CBDC的宏观经济含义：文献综述（英）

财经系列的讨论 美国联邦储备委员会，华盛顿特区ISSN1936-2854（印刷） ISSN2767-3898(在线) CBDC的宏观经济影响：文献综述 塞巴斯蒂安·因凡特、金京敏、安娜·奥利克、安德烈·席尔瓦和罗伯特·泰特洛 2022-076 请引用这篇文章: 因凡特、塞巴斯蒂安、金京敏、安娜·奥利克、安德烈·席尔瓦、罗伯特·泰特洛（2022）。 “CBDC的宏观经济影响：文献综述”，财经讨论系列2022-076。华盛顿：联邦储备系统理事会 ，https://doi.org/10.17016/FEDS.2022.076。 注：财经讨论系列（FEDS）中的工作人员工作文件是分发的初步材料，旨在激发讨论和批评意见。所阐述的分析和结论是作者的分析和结论，并不表示研究人员或理事会的其他成员同意。出版物中对财经讨论系列的引用（致谢除外）应与作者澄清，以保护这些论文的暂定性。 CBDC的宏观经济影响：文献综述 塞巴斯蒂安·因凡特、金京敏、安娜·奥利克、安德烈·席尔瓦和罗伯特·泰特洛* 2022年10月 本文概述了研究CBDC的引入将如何影响银行业，金融稳定以及美国等发达经济体中货币政策的实施和传导的文献。CBDC有可能通过减少存款市场的金融摩擦、促进金融包容性和改善货币政策的传导来改善福利。然而，CBDC也带来了相当大的风险，包括银行去中介化和银行信贷相关收缩的可能性，以及对金融稳定的潜在不利影响。CBDC还提出了有关货币政策实施和中央银行在金融体系中的足迹的重要问题。归根结底，CBDC的效果在很大程度上取决于其设计特征，特别是报酬。 *美国联邦储备委员会货币事务司，华盛顿特区，20551。通讯作者：robert.j.tetlow@frb.gov。我们感谢DavidAndolfatto，PaolaBoel，MarkCarlson，JamesClouse，RochelleEdge，EtienneGagnon，ChristopherGust，AntoineMartin，FranciscoVazquez-Grande，MinWei，PeterZimmerman和RebeccaZarutskie对早期草案的有益评论。还要感谢DavidJenkins提供的有价值的编辑建议，感谢JakeScott和ConnorBrennan在引用和参考方面的帮助。所有剩余的错误都是我们的。本文所表达的文献和观点的解释严格代表作者的解释，不应归因于美国联邦储备委员会或其任何工作人员。 这一页是故意留空。 1.介绍 在过去的十年中，人们对数字资产的兴趣激增，尤其是中央银行数字货币（CBDC）。部分受分布式账本技术催生的私营部门数字资产企业的普及推动，关于CBDC的学术文献正在迅速扩大，但在很大程度上仍处于起步阶段。 本文评估了从学术文献中收集到的在美国等现代经济中引入CBDC的宏观经济影响范围。我们的目的是让本文成为高级职员或央行行长的资源，为他们提供最新的想法，以解决有关CBDC普遍可取性的问题， 以及任何潜在CBDC的设计特征如何影响其在21世纪宏观经济中作为数字资产的功效。为此，我们首先为以下内容制定一个概念框架，首先对缺乏CBDC的情况下的现状进行高层次描述。这为评估CBDC的设计特征将如何影响总体经济运作提供了基础。如前所述，我们的分析本质上是宏观经济的。即便如此，与CBDC相关的宏观经济不能与银行业的关键方面分开，我们对此给予了极大的关注。反过来 ，这意味着我们要解决对金融稳定以及货币政策实施和传导的影响。但我们只涉及支付系统，因为它和其他主题（如银行监管和监督）不是我们审查的重点.2我们的分析还在于文献有助于我们理解CBDC经济学，不受政治或法律特征或限制的约束.3 总的来说，我们认为初始均衡是一个大型开放经济体之一，其金融摩擦抑制了储户——那些有钱但没有适销对路的项目或机会的人。 