财报点评：三季度业绩符合预期，四季度能否迎来拐点？

英伟达(NVDA.O) 证券研究报告 2022年11月28日 财报点评：三季度业绩符合预期，四季度能否迎来拐点？ 事件 近期公司披露三季度业绩：英伟达FY23Q3（即2022年三季度）营收59.3亿美元，同比-17%，环比-12%；FY2023Q3（即2022年三季度）净利润14亿美元，同比-43％，环比+13％；公司毛利率也由二季度的43%上升至54%，净利率由10%微升至11%。根据公司最新四季度业绩指引，预计FY2023Q4营收60亿美元，GAAP毛利率为63.2%，四季度业绩指引整体比三季度业绩乐观。 核心观点 三季度营收同比下降12%，预计四季度毛利率回到正常水平 英伟达三季度营收59亿美元，符合市场预期，其中数据中心业务超预期，游戏持续大幅下滑拖累整体业绩。虽然公司营收较二季度环比下降12%，但毛利率和净利率却有所反弹。公司FY23Q4营收指引60亿美元，略高于三季度营收59.3亿美元，我们预计毛利率、净利率等多个指标将有所回暖。 数据中心业务三季度业绩超预期，但未来增速仍有可能放缓 数据中心业务营收在三季度同比增长30%，再创季度历史新高。数据业务中心增长主要来自于美国云服务商、消费互联网公司和其他垂直行业的强劲需求推动。游戏业务三季度持续大幅下跌，拖累整体营收和利润，公司四季度目标仍继续降低库存。 三季度库存创新高，预计四季度销售渠道库存回到正常水平 公司自由现金流在今年一季度达到巅峰之后开始回落，三季度公司现金流仍持续下降。同时公司库存持续走高创历史新高，不过公司表示在今年四季度结束后销售渠道的库存将回落至正常水平。 投资建议 短期内来看，全球经济低迷和消费需求不足以及美国政府对向中国出口限制对公司产生了负面影响，我们再次下调FY2023营收和净利润预期。长期来看，我们认为英伟达作为全球芯片龙头有望率先走出业绩底部而且持续保持竞争力。我们预测英伟达FY2023-FY2025营收分别为269亿美元、304亿美元和413亿美元；FY2023-FY2025年净利润分别为47亿美元、83亿美元和129亿美元。 风险提示 全球经济低迷致终端消费需求放缓、产品研发不及市场预期、估值持续下行风险等。 盈利预测 数据来源：公司财报，富途证券 CHENYUJIA 分析师 SFCCERef:BIH327 charlieychen@futuhk.com ElisaDeng 联系人 elisadeng@futunn.com 市场数据 数据来源：Wind，富途证券 股价表现（截止2022年11月24日） 数据来源：Wind，富途证券 ▍1、三季度营收同比下降17%，但毛利率和净利率有所反弹 英伟达三季度营收59亿美元，符合市场预期。公司数据中心业务超预期，游戏和可视化业务营收持续大幅下滑。虽然公司营收较二季度环比下滑12%，但毛利率和净利率却较二季度有所回升。 英伟达FY23Q3营收59.3亿美元，同比-17%，环比-12%；原市场预期FY2023Q3营收59亿美元；FY2023Q3净利润14亿美元，同比-43％，环比+13％；公司的毛利率也由二季度43%上升至54%，但仍低于此前公司给予的业绩指引，主要是因为本季度公司再一次做了7.02亿美元的库存处理，如剔除该库存处理的话，三季度的毛利率将回到65%左右水平；三季度的净利率由二季度的10%也微升11%。 图1：英伟达各季度营收和净利润对比 英伟达各季度营收和净利润对比（百万美元） 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% Revenue NetIncome YoY-Revenue YoY-NetIncome 英伟达各季度毛利率和净利率对比 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% GrossProfit NetProfit 资料来源：公司公告，Bloomberg，富途证券整理 公司今年一季度营收达到顶峰后开始下滑，我们预计营收将在四季度会遇到拐点。根据公司财报披露，公司今年一季度营收达到顶峰后开始下滑，主要是因为第二大游戏业务大幅下滑，专业可视化等其他业务也存在不同程度下滑。虽然公司第一大业务数据中心业务虽增速较过去有所放缓，但在三季度仍为维持30%增速。 数据中心业务FY23Q3营收38.3亿美元，同比+30%，环比+1%；游戏业务FY23Q3营收15.7亿美元，同比-51%，环比-23%；专业可视化业务FY23Q3营收2亿美元，同比-65%，环比-60%；汽车业务FY23Q32.5亿美元，同比+86%，环比+14%。 英伟达各业务季度收入情况对比（百万美元） 10,000 10,000 8,000 8,000 6,000 6,000 4,000 2,000 4,000 2,000 0 0 Datacenter OEM&IP Gaming Automotive ProfessionalVisualization Revenue 英伟达各业务增速情况对比 200% 150% 100% 50% 0% FY21Q1FY21Q2FY21Q3FY21Q4FY22Q1FY22Q2FY22Q3FY22Q4FY23Q1FY23Q2FY23Q3 -50% -100% Datacenter Gaming ProfessionalVisualization OEM&IP Automotive 图2：英伟达各业务季度营收对比 资料来源：公司公告，Bloomberg，富途证券整理 公司FY23Q4营收指引60亿美元，略高于三季度营收59.3亿美元；预计四季度毛利率、净利率等多个指标较三季度均有所回暖，但仍在低位徘徊，公司业绩回到正轨仍有待确认。根据公司披露最新的四季度业绩指引，预计营收60亿美元（区间范围59.88-61.20亿美元），GAAP毛利率为63.2%（范围62.7%- 63.7%）。