公募REITs系列研究报告：基础设施REITs二季报解读及投资价值分析

证券投资基金研究报告/基金专题 基础设施REITs二季报解读及投资价值分析 ——公募REITs系列研究报告 摘要： 上海证券基金评价研究中心 分析师：孙桂平 执业证书编号：S0870519040001邮箱：sunguiping@shzq.com电话：021-53686102 报告日期：2022年8月15日相关报告： 相比一季度数据，二季度REITs营业收入整体下滑了12.96%，其中东吴苏园产业、浙商沪杭甬、华夏越秀高速营业收入下降幅度较大，仅有两只环保REITs二季度营业收入环比增加。从连续四个季度营业收入的变化情况来看，华安张江光大、中金普洛斯、中航首钢生物质的季度营业收入变动较平稳，而博时蛇口产园和平安广州广河四个季度的营业收入连续下滑。可见，新冠疫情对REITs整体影响较大，随着未来疫情防控形势好转，受疫情影响较大的REITs经营状况有望逐渐好转。 REITs二季度EBITDA环比整体下滑了16.06%，但仍有5只REITs的EBITDA环比增加，且不同类型REITs表现有所不同。两只环保类REITs表现较好，基本没有受到疫情影响；受益于费用减免的影响，产业园REITs整体影响较小；仓储物流REITs受疫情影响也较小；收费公路REITs受疫情影响较大，表现较差。 产权类REITs出租情况来看，华安张江光大和红土盐田港出租率稳定在99%以上，基本上处于满租状态，与较高的租户集中度有关；东吴苏园产业2021年底出租率超过了90%，相较2020年底提升了10个百分点。从博时蛇口产园和华安张江光大公布的季度租金水平来看，在遭遇疫情冲击的背景下，两个园区租金水平总体呈现上涨态势，年化增长率均在3%以上，表明园区运营状况持续向好足以支撑租金水平的稳步提升，随着疫情冲击缓释，预计未来园区REITs租金收入上涨空间有望进一步释放。 首批REITs在2021年末份额净值数据显示，产权类REITs整体升值，特许经营权REITs净值整体明显下滑。从REITs公布的第三方出具的资产评估报告中可知，2020年底到2021年底，产权类REITs资产实现了小幅增值，平均增值幅度为0.8%，略低于市场预期；特许经营权REITs在2021年底都不同程度贬值，其中富国首创水务资产贬值幅度最大，超过了7%，明显高于其他特许经营权REITs，而平安广州广河高速仅减值了0.02%，明显小于其他特许经营权REITs。 截至2022/8/12，目前上市的14只REITs中，平安广州广河折价交易，国金中国铁建和华夏中国交建溢价率也很低，其他11只REITs均高溢价交易。分类型来看，产权类REITs和环保REITs溢价率较高，且差异较大，收费公路REITs溢价率较低，清洁能源REITs介于两者之间。从REITs估值水平看，产权类REITs之间差异相对较小，建信中关村估值水平相对最低；特许经营权REITs估值水平差异较大，目前估值水平较低的有中航首钢生物质和鹏华深圳能源等。 截至2022/8/12，我国共计14只REITs发行上市，此外还有3只保障性租赁住房REITs当前处于发行阶段。虽然目前来看，今年REITs发行数量和规模都不及去年，但今年REITs创新力度仍然不减，尤其在底层资产类型上实现突破，资产类型从去年的收费公路、仓储物流、产业园区和环保，今年进一步扩充到清洁能源，以及即将发行上市的保障性租赁住房等上面，此外上半年沪深交易所出台REITs扩募指引，REITs扩募指日可待，有望下半年实现突破。 （一）REITs最新经营状况 1、整体表现 表1季度营业收入（万元） 基金名称 成立日期 类型 最新季度环比增幅 2022年 二季度 2022年 一季度 2021年 四季度 2021年 三季度 博时蛇口产园 2021-06-07 产业园 -9.46% 3024 3340 3445 3683 东吴苏园产业 2021-06-07 产业园 -71.00% 2063 7115 6917 6066 华安张江光大 2021-06-07 产业园 -4.03% 2189 2281 2249 2192 建信中关村 2021-12-03 产业园 -6.88% 5728 6151 - - 红土盐田港 2021-06-07 仓储物流 -0.75% 2892 2914 3163 2698 中金普洛斯 2021-06-07 仓储物流 -5.61% 8567 9076 8828 8661 中航首钢生物质 2021-06-07 环保 5.22% 10876 10336 10201 10945 富国首创水务 2021-06-07 环保 5.01% 7384 7032 7807 8412 浙商沪杭甬高速 2021-06-07 收费公路 -21.40% 12719 16181 15357 17803 平安广州广河高速 2021-06-07 收费公路 -9.58% 15265 16882 19070 20587 华夏越秀高速 2021-12-03 收费公路 -11.81% 4935 5596 - - 华夏中国交建高速 2022-04-13 收费公路 - 8952 - - - 合计 - - - 84594 86904 77037 81047 数据来源：上海证券基金评价研究中心、Wind资讯 REITs指引要求80%以上基金资产投资于基础设施资产，可以说基础设施资产的运营状况与REITs产品表现密切相关。REITs营收水平变化是反映REITs经营状况比较核心的指标，同时也是REITs收益的最终来源，为REITs现金分红收益和资产增值提供潜在空间。 目前上市REITs中有11只公布了最新二个季度的营收水平，数据显示，相比一季度数据，二季度REITs营业收入整体下滑了12.96%，其中东吴苏园产业、浙商沪杭甬、华夏越秀高速营业收入下降幅度为71.00%、21.40%和11.81%，而博时蛇口产园、平安广州广河降幅也接近10%；仅有两只环保REITs中航首钢生物质和富国首创水务营业收入环比增长了5.22%和5.01%。