1Kosse和Mattei（2022年）报告称，国际清算银行（BIS）在2021年秋季调查的81家中央银行中，有90%的项目正在进行研究CBDC的可取性和可行性。这一领域的帮助来自麻省理工学院的数字货币计划等外部合作者。 2参见Carapella和Flemming（2020）有关CBDC对支付系统的潜在影响的信息。沃勒（2021）和安多尔法托（2021b）认为，公共部门（如FedNow）和私营部门（如自动清算所网络）支付系统的持续发展削弱了基于支付系统理由的案例在美国采用CBDC。 3除其他事项外，这意味着我们不采用美国联邦储备委员会白皮书（联邦储备委员会，2022年）中嵌入的限制，该白皮书除其他外，将排除非中介CBDC。 对于投资——直接与企业家签订合同——那些有项目但自己的财富不足以将这些项目推向市场的人。同样，家庭面临着收入的生命周期模式，这种模式主要随着时间的推移而增加，同时以平滑消费为目标，这刺激了生命早期的借贷和后期的储蓄。最后，家庭和大多数公司都需要安全有效地进行交易。综上所述，这些条件意味着货币作为交换媒介、价值储存和记账单位的作用。他们还为包括银行（和非银行金融机构）以及资本市场在内的美国金融结构提供了商业案例。4信贷市场充斥着信息不对称和市场不完整的困扰，这反过来意味着，作为贷款发放的一部分，银行还要筛选和监测风险，从而创造流动性。这些风险对金融稳定有影响。银行在评估借款人在信息不对称的情况下的风险方面的专业知识，以及它们在促进期限转换方面的作用，这也许是银行和资本市场在金融体系中的作用之间的关键区别。 这套预先存在的款项对于我们在下面概述的内容很重要。我们认为的经济已经有了货币，包括代币（即现金）和基于账户的（储备）。银行业依赖零售和批发存款;5除非另有说明，否则我们假定银行业不完全具有竞争力，经济租金在 4这种对银行所作所为的描述必然是一种简化。银行从高风险的批发融资市场获得资金，以及受政府保险保护的无风险零售存款，并在某些条件下从中央银行借款。他们还投资的不仅仅是家庭和商业贷款。也就是说，这些细节对于我们在本文中提出的观点都不重要，除非从中央银行获得的资金的可用性可能因金融市场状况是正常还是紧张而有所不同。 5确切地说，在美国，银行以外的实体持有储备金，例如联邦机构，尽管这些实体不从其准备金余额中获得报酬。 提供银行服务.6在大多数情况下，我们会理所当然地认为中央银行使用具有充足准备金的下限系统实施货币政策.7 在这个世界上引入了CBDC。我们对文献的阅读已经确定了引入CBDC可以改善福利的几种途径。首先，CBDC可以改善存款或贷款市场的一些金融摩擦。这种改善的一部分可能来自更具竞争力的存款、贷款或两者兼而有之的价格。其次，它可以提高零售支付系统的效率，使交易更快、更安全 、更便宜。第三，CBDC可以促进国际交易，提高无银行账户人群的金融包容性。第四，面对现金使用量的下降，CBDC可以帮助确保存在一种被广泛接受的支付手段，如果它由中央银行直接发行和管理，则不需要依赖私人中介机构（Nicolaisen，2017;恩格特和冯，2017）。第五，CBDC可以成为私营部门在银行和支付领域的技术创新的催化剂。事实上，有时有人认为，根据具体情况，私人数字资产的出现可能迫使创建公开发行的数字资产以支持新支付平台的稳定性。第六，也是最后一点，它至少有可能改善货币政策的传导。 但CBDC也存在风险。文献概述的风险因设计特征而异，但经常被引用的问题是银行去中介化的可能性。 去中介化，以及CBDC可以促进金融控股快速变化的相关便利性，可能会影响银行信贷的可用性或危及金融稳定。 CBDC提出了中央银行适当作用的基本问题。例如，对文献的许多贡献设想了中央银行在金融体系中的足迹扩大，在某些情况下扩大了它们在流动性提供等领域的作用。 尽管有这些可能性，正如我们在下面详细讨论的那样，对CBDC的期望在很大程度上取决于其设计特征，其中有很多。