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房地产行业融资观察:地产债行情还能走多远?

2022-12-05孙彬彬、孟万林天风证券笑***
房地产行业融资观察:地产债行情还能走多远?

地产债行情还能走多远?证券研究报告 2022年12月05日 房地产行业融资观察(2022-12-05) 政策宽松之下,我们能观察到房地产境内债、境外债、股票等资产价格,都表现亮眼。 地产行情还能走多远? 对比2014-2015,境内地产债发行规模最先改善,自2014年二季度大幅增加,发行规模一直保持至2016年10月末。930之后地产股、地产债和中资美元债相继走出超额行情。各市场表现不尽相同,境内地产债市场表现持续近1年多,中资美元债行情超过两年。 与2014-2015年对比,在政策面支持的同时,政策力度、政策效果以及地产基本面是观察的关键。 从地产企业融资情况观察,截至12月初政策力度和效果仍不及2014,毕竟民营房企债券收益率虽然显著回落,但没有中债增做担保,房企还远远没有到能够靠自身信用滚续的程度。 而且两方面的问题依然存在:一方面,居民资产负债表的修复可能还没有开始,或者说这方面还未看到政策的进一步行动;另一方面,地产企业自身资产负债的修复可能才刚刚开始,房企从销售到拿地,都还没有看到进一步企稳的迹象,这会影响后续企业现金流。 对于进一步的政策,我们可以保持乐观。毕竟稳定房地产市场的大方向已经明朗,但是过程可能稍显复杂,因为宏观内外约束依然较多。 考虑到政策从出台到落地,再到有明显效果,未来半年大概率不用担忧房地产政策生变,对于当下房地产债券仍可以持积极态度,只是可能市场走得过快。对于机构而言,目前建议关注国有房企,如建发房地产、绿城、华发、光明地产等,以及资质较好的优质民营房企,如龙湖等发债主体。 风险提示:房地产市场发展超预期,信用风险事件频发,融资政策变动超预期 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号:S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 孟万林分析师 SAC执业证书编号:S1110521060003 mengwanlin@tfzq.com 近期报告 1《固定收益:本周资产证券化市场回顾-资产证券化市场周报 (2022-12-04)》2022-12-04 2《固定收益:中长期主线或可看向复苏,转债估值压力仍应警惕-可转债市场周报(2022.12.04)》2022-12-04 3《固定收益:城投债:整体上行-城投债利差动态跟踪(2022-12-02)》2022-12-04 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.地产债行情还能走多远?5 1.1.地产企业金融资产表现亮眼5 1.2.政策支持下地产融资近期表现如何?6 1.3.以史为鉴,2014年930新政后,地产行情走了多远?9 1.4.小结11 2.信用评级调整回顾11 3.一级市场:发行量较上周下降,发行利率整体上行12 3.1.发行利率13 4.二级市场:成交量下降,收益率较上周下行14 4.1.银行间市场14 4.2.交易所市场19 5.附录20 图表目录 图1:碧桂园代表券价格走势5 图2:龙湖集团代表券价格走势5 图3:Wind房地产指数及上证指数表现5 图4:高收益美元债短期到期收益率(%)6 图5:民营房企发债规模及同比增速(亿元)6 图6:2022年5月以来境内地产债发行情况6 图7:今年以来房企CRMW创设情况7 图8:房企申请储价式注册发行情况7 图9:上市房企定增公告发布情况7 图10:房企发行定增的历史情况8 图11:华夏幸福、世贸、福星发布定增的历史情况8 图12:民营房企发债规模(亿元)9 图13:房地产行业利差9 图14:Wind房地产指数、上证指数、Wind全A表现情况10 图15:高收益级中资美元债短期到期收益率及美债收益率(%)10 图16:信用债发行量及净融资量走势12 图17:城投债发行量及净融资量走势12 图18:非金融企业短融发行量及净融资量走势12 图19:中票发行量及净融资量走势12 图20:企业债发行量及净融资量走势13 图21:公司债发行量及净融资量走势13 图22:银行间信用债成交额14 图23:交易所信用债成交额14 图24:银行间质押式回购利率20 图25:交易所质押式回购利率20 图26:商业银行普通债券收益率20 图27:商业银行普通债券信用利差20 图28:商业银行二级资本债到期收益率20 图29:商业银行二级资本债信用利差20 图30:商业银行无固定期限资本债(行权)收益率21 图31:商业银行无固定期限资本债(行权)信用利差21 图32:证券公司债收益率21 图33:证券公司债信用利差21 表1:本周发行人跟踪评级调整汇总11 表2:上周交易商协会发行指导利率13 表3:中短期票据收益率周变化14 表4:企业债收益率周变化15 表5:城投债收益率周变化15 表6:商业银行普通债收益率周变化15 表7:商业银行二级资本债收益率周变化15 表8:商业银行无固期限资本债(行权)收益率周变化16 表9:证券公司债收益率周变化16 表10:中短期票据利差周变化16 表11:企业债利差周变化16 表12:城投债利差周变化17 表13:商业银行普通债利差周变化17 表14:商业银行二级资本债利差周变化17 表15:商业银行无固期限资本债(行权)利差周变化17 表16:证券公司债利差周变化17 表17:中短期票据等级利差周变化18 表18:企业债等级利差周变化18 表19:城投债等级利差周变化18 表20:商业银行普通债等级利差周变化18 表21:商业银行二级资本债等级利差周变化18 表22:商业银行无固期限资本债(行权)等级利差周变化19 表23:证券公司债等级利差周变化19 表24:上周成交活跃的交易所信用债19 表25:中短期票据收益率分位数21 表26:中短期票据信用利差分位数22 表27:中短期票据等级利差分位数22 表28:城投债收益率分位数22 表29:城投债信用利差分位数23 表30:城投债等级利差分位数23 表31:商业银行普通债收益率分位数23 表32:商业银行普通债信用利差分位数24 表33:商业银行普通债等级利差分位数24 在政策支持下,地产类金融资产持续受到市场青睐,龙湖等地产企业纷纷推出债券发行计划,世贸、华夏幸福也祭出再融资方案,如何看待地产债未来走向? 