2023年新能源车策略报告：从总量到结构性机会

中信期货研究|权益策略策略报告 2022-11-25 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 从总量到结构性机会 ——2023年新能源车策略报告 报告要点 本报告回顾了2022年新能源车市表现，预测了未来三年整车及电池销量，认为行业机会将从总量性变成结构性，建议关注钠离子电池和复合集流体产业链。 摘要：2022年国内新能源车销量维持极高增速，全年销量看730+万。其中包括乘用车内销600 万辆，出口105万辆，商用车32万辆。预计2023-25年中国电动车销量分别为906/1126/1335 万辆，新能源乘用车的渗透率将达到36%/45%/54%。23年起中国新能源车销量增速将从每年翻番降至新的增长中枢，未来三年CAGR约为22%。2023-25年全球新能源车销量将达到1247/1616/2003万辆，三年复合增速25.6%，全球新能源车销量三年翻一番。 2023年起，行业增速将由每年倍增的增长中枢掉入年均20-30%增长的新中枢，与此同 时，每年渗透率的提升幅度将从11个百分点以上降至8-9个百分点，渗透率一阶导的下降将带来行业估值中枢的下移。与此同时，企业盈利将获扩产落地和以量补价支撑，分子分母对冲后，行业大概率呈现总量的宽幅震荡。 展望2023年我们认为新能源车行业的投资机会在于创新驱动的结构性机会，建议关注：1）钠离子电池，能替代一部分磷酸铁锂需求实现降本，目前层状氧化物加硬碳负极已经能够满足A00级车、两轮车和储能电池的需求，龙头C、B和公司G目前均在测试阶段，2023年将量产或上车，环节排序：硬碳负极>层状氧化物正极>聚阴离子正极>铝箔>电池制造，关注软碳和普鲁士正极企业进展；2）复合集流体，能有效解决电池起火问题并提升电池能量密度，目前两步法工艺已经成熟，龙头J实现复合铝箔量产，中游扩产有序推进，2023年将有40+GWh产能落地，环节排序：基膜>水电镀设备>超声焊设备>磁控溅射设备>制造。 风险提示：国内疫情超预期变化、外需超预期回落、产业化推进速度不及预期 权益策略团队 研究员：姜沁 021-60812986 jiangqin@citicsf.com从业资格号F3005640投资咨询号Z0012407 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 目录 摘要：1 一、23年新能源车销量进入新增长中枢3 二、23年钠电量产元年，材料从0到19 三、23年复合铜箔产业化加速，中游批量投产11 四、总结：23年，从总量到结构性机会15 免责声明16 图目录 图表1：国内新能源车月度销量及增速（左轴：万辆，右轴：%，21年取2年复合增速）3 图表2：国内新能源车月度销量季节性分析（万辆）3 图表3：国内新能源乘用车月度销量及增速（左轴：万辆，右轴：%，21年取2年复合增速）3 图表4：国内新能源乘用车月度销量季节性分析（万辆）3 图表5：国内新能源商用车月度销量及增速（左轴：辆，右轴：%，21年取2年复合增速）4 图表6：国内新能源商用车月度销量季节性分析（万辆）4 图表7：国内新能源车月度渗透率（%）4 图表8：国内新能源乘用车月度渗透率（%）4 图表9：国内新能源商用车月度渗透率（%）5 图表10：国内新能源车销量及渗透率（左轴：万辆，右轴：%）5 图表11：全球新能源车月度渗透率（左轴：万辆，右轴：%，21年取2年复合增速）5 图表12：全球新能源车月度销量季节性分析（万辆）5 图表13：全球除中国外新能源车月度渗透率（左轴：万辆，右轴：%，21年取2年复合增速）5 图表14：全球除中国外新能源车销量及渗透率（万辆）5 图表15：即将退出的补贴政策6 