2023公募REITs年度展望：REITs投资价值分析手册

证券研究报告|策略年度报告 2022年12月02日 策略年度报告 REITs投资价值分析手册 ——2023公募REITs年度展望 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn肖峰 资格编号：S0120522080003 研究助理 邮箱：xiaofeng＠tebon.com.cn 相关研究 1.《德邦证券12月金股》， 2022.11.29 2.《维护生命安全——中观全行业景气跟踪2022年第11期-》， 2022.11.28 3.《大考转入第二阶段》， 2022.11.27 投资要点： 导读：我们在《真金——2022公募REITs年度展望》中战略看多REITs，今年REITs整体表现较好，发展迅速。今年我们在《REITs国际观与放眼望手册》中将新型大类资产REITs的本质、分类和投资特性进行深度分析拆解，并从REITs的制度建设与发展路径、不动产市场未来发展新趋势两个维度对C-REITs发展进行展望。随着REITs价值逐步被市场所认识，明年REITs表现也将更分化。本文聚焦不同资产类型REITs独特的投资价值，重点拆解REITs产融双重特性中资产端的表现，围绕资产所在行业发展、REITs底层资产的基本面表现、REITs估值表现进行分析。 园区基础设施REITs：产业园区是拉动区域经济发展的引擎，特点为：产业集群、政府导向、政策支持，我国产业园区建设目前进入创新升级阶段，园区持续平稳拉动经济增长。基本面表现上，产业园REITs项目所在版块形成产业聚集，项目具 备显著的区位竞争力，原始权益人的管理服务水平、招商引资能力较强。估值方面，收益法下，华安张江光大REIT和建信中关村REIT评估增值较高，P/NAV倍数估值下，东吴苏园REIT估值最低，P/FFO倍数估值下，东吴苏园REIT估值最低，华安张江光大REIT估值最高。 4《. REITs总指数回调，成交活跃度 保障性租赁住房REITs：保障性租赁住房建设于2021年提出，旨在解决大城市的 下降周观REITs2022年11月第4 周-》，2022.11.26 5《.近端次新回调，继续缩量——周观新股2022年11月第4周》， 2022.11.26 新市民群体住房困难问题，是十四五计划重点推进项目，目前我国租赁住房需求旺盛，优质供给亟待补充。基本面表现上，保障房REITs底层项目优质稀缺，具备区位综合竞争力，出租情况良好，租户结构各异，租金水平普遍低于市场平均。估值方面，收益法估值下，北京项目增值最高，上海项目评估单价最高，P/NAV倍数估值下，中金厦门安居REIT估值最低，华夏北京保障房REIT估值最高，P/FFO倍数估值下，中金厦门安居REIT估值最低，红土深圳安居REIT估值最高。 仓储物流REITs：仓储物流行业发展呈现供不应求趋势，供应逐步收紧、需求迅速增长，行业规模效应显著，密集的网络布局为企业打造护城河，已形成一超多强的 竞争格局。基本面表现上，原始权益人资产优质丰富、综合实力较强，盐田港集团持有大湾区港口资源，普洛斯中国在全国进行物流仓储布局，各标的项目实现市场化运营、出租情况良好。估值方面，收益法估值下，中金普洛斯REIT位于北京的2处项目估价水平及评估增值率最高，P/NAV倍数估值下，中金普洛斯REIT估值更低，P/FFO倍数估值下，红土盐田港REIT估值更低。 能源基础设施REITs：双碳政策推动下，我国能源结构加速转型，天然气发电作为过渡发电模式前景广阔，我国液化天然气目前进口依赖度较高，但国内天然气储量 丰富，产量增长潜力较大。基本面表现上，深圳鹏华能源REIT项目上游原材料供给稳定、下游电力销售情况稳定。估值方面，收益法估值下，深圳鹏华能源REIT评估单价、评估增值较高，折现率存在下调空间，P/NAV倍数估值下，深圳鹏华能源REIT倍数较高，P/FFO倍数估值下，深圳鹏华能源REIT表现与特许经营权REITs类似。 