立足于22Q3业绩，拆解快手直播电商与广告业务的空间与弹性

快手（1024.HK） 公司研究/公司深度 立足于22Q3业绩，拆解快手直播电商与广告业务的空间与弹性 主要观点： 投资评级：买入（维持） 报告日期：2022-11-29 收盘价（港元） 50.7 近12个月最高/最低（港元） 98.8/32.3 总股本（百万股） 4,301.14 流通股本（百万股） 3,534.90 流通股比例（%） 82.19 总市值（亿元） 1,998.46 流通市值（亿元） 1,642.44 公司价格与恒生指数走势比较 50% 0% -50% -100% 快手-W恒生指数 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com 相关报告 ·公司点评：阿里巴巴-SW：业绩提质增效，盈利拐点已现2022-11-23 ·公司点评：腾讯控股（0700.HK）22Q3点评：经调整归母净利润由负转正，视频号商业化加速变现2022- 11-23 ·行业点评：互联网行业双十一点评：助力实体经济，降低消费门槛2022-11-15 ·公司点评：美团-W（03690.HK）22Q3业绩前瞻：韧性彰显，即时零售持续发力2022-11-09 ·公司点评:分众传媒（002027.SZ）22Q3点评：同比承压环比改善，公司基本盘依旧稳健2022-11-02 ·行业点评:国家五部门发布虚拟现实相关行动计划，VR全产业链有望持续受益政策红利2022-11-02 ·公司点评:鸿合科技（002955.SZ）22Q3点评：国内收入短期承压，盈利能力显著改善2022-11-01 事件 公司发布22Q3财报，22Q3快手实现营收231亿元，同比上升12.9%，环比上升6.6%，好于彭博预期的225.6亿；公司经调整归母亏损净额为-6.72亿元，同比收窄86%，大幅好于彭博预期的亏损 17.4亿。其中，22Q3国内收入为229.4亿元（YoY+12.0%），国外收入为1.89亿（YoY+858.6%）；22Q2国内经营利润首次转正后，22Q3国内经营利润环比提升300.6%至3.75亿，国内经营利润率环比提升1.2pct至1.6%，国外经营亏损环比扩大5.0%至16.9亿，但国外经营亏损率环比同比均大幅下降，公司ROI驱动的全球增长战略逐步彰显成效。 流量方面：月活人数持续增长，用户留存效率稳健提升 22Q3公司持续挖掘快手短剧的潜力，并积极拓宽垂类短视频内容的供应，并持续优化内容算法，对用户长期兴趣建模，推荐更加个性化和多元化的内容，提升用户体验和用户满意度。在内容拓展和算法优化的助力下，22Q3公司MAU达6.26亿，同比增加9.3%，好于彭博预期6.18亿，DAU达3.63亿人，同比增加13.4%，均再创新高；DAU/MAU维持在58.1%的相对高位，较21Q3的55.9%增加 2.2pct；单DAU日均使用时长为129.3分钟，同比提升8.6%，保持高用户粘性和用户活跃度；其中，海外市场单DAU日均使用时长也保持在超过60分钟的高位。 广告：宏观逆风导致外循环短期承压，直播电商促进内循环稳步增长 22Q3公司线上营销服务收入达116亿元，同比上升6.2%，好于彭博预期的114.5亿。在宏观经济环境疲软、广告主预算保守的大环境下，公司广告业务依旧实现同比正增长，充分体现业务韧性。其中，Q3内循环广告贡献的收入比例持续走高；外循环广告有待进一步释放压力。 一方面，Q3公司通过持续提升商业化产品经验能力，运用平台内容和用户标签挖掘用户的商业兴趣，同时也将用户的商业兴趣反向应用到内容推荐，建立用户内容生态和商业生态的正循环，由此使得三季度月活跃广告主数量同比增长超65%；另一方面，公司通过流量策略迭代、转化链路和模型优化，提升广告投放效果，使广告主留存率持续提升。由于Q4是电商旺季，内循环广告增速有望进一步提高，预计全年广告收入有望达481.65亿元，同比增长12.9%。 