从连续四个季度营业收入的变化情况来看，华安张江光大、中金普洛斯、中航首钢生物质的季度营业收入变动较平稳，而博时蛇口产园和平安广州广河四个季度的营业收入连续下滑。 最新季度营业收入下滑的主要原因在于受到疫情影响，其中东吴苏 园产业对园区内的小微企业和个体工商户减免了2022年3月到8月共计 6个月租金，导致了二季度营业收入大幅下滑，预计今年三季度营业收入也将受到明显影响。此外博时蛇口产园、建信中关村等对租户也不同程度实施了租金减免政策，导致二季度营业收入出现下滑。除了产业园区外，收费公路REITs受疫情影响也较大，二季度营业收入平均环比下降了14.26%。可见，新冠疫情对REITs整体影响较大，随着未来疫情防控形势好转，受疫情影响较大的REITs经营状况有望逐渐好转。 表2季度EBITDA（万元） 基金名称 最新季度环比增幅 2022年 二季度 2022年 一季度 2021年 四季度 2021年 三季度 博时蛇口产园 14.00% 2940 2579 2485 2794 东吴苏园产业 -55.49% 2060 4628 3730 3672 华安张江光大 0.64% 1741 1730 1797 1803 建信中关村 13.33% 4777 4215 - - 红土盐田港 -2.05% 2336 2385 2318 1999 中金普洛斯 -9.28% 5755 6344 5998 6293 中航首钢生物质 14.91% 3915 3407 -2347 4310 富国首创水务 5.96% 4215 3978 3657 5705 浙商沪杭甬高速 -39.43% 7295 12044 6649 16874 平安广州广河高速 -15.97% 11990 14268 13400 17797 华夏越秀高速 -23.87% 3616 4750 - - 华夏中国交建高速 - 8748 - - - 合计 - 59388 60328 37687 61247 数据来源：上海证券基金评价研究中心、Wind资讯 为了应对REITs营业收入下滑，保护基金份额持有人的利益，有些REITs减免了相关费用，如东吴苏园产业放弃收取1、2季度的管理费和运营管理费用；建信中关村采用放弃部分管理费、申请补贴及相应税收减免等方式对冲减免租金的影响；博时蛇口产园采用了部分减免各家参与机构的管理费用及物业酬金的方式。 EBITDA为息税折旧及摊销前利润，主要反映了REITs管理基础设施资产的获益能力，也是计算REITs可供分配金额的一个重要指标。目前REITs都是倾向长期持有基础设施资产，不涉及到资产处置带来一次性损益，EBITDA基本上可以衡量目前REITs的资产运营获益能力。 数据显示，虽然REITs二季度EBITDA环比整体下滑了16.06%，但仍有5只REITs的EBITDA环比增加，不同类型REITs表现有所不同。两个环保类REITs表现较好，基本没有受到疫情影响，中航首钢生物质和富国首创水务分别增长了14.90%和5.95%；受益于费用减免的影响，产业园REITs整体影响较小，三只RETIs环比增长，其中博时蛇口产园和建信中关村分别增长了14%和13.32%，华安张江光大也微增了0.62%，而东吴苏园产业降幅为55.50%，明显小于营业收入的降幅；仓储物流REITs受疫情影响也较小，中金普洛斯和红土盐田港分别下滑了9.28% 和2.05%；收费公路REITs受疫情影响较大，表现较差，浙商沪杭甬高速、华夏越秀高速和平安广州广河高速分别下滑了39.43%、23.88%和15.97%。 从连续四个季度EBITDA的变化情况来看，华安张江光大、中金普洛斯、红土盐田港和博时蛇口产园变化较平稳。而中航首钢生物质不同时期的EBITDA变动较大，尤其是2021年四季度EBITDA为负，主要原因在于约定于本年12月末与外部管理机构进行年终运营管理成本结算大幅增加导致，而2021年该REITs收到4298.42万元的政府补助，全部用作可供分配金额，一定程度上抵消了运营管理成本增加对基金分红带来的不利影响。 2、产权类REITs出租情况分析 表3产权类REITs出租率 基金名称 2022年二季度末 2022年一季度末 2021年四季度末 2021年三季度末 博时蛇口产园 86% 84.46% 88.03% 88.74% 东吴苏园产业 - - 90.97% - 华安张江光大 99.51% 100% 100% 99.54% 建信中关村 89.28%（季度平均） 96.15% - - 红土盐田港 99% 99% 99% 99% 中金普洛斯 94.56% 98.33% 98.78% 96.64% 数据来源：上海证券基金评价研究中心、Wind资讯表4产权类REITs的租金水平 基金名称 2022年二季度末 2022年一季度末 2021年四季度末 2021年三季度末 博时蛇口产园 122.34元 /平方米/月 121.23元 /平方米/月 119.07元 /平方米/月 119.62元 /平方米/月 东吴苏园产业 - - - - 华安张江光大 5.44元/平/天 5.38元/平/天 5.35元/平/天 5.31元/平/天 建信中关村 - - - - 红土盐田港 - - - - 中金普洛斯 - - - - 数据来源：上海证券基金评价研究中心、Wind资讯 与特许经营权REITs大多采用收费模式不同，产权类REITs主要通过出租方式获取收益，出租状况也是产权类REITs需要重点考察的方面。从出租率来看，华安张江光大和红土盐田港出租率稳定在99%以上，基本上处于满租状态，与较高的租户集中度有关，华安张江光大和红土盐田港在2020年底前十大租户集中度分别为81.60%和93.0%，较高的租户集中度一方面会给REITs带来稳定的租金收入，另一方面租户变动会带来较大的不稳定因素，需要资产