生态环保REITs：生态环保项目所在行业抗周期性较强、进入壁垒较高，我国在垃圾处理和污水处理方面投资加大，垃圾焚烧发电对卫生填埋替代效应提升，目前城 乡污水处理率均已达95%以上。基本面表现上，项目为不同细分行业内的市政基础设施项目，运营不易受市场、经济因素影响，中航首钢绿能REIT各项目有效协 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 同，富国首创水务REIT项目设置基本污水处理量、增厚安全垫。估值方面，收益法估值下，富国首创水务REIT评估总值更高，中航首钢绿能REIT评估增值更优，P/NAV倍数估值下，中航首钢绿能估值较低，P/FFO倍数估值下，富国首创水务REIT估值较低。 交通基础设施REITs：公路运输在客运和货运中均占据主导，公路建设总投资持续加大，高速公路在收费公路中逐步占据主导地位，政府还贷高速公路、经营性高速公路同步发展。基本面表现上，目前标的项目均为高速公路，各项目区位优势突出， 中金安徽交控REIT通行费收入规模最大，平安广州广河REIT项目单位里程创收水平最优，建议关注各项目未来路网变化和阶段性大修。估值方面，收益法估值下，中金安徽交控REIT评估总值和增值率最高，P/NAV倍数估值下，估值普遍较低，华夏中国交建REIT最低，P/FFO倍数估值下，中金安徽交控REIT估值最低。 风险提示：REITs基础资产项目未来经营情况具有不确定性；募集说明书中测算的未来现金流可能无法准确反应实际情况；募集发行进度不及预期。 内容目录 1.园区基础设施REITs7 1.1.产业园行业发展：区域经济拉动作用显著、目前进入转型升级时期7 1.2.基本面：园区基础设施REITs资产区位竞争力、权益人综合实力普遍较优8 1.3.园区基础设施REITs估值表现分化，东吴苏园REIT倍数较低13 2.保障性租赁住房REITs16 2.1.保障房行业发展：为“十四五”重点推进项目、目前市场供不应求16 2.2.基本面：保障性租赁住房REITs资产优质稀缺、出租情况稳定17 2.3.保障性租赁住房REITs估值倍数差异较小，中金厦门安居REIT较低21 3.仓储物流REITs24 3.1.仓储物流行业发展：供不应求趋势延续、竞争格局为一超多强24 3.2.基本面：仓储物流REITs资产实现市场化运营、权益人规模效应显著25 3.3.2只仓储物流REITs不同估值方法下表现各异28 4.能源基础设施REITs30 4.1.LNG发电行业发展：是能源转型期间重要过渡发电模式、前景开阔30 4.2.基本面：深圳鹏华能源REIT上下游议价能力较强、运营稳定31 4.3.深圳鹏华能源REIT估值结果更偏向经营权REITs33 5.生态环保REITs35 5.1.垃圾焚烧和污水处理发展：抗周期性较强、进入壁垒较高、投资加大产能提升 ..................................................................................................................................35 5.2.基本面：生态环保REITs资产均为市政项目、具备运营安全垫36 5.3.2只生态环保REITs不同估值方法下表现各异39 6.交通基础设施REITs40 6.1.公路运输行业发展：在运输体系中占据主导、高速公路前景广阔40 6.2.基本面：交通基础设施REITs资产区位良好、建议关注未来路网变化41 6.3.交通基础设施REITs估值倍数普遍较低，内部走出分化44 7.