直播打赏：持续拓宽服务场景，受直播新政影响较小 得益于供给侧合作深化、产运侧内容优化和流量侧的交互增强， 22Q3直播收入达89亿，同比上升15.8%，好于彭博预期85.7亿。在供给侧，快手与公会合作策略持续发展，22Q3三季度快手直 播月活跃公会主播同比增长超200%；在产运侧，公司进一步拓宽垂类短视频内容供应，满足用户多元化的视频内容需求；在流量侧，公 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 司通过算法构建用户全生命周期管理机制，提升直播付费转化率，22Q3快手应用直播业务平均月付费用户同比增长29.3%至5960万，直播月度付费率同比持续提升。 虽然6月1日快手发布《关于规范网络直播打赏加强未成年人保护》的公告，将禁止未成年人参与直播打赏，但规定实施后的Q2、Q3，公司直播打赏收入仍保持同比高两位数的增长，且长期来看，政策规范有利于快手等行业龙头的可持续发展。展望22年全年，预计直播收入有望达346.39亿元，同比增长11.8%。 直播电商：供给端与消费端齐发力，22年全年GMV有望超9000亿 直播电商业务发展势头强劲，逆风因素下抗压韧性明显，占总营收比例逐年增加。通过优化供给端和消费端的服务，22Q3其他服务 （主要为电商）收入为25.9亿，同比增加39.4%，好于彭博一致预期的24.6亿，电商GMV同比增长26.6%，达2,225亿。 在供给端，公司不仅通过流量、效率优势和招商政策吸引商家入驻，使得22Q3新开店商家数量同比增长超80%；还优化了流量分配策略，提升人货匹配精准性，优化平台转化率，使得22Q3新动销商家同比高双位数增长；最后，公司持续加强对电商品牌客户的建设，不仅引入更多知名品牌外，而且持续打造特色快品牌，通过专属流量及政策扶持，提升快品牌的运营及服务能力，22Q3快品牌数量环比高双位数增长，GMV占比持续提升。 在消费端，公司持续强化社区信任优势，迭代用户评分系统，整合购物体验分体系等，加强用户权益保障，提升用户购物体验；其次，公司在传统直播间场景外，积极拓展短视频等场景，提升用户活跃度，使得22Q3用户复购率同比提升1.1pct，月活跃买家超1亿，ARPPU环比持续提升。 随着直播对电商行业渗透率的进一步提升，直播电商GMV将快速增长，22年全年直播电商GMV有望达9,020亿元，同比增长32.6%，将带动公司22年直播电商收入同比提升34.1%至99.5亿。 海外业务：环比增长83.2%，亏损显著市场空间广阔 22Q3海外市场收入为1.89亿元，经营亏损由2021年同期的人 民币28.54亿元大幅收窄至人民币16.87亿元。 流量方面，在ROI驱动的增长策略下，22Q3海外用户数高效健康增长，用户留存持续提升，海外市场的单DAU日均使用时长保持在超60分钟的高位。 变现能力方面，海外商业化部门持续优化产品和服务能力，逐步建立kwai在广告主心中的品牌认知度，在线营销服务收入快速增 长；直播部门通过完善生态建设，加深和公会合作，丰富供给和提升内容质量，并结合各地区的丰富多样的运营活动，拉动直播营收持续增长；此外，公司也会积极探索和本地电商伙伴获得合作的机会，努力提升运营效率，并逐步降低海外业务亏损对集团业绩的影响。 竞争格局方面，目前公司深耕拉美、东南亚地区，与在北美、欧洲等地表现较好的Tiktok并未产生明显的直接竞争，竞争格局较为健康，预计22年全年公司海外业务收入有望达6.29亿。 投资建议 预计公司22E-24E营业收入为928.24/1093.97/1256.61亿元 （前值为920.56/1135.91/1322.92亿元），经调整归母净利润为 -62.50/5.40/88.77亿元（前值为-72.22/19.21/79.35亿元）。使用SOTP估值法对公司进行估值，对应公司23年合理市值3,895.56亿元（4,234.30亿港元），合理股价90.57元（98.45港元），维持“买入”评级。 