22Q3業績超預期，Q4業績受疫情影響短期承壓

美團-W（3690）更新報告 買入2022年11月29日 22Q3業績超預期，Q4業績受疫情影響短期承壓 22Q3業績超預期：22Q3總收入626.2億元（YoY+28.2%，QoQ+22.9%），超出 彭博一致預期的623億元。本季度綜合毛利185.1億元，毛利率為29.6%,經營 利潤為9.9億元，經調整淨利潤35.3億元，連續兩個季度實現扭虧為盈，好于 彭博一致預期的8億元。三季度公司圍繞高增量增長、有效的成本控制措施以及 提高經營杠杆下，收入和利潤均超市場的預期。交易使用者數6.87億人 (YoY+2.9%，QoQ+0.4%),活躍商家數930萬家(YoY+12.0%，QoQ+1.1%)，即時配送 交易筆數5025百萬(YoY+16.2%，QoQ+22.5%)，每位元交易使用者平均每年交易筆數39.5（YoY+14.8%，QoQ+3.7%），公司經營資料實現穩步增長。 核心本地商業依然穩健，新業務快速增長：核心本地商業方面，22Q3收入463.3億元(YoY+28.2%，QoQ+26.0%)，經營利潤93.2億元（YoY+121.9%，QoQ+12.8%）,經營利潤率由11.6%同比提高8.5pct至20.1%，期間即時配送交易筆數為50.2億單(+YoY16.2%)。美團核心本地商業業務在7-8月疫情得到有效控制以及暑期需求旺盛情況下，外賣單量和到店業務恢復到正常水準，日單量峰值 8月突破6000萬，但9月份單量增長受到疫情反彈影響承壓。新業務方面，22Q3新業務收入163億元(YoY+39.7%,QoQ+15%）,經營虧損環比略微收窄至68億元，經營虧損率由去年同期的86.0%同比收窄44.4pct至41.6%，主要由於公司靈活調整新業務策略，提高經營效率。展望四季度，由於全國各主要經濟城市疫情防控面臨更加複雜的形式，中高風險地區數量也在增加，預計會對需要充足騎手運力的外賣業務、線下消費的到店酒旅業務需求造成同比增速下滑的短期影響，但新業務預計保持增長韌性，繼續改善經營效率。 降本增效，提高運營效率：22Q3期間費用中，銷售費用、研發費用和管理費用分別為108.9/54.1/25.1億元，費用率及同比增速分別為17.4%/8.6%/4.0% （較去年同期分別下降5.9pct/1.1pct/0.9pct）、-4.4%/14.8%/4.9%,公司運營費用率持續改善，經調整淨利潤35.5億元，經調整淨利潤率達到5.6%。 下調目標價至218港元，維持買入評級：綜合分析，雖然公司核心業務短期受到疫情反復影響，到店業務也將面臨抖音直接競爭，但我們依然看好公司的長期競爭優勢，我們下調公司2022-2024年的收入預測，給予2023年外賣業務利潤的30倍PE估值，到店酒旅業務的23倍PE估值以及新業務的2倍PS估值，得出目標價218港元，較上一收盤價還有56%的漲幅空間，維持買入評級。 風險提示：監管風險的不確定性、行業競爭加劇、新業務發展不及預期、疫情反復使得宏觀經濟低迷等 罗凡环 852-25321962 Simon.luo@firstshanghai.com.hk李京霖 852-25321539 Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业TMT 股价139.4港元 目标价218港元 （+56%） 股票代码3690 已发行股本61.89亿股 市值8664亿港元52周高/低256/103.5港元 每股净资产25港元 主要股东(B)Tencent（17.03%） XingWang（9.11%）Baillie（4.40%）Blackrock（4.23%)Vanguard（2.69%） 盈利摘要 股價表現 截至12月31日止财政年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 300 总营业收入（人民币百万元 114,795 179,128 217,884 266,645 337,435 250 变动(%) 17.7% 56.0% 21.6% 22.4% 26.5% 200150 经调整净利润 3,121 -15,572 1,174 14,771 32,116 100 变动(%) -33.0% N/A N/A 1157.9% 117.4% 归母净利润 4,708 -23,536 -8,194 8,019 25,364 50 经调整每股盈利（人民币元 0.53 -2.54 0.19 2.41 5.23 0 变动(%) 34.3% N/A N/A 1157.9% 117.4% 市盈率139.4港元（估） 286.6 N/A 668.3 53.1 24.4 來源:公司資料,第一上海預測 來源:Bloomberg 第一上海證券有限公司www.mystockhk.com 收入和利潤均超市場預期 業績摘要 22Q3總收入626.2億元（YoY+28.2%，QoQ+22.9%），超出彭博一致預期的623億元。 本季度綜合毛利185.1億元，毛利率為29.6%。經營利潤為9.9億元，經調整淨利潤 35.3億元，連續兩個季度實現扭虧為盈，好于彭博一致預期的8億元。三季度公司圍繞高增量增長、有效的成本控制措施以及提高經營杠杆下，收入和利潤均超市場的預期。