四季度业绩指引整体比三季度业绩乐观，FY23Q3毛利率53.6%，预计将上升9.6%。 根据公司披露最新的四季度业绩指引，我们对公司的五大业务板块也做出了相应的调整：考虑到四季度下游客户PC端出货量持续下滑，我们将继续下调游戏业务四季度营收至14亿美元，同比-58%，环比-9%；数据中心业务将微涨，主要是考虑到全球互联网科技巨头纷纷缩减开支和裁员，预测未来增长会有所放缓，预计四季度营收39.6亿美元，同比+21%，环比3%；汽车业务仍是公司增长最快的业务，预计四季度营收2.6亿美元，同比+113%，环比6%。 图3：英伟达最新业绩指引 资料来源：公司公告，富途证券整理 ▍2、数据中心业务超预期，游戏业务持续大幅下跌 数据中心业务营收在三季度同比增长30%，再创季度历史新高。公司的数据业务中心营收主要来自于美国云服务商、消费互联网公司和其他垂直行业的强劲需求推动；而中国超大规模客户和大型互联网公司需求下滑拉低了整体数据中心业务整体收入水平。 中国的超大客户需求的疲软以及美国政府对向中国出口A100和H100产品新限制对公司收入产生了负面影响。为了留住中国市场，公司为中国地区“量身订造”一款A800芯片替代A100芯片，这将抵消了A100芯片在中国市场的损失，但H100芯片仍未能获得使用。 英伟达数据中心业务季度营收情况对比（百万美元） 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 200% 150% 100% 50% 0% Datacenter YoY 图4：英伟达数据中心业务季度收入对比 资料来源：公司公告，Bloomberg，富途证券整理 值得一提，今年4月份公司推出的H100芯片由800亿个晶体管组成，相较于上一代提供相同AI性能的情况下能效提高4.5倍，但总体成本却减少至1/3，所使用服务器节点数也减少至1/5。H100芯片首次出现在MLPerfAI基准测试中，在所有工作负载AI推理和AI训练中均创下记录。 11月16日，英伟达与微软（MSFT.O）合作建造一台“大型”计算机在云端处理高强度的AI计算工作。在微软Azure云上运行中，计算机可使用数万个图形处理单元H100和A100芯片。根据市场报价，每块A100芯片价格约10,000-12,000美元，而H100芯片价格则远高于此。 英伟达在全球超级计算机Top500新系统渗透率达90%。在最新的全球最快超级计算机Top500榜单中，90%新系统都由NVIDIA提供支持，其中包括部署在美国FlatironInstitute的H100系统，该系统在Green500最高效系统榜单中名列前茅。 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022Q3 图5：英伟达在全球最快超级计算机Top500榜单渗透率 资料来源：公司公告，富途证券整理 游戏业务在三季度持续大幅下跌，拖累公司整体营收和利润，公司预计四季度结束后销售渠道的库存有望恢复到正常水平。游戏业务是公司第二业务贡献27%营收，FY23Q3营收15.7亿美元，同比-51%，环比-23%。游戏业务其实在美洲和欧洲、中东和非洲地区相对稳定，但在亚太地区表现较为疲软。公司表示随着第四季度的结束，销售渠道的库存有望回到正常水平。 英伟达游戏业务各季度营收情况对比（百万美元） 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% Gaming YoY 图6：英伟达游戏业务季度情况对比 ,000 -20% 500 -40% 0 -60% 资料来源：公司公告，Bloomberg，富途证券整理 三重原因致公司游戏业务“量价齐跌”，新品RTX4090销量可观。公司游戏业务大幅下滑可能有以下几 个原因：1）2020年疫情期间居家办公致PC端需求大涨，但随着全球疫情缓解全球PC出货量则出现大幅下滑；2）加密货币价格暴跌，挖矿需求被削弱；3）2021年经销商“囤货”经营模式，导致公司和经销商库存持续走高。 目前经销商积压了不少RTX30，RTX3090Ti已经按照$1499价格清货，而不是按原价$1999。目前公司仍需努力出清RTX20/30系显卡。RTX4090在今年10月中旬上市，并在全球多个地方售罄，目前公司仍需加大产能。RTX40系列GPU采用DLSS3，是一款人工智能驱动的性能倍增器，现在有超过240款DLSS游戏和应用程序可用，其中包括漫威蜘蛛侠重制版、赛博朋克2077和微软飞行模拟器。 图7：英伟达显卡最新公布价格 资料来源：网络公开数据，富途证券整理 专业可视化业务三季度大幅下滑65%，我们预计四季度营收将持续走低。专业可视化业务贡献了公司3%营收，FY2023Q3收入为2亿美元，同比-65%，环比-60%，成为公司同比和环比跌幅最大的板块。该业务业绩大幅下滑的原因是下游客户业绩不及预期，如Meta（META.O）元宇宙业务今年三季度营收仅 2.85亿美元，同比-49%，截至今年三季度已累计亏损94亿美元，2021年曾亏损超100亿美元。 专业可视化业务个季度营收对比（百万美元） 700 600 500 400 300 200 100 0 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% ProfessionalVisualization YoY 图8：英伟达专业可视化业务季度对比 资料来源：公司公告，Bloomberg，富途证券整理 OmniverseCloudServices是公司第一个软件和基础设施即服务产品，它可以允许艺术家、开发人员和企业团队在任何设备上随时随地设计、发布和操作metaverse应用程序。其中，从事家居装修Lowe