做大做强军工电子，稳步推进军工材料（更正）

构建“军工材料+军工电子”业务体系，公司发展未来可期。公司是国家火炬计划重点高新技术企业，以高性能金属基超硬材料、金属基复合材料及制品起家。2019年公司战略并购宽普科技成功实现从新材料领域向军工电子领域的业务拓展，2020年公司完成对传统超硬材料制品业务的剥离，依托宽普科技做大做强军工电子业务，同时以康泰威为载体，稳步拓展军工新材料业务，形成新材料与电子业务协同发展的业务格局。完成核心主业的吐故纳新后公司业绩迈入高增长通道，主营业务的平滑更替过度也带动了公司盈利能力显著提升，2020年、2021年营收分别为3.18亿元、3.60亿元，同比增长60.64%、13.17%（公司2021年起不再经营金属基超硬材料业务，若单独计算微波射频业务增速达82.58%）；归母净利润大幅提升实现扭亏为盈，2020、2021年分别达5023.80万元、9703.05万元，同比增长294.91%、93.14%。持续稳定的研发投入有望不断增强公司核心竞争力，助力实现可持续发展；连续两期股权的激励则将进一步激发管理团队的积极性，并且充分提高经营效率、赋能长期发展。 强化宽普科技技术优势，微波射频业务持续向好。宽普科技于2019年被新劲刚收购，宽普专注射频微波领域超20年，专业从事射频微波模块、组件、设备和系统的设计开发工作，其产品广泛应用于通信、雷达和敌我识别、电子对抗等领域，是国内特殊应用射频微波功放领域的领先企业。在当前射频微波通信产品集成化发展的趋势下，附加值较高的组件和设备类产品收入占比逐步提升，进一步增强公司盈利能力，组件及设备的收入占比已从2015年的57.83%提升至2018年的74.81%，同期毛利率提升12.15pct至57.05%。宽普科技已于2022年5月整体搬迁至新场地，生产及研发场地面积约为原来2倍，成功打破产能瓶颈，预计全部达产后年产能将可达10亿元以上。 着力打造康泰威新材料平台，军工材料业务稳中有进。康泰威于2010年被新劲刚收购，产品主要包括热喷涂材料、电磁波吸波材料、结构型吸波功能材料制品、防腐导静电材料、ZnS光学材料等。康泰威自成立以来坚持聚焦军工产品研发，注重产学研合作，具备军工产品自主材料研究创新、产品工程化生产能力，在吸波隐身功能材料、热障涂层功能材料等领域已取得较为深厚的技术积累。其中，公司所研发的热喷涂材料已成功应用于X型号飞行器，并实现批量供货，电磁吸波材料也已实现小批量产。康泰威军用产品的相关技术细节、技术指标、对应的下游产品均为保密信息，产品技术及生产工艺被竞争者模仿或替代的可能性较小，具备较高技术壁垒及客户稳定性。 投资建议： 我们预计公司2022年-2024年的净利润分别为1.4亿、2亿和2.8亿，对应40、27、19X估值，首次覆盖给予买入-A的投资评级。 风险提示：军品供应竞争加剧，军品订单不及预期。 1.构建“军工材料+军工电子”业务体系，公司发展未来可期 1.1.剥离传统民品业务，实现军工电子+新材料布局 公司主要从事射频微波类产品和新材料的研究、开发、生产和销售，是国家火炬计划重点高新技术企业。公司1998年设立并从事金刚石工具业务，自2001年以来主要从事高性能金属基超硬材料、金属基复合材料及制品的研究、开发、生产和销售。2017年3月24日在深交所创业板上市。2019年公司战略并购宽普科技，新增了射频/微波类器件/模块、组件、设备业务，成功实现从新材料领域向军工电子领域的业务拓展。2020年公司完成了对传统超硬材料制品业务的剥离，依托宽普科技做大做强军工电子业务，同时以康泰威为载体，稳步拓展军工新材料业务，形成新材料与电子业务协同发展的业务格局。 图1.公司发展沿革 股权结构清晰，董事长王刚为控股股东。目前公司控股股东为董事长王刚，实际控制人为王刚、雷炳秀、王婧。截至2022三季度报，王刚持有公司3636万股，占总股本的19.94%。