交易使用者數6.87億人(YoY+2.9%，QoQ+0.4%),活躍商家數930萬家(YoY+12.0%，QoQ+1.1%)，即時配送交易筆數5025百萬(YoY+16.2%，QoQ+22.5%)，每位元交易使用者平均每年交易筆數39.5（YoY+14.8%，QoQ+3.7%），公司經營資料實現穩步增長 圖表1：公司營業收入 70,000 60,000 120.9% 48,83049,523 62,619 50,939 140.00% 120.00% 100.00% 50,000 37,918 43,759 77.0% 46,269 80.00% 40,000 30,000 70.1% 27,49428,158 35,401 37,016 60.00% 19,803 42.2%24,722 22,70530.6%44.1% 34.7% 37.9% 40.00% 20,000 19,076 15,073 19,174 16,754 28.8% 30.6% 25.0% 28.2% 20.00% 10,000 0 11,274 8.9% -12.6% 16.4% 0.00% -20.00% Q1Q2 Q3Q4 Q1Q2 Q3Q4 Q1Q2 Q3Q4 Q1Q2 Q3Q4 Q1Q2Q3 2018201820182018201920192019201920202020202020202021202120212021202220222022 收入（百万元）YoY% 資料來源：公司資料、第一上海整理 核心本地商業業務 核心本地商業依然穩核心本地商業方面，22Q3核心本地商業收入463.3億元(YoY+28.2%，QoQ+26.0%)， 健，閃購業務高速增長 經營利潤93.2億元（YoY+121.9%，QoQ+12.8%）,經營利潤率由11.6%同比提高8.5pct至20.1%，期間即時配送交易筆數為50.2億單(+YoY16.2%)。美團核心本地商業業務在7-8月疫情得到有效控制以及暑期需求旺盛情況下，外賣單量和到店業 務恢復到正常水準，日單量峰值8月突破6000萬，但9月份單量增長受到疫情反彈影響承壓。 1.餐飲外賣業務：外賣9月單量增長受到了疫情影響承壓，但7-8月在疫情得到有效控制以及暑期需求旺盛的情況下，單量開始恢復，日單量峰值在8月突破了6000萬，經測算Q3外賣單量實現了14%的同比增長，達到45.8億單。本季度外賣的單均收入為7.36元（VS21Q36.6元），同比提升27%，OPMargin大幅優化提升11pct,單均UE盈利達到1.05元。 2.到店、酒店及旅遊業務：到店酒旅業務由於是一種線下消費的方式，對疫情變化較為敏感。七八月份疫情管控放鬆疊加暑期旺季，七大月份GTV分別同比增長15%和30%，表現出較強的韌性。我們測算Q3到店酒旅業務收入為98.4億元 （YoY+12.0%,QoQ+37.4%）,經營利潤47.6億元，經營利潤率同比提升至49%。展望Q4，由於疫情在全國各地多點爆發反彈，預計將會對公司到店業務短期業績承壓，我們預計公司Q4到店酒旅業務錄得收入的小幅下滑，達到76億元左 右水準（YoY-12.9%）。 3.美團閃購：本季度繼續保持高速增長，日均單量超過490萬單，七夕峰值突破970萬單，經測算Q3閃購訂單量達4.5億單，收入30億元（+YoY58.5%）,閃購單均UE虧損0.6元。我們看好萬物到家這條新增長超級賽道，公司具有即時配送的經驗和大資料積累的加持，預計閃購業務在2025年能夠實現日均1000萬單和每單UE盈利1元的水準。 圖表2：活躍商家數目圖表3：每位元交易使用者平均每年交易筆數 10.0 9.0 8.0 28.9% 7.7 8.3 8.89.0 29.4% 9.29.3 35.00% 45 30.00% 27.6%28.4%27.4% 37.238.1 35.8 34.4 32.8 22.0% 39.5 40 25.00% 35 23.4% 30.5 30 28.1 20.00% 19.2% 26.5 27.4 24.825.5 26.225.726.8 25 22.723.8 16.7% 16.4% 16.2% 21.4 20.1 15.1% 14.81%5.00% 20 15 10.00% 10 5.6% 5.00% 5 2.6% 0 0.8%1.1% Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2 0.00% Q3Q4Q1Q2Q3 2018201820182018201920192019201920202020202020202021202120212021202220222022 每位交易用户平均每年交易笔数（笔） YoY% 30.00% 7.0 6.0 5.0 4.0 4.5 5.1 5.5 5.85.85.95.9 15.7% 6.2 6.1 6.36.5 6.87.1 27.7% 22.2% 16.4% 26.8% 19.5% 25.00% 20.00% 15.00% 3.0 2.0 1.0 0.0 7.3%6.9% 5.2% 6.8% 10.2%9.7% 12.0% 10.00% 5.00% 0.00% Q1Q2 Q3Q4 Q1Q2Q3 Q4Q1 Q2Q3 Q4Q1Q2Q3 Q4Q1 Q2Q3 2018201820182018201920192019201920202020202020202021202120212021202220222022 活跃商家数目(百万)YoY% 資料來源：公司資料、第一上海整理 新業務 資料來源：公司資料、第一上海整理 新業務虧損好於預期，新業務增長仍強勁 22Q3新業務收入163億元(YoY+39.7%,QoQ+15%）,經營虧損環比略微收窄至68億元，經營虧損率由去年同期的86.0%同比收窄44.4pct至41.6%，主要由於公司根據主業的表現和疫情情況，靈活去調整新業務策略，提高經營效率。 對於美團優選，公司將繼續專注於高品質增長，美團優選定位升級為明日達超市，升級後已經覆蓋3000個市縣，本季度公司在夏季冷鏈能力上持續投入，虧損規模小幅提升，優選規模在7、8月份疫情恢復時期需求有所回升，預計Q4美團優選將繼續著重於優化UE。Q3疫情相對二季度更加穩定，大規模囤貨的需求下降，AOV環比下降，但GTV同比增長近80%，虧損規模由於投入的上升有所提升。美團買菜Q3季度依然保持較高增長，在疫情之下買菜業務將會受益於囤貨買菜的需求。 盈利情況 降本增效仍是公司核心戰略 本季度公司綜合毛利率為29.6%，同比提升7.5pct，環比下降-1.0pct，毛利率同比提升主要由