图表16：2019-2025年全球新能源车销量预测及区域结构拆分7 图表17：2019-2025年全球锂电池需求预测7 图表18：渗透率增速放缓，总量逻辑结束8 图表19：材料端产业担忧产能过剩，23年单位盈利承压8 图表20：钠和锂原子对比9 图表21：C钠离子电池性能9 图表22：复合铜箔VS传统铜箔11 图表23：PET基膜VSPP基膜11 图表24：复合集流体遇到穿刺时有效控制电池热失控12 图表25：复合集流体能防止锂枝晶问题12 图表26：复合铜箔和传统铜箔单位成本测算13 图表27：复合铜箔可提升电芯能量密度5%左右13 图表28：传统铜箔占电芯质量9%左右13 图表29：复合铜箔制造流程及两步法原理14 一、23年新能源车销量进入新增长中枢 （一）2022全年回顾：新能源车销量维持高速增长，渗透率再创新高 2022年国内新能源车销量维持极高增速，全年销量看730万以上。1-10月中汽 协口径新能源车销售527万辆（含出口），同比增长109%。其中，乘用车销售504万辆，同比增长110%，商用车销售23.5万辆，同比增长82%。今年尽管新能源车市受到多次疫情扰动和重大供应链冲击，但仍在高油价刺激和高性价比新车型的持续推动下实现了高速增长和对燃油车的逐步替代。我们预计全年新能源车销量将超过730 万辆，其中包括乘用车内销600万辆，出口105万辆，商用车32万辆，较2021年实现接近翻倍增长。（注：我们的出口预测基于海关总署数据，中汽协出口数据统计口径不全，这导致我们的预测较市场一致预期偏高30-40万辆。） 预测值 图表1：国内新能源车月度销量及增速（左轴：万辆，右轴：%，21年取2年复合增速） 图表2：国内新能源车月度销量季节性分析（万辆） 资料来源：中汽协中信期货研究所资料来源：中汽协中信期货研究所测算 预测值 图表3：国内新能源乘用车月度销量及增速（左轴：万辆，右轴：%，21年取2年复合增速） 图表4：国内新能源乘用车月度销量季节性分析（万辆） 资料来源：中汽协中信期货研究所资料来源：中汽协中信期货研究所测算 预测值 图表5：国内新能源商用车月度销量及增速（左轴：辆，右轴：%，21年取2年复合增速） 图表6：国内新能源商用车月度销量季节性分析（万辆） 资料来源：中汽协中信期货研究所资料来源：中汽协中信期货研究所测算 2022年国内新能源车渗透率再创新高，全年渗透率看25%以上。10月中汽协口径新能源车渗透率28.5%（含出口），较去年提升15.1pct。其中，乘用车渗透率30.6%，刷新新高，较去年提升15.1pct，商用车渗透率11.7%，较去年提升7.9pct。从单月渗透率的变化来看，因燃油车销售比新能源车更依赖线下渠道，今年4月华东疫情管控时新能源车渗透率打出一个小高点，并在线下销售恢复后自然回落；三季度渗透率再创新高，主要系新车型的密集发布和电动化趋势得到更多消费者的认可。我们预计全年新能源车渗透率为25.0%（含出口），较去年提升11.6pct，其中乘用车为27.2%，商用车为9.2%。 展望未来三年，我们认为汽车电动化趋势不会改变，预计2023-2025年中国电动车销量分别为906/1126/1335万辆，新能源乘用车的渗透率将达到36%/45%/54%，翻倍完成工信部此前的2025年25%渗透率目标。从增长率看，23年起中国新能源车销量增速将从每年翻番降至新的增长中枢，未来三年CAGR约为22%。因此我们认为，2023年起新能源车行业的投资机会将从总量驱动切换为技术创新驱动的结构性机会。 预测值 预测值 图表7：国内新能源车月度渗透率（%）图表8：国内新能源乘用车月度渗透率（%） 资料来源：中汽协中信期货研究所测算资料来源：中汽协中信期货研究所测算 预测值 图表9：国内新能源商用车月度渗透率（%）图表10：国内新能源车销量及渗透率（左轴：万辆，右轴：%） 资料来源：中汽协中信期货研究所测算资料来源：中汽协中信期货研究所测算 2022年全球新能源车销量稳健增长。