公司第三大股东吴小伟和第四大股东文俊为原宽普科技第一及第二大股东，现任宽普科技总经理及首席科学家，分别出身自国营九一八厂及佛山无线电八厂声光电工程技术开发中心。 图2.新劲刚股权结构 1.2.聚焦军工赛道，盈利能力显著提升 核心主业吐故纳新，聚焦军工业务发展助力业绩迈入高增长通道。2017-2019年，公司主导产品金属基超硬材料制品及其配套产品的下游建筑陶瓷行业整体下滑严重，致使营业收入从2.50亿元下滑至1.98亿元，归母净利润从2464.38万元下滑至-2577.44万元。在业绩表现低迷的背景下，公司于2019年通过外延并购宽普科技实现向军工电子信息领域的拓展，并在2020年底剥离超硬材料业务，公司持续盈利能力和抗风险能力显著提升：2020年、2021年营收分别为3.18亿元、3.60亿元，同比增长60.64%、13.17%（公司2021年起不再经营金属基超硬材料业务，若单独计算微波射频业务增速达82.58%）；归母净利润大幅提升实现扭亏为盈，2020、2021年分别达5023.80万元、9703.05万元，同比增长294.91%、93.14%。公司顺利完成核心主业的吐故纳新、集中资源和精力聚焦军工业务发展后业绩迈入高增长通道。 图3.公司2017-2022H1营收及增速 图4.公司2017-2022H11.2.1.归母净利润及增速 主营业务平滑更替过度，盈利能力提升显著。从营收构成来看，传统业务金属基超硬材料制品受下游建筑陶瓷加工行业整体低迷影响，营收从2017年的2.27亿元下降至2020年的1.20亿元，占比从90.70%降低至37.54%。微波射频产品自2019年10月起完成对宽普科技的并表后开始贡献营收，从2019年的4264万元增长至2021年的3.40亿元，对应2年复合增速182.38%，营收占比在超硬材料完全剥离前的2020年已超50%，2021年起公司不再经营超硬材料制品后成为占比超9成的绝对核心业务。从细分产品毛利率来看，面向军工领域的微波射频产品毛利率保持在57%以上，在其营收占比逐步提高后，公司综合毛利率提升显著，预计在公司形成聚焦军工业务发展的布局下，未来将维持稳定。 图5.公司2017-2022H1营业收入构成（百万元） 图6.公司2017-2022H1.2.4.1细分业务毛利率（%） 净利率同步增长改善，研发投入持续提升。除2019年外，2017-2022H1公司净利率与毛利率基本保持同步增长改善，其中2019年净利率为-13%主要因下游客户回款周期延长及库存商品销售不畅，公司计提信用减值损失1523.60万元和资产减值损失995.31万元所致。公司费用控制稳定，研发投入持续提升：自转型面向军工领域后公司持续加大研发投入以拓展新领域、开发新产品，2018年-2022H研发费用率从5.94%提升至10.70%。我们认为，在公司转型军工电子与新材料业务方向的大背景下，持续稳定的研发投入有望不断增强公司核心竞争力，有助公司实现可持续发展。 图7.公司2017-2022H1毛利率及净利率（%） 图8.公司2017-2022H1.2.7.1期间费用率 1.3.积极实施股权激励，深度绑定员工利益 连续两期股权激励持续调度员工积极性。2020年12月29日公司发布首次股权激励草案，并于2021年1月20日完成向高级管理人员、核心技术人员、核心骨干等不超过28人授予100万股限制性股票，授予价格15.19元/股。此外，本次股权激励设置了考核指标，以2020年为基数，2021-2023年净利润增长不低于30/60/90%，对应3年复合增长率不低于23.86%，2022年10月25日公司再度发布股权激励草案，拟向董事、高级管理人员、核心管理人员、核心骨干等不超过46人授予246万股限制性股票，授予价格11.18元/股。本次股权激励设置的考核指标以2022年为基数，2023-2025年营业收入增长不低于15/30/45%，或净利润增长不低于15/30/45%，对应3年复合增长率不低于13.19%，相比2020年首次股权激励方案覆盖人员更广、激励份额更多，将进一步激发管理团队的积极性，并且充分提高经营效率、赋能长期发展。 