风险提示46 图表目录 图1：产业园主要政策制度：2003年提出整顿、2017年强调转型升级7 图2：国家级经开区生产总值稳步增长、东部占比最高8 图3：近年国家级经开区生产总值占GDP比重维持在11%左右8 图4：产业园REITs普遍区位优势显著，均具有独特综合竞争力9 图5：标的项目在园区服务水平、招商引资能力、品牌溢价上各具优势10 图6：产业园REITs出租情况各异，基本实现市场化定价11 图7：产业园REITs围绕产业聚集战略，行业集中度普遍较高，部分REITs同时实现风险分散12 图8：经营业绩方面，产业园REITs收入规模和EBITDA利润率走出分化，派息率水平基本一致12 图9：三种估值方法特点：收益法采用DCF框架，P/NAV注重资产价值，P/FFO注重盈利能力13 图10：收益法估值结果：华安张江光大REIT和建信中关村REIT评估增值较高，国泰君安临港REIT和国泰君安东久REIT折现率较高14 图11：P/NAV倍数估值结果：东吴苏园REIT最低，华安张江大REIT和建信中关村 REIT较高14 图12：P/FFO倍数估值结果：东吴苏园REIT最低，华安张江光大REIT最高15 图13：住房供应体系主要政策制度：1994年推出经济适用房，1998年推出廉租房， 2010年推出公共租赁住房，2021年推出保障性租赁住房16 图14：保障房REITs项目具备行政属性，不易受市场因素影响，所在地保障房供不应求、稀缺性较强18 图15：保障房REITs各标的项目具备独特的区位综合竞争力19 图16：保障房REITs项目出租情况良好、租户结构各异，项目运营整体表现稳健20 图17：保障房REITs项目绝对租金水平存在差异，但普遍低于市场平均，租金缴付能力普遍较强21 图18：经营业绩方面，保障房REITs收入规模分化，派息率基本持平21 图19：收益法估值下，北京项目增值最高，深圳项目各标的表现各异，上海项目评估单价最高22 图20：P/NAV倍数估值结果：中金厦门安居REIT最低，华夏北京保障房REIT最高.22图21：P/FFO倍数估值结果：中金厦门安居REIT估值最低，红土深圳安居REIT估值最高23 图22：供给端来看，仓储用地供应和仓储业投资均持续收紧24 图23：需求端来看，我国物流业总需求持续提升24 图24：仓储物流行业已形成一超多强的竞争格局：普洛斯市占率最高，达28.5%25 图25：仓储物流REITs原始权益人综合实力较强：盐田港集团持有大湾区港口资源，普洛斯中国在全国进行物流仓储布局26 图26：仓储物流REITs资产优质、区位良好：中金普洛斯REIT标的分布于不同经济圈，红土盐田港REIT标的位于大湾区盐田港区27 图27：项目运营方面：各标的项目出租情况良好、租金水平和租户结构出现分化28 图28：经营业绩方面：中金普洛斯REIT收入规模更大，红土盐田港REIT盈利能力更强28 图29：收益法估值下，中金普洛斯REIT位于北京的2处项目估价水平及评估增值率最高29 图30：P/NAV倍数估值结果：中金普洛斯REIT倍数更低29 图31：P/FFO倍数估值结果：红土盐田港REIT倍数更低29 图32：我国电力需求持续增长30 图33：我国发电能力稳步提升，火电装机容量占比逐年下降30 图34：我国液化天然气目前进口依赖度较高31 图35：国内天然气价格易受全球价格影响31 图36：深圳鹏华能源REIT具备优质基础资产，项目运营高效灵活、原材料供给稳定.31图37：深圳鹏华能源REIT底层资产电力销售情况稳定，市场化程度逐步提升32 图38：深圳鹏华能源REIT底层资产区域竞争力较强：容量大、能耗低32 图39：经营业绩方面，深圳鹏华能源REIT与产权项目差异较大：盈利能力较弱、分红派息较高33 图40：收益法估值下，REIT单价较高、增值明显，折现率存在下调空间、资产价值存在上调空间33 图41：P/NAV倍数估值结果：深圳鹏华能源REIT倍数高于其他产权类REITs33 图42：P/FFO倍数估值结果：深圳鹏华能源REIT倍数低于产权类REITs、与经营权REITs接近34 图43：垃圾处理量稳步增加，垃圾焚烧显著替代卫生填埋35 图44：垃圾处理投资加大、垃圾焚烧发电能力提升35 图45：我国在污水处理方面投资加大36 图