年预测 23年预测 24年预测 总营业收入（千人民币） 11,998,976 19,383,684 21,896,472 25,790,766 30,044,933 变动 77.0% 61.5% 13.0% 17.8% 16.5% GAAP净利润（千人民币） -3,054,017 -6,808,739 -8,260,116 -5,058,446 -2,673,038 摊薄每股盈利（人民币） -8.7 -17.9 -21.1 -12.8 -6.7 变动 -118.3% -105.2% -18.0% 39.1% 47.5% 基于19.84美元的市盈率（估） N.A N.A N.A N.A N.A 每股派息（美元） 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 股息现价比 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 资料来源：公司资料、第一上海预测 ChuckLi 852-25321539 好市多（COST，买入）：全球会员续约率达90%，毛利率收窄至12.1% chuck.li@firstshanghai.com.hk2022Q4及2022全年财报摘要 财报显示，公司2022年第四季度收入从去年的626.8亿美元增至720.9亿美元，同 行业零售 股价494.53美元 目标价589.07美元 比增长15.0%；净利润为18.78亿美元，同比增长10.9%；2022财年收入则从去年的1959.3亿美元增至2269.5亿美元，同比增长15.8%，净利润为59.15亿美元，同比增长16.5%。 受高通胀影响，毛利率收窄 （19.12%） 受到高通胀环境的影响，公司的毛利率收窄了约80个基点至12.1%， 库存相较于去 市值2188.81亿美元 已发行股本4.43亿股 52周高/低608美元/416美元 每股净现值46.64美元股价表现 年增长了26%。虽然通胀上升，毛利率收窄，但是商品价格也有所下滑，对利润压力 可能会有所缓解。 全球会员续费率达90% 公司2022年美国及加拿大会员续费率为93%，高于之前的历史最高值91.3%，全球会员续费率为90%，多数会员在续订日期后六个月内。会员存续率高说明即使在高通胀环境下，公司的大包装产品依然很有吸引力。 消费者粘性强，公司在疫情期间受影响较小 公司的主要产品为日用生活必需品，以合理的价格大批量销售给消费者。为应对日常生活必需品的短缺，消费者会在公司大量购买商品，长时间对公司产生了很强的粘性，且公司大部分的消费者为中高收入人群，即使疫情导致收入有所下降，对于公司的客群并没有很大影响。因此，公司的盈利情况也未受影响。 来年提高会费或带来短期冲击 公司本次未提高会费，可能是担心高通胀环境下提高会费会导致会员流失，因此延后提高会费。公司一般每五年左右一次会费，上一次调整会费是在2017年6月，因此预计下次调整会费的时间可能会在明年年初，会费的提升可能会带来短期冲击。 目标价589.07美元，维持买入评级 估值方面，我们采用DCF估值（WACC=7.0%,永续增长率3.5%），调整公司未来12个月目标价格为589.07美元，较目前有19.12%的上涨空间，维持买入评级。 风险提示 1）产品成本或因通胀上升而增加，可能会对利润率产生不利影响；2）未来会员费的上提升可能导致续费率恶化或将影响公司盈利；3）执行不力的开店计划可能会降低生产力。 3 润 4 （ 图表1: 盈利摘要 年结日：1/8 2021财年 2022财年 2023财年 2024财年 2025财年 实际 实际 预测 预测 预测 收入(百万元) 195,929 226,954 226,923 239,217 252,524 变动(%) 17.5% 15.8% 0.0% 5.4% 5.6% 归母净利(百万元) 5,007 5,844 6,034 6,365 6,660 变动(%) 25% 17% 3% 5% 5% 每股盈利(元) 11.30 13.17 13.29 13.82 14.25 变动(%) 24.9% 16.5% 0.9% 4.0% 3.1% 市盈率@49.53美元 43.7 37.5 36.3 34.4 32.9 每股股息美元） 12.80 3.31 3.64 4.00 4.40 息率(%) 2.6% 0.7% 0.7% 0.8% 0.9% 资料来源：公司资料，第一上海预测 李倩 +852-25321539 Chuck.li@firstshanghai.com.hk韩啸宇 +852-25222101 【宏观经济评论】 第一上海——美股宏观策略周报 1.鲍威尔上周三讲话精神：通胀持续下降中；联储加息减速；对软着陆信心增强。关于劳动力市场，鲍威尔上周曾表示，工资增长幅度依然过高：“我们希望工资大幅上涨，但随着时间的推移，工资上涨的水平必须与2%的通货膨胀率保持一 Peter.han@firstshanghai.com.hk致。” 2.上周五的劳工部N