表1：新劲刚股权激励授予情况 表2：新劲刚股权激励考核标准 2.强化宽普科技技术优势，微波射频业务持续向好 2.1.微波射频技术应用广泛，核心受益于国防现代化建设进程 射频微波技术下游应用广泛，正向高频化小型化集成化发展。射频微波通信是上世纪中叶发展起来的新型技术，在雷达、通信、电子对抗等军用领域方面应用广泛，后随通信向高频段发展，其在民用领域也得到广泛应用。相比长波、中波等通信方式，射频微波通信具有频率高、波长短、频带宽、容量大、抗干扰、穿透能力强、传输距离远等特点。微波模块、组件的主要功能是处理和变换射频微波能量和信号，是整机系统的重要组成部分，对技术研发、制造设备、生产工艺等均有较高要求，行业技术门槛较高。射频微波模块、组件的技术及工艺等不断向高频化、小型化、宽带化的方向迭代进步以顺应现代武器装备小型化、多功能化、轻量化和集成化发展趋势。 表3：宽普科技产品谱系 国防信息化建设需求明确，拉动特殊应用电子产业高速发展。为适应现代信息化战争需求，实现军队全面信息化并提升单兵战斗力，国防信息体系的建设乃军队发展的重中之重。我国的信息安全产业起步晚，底子薄，在许多重大关键技术方面仍较为薄弱。我国国防总体信息化程度与西方发达国家仍存在一定差距，信息化水平提升空间较大。据商务部投资促进事务局发布的报告，预计到2025年，国防信息化开支可能会达到2,513亿元，占国防装备支出的40%，其中核心领域有望保持20%以上的复合增长。公司特殊应用射频微波领域作为信息化装备的重要部分必将充分受益。 表4：射频微波技术迭代方向 2.2.专注深耕射频微波领域，研发驱动推进行业地位提升 专注深耕射频微波领域，持续增资扩充强化实力。全资子公司宽普科技专注射频微波领域超20年，专业从事射频微波功率放大及滤波、接收、变频等相关电路模块、组件、设备和系统的设计、开发、生产和服务，是国内特殊应用射频微波功放领域的领先企业。致力于推动射频微波功率技术在地面固定、车载、机载、舰载、弹载等多种武器平台上的应用。宽普科技主要为通信、对抗、雷达、导航、指挥自动化、压制等设备/系统提供配套，是国内射频微波功放领域的领先企业。 宽普科技自成立以来持续增资扩充，强化自身实力，并于2019年正式成为新劲刚全资子公司，进一步强化行业竞争力与资金实力。公司已于2022年5月整体搬迁至新的场地，生产及研发场地面积约为原来2倍，截至中报时，公司生产已处于满负荷运行状态，后续将根据订单情况对新场地的产研布局进行规划调整，全部达产后年产能将可达到10亿元以上。 图9.宽普科技发展沿革 产品集成度持续提升，带动盈利能力稳步增强。宽普科技专业化定向配套军工市场，由整机厂所根据本单位的系统整机指标提出相应射频微波模块、组件及装备需求，并由专业射频微波厂商进行研发和生产射频微波产品。公司产品按集成度不同可以划分为模块、组件和设备。在我国武器装备的升级换代需求下，除了对射频微波通信产品性能提升需求外，还对产品的小型化、轻量化、综合化和集成化都提出了更高要求。在集成化发展趋势下，伴随公司研发实力的提升，公司产品结构也不断的从单个功能模块向融合了多种微波基本部件的多功能组件和设备升级。因组件和设备类产品的集成度更高、技术原理更加复杂，对生产企业的整体技术实力以及综合化的系统集成能力要求很高，具备更高价值量，公司盈利水平有望伴随这一趋势持续提升。 表5：2015-2018宽普科技收入结构占比及毛利率表现 高度重视技术研发投入，项目积累保障未来持续增长。宽普科技为技术驱动型企业，高度重视研发投入，不断推出前沿水平的高性能射频微波产品。公司自成立以来长期深耕于电子信息行业，研发中心人员近百人，专业领域涵盖电子学与信息系统、通信工程、电子信息工程、微电子、计算机等多个方面，主要核心研发人员具有丰富的行业经验和研发