【华泰金属】山东黄金：矿产金规模领先，受益金价上行核心观点：

【华泰金属】山东黄金：矿产金规模领先，受益金价上行 核心观点： 公司是国内黄金龙头公司，矿产金资源丰富，产量位居行业前列。 控股股东黄金集团规划到25年矿产金产量达到80吨，公司作为山东省国资委及黄金集团旗下黄金上市公司，有望以山东省为核心，持续整合全球优质矿产资源，同时在新建、复产项目带动下，公司矿产金产量有望持续增长。 此外，全球经济下行压力下，金价压力或逐步释放，我们看好公司矿产金业务量价齐升，未来有望带动公司业绩取得较高增长。 主要看点： 1、公司生产经营已基本恢复 产量方面，公司22H1实现矿产金产量21吨，矿产金产量已大幅恢复，且国内焦家金矿、新城金矿等产量再创新高，目前仅玲珑矿区、东风矿区尚未恢复。 成本方面，我们测算公司22年克金成本约200元/克，较21年已大幅回落，较20年略有提升。 2、矿产金规模持续增长 集团十四五规划产量目标80吨，公司将作为主要增长贡献。 其中，公司22年预计矿产金产量39-40吨，未来增量主要来自三个方面。 1）内生增长：焦家矿区整合、扩产项目25年达产后产量18吨（19、20年产量7吨+），贡献10吨左右增量；新城矿区整合周边矿权，提升入选品位+三山岛矿区整合建设贡献10吨左右增量。 此外，卡蒂诺项目25年投产预计贡献8-9吨增量。 2）外延并购：公司或持续整合山东省内等矿山资源，通过并购贡献增量。 3）集团注入：集团体内仍有部分探矿权、采矿权，待符合条件后将陆续注入。 从节奏来看，23-24年产量增量相对有限，预期主要来自焦家、新城、玲珑金矿的复产和扩产，我们预期矿产金增至47t左右。 25年卡蒂诺投产和焦家金矿达产预期将有显著增量。 3、公司资源量及产量位居行业前列，业绩弹性强 截至2021年底，公司拥有13座国内矿山+2座海外矿山，合计拥有权益资源量1280.64吨，权益储量499.63吨，位居行业前列。 产量方面，2017年以来公司矿产金产量基本处于国内前3名，有望充分受益金价上涨，我们测算公司23年每10元/克金价变化对应业绩弹性约 2.77亿元，24年每10元/克金价变化对应业绩弹性约3.02亿元，业绩弹性强。且从公司股价历史表现来看，在金价上行期间有望获得超额收益。