1.地产债行情还能走多远? 1.1.地产企业金融资产表现亮眼 对于地产债二级市场表现,以碧桂园、龙湖为代表的民营房企近期表现亮眼。从11月初开始,碧桂园存量债券价格均明显上行,短短一个月内债券价格普遍上涨一倍有余;20龙湖06债券净价从11月3日的32.79元上涨至12月2日的82.00元,涨幅150.05%。 图1:碧桂园代表券价格走势图2:龙湖集团代表券价格走势 元20龙湖0520龙湖0621龙湖01 120 100 80 60 40 20 2022-0 0 资料来源:Wind、天风证券研究所资料来源:Wind、天风证券研究所 对于地产股,11月初以来,房地产指数触底后已反弹770.97点,截至12月2日,地产指数近期显著跑赢上证综指。与此同时,政策利好下,世贸、福星、华夏幸福等房企均发布定增公告,拟进行非公开股权发售。 图3:Wind房地产指数及上证指数表现 房地产指数(Wind) 上证指数 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 20 2020-01 2,500 资料来源:Wind、天风证券研究所 中资美元债市场上,房企同样表现亮眼。从11月初开始,高收益债中资美元债短期到期 收益率快速下行,一个月内下行10个百分点。 图4:高收益美元债短期到期收益率(%) 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 %到期收益率 资料来源:Bloomberg、天风证券研究所 境内信用债、股市、中资美元债均表现亮眼的地产还能走多远?我们首先分析近期房企融资行为,再进一步同2014年930政策后各类资产表现进行比较。 1.2.政策支持下地产融资近期表现如何? 从地产债发行情况来看,虽整体地产债发行规模仍不及前期,但有所回暖。2022年11月,境内民营房企债券发行规模48亿元,较2021年11月的20亿元有所上升。 图5:民营房企发债规模及同比增速(亿元) 发行额 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 0 资料来源:Wind、天风证券研究所 发行成本上,票息有所下降,优质民营房企融资更加畅通。以龙湖、美的为例,龙湖在2022 年8月25日发行的22龙湖拓展MTN001票息为3.3%,于11月29日发行的22龙湖拓展 MTN002票息为3.0%,二者均为3年期中票,均由中债增提供担保。而美的在9月2日发行的22美的置业MTN002票息为3.33%,于12月1日发行的22美的置业MTN004票息为2.99%,二者都明显低于其创设CRMW发行的22美的置业MTN002票息4.8%。但截至12月5日,地产债发债主体仍局限于示范发债房企名单内,未有进一步拓展。 图6:2022年5月以来境内地产债发行情况 发行起始日 证券简称 发行人 发行额(亿) 期限(年) 主体评级 担保人 发行利率 债券类型 2022-05-17 22龙湖03 重庆龙湖企业拓展有限公司 5.00 6.00 AAA 4.00 一般公司债 2022-05-20 22美置01 美的置业集团有限公司 10.00 4.00 AAA 4.50 一般公司债 2022-05-20 22碧地01 碧桂园地产集团有限公司 5.00 3.00 AAA 4.50 一般公司债 2022-05-26 22新城控股MTN001 新城控股集团股份有限公司 10.00 3.00 AAA 6.50 一般中期票据 2022-06-01 22万科04 万科企业股份有限公司 6.50 7.00 AAA 3.53 一般公司债 2022-06-01 22万科03 万科企业股份有限公司 3.50 5.00 AAA 2.90 一般公司债 2022-06-02 22佳源01 佳源创盛控股集团有限公司 1.91 3.00 AA+ 8.00 私募债 2022-06-24 22旭辉01 旭辉集团股份有限公司 5.00 4.00 AAA 5.50 一般公司债 2022-07-01 22滨江房产CP002 杭州滨江房产集团股份有限公司 9.70 1.00 AAA 3.90 一般短期融资券 2022-07-01 22龙湖04 重庆龙湖企业拓展有限公司 17.00 6.00 AAA 4.10 一般公司债 2022-07-04 22佳源02 佳源创盛控股集团有限公司 4.00 3.00 AA+ 8.00 私募债 2022-07-05 22大连万达MTN001 大连万达商业管理集团股份有限公司 10.00 3.00 AAA 6.80 一般中期票据 2022-07-06 22万科05 万科企业股份有限公司 29.00 5.00 AAA 3.21 一般公司债 2022-07-06 22万科06 万科企业股份有限公司 5.00 7.00 AAA 3.70 一般公司债 2022-07-19 22万科GN001 万科企业股份有限公司 30.00 3.00 AAA 3.00 一般中期票据 2022-07-25 22天骏01 深圳天安骏业投资发展(集团)有限公司 5.00 3.00 AA 深圳市深担增信融资担保有限公司 3.80 私募债 2022-08-10 22万科GN002 万科企业股份有限公司 20.00 3.00 AAA 2.90 一般中期票据 2022-08-19 22滨江房产MTN001 杭州