风险提示 直播电商业务发展不及预期；未成年人与版权监管趋严；行业竞争格局恶化；地缘政治风险；海外商业化探索未及预期等 重要财务指标 单位:百万元 单位/百万 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 81,082 92,824 109,397 125,661 （+/-)(%) 38% 14% 18% 15% 经调整归母净利润 -18,852 -6,250 540 8,877 （+/-)(%) -140% 67% 109% 1543% EPS -18.47 -3.26 -1.42 0.28 P/E -3.43 -15.54 -35.65 180.03 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1业绩回顾：营收稳健增长，净亏损持续收窄6 2流量大盘：持续完善内容生态，月活人数稳健增长8 3线上营销：外循环广告短期承压，内循环广告彰显韧性10 4直播打赏：持续拓宽服务场景，受直播新政影响较小12 5直播电商：景气度高，22年全年GMV有望超9000亿14 6盈利预测与投资建议17 风险提示：19 财务报表与盈利预测20 图表目录 图表120Q1-22Q3公司营业收入及同比增速6 图表220Q1-22Q3公司营收结构6 图表320Q1-22Q3期间费用及期间费用率7 图表420Q1-22Q3经调整归母净利润及同比增速7 图表520Q1-22Q3公司经调整归母净利润率7 图表620Q1-22Q3公司MAU、DAU及变化率8 图表720Q1-22Q3用户日均使用时长与平均营销收入8 图表820Q1-22Q3快手DAU/MAU8 图表9快手热门短剧9 图表102019-2025年快手月活跃用户规模预测（亿人）9 图表1120Q1-22Q3公司线上营销服务收入及同比增速10 图表122019-2025年外循环广告收入预测（亿元）11 图表132025年外循环广告收入预测敏感性分析（亿元）11 图表142022-2025年外循环广告收入CAGR敏感性分析11 图表152019-2025年内循环广告收入预测（亿元）11 图表1620Q1-22Q3公司直播收入及同比增速12 图表1720Q4-22Q3公司直播平均月付费用户数（百万人）与同比增速12 图表182019-2025年内直播业务收入预测（亿元）13 图表1920Q1-22Q3公司其他服务（含电商）收入及同比增速14 图表2020Q1-22Q3公司电商GMV（亿元）与同比增速14 图表212020-2025年其他（直播电商）业务收入预测（亿元）15 图表222025年其他（直播电商）业务收入预测敏感性分析（亿元）16 图表232022-2025年其他（直播电商）业务收入CAGR敏感性分析16 图表24盈利预测表（亿元）17 图表25广告业务分部估值18 图表26直播打赏业务分部估值18 图表27直播电商业务分部估值18 图表28海外业务分部估值19 1业绩回顾：营收稳健增长，净亏损持续收窄 2022年三季度，快手实现营收231亿元，同比上升12.9%，环比上升6.6%，好于 彭博预期225.6亿。 按业务分：公司业务包括线上营销服务、直播业务、其他服务（包括电商），本季度三大业务板块同比均增长，全面好于市场预期。其中，线上营销服务收入达115.9亿元，同比上升6.2%，好于彭博预期114.5亿，占收比同比下降0.61pct至50.1%；直播收入达89.5亿元，同比上升15.8%，好于彭博预期85.7亿，占收比同比下降0.79pct至38.7%；其他服务收入（包括电商）为25.9亿元，同比上升39.4%，好于彭博预期 24.6亿，占收比同比上升1.42pct至11.2%。 按地区分：本季度海外收入持续提升。22Q3国内业务收入为229.39亿元，同比增长12.0%；海外收入为1.89亿元，同比增长858.6%。国内经营利润环比提升300.6%至3.75亿，国内经营利润率环比提升1.2pct至1.6%；国外经