1-8月全球新能源车销售588万辆，同比增长72%，其中纯电EV占比74%，插混PHEV占比26%。中国是全球新能源车增长的主力军，除中国外，1-8月全球新能源车销量226万辆，同比增长26%。 图表11：全球新能源车月度渗透率（左轴：万辆，右轴：%，21年取2年复合增速） 图表12：全球新能源车月度销量季节性分析（万辆） 资料来源：WIND中信期货研究所资料来源：WIND中信期货研究所 图表13：全球除中国外新能源车月度渗透率（左轴：万辆，右轴：%，21年取2年复合增速） 图表14：全球除中国外新能源车销量及渗透率（万辆） 资料来源：WIND中信期货研究所资料来源：WIND中信期货研究所 （二）2023-25年展望：全球新能源车销量三年翻一番，增长动能转向海外 我们预计2023-2025年全球新能源车销量将达到1247/1616/2003万辆，同比增长23%/30%/24%，三年复合增速25.6%，全球新能源车销量三年翻一番。其中，中国将从22年的737万辆（含出口）增长至25年的1335万辆，三年复合增速为21.9%， 欧洲将从22年的242万辆增长至25年的549万辆，三年复合增速为31.4%，美国将 从22年的104万辆增长至25年的306万辆，三年复合增速为43.3%。未来三年美国新能源车市增长将快于欧洲车市快于中国车市，全球新能源车市增长动能转向海外。 国内新能源车销量增速进入新中枢以及增长动能转向海外并不代表中国新能源车市走弱。实际上，2022年中国新能源车销量占全球比重为73%，2025年预计占67%，从销量绝对水平和新能源车保有量看，中国仍会是全球最大的新能源车市场。 从销量的驱动因素上看，23年国内新能源车购置税减免政策仍将延续，但补贴政策的退坡将使得销量增长完全来自于消费者对品牌和车型的支持和认可，我们认为23年国内增量将主要来自：1）比亚迪、特斯拉等车企扩产后满足在手的排队订单； 2）更多新车型推出填补当前电车在一些价格带上的空缺（如30-50万），刺激新购和换购需求；3）出口增长来自海外需求增长，我们默认出口增速等于海外销量增速。 图表15：即将退出的补贴政策 纯电续航里程R（公里） 插电混合动力 年份 (150,200) (200,250) (250,300) (300,400) R≥400 R≥50(NEDC工况)或 R≥43(WLTC工况) 2018 1.50 2.40 3.40 4.50 5.00 2.20 2019 1.80 1.80 2.50 1.00 2020 1.62 2.25 0.85 2021 1.30 1.80 0.68 2022 0.91 1.26 0.48 资料来源：工信部中信期货研究所 由于欧美经济是消费驱动，汽车是耐用消费品开支的重要一项。我们认为欧美经济在美联储高利率“蒸煮”下面临较大压力，高利率维持时间延长后，居民消费将受到实质性影响，甚至不排除资产负债表衰退，美国3M-10Y国债收益率倒挂幅度也预示着经济软着陆或成为奢望。因此我们认为明年欧美车市，包括新能源车在内，面临较大下行压力。在该宏观背景下，我们同时意识到美国IRA法案提供的高额补贴将刺激电车购置需求，因此分别给予23年欧、美车市20%和40%的增长预期，对欧洲相对更悲观。24年后我们预计海外经济开始复苏，因此给予新能源车市更高的增长预测。 图表16：2019-2025年全球新能源车销量预测及区域结构拆分 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 中国 乘用车内销乘用车出口 10325 11422 304 55 600105 731132 880190 100