一个 6对于少数几家非常大的银行和数千家小银行，对美国银行业结构的最佳描述取决于人们所指的市场，但它可以被公平地描述为不完全竞争，在某些方面是具有竞争边缘的寡头垄断。参见PilloffandRhoades（2002）和VanHoose（2017）关于银行业结构。 7也就是说，我们将就央行储备管理工具之间的关系发表意见，例如隔夜逆回购工具或常设回购工具与CBDC之间的关系。 CBDC可以基于代币或基于账户.8CBDC可以由家庭和非金融公司直接持有（“零售”CBDC），也可以通过银行或非银行金融机构（如金融科技公司）进行中介（“中介”CBDC）。持有CBDC可以向所有人开放，也可以仅限于美国国民或家庭和小企业等子群体。CBDC可以弹性和持续地提供给符合条件的各方，也可以受到上限、传输规模或传输频率限制的限制。最后，也许CBDC最重要的设计特征是报酬，即CBDC持股是否会支付利息，以及任何此类权益是否会根据持股规模按比例或分层9。 设计特征会影响CBDC在某些市场中的可能竞争力以及CBDC可能发挥的作用。例如，如果CBDC不支付利息，则其作为价值储存手段的使用受到限制，至少在市场利率明显高于名义利率的有效下限（ELB）期间是这样。在这种情况下，CBDC很像现金，它的使用将取决于它相对于其类似货币的竞争对手提供的便利程度。事实上，CBDC的便利收益——即所提供的非金钱利益，可能因应用而异——是文献中反复出现的主题.10更一般地说，CBDC的设计特征与利益相关者接受之间的联系是复杂的，CBDC的前景与具有网络外部性的市场中竞争的支付机制和技术密不可分.11 本文献综述的其余部分分为五个部分，外加两个附录，内容如下。在第2部分中，我们研究了 CBDC对银行业的影响 8基于代币的系统之一是实物货币，而银行存款则体现了基于账户的系统。从概念上讲，基于令牌的系统需要验证用于支付的对象的有效性，而基于账户的系统依赖于验证付款人的身份 。Garratt等人（2020）对这些差异进行了有用的讨论。另见达菲（2019）。 9此设计功能列表并非详尽无遗。其他几个与CBDC如何与技术、互操作性和治理相联系，以及在问责制和透明度与隐私和匿名之间进行权衡。我们排除CBDC设计的这些方面反映了我们的重点 ，并不是要否认这些问题的重要性。 10这种便利收益率的概念不仅适用于CBDC，而且通常与持有安全或类似货币或两者兼而有之的金融资产的额外利益有关，例如美国国库券或非常短期的私人负债。它通常被衡量为无风险资本成本与类货币资产收益率之间的差额。这种利差反映了投资者放弃更高回报的意愿，以获得持有安全、类似货币的资产的好处。 11在这种情况下，网络外部性是指支付技术的便利性（和价值）随着使用相同技术的各方数量的增加而增加。这意味着自然垄断的要素限制了可以均衡共存的竞争数字货币的数量。 扇形。在银行业预期变化的基础上，第3节讨论了对金融稳定可能产生的影响。然后，我们转向货币政策，首先在第4节中研究货币政策的实施可能有何不同，然后在第4节中转向CBDC的引入和设计如何影响货币政策的传导。 5.以下为结束语。附录中的第一个简要比较了CBDC与美联储的隔夜逆回购协议（ONRRP）工具，并评估了可以从该经验中吸取的教训。附录B讨论了CBDC的国际经验。 2.对银行业的影响 银行在当今的金融体系中发挥着至关重要的作用，部分原因是它们能够通过到期转型创造流动性，即通过为由流动性短期负债资助的非流动性、长期到期资产提供资金（DiamondandDybvig，1983）。通过接受存款，银行创造了内部货币，提供了安全稳定的价值储存和支付手段。通过发放贷款，银行向各种经济主体提供资金，利用其专业知识筛选、监测和支持借款人。结合贷款和吸收存款活动所产生的范围经济或协同效应使银行在提供流动性方面比其他金融机构具有天然优势（Acharya和Mora，2015），保护公司和家庭免受特殊和系统性流动性冲击（Gatev和Strahan，2006;Kashyap等人，2002年 ），并促进经济增长